企业财务杠杆应用分析

文/蔡萌（南京信息工程大学）

一、引言

随着全球经济的不断发展，财务杠杆应用的“度”成为企业经营管理者讨论的焦点。目前，仅以企业内部自有资金来维持经营运作的企业较少。为了实现持久稳定的发展，企业往往既需要投资者的投入资本，也需要外部举债筹资，而此时便是财务杠杆发挥效用的时候。

杠杆效应是财务管理中的重要理论，企业财务管理最主要的目标之一，是通过合理运用财务杠杆，达到增加企业权益、优化资本结构、控制财务风险等目的。然而，在实际财务管理工作中，一些企业对财务杠杆的作用认识还不够明确，难以合理利用财务杠杆来促进企业的长久发展。

二、研究意义及研究目的

（一）研究意义

杠杆原理在日常生活中处处可见，而且经常会发挥一些意想不到的作用。杠杆的神奇地方在于，人们可以用很小的力量产生巨大的能量。同理，在企业财务管理过程中，管理层可以合理利用财务管理中的杠杆效应即财务杠杆，用少量的资本为企业赢得大量的收益，使企业在市场中站稳脚跟。

1.降低企业风险

财务风险，顾名思义就是指由财务杠杆引起的风险。只有协调好财务杠杆与经营杠杆之间的关系，控制总杠杆水平，企业才有可能降低财务风险。公司管理者应当具有识别财务杠杆对企业意义的强烈意识，在充分考虑企业财务状况的情况下，调整财务杠杆力度，达到降低企业风险的目的。

2.指导企业筹资决策

财务杠杆是一把“双刃剑”，企业追求的高收益往往伴随着高风险，这就需要企业事先作出合理预测，让财务杠杆物尽其用，为决策者能够作出合理的决定提供理论指导。高杠杆企业的财务风险势必会比较高，此时应该以减少债务、增加股票发行量的方式来筹资，降低本企业的财务杠杆系数，使企业平稳地发展。

（二）研究目的

本文研究的主要目的是如何合理有效利用财务杠杆，增强企业的盈利能力，增加企业价值，提升社会形象。本文研究了中兴通讯公司的财务杠杆应用现状、财务杠杆原理，分析公司运行、财务管理这两方面的问题，为公司的高效运营提出建设性的意见和建议。

三、财务杠杆理论

（一）财务杠杆原理

财务杠杆，是指由于固定性利息费用和优先股股利的存在，导致普通股每股利润变动幅度大于息税前利润变动幅度的效应[1]。财务杠杆利弊兼有，要结合公司自身运转的情况，控制财务杠杆在适当的范围内产生有利效益。有利的一面体现在，企业以固定性利息费用为代价，获取大量的债务资本用于内部经营或者对外投资，能够给企业带来远远大于利息费用的收益。不利的一面体现在，若企业拥有的所有资本几乎全部来源于借债即财务杠杆过高，那么一旦债权人集体要求还本付息，也就是出现“挤兑现象”时，企业并没有充足的资金用于偿债，最终结果可能导致企业破产。

财务杠杆通常用财务杠杆系数来表示。所谓财务杠杆系数，即普通股每股收益的变动率与息税前利润的变动率的比值，其计算公式为DFL=(EPS/EPS)/(EBIT/EBIT)，或DFL=EBIT/(EBTI-I)[2]。

（二）文献综述

1.国内研究现状

国内的相关研究主要侧重于经营杠杆与财务杠杆之间的相互作用以及经营杠杆、财务杠杆与风险的关系。傅若惠(2018)在文中指出，财务杠杆像一把双刃剑，运用得当会使企业在发展过程中回避风险，取得竞争优势，带来巨大收益；而运用不得当，则会使企业在发展过程中受阻，情况严重时甚至会给企业带来无法修复的灾难，陷入深渊[3]。张媛(2018)在文中指出，在日趋激烈的市场竞争中，杠杆效应不仅可以提高企业的经济效益，也可以避免风险[4]。许林、董永琦(2017)在文中指出，净资产收益率与公司规模对资产负债率的影响为负，而主营业务收入增长率、第一大股东持股比例对资产负债率的影响为正；总体上财务杠杆与各经营特征之间存在非线性关系，即呈现“U型”特征[5]。许晓环(2018)在文中指出，在“去杠杆”的供给侧结构性改革的大背景下，杠杆水平对企业经营绩效的影响很大，探讨杠杆率水平与企业绩效的关系具有较强的现实意义[6]。程颢昕(2018)在文中指出，财务杠杆对收益的影响和作用具有两面性，它在给企业带来收益的同时也会存在风险[7]。谢田田(2018)在文中采取固定效应模型的面板计量方法，建立合适的计量模型，选取沪深两市中的上市公司2007年到2016年的数据作为样本数据，发现财务杠杆与企业价值呈正相关关系，进一步发现其增加时，企业价值的增加速度放缓[8]。饶星星(2017)在文中提到中央的“三去一降一补”，要求企业优化财务战略和经营战略，其中，“去杠杆”“去产能”“去库存”与财务战略密切相关，“降成本”“补短板”与经营战略密切相关[9]。杨芳(2016)在文中指出，在财务杠杆应用过程中存在的影响因素较多，所以要想利用财务杠杆促进企业经营效益的提升，就必须注重对其原理的分析，结合其影响因素，采取有效的措施，切实将企业的财务风险降到最低[10]。许世军（2019）在文中通过研究影响财务杠杆发挥效用的内外部因素，指出财务杠杆在优化企业资本构成、有效利用资本、增加企业效益等方面发挥着重要作用[11]。孙红侠（2018）曾在文中指出，因为借债就会产生财务杠杆效应，运用得当会使企业赚得更多，运用不好会使企业赔得更惨，应该引起企业财务管理的高度重视[12]。姜永慧（2018）在文中从财务杠杆原理的角度出发，首先分析和简要解释了财务杠杆的意义，其次结合当今企业在运用财务杠杆效应时所表现出的问题，并提出了自己的策略[13]。王雨（2018）在文中指出，如果企业能够合理利用财务杠杆这把双刃剑，充分发挥其积极作用，就能不断提高企业筹资效益，从而达到企业财务收益最大化，合理规避控制财务风险[14]。张嘉斌（2018）在文中由中小企业财务杠杆的应用给与予我们的启示是，一个企业是否采用财务杠杆应当考虑多重因素，要正确认识负债融资的正负效应，这样才能增强企业的获利能力和偿债能力[15]。

2.国外研究现状

企业最早起源于西方发达国家，随着市场经济发展，企业制度也是逐渐完善，所以西方对财务杠杆的研究起步要早于我国。对于财务杠杆在不同行业的表现，David(2015)基于财务杠杆效应视角，首先分析了财务杠杆和资本结构优化之间的关系，对企业内资本结构存在的问题进行针对性分析，并提出改进对策,更好地利用财务杠杆这把“双刃剑”优化企业资本结构，提高经济效益，增强企业抗御财务风险的能力[16]。Henry(2016)提出，企业选择融资选择方式时，应该按照企业自身经营情况，并结合需要融资的规模，而不是一味偏好股权融资。企业经营者采取债券融资，发挥财务杠杆作用，能够让企业获取财务杠杆利益，促进企业的良性发展，财务杠杆效应对于企业债务融资决策的影响是重要的[17]。

（三）财务杠杆的应用

财务杠杆在企业中的应用一般会产生两种效应。一方面，财务杠杆可能产生正效应，企业在运营过程中借助负债进行融资，利息费用予以税前抵扣，有“避税”作用。另一方面，财务杠杆可能会产生负效应，若是财务杠杆变成了副作用，其结果是企业的财务状况变差、盈利能力减弱。

企业的筹资方式有很多种，财务杠杆筹资是其中最为重要的一种。企业要根据市场情况及自身的经营状况等因素制定合理的资本结构，选择最适合自身的一种，发挥财务杠杆效应中有利的一面。当然，企业也要迅速识别市场中不断变化的情形，及时调整融资结构。

下面分析我国企业财务杠杆应用的现状：

1.财务杠杆应用两极分化

目前，部分企业由于资本结构不合理，形成了财务杠杆应用两极分化的局面，一部分企业负债过度，杠杆系数过高，杠杆背后的财务风险也越高；而另一部分企业的财务杠杆系数过低，即资产负债率过低，也就是资源没有得到充分利用。当企业的承受能力不强时，资金不足与负债过度并存将导致高财务风险。尽管负债利息能够抵税，但是一旦负债率失控，企业财务风险也将失控。

2.企业环境的不稳定性增加了企业风险

企业内外环境对一个企业经营管理的影响不容忽视，其中内部环境包括财务状况、经营成果和现金流量等，而外部环境包括宏观经济现状、法律法规等。显然，如果企业所处的环境不稳定，极有可能会增加企业的经营风险，进而促使财务杠杆系数发生大幅度波动。如果企业在同行竞争中非常有优势，那么抬高杠杆系数就可以增加企业利润；反之，如果企业在行业竞争中处于劣势，行业环境一旦发生的变化就会对企业产生很大的影响，此时增加财务杠杆不仅会增加财务风险，而且会给企业造成更大的危害。

3.经营者的风险偏好影响财务杠杆应用

上文提到，目前我国企业财务杠杆应用的情况呈现两极分化局面，大多数企业负债水平较低，他们对财务杠杆的使用意识不强，这是因为他们对风险的偏好程度低。企业管理者对风险的偏好程度越低，那么其应用财务杠杆的可能性就越小。他们认为财务杠杆的应用带来的风险要比带来的利益多，这种片面的思想很可能影响到企业的发展。

4.风险意识不足导致财务杠杆滥用

我们经常看到企业用杠杆合并的方式来扩大经营，其实他们是想利用财务杠杆来筹资。事实是借款必然产生利息，利息具有固定性，而企业的经营状况和利润的增长都是不稳定的。此类负债高的企业防范风险的意识不够强，仅看到举债筹资有利的一面，而忽略不利的一面。此时，要控制企业财务风险就需要重视现金流量的预算。企业的发展阶段不同，现金流量预算的作用也会随之变化，当现金流不能覆盖企业的日常经营成本和债务成本时，它就预示着该企业可能会资金断裂，濒临破产。

（四）财务杠杆应用的风险

财务杠杆应用的风险又称财务风险，通常发生在具有负债的企业，由负债引起的固定性费用支出会产生财务杠杆效应。企业利用债务融资，在给企业带来现金增加的同时也使企业背负无法逃避的固定性利息费用，一旦到期利息得不到偿还，会严重影响企业的信誉，甚至可能造成重大损失因而身陷困境。当企业资产负债率升高时，财务杠杆效应增大，财务风险将升高；反之，资产负债率下降时，财务杠杆效应减弱，财务风险也会降低。所以，在实际应用时，要正确认识财务杠杆背后的风险，确定适当的资本结构，掌握使用财务杠杆的限度，在保证资源充分使用的基础上尽量使财务风险呈现低水平。

财务杠杆应用风险的影响因素主要表现为以下几点：

1.资本供求的变化

资本市场中不断变化的资金供求关系影响着企业对于资本的需求状况及资本结构的调整，进而影响股东每股收益，增大财务风险。当企业有多种筹资渠道可供选择时，那么该企业的筹资活动可以非常顺利地进行，而且此时财务风险不会太大；反之，当企业仅有几个为数不多的筹资渠道时，筹资活动将会非常有难度，而此时的财务风险比较大。

2.利率水平的变动

利率水平的波动，会直接影响到企业债务资本成本，进而对股东享有权益多少产生影响，增加公司财务风险的不稳定性。所以，利率波动幅度不大时，财务风险相对较低；反之，利率大幅度波动时，财务风险相对较高。

3.获利能力的变化

企业获利能力的变化，主要表现为股东权益的变动和是否具有必要的偿债能力。如果一家公司能够短期内收回资金实现利润，那么它的财务风险不会太高；反之，如果一家公司获利周期很长，资金短期无法回笼，那么它的财务风险一般会比较高。

4.资本结构的变化

资本结构的变化也与财务杠杆风险有着密切关联。随着资产负债比率的上升，杠杆的作用越来越强烈，企业的财务风险越来越大；反之，随着资产负债比率的下降，杠杆的作用减弱，财务风险相应的越来越小。

四、财务杠杆效应的影响因素

财务杠杆系数是将财务杠杆的使用程度用数字表示出来，从公式DFL=(EPS/EPS)/(EBIT/EBIT)和DFL=EBIT/(EBTI-I)来分析，不难得出影响财务杠杆效应的有以下几个因素：息税前利润率、每股收益、利率。实际上，财务杠杆效应的影响因素诸多，简单来说可以分为两类：一类是内部因素，另一类是外部因素。

（一）企业内部因素对财务杠杆效应的影响

1.企业的盈利能力

企业盈利能力可以通过息税前利润率这一指标来表现。如果某企业盈利能力很强，那么他的息税前利润率通常情况下不会低。假设某企业有固定性利息费用，那么每单位利润被分摊到的利息与企业的营业利润就会呈现反向变动关系，也就是说息税前利润的增长会使单位利润财务费用变少，每股收益增加，股东权益增多，反之亦然。由此可见，当企业的负债确定时，可以通过提高息税前利润率的方式从财务杠杆中为企业谋取更多的利益。

2.税收屏蔽效应的存在

由于债务产生的固定性利息费用在一定程度上可以抵税，所以企业在纳税筹划时应该考虑债务筹资能够给企业带来税收优惠。原因在于企业的负债利息是一项财务费用，在计算营业利润和利润总额时要减掉，进而减少了所得税费用。

3.非负债税盾

由负债的屏蔽效应启发着我们思考是否存在除负债之外的节税方法，即是否存在非负债税盾。非负债税盾是指企业的对外投资和各项折旧具有与负债相似的节税功能。但是，显然他们可能会削弱掉一部分负债的税收屏蔽效应。

4.债务资本成本

企业的负债利率降低表明企业获得债务资本花费的费用较低。由此可见，企业要想从财务杠杆效应获利就要降低债务资本成本。如果负债利率低于息税前利润率，债务资本成本小于息税前利润，企业获得盈利，这部分盈利最终将提高股东享有的剩余权益。

（二）企业外部因素对财务杠杆效应的影响

1.政府财政政策

企业的战略规划、经济决策很大程度上受国家财政政策的影响。当政府实行积极的财政政策时，企业的发展机会明显增多，进而降低财务杠杆使用力度；而当政府实行消极的财政政策时，政府放出的投资额减少，那么企业为了正常运营不得不转而进行负债融资，所以不可避免地会提高财务杠杆使用力度。

2.经济周期

目前经济全球化进程不断推进，经济周期的规律性显而易见。因此，经营者要想做出恰当的财务决策，必须把握好经济周期的规律性。在经济繁荣的形势下，企业所处的外部环境相对乐观，此时适当增加负债能够发挥财务杠杆正效应。相反，在经济衰退的形势下，此时企业应降低负债规模、重视降低财务风险。

3.行业竞争

不同行业的经营特点、竞争激烈程度、债权股权最佳比例各不相同，所以不同行业财务杠杆使用的程度也呈现差异化特征。例如，高新技术行业中产品的更新换代速度很快，发展机遇较多，其财务杠杆系数相对要低一些；对于传统行业来说，大多数的传统企业属于重资产企业，他们的资产中大部分由存货和固定资产组成，必要时可以抵押存货或固定资产来满足资金需求，所以财务杠杆系数相应较高。

五、以中兴通讯为例阐述财务杠杆

（一）中兴通讯公司财务杠杆现状

1985年，中兴通讯公司前身深圳市中兴半导体有限公司成立，至今已有30多年的历史，经历过商海中的大起大落，从本质上看，中兴通讯的繁荣发展很大程度上是依赖财务杠杆的。有资料显示，中兴通讯在2014年到2018年期间的经营杠杆系数总体是上升走向，而同期的财务杠杆系数是不断下降的，由2.35减少到了将近1。可见，经营杠杆系数和财务杠杆系数呈反向变动，这表明中兴通讯在此期间花了大量的经历协调两大杠杆之间的协调配合工作，为响应国家“去杠杆化”政策做准备。

从图1中可以看出，公司财务杠杆系数总体呈下降趋势，由2.35减少到1.16，说明公司为了响应国家“去杠杆化”的政策，不断调整公司的财务管理决策，而数据表示其调整效果显著。从2014年到2018年搜集到的数据分析，中兴通讯并没有忘记对财务杠杆的优化，也没有忘记增强自身的风险应对能力，使得财务压力得以缓解。此外，中兴通讯一直以来都在努力创新财务管理的模式，尽可能地避免财务风险，促进企业财务健康运行。

图1 财务杠杆系数

（二）中兴通讯公司财务杠杆现状的成因

上文说过，一个企业的财务杠杆系数与息税前利润、税收、利率、资本成本等有关，下面根据四项指标分析中兴通讯公司的财务杠杆使用情况。

1.息税前利润

由公式DFL=(EPS/EPS)/(EBIT/EBIT)可以看出，财务杠杆系数与息税前利润变动率成反比。图2中，中兴通讯公司2014年至2018年的息税前利润由42.9上升到57.3再到77.6，总体上是呈现出上升的走势。然而，中兴通讯公司同期的财务杠杆系数从2.35下降到1附近，这一情况体现出该企业的经营状况良好，企业风险显著下降。

图2 息税前利润

2.资产负债率

资产负债率是用企业总负债除以总资产得出的比值，它是衡量企业长期偿债能力的指标，可以用于反映企业的偿债能力、风险状况、资本结构、财务杠杆使用状况。通常情况下，资产负债率的指标值大致在50%上下浮动。若资产负债率过低，可以看出该企业债务融资不充分，没有利用好外部融资；若资产负债率过高，哪怕企业的现金流出现很小的问题，负债产生的利息费用也足以使企业的财务压力激增，而财务杠杆的放大效应会给公司带来巨大的损失，甚至可能进入破产清算流程。另外，从图3中看到资产负债比率从76.39%下降到68.48%，结合前面所讲的，财务杠杆系数也是呈下降趋势的，因此，资产负债率与财务杠杆关系密切。

图3 资产负债率（%）

在2014年至2018年这5年间，中兴通讯公司资产负债率无一例外地都高于60%，高于合理值（50%）10多个百分点。2016年中兴通讯致力于调整财务结构，严控债务规模，使得指标值下降了大约10个百分点，但从宏观角度来看依然很高。

3.流动比率与速动比率

流动比率是流动资产对流动负债的比例，用来衡量企业流动资产在短期负债到期以前，可以变为现金用于偿还负债的能力，一般认为流动比例为2:1比较适宜；速动比率是流动资产中可以立即用于偿还流动负债的资产对流动负债的比例，通常认为速动比例为1:1时比较合理[18]。

图4中，中兴公司流动比率偏低，停留在1-1.5范围内，只有2016年数值较高，为1.41，2017年数值最低为1.23，而目前同行业平均水平为1.98，中兴通讯应考虑酌情调增短期负债，提高流动比率。图中显示，该公司的速动比率在1左右变动，总的来说速动比率指标值要比流动比率指标值合理得多。

图4 流动比率与速动比率

（三）应对措施

从以上分析看来，该企业在未来相当长的一段时期内杠杆作用力度会保持在较高的水平，因而财务风险也会保持在较高的水平。通常而言，创新型企业的经营效益具有极大的不确定性，而中兴通讯公司作为其中一员亦是如此。此外，通信行业竞争比较激烈，公司业绩呈现波动性，再加上国际市场风险与国内政策风险，公司业绩受牵连的可能性很大，因而顺应国家政策尽量实现“去杠杆化”是中兴通讯应对财务风险的有力武器之一。

1.注重内部积累

中兴通讯的资产负债率始终保持在较高的水平，有必要调整资本结构，即调整总资产与总负债的配比，争取使财务杠杆能够给企业带来效益。因此，该公司应更加注重内部积累。一方面，应该增强企业的“造血”能力。现如今，电子类产品的更新换代从好几年换一拨到一两个月换一拨，这就要求中兴通讯敏捷地洞悉市场需求，增加5 G技术和芯片的研发，增强企业实力，开拓市场份额，降低成本增加利润；另一方面，公司要有“自知之明”。根据本企业财务杠杆系数始终过高的情况，中兴通讯要尽早采取措施，降低负债规模，扩大利润，减少最终实现盈利的边际成本，增强财务风险应对能力。

2.增加权益融资

分析中兴通讯公司的各项财务指标，我们可以看出，其资产负债率过高，也就是说用负债撬动的利润过多，那么最直接的解决方法就是增加权益融资、降低负债率。增加权益融资的方式有以下几种：第一，增发股票。因为股票无到期日，不产生固定性利息费用，筹集到的资金可以转化为自有资本。第二，资产重组。公司可以兼并“现金牛”企业，利用好权益融资的灵活性。第三，债权转股权。债务偏多的企业，可以将债权转化为股权，将债务转化为股本，这样就可以降低财务风险。

3.建立预算机制

通过研究公司内外部环境，结合公司年度报告和财务数据，评估本公司的资金供求状况和财务风险，为公司的财务指标设置合理的期望值，来统筹管理整个公司的债务规模，使资产利用率得以进一步提升。同时，在进行财务管理时，依据预期的期望值对资产结构实时动态调整，尽量降低对财务杠杆的依赖程度。有效的财务预算机制，可以优化资本结构，调控债务规模，合理运用财务杠杆，将财务风险控制在适宜范围内，保障公司正常运作。

六、结论与相关启示

总之，为了更好地适应激烈的市场竞争环境，企业在内部财务管理的过程中需要重视财务杠杆的作用，在尽力规避风险的基础上运用负债资源取得更多盈利。在实务操作时，我们要运用适合自身的财务杠杆来不断优化并达到企业目标资本结构，合理运用负债筹资，扩大生产，发挥财务杠杆正效应。此外，企业在不影响正常经营的前提下，充分考虑企业自身情况，尽力顺应国家“去杠杆化”的政策，降低财务杠杆系数，逐步用股权融资代替债权融资，做好防范金融风险的准备。