张磊：坚持价值投资，做时间的朋友

张磊

7月26日，沪深股市集体下行，教育板块跳水。就在此时，不少人惊奇地发现，高瓴资本早在今年一季度就已清仓“好未来”和“一起教育”两只教育股，调仓之精确令人惊叹！高瓴提前清仓所有教育股，背后有着怎样的底层逻辑？张磊数十年的投资感悟，带给普通投资者的启示是什么呢？

长期坚持教育投入，而非长期持有教育股

《检察风云》：您曾表示：“世界上有一种投资，永远不需要考虑回报，永远不需要退出，那就是教育。长远来看，教育投资是为了创造价值。”而早在7月26日在线教育股崩盘之前的一季度，高瓴就清仓了教育行业的中概股，包括好未来和一起教育。当时好未来股价还是47美元左右，现在已经跌至6美元。您怎么看近期市场对于高瓴清仓教育股的热议？

张磊：今年一季度高瓴清仓了好未来和一起教育。其中，好未来是在去年三四季度连续减持之后的彻底清仓，去年四季度，高瓴也清仓了朴新教育。一起教育是高瓴在IPO时买入的，一季度也被清仓。从2020年二季度起，高瓴一直在减持K12教育企业，其中新东方是在2020年一季度被清仓。

我曾在中国人民大学高瓴人工智能学院的成立大会上表示：“一路走来，每一步的发展，我都从教育中获益良多。坚信教育的力量，坚信教育的投入，坚守公益的精神，是我和高瓴公益基金会建设的初衷。所以，教育不单是永远不需要退出的投资，也是最具幸福感的投资。”我一直强调的“教育是永远不需要退出的投资”“投资教育就是投资未来”等理念，本意是长期坚持教育投入，支持全民教育的发展，而不是长期持有教育股。

回归投资的本质，做时间的朋友

《检察风云》：从美国留学回来后，您用15年的时间把高瓴从2000万美元的基金管理规模做到5000亿美元，成为亚洲地区资产规模最大、效益最好的投资机构之一。您理解的投资的本质是什么？

张磊：投资的本质无非是希望买到低估的东西，买到将来能够超过大家预期而成长的东西。总的来说，高瓴看投资的本质，主要从三个维度去思考。

维度一：行业的维度。一看行业的商业模式。我常说买股票看行业，就像买房子看小区，房子可以装修，但小区的环境没办法改变。公司也一样，即便有优秀的管理层，但如果在一个很差的行业，不管怎么敬业、挣扎，业绩都不会太好。而有一些行业，赚钱太容易了，从行业维度看，首先看行业的商业模式，即这个行业挣钱是否容易。二看行业的竞争格局。我常说格局决定结局，典型的两家公司就是美的、格力。空调并不算很出众的行业，但从2005年价格战之后至今，形成了格力和美的市场占有率具有很大优势的格局。行业格局优化后，即使整体增速下滑，格力、美的的业绩增长也很快，股价也都涨了几十倍。三看行业的空间。中国过去15年走了美国100年走的路，在三年时间内可以用掉美国一个世纪用的水泥量。这种情况下，中国必定有一些行业的成长空间是有限的，甚至可能已经是夕阳行业。在行业选择上就要避开这些夕阳行业，同时避开刚开始就“百舸争流”的行业。四看行业的门槛。中国是竞争很激烈的国家，资本回报率稍高一点儿的行业、净利润率稍微高一点儿的行业，就会有很多人去做。所以门槛很重要，要么资源强大，要么有牌照限制，要么有技术优势，要么有品牌优势。

维度二：公司的维度。我们要找品类优秀的公司，要看公司内部的管理机制，看产品的定位。我总问自己一个问题：这家公司如果继续发展下去，是会越大越强，还是会越大越难？有些行业的公司销售规模发展到一定程度后，再往上走就超出了管理半径，可复制性就不强了，增长也非常难，这种行业就是越大越难，对这种行业要小心。

维度三：管理层的维度。看管理层分两个方面：一是看其能力，二是看其诚信度。高瓴研究的公司不多，但会聚焦在那些我们看得懂、商业模式简单又容易挣钱的行业。我们会静下心来把行业、公司、管理层三个问题搞清楚，会在一家公司上面花很多时间，一旦重仓买入，就会持有很久。

我的以上观点，核心就是回答一个问题：回归投资的本质，找到好的公司，把握机遇，做时间的朋友，成为赢家。

投资企业，最大的风控是选创始人

《检察风云》：您曾說：“高瓴最重要的关注点是选到最合适的企业家——找到具有伟大格局观的坚定实践者。”这样的创始人通常怎么找到呢？

张磊：寻找这样的创始人通常有两种模式：一是人海模式，到处参加各种会议，一个地方一个地方跑。而高瓴采用的是第二种模式——研究型模式，就是通过研究发现哪个是最好的商业模式，再寻找与最好商业模式契合的最好创业者，大家一起发展。

这种研究模式让我们对事物有了深刻理解。如果理解的结果可以通过二级市场实现，我们就买入股票长期持有。如果没有这样的公司，我们就寻找私人市场。如果没有私人市场，我们就自己孵化。这是长期做投资的人才有的能力。

2008年我们研究中国消费品升级，那时很多基础消费品品类都被跨国公司占领，宝洁、联合利华占领了家用洗涤市场。我们看到这些跨国公司本质上是有历史包袱的，无法抓住中国消费升级的趋势，就找到当时做洗手液的蓝月亮公司创始人罗秋平，鼓励他做洗衣液。

罗秋平本来能过安逸的生活，不用冒这么大的风险，但他的人生梦想就是成为中国日化的第一名，打败跨国公司。变化给了他这个机会，他也抓住了关键机会。在这个过程中，他愿意放弃小富即安的一年一两亿元利润的公司，这是很强的格局观。

高瓴现在是蓝月亮唯一的外部投资人。我们成功地说服他不要赚短期的钱，要勇于进入新的品类，打败跨国公司，变成中国洗衣液的第一名。我们从蓝月亮赚的钱是原来的十倍。

给普通投资者的五点“价值投资”建议

《检察风云》：每个进入股市的投资者，都幻想过通过股市一夜暴富，您对普通投资者的建议是什么？

张磊：真正能在股市里赚到钱的普通投资者，大体上都有以下五个特征。

一是拥有长期主义理念。赚大钱是一种长期主义的胜利，如果你只看一个季度的事、一年的事，甚至几年的事，你的很多决策就会发生变化。但如果你把周期拉长，很多事反而容易想明白。

二是不要受市场涨跌的影响。不要在市场大幅上涨时盲目乐观，也不要在市场大幅下跌时过度悲观。冷静地看待股市，具备独立思考的能力，不盲目听从别人的建议，不管别人故事讲得多好，一定要坚信自己的判断。

三是能够控制住交易次数。真正能赚到大钱的人，都是会守候的高手，他们往往只盯住几家公司，再等待时机进行交易，一年只做几次就赚够了。

四是有很强的耐心。但凡能在股市赚钱的投资者，都拥有很大的耐心。因为只有能够保持稳定增长的公司，才能给投资者带来回报，但这并不意味着长期持有就是价值投资。如果一家公司的估值太高，买太多就赚不到钱。

五是对世界保持好奇心。唯有对世界保持好奇，你才有动力去不断学习，扩大自己的认知圈子。有人说股票市场的投资不需要学习，只要钱多，这是非常错误的观点。重要的是找到适合自己的方法，股票市场赚钱的方法有很多，没有好坏之分，适合自己的才是真正有用的方法，它可以让自己在市场上安定下来。

文：亚娟    编辑：薛华  icexue0321@163.com