企业并购财务风险防范研究——以国企CX公司并购民营企业GFG公司为例

全勤

（四川天府旅游度假区开发有限公司，四川 成都 610012）

一、引言

随着经济全球化的发展，越来越多的企业通过并购实现规模扩张、加强市场的控制能力、降低经营风险。企业战略、并购战略的不合理，并购方案设计疏漏及操作不严谨等都可能产生并购风险，特别是财务风险。因此，企业应高度重视并购行为，重点对企业并购过程中可能产生的财务风险进行积极研究及预测，制定可行的预防措施，降低风险发生的可能性，加强并购中的风险管理。

国企CX公司是新设立的旅游地产公司，其成立之时中国的地产市场已经处于政府强制调控时代，希望通过并购扩大自身规模和提高市场占有率，增强公司核心竞争力。民企GFG是一家以农业产业及农业文化为核心，一、二、三产业融合发展的企业，希望通过与旅游国企合作走出资金周转困局，依托国企加入农业+旅游+康养的新业态行列。CX公司并购GFG目的是利用GFG土地资源，以农旅文体康养融合为路径，建设在当地具有政策探索先行性、产业带动性、模式引领性的国家乡村振兴先行试验区。然而，CX公司并购过程中存在不同的财务风险，企业只有有效地防范企业并购中财务风险，才有可能实现并购目的。

二、国企CX并购GFG公司的关键财务风险点

（一）并购价值评估风险

价值评估的风险主要发生在企业并购行为前期，企业在确定并购目标后，会对目标企业进行价值评估定价收购。但由于企业对自身价值认识不足，与被并购企业的信息不对称，以及对被并购后整体企业价值评估不足，导致并购后净收益达不到预期，甚至并购失败。

并购中GFG公司则以未来可拥有的土地过度包装自己甚至隐瞒一些不良信息，谋求在并购中获取更多的价值。虽然并购评估中查证了GFG公司的一些不实资产和费用，并在双方对价中磋商扣减，但由于CX公司并购目的是获取GFG公司未来可能拥有的土地资源打造企业的核心竞争力。因此，CX公司过分关注GFG公司土地资源的未来价值，对GFG公司未来农业产值寄予期望，最终在生物性资产评估中让步进行溢价评估。

并购完成一年内被并购的GFG出现风险：一是，由于当地政府换届，上届政府承诺的土地指标本届政府并不认可，要求重新协商，并提出并购后的公司承诺投资基础建设来换取土地指标。二是，并购后一年公司农业产值只达到了预估的十分之一。

在企业收并购中，由于双方目的不同，关注和提供的信息也有偏差。被并购企业GFG为了取得好的评估值，存在披露机制不健全等现象，甚至还有隐瞒伪造相关信息过度包装等问题。收购方CX公司则过分关注被收购企业的未来价值，会忽视被收购企业现有的状况，增加了并购企业的价值估值风险。

（二）并购融资风险

企业并购需要筹集大量的资金。一方面是利用企业内部自有资金，但一般来讲仅靠内部融资是不够的；另一方面企业还需要从外部的经济主体筹集并购所需资金，外部筹集资金从而带来融资风险。

CX公司并购GFG公司时注重评估被并购公司的价值和未来价值，而忽略了对自身公司的评估，一味展望未来而忽略了现状。并购后公司产值比预估产值大幅下降，公司经营性现金流严重紧张，CX公司在支付并购款的同时还要考虑被并购公司经营资金，导致了CX公司融资压力巨大。虽然超计划部分公司采用债务融资并购贷方式解决，但仍然增加CX公司利息成本，恶化了公司的资本结构且造成CX公司在一定时期内无法再通过银行等金融机构进行融资。

（三）并购支付风险

在企业并购中，支付对价是其中十分重要的环节，选择合理的支付方式，就是选择合理控制风险方式。因为支付方式的选择不仅直接影响企业的权益结构优劣及财务状况，还会影响到并购能否成功。现有企业并购主要通过现金、股权、混合支付等方式支付，支付方式不同面临的风险也不尽相同。

CX公司在并购中选择了现金分期支付购买GFG公司股权的方式。现金支付让CX可快速获取GFG的控制权，但会增加CX公司的资金占用，造成现金流动性和经营的压力，导致CX公司面临财务风险。但如果选用股权支付，虽然可以降低CX公司债务压力，但会稀释CX公司的股权或发生控制权转移。混合支付如果金融工具选择的种类、期限结构和价格结构搭配不当，也会导致出现并购支付风险。

（四）并购财务整合风险

企业并购取得被并购企业的控制权，实质上并购行为尚未完成，还必须对被并购企业进行整合使其与并购企业的整体战略、经营协调一致、互相配合。整合的核心是财务整合，进行财务整合就会面临财务整合风险。财务整合风险，一是对公司财务管理目标、财务管理制度体系、会计政策及会计核算体系等不能有效整合，会妨碍企业经营、投资、融资等财务活动的实施，对公司并购后的收益实现产生风险。二是财务人员整合不当，财务人员队伍不稳定，不能从组织架构上保证财务整合的顺利进行，更无法发挥协同效应从而影响财务活动的有效实施。

CX公司在并购后对GFG公司进行了必要的财务整合。从财务管理制度、会计政策及会计核算体系等方面统一了方法和口径，但在岗位设置和会计人员安排的问题上出现了风险。被并购GFG公司财务人员对岗位的安排和薪资提出较高的要求并以辞职为要挟，在一定时间内影响了财务工作的有序高效地开展，给公司的财务管理工作带来了风险。

三、国企CX并购民企GFG公司的财务风险防范建议

（一）合理估值

1．采用科学的评估体系全面估值

正确认识收并购双方的目的。充分收集了解被并购方的资料，采用科学的评估方法，选用客观公正的评估机构开展尽职调查，构建科学完整的评估体系对被并购公司经营、财务、市场价值、法律纠纷等真实性评估。同时密切关注被并购方是否存在未披露信息，对未披露的信息进行调查了解。全面估值不仅包括评估被并购企业价值，还要注重评估并购企业价值、评估并购后整体企业价值、评估并购企业获得的净收益。

2．正确运用对赌协议

许多企业在收购前仅仅注重被收购企业的未来价值，对于未来发展的不确定及协同效应等没有客观公正的判断，盲目乐观，溢价并购，容易造成并购估值风险。对赌协议的恰当运用可以很好地遏制并购中估值风险。对赌协议对企业未来发展的不确定性的一种约定，也是对不确定性的风险防范。一是在并购协议约定或有对价，并购合同约定根据未来一项或多项或有事项的发生，并购企业可以要求返还之前已经支付的部分对价，反之则追加合并对价。二是设立业绩承诺和补偿安排，在对赌协议中约定，并购后企业完成承诺业绩目标则奖励股东与高管，未完成目标便要求原股东以现金或股份方式补偿。三是设立资产减值测试补偿制度，资产减值在并购过程中时有发生，因此及时补偿企业的资产减值损失，防止企业资产流失。

CX公司并购GFG时产生的估值风险，可以通过约定对赌条款来防范。并购后GFG的经营状况与预期的差距较大，不能达到预期生产经营规模，导致并购GFG后形成规模效应，降低成本以及扩大市场份额的预期目标无法实现。CX公司可以按协议要求返还部分已支付的对价来降低并购中估值风险。

（二）加强融资的风险控制

科学合理制定并购的融资计划。一是详细做好并购资金的预算。首先根据双方企业对价和谈判的内容，公司的实际的资金结构拟定企业并购计划；其次根据并购计划中资金需求量、公司可提供的自有资金、需要外部融资量、对价支付时间节点等制定并购资金预算。二是优化融资结构，打造多途径融资渠道。根据并购企业资金预算中的资金需求及时间节点，合理配比债务融资、权益融资及混合融资方式。通过科学合理的并购融资计划控制融资的金额、融资到位的时点、企业能承受的融资成本及股权稀释的比例来控制融资带来的风险。

（三）加强支付方式的风险控制

加强支付风险控制，必须考虑优化支付方式。支付方式的不同会导致不同的风险产生，因此企业应该根据自身财务状况、并购资金需求时点及资金需要量等因素制定合理并购支付方案。合理的支付方式既可以使并购企业避免一次性支出较多现金，加大企业的负担，恶化企业财务结构；也可防止并购企业原股东的股权稀释或发生控制权转移。同时，还应对企业并购资金流出进行实时监管，提高企业资金的使用率。

（四）控制并购整合风险

整合是否成功财务整合是关键。财务整合中贯穿了公司的战略整合、管理整合、人力资源整合及文化整合。财务整合中既要贯彻调整后的企业整体经营战略融入新的管理机制，还要发挥人力最优配置同时融合双方企业文化异同。并购的双方企业在各方面都存在一定的差异，如何使被并购企业快速有效融入并购企业形成新的竞争优势和协同效应，企业必须根据现有状况和未来预期制定整合方案，重点关注财务整合的合理性和可行性。

CX公司对于GFG整合中如果注重事前对并购后公司的战略、管理及企业文化的宣贯，在对财务人员和财务岗位进行整合调整时才可能顺利进行，确保双方财务工作衔接有序有效正常地开展。

四、结束语

总之，并购行为必须预见识别可能产生的各种财务风险，及时分析风险的形成原因，制定有效的风险防范控制措施，提高企业并购成功效率，达到并购双方互惠共赢的目的，需要利用丰富的理论知识在实践中不断地探索。