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华侨城A:谨防高毛利率下降风险

2021-09-06杨现华

证券市场周刊 2021年33期
关键词:华侨城归母毛利率

杨现华

由于疫情影响,2020年上半年华侨城A(000069.SZ)营收和净利润双降。让市场意外的是,2021年上半年华侨城A盈利继续下滑,引以为傲的毛利率呈断崖式下跌。

华侨城A业务分为旅游综合和房地产两块,公司确立的发展模式是“文化+旅游+城镇化”,即“文旅+地产”,毛利率出现大幅下滑的正是公司独特的旅游综合业务。

2018年开始快速扩张以来,华侨城A开始去“文旅化”,公司纯住宅地塊占比迅速上升。在实施“三条红线”监管后,顶着“绿档”光环的华侨城A拿地支出迅速下降,且纯住宅地块直线减少。华侨城A对规模的诉求刚刚启动就戛然而止?

毛利率跳水

2021年上半年,华侨城A实现营收230.14亿元,同比增长34.41%;实现归属母公司股东的净利润15.84亿元,同比下降25.89%。

半年报出炉后,华侨城A股价放量下跌近6%,这显然是一份低于市场预期的半年报。尤其是在疫情影响的上一年同期净利润已经大幅下降的情况下,华侨城A还是增收不增利。

受疫情影响,2020年上半年华侨城A实现营收171.08亿元,同比下降3.09%;实现归母净利润21.38亿元,同比下降23.91%。华侨城A上半年归母净利润不到16亿元还要追溯到2016年,彼时为15.8亿元,与2021年上半年基本一样,但公司收入只有114.6亿元,还不到如今的一半。

导致华侨城A增收不增利的直接诱因是公司毛利率大幅跳水。2021年上半年,公司毛利率为33.32%。自2009年基本实现文旅和地产业务整体上市以来,华侨城A的毛利率多在50%上下,30%出头已经是公司毛利率的历史性低点了。

对于毛利率的下降,华侨城A相关负责人对《证券市场周刊》记者表示,正如公司在半年报中所表述的,一是近年新拓展项目可售物业的毛利率逐步下降,二是上半年结转项目的结构和区域占比不同。

如果前者是主要原因,那么华侨城A的高毛利率是否开始向下转折呢?

从近几年华侨城A半年报和年报毛利率的变化来看,情况并不乐观。华侨城A存货周转较慢,以五年时间来看,2016-2020年,公司上半年毛利率分别为45.9%、48.48%、56.72%、65.38%和54.88%,全年的毛利率分别为53.26%、50.25%、60.35%、56.58%和49.86%。与半年报相比,全年毛利率涨跌互现,但相差并不明显。

然而,2021年上半年,华侨城A毛利率更高的房地产业务结算收入较少,只有40.34亿元,毛利率73.12%。结算收入几乎是近10年来的低点,如果下半年房地产板块能够继续保持增长,且守住目前的高毛利率,那么2021年华侨城A的毛利率或许会有所回升。

在2021年上半年断崖式下跌之前,华侨城A的毛利率已经开始慢慢下降,2018年60.35%的毛利率是华侨城A毛利率的阶段性高点,2020年毛利率不到五成,也是华侨城A整体上市以后完整年度毛利率首次跌破50%。

在毛利率变脸之前,华侨城A的经营业绩已经停滞不前,一向乐观的机构也对华侨城A全年的业绩悲观起来。

停滞的净利润

2021年上半年,华侨城A的归母净利润为15.84亿元,同比下降25.89%,在扣除非经常性损益后,华侨城A的净利润下降至12.49亿元,同比降幅高达38.62%。

向前追溯,2019年和2020年,华侨城A营收分别为600.25亿元和818.68亿元,分别增长了24.65%和36.39%;归母净利润分别为123.4亿元和126.85亿元,同比增长了16.69%和2.8%。但在扣除23.35亿元和29.98亿元的非经常性损益后,2019年和2020年,华侨城A的归母净利润分别为100.05亿元和96.87亿元,同比分别增长了5.33%和-3.17%。

这就是说,在扣除非经常性损益后,从2019年后华侨城A的归母净利润增速基本停滞甚至下降。

华侨城A是从2017年开始通过大量转让项目公司股权从而获取投资收益的,2017-2020年,华侨城A的非经常性损益分别为13.49亿元、10.77亿元、23.35亿元和29.98亿元,占同期净利润的比例分别为14.48%、9.54%、16.28%和19.07%,2021年上半年占比为14.16%。

华侨城A非经常性损益的一大构成主要是出售项目公司,这些项目公司有的成立当年就予以出售,有的则是超过一年。出售项目公司带来的收益不会全部计入非经常性损益,但是其主要构成部分。2017年和2018年,华侨城A因出售等导致下属公司股权而失去控制权的子公司都不到10家,2019年和2020年则达到13家和14家,出售金额也从10亿元级别提高至20亿元以上甚至接近30亿元,转让收益也越来越高。

由于华侨城A独特的文旅发展模式,公司具备了获取土地项目的独特渠道。凭着这种优势处置非流动资产可以带来大额非经常性损益,但这种收益的不确定性和波动性也使得公司的盈利难以捉摸,让华侨城A的净利润“失真”。

半年报后,机构对于华侨城A的盈利增长也开始谨慎起来。中金公司就表示,预计公司下半年将迎来集中结转周期,全年营收同比增长超过40%;预计结转毛利率呈现小幅下探趋势且结转权益比例有所下滑,全年归母净利润预计小幅增长。

对规模的诉求是市场开始关注华侨城A的一大原因。不过在规模化启动不久,华侨城A就遇上了监管的严要求,尤其是在三条红线的硬约束下,华侨城A为了满足绿档要求只能选择收缩扩张步伐。

规模扩张不逢时

从拿地上看,华侨城A的扩张是从2017年开始、2018年加速的。2016年,华侨城A新增权益土地储备105.66万平方米,新增规划建筑面积198.45万平方米,2017年分别为269.11万平方米、580.12万平方米,拿地力度明显扩张。

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