人民币为什么不可能单边升值

谭雅玲

2020年6月至今，我国人民币升值行情为市场舆论热点，毕竟人民币对美元汇率一路从7.18元升值至6.39元，随即市场预期不断高涨，未来人民币升值甚至指向6.2元的期待。人民币单边升值为啥？这种行情适合我国国情吗？这种情绪与状况值得考量真实与关注角度。

升值是否适宜

如果从人民币单边升值角度看问题，以下几点或是人民币升值是否适宜的重要考量，未来不可持续值得关注。虽然目前人民币升值已经开始有所舒缓，但未来是否趋向贬值并不确定，而人民币升值思考角度比较重要。

1、人民币升值因不同的理解与观察角度产生的差别。面对当前人民币升值至6.39元，这种升值论的参考基点是2019年以来人民币贬值至7.18元的参考数值，两者比较显示人民币升值11%。但如果从人民币2014年年初6.04元开启的贬值长周期看，即使目前人民币步入6.3元时代，但人民币相对6.04元升值节点的6.39元，人民币依然为贬值趋势。目前对人民币升值现实与预期的比较角度十分重要，对未来方向与现实心理的感知需要谨慎和理性。我认为，我国人民币自2005年汇改至今两个周期规律尚未改变。第一是人民币升值周期——2005年7月至2013年12月，此间人民币对美元汇率从8.11元至6.04元，升值25.52%。第二是人民币贬值周期——2014年1月至今，人民币汇率从6.04元到如今的6 . 3 9元，貶值幅度5.79%。前一个升值周期时长9年，后一个贬值周期目前为8年，但实际问题在于中美关系变化和疫情特殊突发，这对人民币汇率逻辑与周期形成干扰，超出常态与规律是特殊时段的特别行情。尤其中美之间竞争焦点更凸显美元对人民币干扰与主导的影响力和规划性，对标人民币升值手法较为清晰，超常贬值与超常升值反比明显。因此我的研究特将2020-2021年作为特殊观察期，此时间段不作为人民币的正常周期。由此，我们团队做出的人民币长周期预测指向，此轮人民币贬值周期将延续到2026年。如果排除2020-2021年特例年份，此轮人民币贬值周期将为11年，贬值超过升值周期符合经济周期，也是美元周期的经验所在。目前人民币贬值幅度指向仅为13%（6.04-6.83元，见图一），人民币长周期依然处于升值趋势（8.11元起步点），但波动区间扩大较突出，实际走势与指向并未根本转变人民币方向。汇率的专业程度是市场认知比较复杂或困顿的背景与基础，尤其我国人民币尚属本币并未自由兑换，外汇市场至今没有全面开放，人民币特性是理解与观察的落脚点与基础常识。

2、人民币升值内外与竞争关联区别。当前人民币升值倾向依然对应美元关联为主。由于美元自2021年4月以来贬值倾向加大，美指从4月1日93.2028点至目前90.0417点，贬值3.39%。对比之下，人民币同时从6.5555元至6.3908元，升值2.51%。两者比较，美元贬值远大于人民币升值，美元主导与人民币自律存在关联与自主两面性。一方面是人民币系统偏海外倾向存在，内在要素不完善与外在市场娴熟且针对性较突出，人民币升值被投机、被对冲是现实。其中中美关系竞争性是美国原则遏制中国为主，货币升值对经济与贸易的不良影响是显而易见的，并非只是进出口指标利好这样如此简单的形势态势，企业实体损失与代价值得关切与警惕。尤其外贸企业承受不起6.3-6.5元的人民币偏升值区间，毕竟我国外贸特性的资质、能力与标准表明目前人民币被高估，这与美元逻辑有关，但也不乏美国货币政策与国际关系宗旨所为。另一方面面对全球每天6万亿美元以上的外汇交易规模，其中美元交易占比达到84%，人民币受制美元难以避免。尤其我国利差优势、汇差优势状况必然刺激投机倾向和偏重人民币离岸的操作。而在岸人民币参考离岸逻辑是基础，更存在离岸刻意的针对性，如与在岸时差和报价机制的差别，人民币升值中兴风作浪的外资和外部力量是无法摆脱的侧重。然而，实际人民币升值并不符合我国外贸企业的需求，无论出口或进口均是如此。出口企业从现实水平与能力来看，面对人民币6.3元时代是承受不起的，他们没有利润回收、难有生产潜力、成本冲击越来越大。进口企业看似会因人民币升值受益，但面对生产原材料或商品价格上涨以及海运费用翻番，人民币升值的优势也逐渐消散，企业依然难有空间与发展条件。人民币升值弊大于利。

3、人民币升值前景与自身基础比较。目前人民币升值与预期热点凸显，市场情绪化推进偏激较大。毕竟市场侧重以升值预期的角度为主，或以航空、旅游、消费、金融为主的侧重偏离经济现实主体——企业诉求不足，疫情特定的上述领域是否是经济侧重值得推敲。尤其是对面临人民币升值行情的企业实体关注欠缺明显存在，一方面是政策宗旨指导需要，我国宣传以正面为主的维稳是对的，但在如何增强全民忧患意识或风险预警方面存在一定不足。纵观美国市场，忧患意识指导为主，进而汇率发挥如鱼得水，为经济保驾护航游刃有余。另一方面是长远战略简单化，以人民币升值推进人民币国际化存在偏颇。尤其在当下疫情复杂和国际竞争的尖锐形势下，我国作为发展中国家资质的论证需要符合国情现实，并不能以价格推进价值来偏颇、草率定论，否则逻辑顺序有误，价值基础不牢、不实、不强的价格很难自由、自如、自我调控，当年日元教训惨重，目前欧元风险较大。我国人民币更应以保护和发展经济实业为本，制造业为主业的重心发展将有利于人民币方向选择与应用，过早、急躁或违背理论和现实逻辑的非理性情绪和认知值得审慎评估与风险预警。

自身要素考量

根据上述人民币升值极端性，面对2021年至今人民币升值依旧，市场普遍认为人民币升值年不变。简单比较2020年人民币升值6.6%，极端升值甚至达到10.5%，全年我国经济增长为2.3%，其中人民币升值逻辑推进存在，但实际效果并非如此。毕竟我国人口基数14亿人，人均GDP仅1万美元，这是否与我国经济吻合和适宜？反观人民币直接关联方的美元，2020年美元贬值7.2%，极端升值甚至达到12.7%。美国经济恢复好于和强于主要发达国家，2020年全年经济衰退仅为-3.5%，其中第三季度经济反弹强度达到33%，其中美元的保驾护航作用首当其冲。虽然人民币升值助推中国经济，美元贬值看似美国经济不良，但实际收益率与回报率两者之间悬殊巨大，简单数据比较并不代表我国经济稳健或强劲，也并不代表美国经济问题多多，未来风险严峻。因此，对人民币升值自身要素理性与现实的考量格外重要。

1、中国国力不代表民富，分化差异并不适宜人民币升值推论。目前我国经济总规模已经排位世界第2极国家，但人均水平则位于世界第69位，人均收入1.09万美元，两者悬殊较大。反比美国经济总规模世界第1极，人均水平位于世界第八位，人均收入6.58万美元，两者相差无几。其中我国经济规模对标汇率变化的效果是具有较大影响的，如果按照我国多数民营企业对出口产品的成本线人民币7元计算，我国101万亿元的经济总规模换算成美元为14.42万亿美元，然而人民币升值的结果6.5元换算为15.55万亿美元。汇率变化引起的我国经济被吹捧的事实已经明朗，我国人口众多、基础薄弱、发展特性以及货币资质等国情特色并不存在与美国和美元分庭抗礼的局面与现实。如果根据我国统计局2020年6月统计调查看，我国人均月收入低于人民币1000元的家庭总人口约为5亿人，贫富差异的两极分化较为明显而严峻，与人均1万美元的悬殊较大，民富是未来我国的发展方向，国力与民富均衡发展任重道远，人口基数不容忽略。而美国借用外汇汇率主导权与主宰力夸大中国经济的手法非常高明，货币升值隐含的压制竞争力已经被日本验证有效，并且冲击巨大。美国试图通过汇率变化的巧妙手法，主观积极解决自身压力与矛盾，强压对手或外部竞争者的问题，人民币被升值事实存在，并非是人民币自身要素推高的汇率，反之是套利、对冲故意求得收益操纵汇率的结果。

2、中國规模不代表实力，机制差异并不适宜人民币升值环境。我国作为世界经济第二的国家，实际市场经济机制与制度建设依然在推进与完善之中。因此近日中办、国办印发的《建设高标准市场体系行动方案》提出通过5年左右的努力，基本建成统一开放、竞争有序、制度完备、治理完善的高标准市场体系。其中包括51项具体举措，涉及公平竞争、户籍改革、职称评审、股票发行、消费维权等方方面面。预计未来十四五规划的5年，随着我国改革竞相落地，这些内容将为构建新发展格局提供有力制度支撑，对经济生活产生深远影响，更是今后5年建设高标准市场体系的行动指南。高标准市场体系是对现代市场体系的延续和升级，更加强调制度的完备性、更加强调公平竞争、更加强调政府维护市场秩序弥补市场失灵的重要性。尤其必将发挥市场在资源配置中的决定性作用，还要更好发挥政府作用。市场经济与社会主义充分结合必然推动有效市场和有为政府更好结合，强化市场立规建制能力，积极对接和影响国际市场规则，全面提升市场规则的吸引力和竞争力。而目前仅看人民币机制、市场与资质尚未达到自由化和国际化水准，人民币升值似乎有利于这种目标实现的推进作用，但超乎国情盲目升值则留下隐患且后患严重。近期值得关注的是我国数据带来的疑惑。2020年全球贸易大幅萎缩，我国海关数据的进出口额创历史新高，较上年增长1.5%；进出口顺差5350亿美元，同比增长27%，仅次于2015年的5939亿美元。但外管局银行代客涉外收付款显示，海关涉外贸易收付顺差1717亿美元，较海关进出口顺差少3634亿美元，贸易顺差不顺收缺口为47%。这说明的问题已经很清楚，人民币升值的效应是有增量无收益，3000亿美元不翼而飞。结合企业现实：仅以人民币汇率7.0672元升值至6.5272元计算，如果企业结汇人民币偏贬值为7.0672元，企业100万美元售汇企业将多收入54万人民币；反之如果企业结汇人民币偏升值为6.5727元，企业结汇卖出外汇少挣54万人民币，对于薄利多销的我国外贸企业现实，人民币升值值得吗？人民币依然被动受制汇率的损益明显，海外力量或竞争对手的对标设计十分险恶与精准。我国外贸顺差不代表外贸利润，外贸利润因人民币升值损失惨重。

3、中国现实不代表资质，国际环境并不适宜人民币升值。我国经济与金融背离的现实状况尤为严重，无论外汇、股票、证券或衍生品市场，人民币并非国际化货币，本币特色依旧的现实使得人民币功能有限、水平偏低，预期更背离实际经济基本面。所谓市场舆论热捧的人民币受青睐的资产主要是因为人民币与美元利率差异存在优势。简单比较，美国10年国债收益率现有水平为1%，我国为3%，200个基点的利差效应导致外资积极持有我国债券的道理很简单，挣钱套利模式清晰透彻。再则从股票市场看，我国开放的速度与效果明朗，人民币和美元混搭局面是现实，投资者积极持有人民币资产的意愿依然归为赚钱。因为人民币升值节奏与倾向的汇差效应有利于外资持有，舆论简单聚焦我国经济效果并非正确，无论规模、资质、标准与环境均不可对称比较，国内外投机客煽情的动因是推波助澜人民币升值从而达到赚钱的目的。毕竟目前全球疫情明显集中在主要发达国家和地区，他们各自的经济不良表现各异，疫情应对与经济恢复焦灼之间必然导致投资价值与投机情绪极端异常。相比较而言，我国或一些新兴市场暂时的避风港意义较突出，并非是实际价值投资驱动，投机炒作氛围相当严峻。这是我国人民币被升值特别值得关注的形势特性与对比差异所在。反之，目前的国际环境并不适宜人民币升值，投机套利较为严重。

预计人民币升值难以持续，偏贬修正与双边波动常态化是未来必然。尤其美元反弹升值可能加大，目前美元贬值防御升值手法是关键，美元正奠定底部基础，以节制美元升值进度；反之人民币正常化、理性化、国情化才是基础，现实与未来趋势的参考重点与论证支撑是现实问题的根本，也是非常紧迫的。预计人民币6.3元难以持续，6.6-6.8元的均衡水平比较适宜我国修复或正常趋势，美元挂钩因素需要逐渐弱化并形成自主报价参数，以利于我国经济与企业需求主导汇率选择。人民币被高估，人民币回归国情、企业、外贸基础对标才是我们比较急切的政策宗旨与现实选择。作为长期观察外汇市场的从业者，我认为人民币已经被高估，汇率水平与机制结构、市场比重、现实状况已经脱节，外汇常识、前景认知和人民币感觉被动的随从和追随十分严重，外资兴风作浪赚钱逻辑、我国随行就市报价模式、企业账面恐慌接应效果已经导致我国利润损失成为现实，这令人们对未来宏观经济或微观市场形成错觉，人民币升值可否持续已值得深入推敲或全面梳理对应。

因此对市场、企业和个人而言，我们不必过度关切升贬值预期套利对冲操作，而应该加强合理管理汇率风险，理性面对汇率上下波动的产品配置与选择，多样化管理汇率风险面临重要时期。相对我国自身而言的安全、防范则缺少客观、主观及长远考量，这是风险预警的重大缺失和不足，人民币升值已经是警钟长鸣的紧迫时刻和重要阶段。