自媒体平台信息披露与企业市值管理

姜晓文 周畅

【关键词】 自媒体; 微博; 市值管理; 创业板

【中图分类号】 F273.1  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2021）15-0053-07

一、引言

随着互联网技术的不断革新，媒体平台由原来的官方“单一”形式逐渐向“全媒体”转变，自媒体作为社会大众提供、分享自身信息及新闻的渠道和方式[ 1 ]，有效冲击了传统媒体平台的垄断局面，其广泛性的大众传播方式对企业行为产生了重塑效应。上市公司开始由自媒体渠道披露公司的实时信息，在管理层、第三方机构、资本市场之间搭建了互动机制[ 2 ]。目前，市场占有率最高的两大自媒体平台为新浪微博和微信公众号，从自媒体属性上看，微博发布的信息更为公开，审核机制更为严格。截至2019年12月31日，微博月活跃用户数达到5.16亿，日活跃用户数达到2.22亿，其平台信息已经能够覆盖企业、社会投资者与资本市场的大部分利益相关者。

市值管理即上市公司的价值创造和通过价值经营实现的价值优化[ 3 ]，其以价值管理理论为基础，旨在实现股东利益最大化——市值最大化。在我国股权分置初期，受到资本市场有效性不足的影响，市值管理一度成为上市公司操纵股价①的“后门”[ 4 ]。随着2014年5月国务院提出“鼓励上市公司建立市值管理（MVM）”，公司对市值管理的关注度不断提升，其价值发现与资本市场资源配置作用开始显现，市值管理的概念得到落实，并围绕企业治理水平、并购效率、股价波动、利益相关者行为方面形成了丰富的研究成果。

自媒体平台与自媒体信息的出现，是否对上市公司的市值管理产生了影响？多层次的信息披露是否提升了真实有效的市值管理水平？机构投资者和网民从专业及大众的角度分别扮演了怎样的角色？基于上述考虑，本文借助创业板上市公司的新浪微博平台，通过微博开通、发布、点赞、转发、评论等数据，以2009—2019年深圳證券交易所创业板上市公司为样本，初步检验上市公司是否能够通过自媒体平台，积极强化市值管理，并进一步挖掘机构投资者和广大网民对企业市值管理提升效果的差异。

本文检验发现：企业开通微博平台，并通过微博平台发布信息，能够向利益相关者传达“自身价值被低估”的信号，有利于改善公司市值管理效果。更进一步地，本文发现上市公司中机构投资者持股比例越高，发布微博对市值管理的促进效应越大;网民对公司发博内容的关注度越高，发布微博对市值管理的正向效应越强。

本文可能的边际贡献在于：首先，拓展了微博等自媒体平台的相关研究，对进一步挖掘自媒体平台价值具有启示意义。其次，强化了市值管理在上市公司的重要地位，鼓励利益相关者更加关注公司市值的“质量”。最后，随着监管层对企业自媒体平台信息披露行为关注度不断提升，相关规章制度的出台值得期待，本文的研究可为监管部门制定相应规章制度提供实证证据，具有重要的现实意义。

二、理论分析与假设提出

（一）自媒体信息披露与市值管理

Copeland提出价值管理的概念后，研究者开始突破新古典经济学的框架，提出可以通过有效的市场运作提升企业价值，市值管理理论逐渐基于企业价值评估、实现价值增长的综合管理方式形成。作为上市公司的长效激励机制，真实的市值管理可以使企业在面临政策变化和市场环境波动时减少负面影响，降低股价发生非正常波动的可能性[ 5 ]。市值管理包括公司的价值创造和通过价值经营实现的价值优化，并受到股权激励（陆正华和吴奇治，2019）、股权质押[ 6 ]、企业并购[ 7 ]等多方面因素的驱动，进行可持续的市值管理逐步成为上市公司的共同诉求[ 8 ]。

自媒体这一传播平台的出现，从信息传播渠道对市值管理产生重要影响。研究自媒体的文献最早出现于市场营销学，其侧重研究自媒体信息对公司或商品的舆论效果及销售影响。在资本市场领域的研究文献中，部分学者基于自媒体作为公司的非正式披露渠道视角进行研究，提出自媒体能够补充和增加信息披露的内容，降低信息不对称性与股票买卖价差[ 9 ]，提高分析师盈余预测精度，降低股价同步性[ 10 ]等。部分学者关注了自媒体对公司股价产生的影响，发现上市公司的信息披露由“公告独白”向“多渠道对话”转变[ 2 ]，进而影响了资本市场股票价格的走势[ 11 ]，带来股票的超额回报[ 12 ]等。

综上，自媒体属性是“节点共享”[ 13 ]，其披露的信息时点较长、及时性高、内容灵活，且包含了大量的公司特质性信息、日常经营活动及策略类信息，因此，自媒体信息的披露能够补充大量非财务、运营性的特质性信息，降低潜在投资者的信息不对称，为市场价值实现提供额外的有效信息，促进上市公司市值管理水平的提升。同时，上市公司通过微博进行信息披露，大幅减少了信息成本，为正式报告中的财务信息提供“佐证”，降低了上市公司通过虚假信息进行股价操纵的可能性，进一步保障了市值管理的真实有效。基于以上分析，提出假设1：

H1a：在其他条件相同的情况下，开通官方微博的上市公司更有可能进行市值管理。

H1b：在其他条件相同的情况下，发布官方微博条数越多，上市公司越重视市值管理。

（二）机构投资者的调节效应

相较于中小投资人，机构投资者专业化程度更高，在雄厚的资金实力以及专业化职业分析师团队的支撑下，信息采集、分析和挖掘能力更强。因此，企业中机构投资者持股比例越高，表明该企业获得机构投资者关注度越高，企业通过自媒体平台发布的特质性信息越容易被关注和分析，也更容易传递到资本市场，相应会督促该部分企业更加注重市值管理效果。不仅如此，以往研究证实机构投资者更愿意持股规模较大的显性公司[ 14 ]，而在规模较小的非显性公司持股比例往往较低[ 15 ]。

基于以上分析，提出假設2：

H2：机构投资者持股比例越高，公司发布微博对市值管理的促进效应越大。

（三）网民关注的调节效应

Rogers等[ 16 ]发现，由于投资者对原始信息反应不足，过往已发布的内部人交易信息若被媒体再度报道会对资本市场股价产生影响。换言之，若网民对公司借由自媒体平台披露的信息反应不足，则难以影响市值管理决策效果。对于新浪微博平台而言，网友的点赞、转发及评论能够有效反映出公司潜在投资者对标的公司信息披露的关注程度，即点赞数、转发数及评论数越多，则公司发文对其市值管理影响效果越大。

基于以上分析，提出假设3：

H3：网民的关注度越高，公司发布微博对市值管理的促进效应越大。

三、研究设计

（一）样本选择和数据来源

2009年8月14日新浪微博开始运行。截至2019年12月底，新浪微博拥有5亿月活跃用户。因此，本文以2009—2019年深圳证券交易所创业板上市公司为样本。此外，公司市值相关的财务数据及其他公司治理数据来源于CSMAR和RESSET数据库。具体做如下处理：（1）剔除ST和PT公司;（2）剔除金融行业上市公司;（3）剔除公司特征数据缺失的公司。最终得到528家创业板上市公司，其中开通微博的上市公司85家，占比16.1%，共计2 415条公司年度观测值。对所有连续变量采取首尾1%缩尾处理，同时在回归中进行聚类处理。

（二）模型设计和变量定义

1.被解释变量：市值管理

正如前文所述，本文认为中国资本市场发展尚不完全，公司内在价值实现到外在价值体现并不完全趋同，市值被错估的现象屡见不鲜，因此仅仅基于市盈率、托宾Q等传统指标并不能准确体现公司价值。本文借鉴施光耀和刘国芳[ 3 ]、宋岩等[ 5 ]的研究，建立市值管理绩效评价体系，并根据实际情况作适当调整，立足价值创造和价值实现两大环节，综合衡量上市公司的市值管理水平（表1）。

本文运用因子分析法对表1中的指标进行主成分提取，根据Kaiser的研究，选取指标得到结果如下：KMO=0.645>0.5，Sig<0.05，说明本文指标选取具有合理性，适合运用因子分析来进行主成分提取（表2）。

通过因子分析，本文获取6个因子，其旋转后的特征值分别为4.445、2.744、2.611、1.855、1.373、 1.092，累计方差贡献率为83.06%。这说明6个公共因子对总体信息的概括较为充分，信息损失较少。根据成分得分系数矩阵计算出6个因子的得分函数，最终市值管理的综合得分是以各个因子旋转后的方差累计贡献率为权重进行计算，以此作为企业市值管理的综合指标。碍于篇幅限制，具体过程未在文中展开。

2.解释变量：自媒体平台信息披露情况

本文筛选标准如下：（1）鉴于新浪微博的用户量相较于其他自媒体平台具有突出优势，因此本文以新浪微博开设情况作为统计标的。（2）微博采集以加蓝V认证的企业总公司微博为准，所有跟销售相关的微博均不作为官方微博。（3）官方微博开通时间超过3个月，且月发布量不低于4条。

3.控制变量

本文参考前人研究，筛选控制变量如下：企业规模（Size）、股权集中度（Shrcr）、上市年限（Life）、审计师是否来自“四大”（Big4）、机构投资者持股比例（InsHoldper）、行业虚拟变量（IND）、年度虚拟变量（YEAR）。变量及定义的相关信息如表3所示。

四、实证结果与分析

（一）描述性统计

表4为相关变量的描述性统计。公司市值管理指标的最小值为-0.490，最大值为1.238，标准差为0.329，说明创业板上市公司市值管理方面存在差异。公司官方微博发布数的最大值是3.296，中位数是0.000，标准差是0.604，说明公司官方微博发布情况差异较大。微博评论数、微博点赞数、微博转发数的标准差分别为0.594、0.630、0.565，说明外部潜在投资者对企业微博的关注度及通过微博进行互动的程度差异较大。此外，股权集中度、企业规模、上市年限等控制变量取值均居于合理范围，且聘任的审计师绝大多数来自非“四大”。

表5为主要变量的相关系数矩阵。市值管理（MV）与微博发布数（Weibo）、微博评论数（Weibo_p）、微博点赞数（Weibo_z）、微博转发数（Weibo_f）均在1%水平显著正相关，以上结果均初步验证了本文假设。此外，主要变量的相关系数均小于0.5，表明主要变量之间的相关性较弱，不会因多重共线性问题影响回归结果。

（二）回归结果分析

表6为本文的回归结果。市值管理（MV）与是否开设微博（Weibo_dummy）及微博发布数（Weibo）均在1%水平显著正相关，说明相较于不发微博的上市公司，发布微博的上市公司更加重视市值管理，且发布微博数量越多，公司越重视市值管理，因此H1a和H1b得证。

表7为本文调节变量回归结果。微博发布数（Weibo）与机构投资者（InsHoldper）的交乘项（Weibo_INS）系数在1%水平显著为正，说明在上市公司中，机构投资者持股比例越高，发布微博对市值管理的促进效应越大。因此，H2得证。此外，微博发布数（Weibo）与网民关注度代理变量（评论数Weibo_p、转发数Weibo_f、点赞数Weibo_z）的交乘项系数分别在1%、10%、5%的水平显著为正，进一步说明网民关注度越高，微博发布量对市值管理的正向效应越强。因此，H3得证。

五、稳健性检验及内生性问题处理

（一）固定效应模型检验

从企业发布微博与市值管理两者间的逻辑关系看，可能出现遗漏部分变量的情况，从而对实证结果产生影响。为此，本文采用固定效应模型进行回归检验，对公司层面的个体差异进行更严格的控制，结果如表8列（1）、列（2）。回归结果表明：是否开设微博（Weibo_dummy）及微博发布数（Weibo）均与市值管理（MV）显著正相关，由此证明本文H1a和H1b可靠。

（二）PSM配对样本法

全样本中仅有174个子样本（占比7.2%）通过官方微博强化市值管理，存在一定样本失衡情况。因此，仅筛选公司特征作为控制变量，可能削弱了控制有效性。为此，本文采用PSM倾向得分匹配法，按照企业规模、股权集中度、上市年限、审计师是否来自“四大”、机构投资者持股比例等变量采取最近邻匹配法逐年筛选样本，进行一一配对，随后以配对样本进行检验，回归结果如表8列（3）、列（4）。结果显示，是否开设微博（Weibo_dummy）及微博发布数（Weibo）均与市值管理（MV）显著正相关，由此证明H1a和H1b可靠。

六、研究结论及建议

自媒体时代的到来，削弱了“主流媒体”的影响力，赋予企业“话语权”，也丰富了潜在投资者的信息源。公司依托自媒体平台发布信息，与投资者建立“点对点”的直接联系，深刻影响了企业市值管理的推进历程。本文立足于公司新浪微博这一典型的自媒体平台，研究发现：开通微博的创业板上市公司更加重视市值管理，且公司发布的微博数量越多，市值管理动机越强。此外，机构投资者持股比例越高，企业开通微博及发布微博对市值管理的正向效应越强;并且，网民转发、评论及点赞的数量越多，即网民对公司微博的关注度越高，公司开通及发布微博对市值管理的正向效应越强。

基于上述研究结论，本文提出以下建议：

1.规范企业自媒体平台信息披露行为

企业在自媒体平台上的信息发布行为具有一定的自主性，需要政府、市场对其信息披露的环节与流程进行规范。在自媒体平台建设过程中，应规范信息的有效核验与甄别流程，过滤企业发布的虚假、不实信息，向监管方与投资者提供真实、有效与多维度信息，引领价值发现，而非目的性的股价操纵。

2.通过自媒体平台建立企业与投资者间的良性互动

自媒体平台是企业与潜在投资者形成信息互通的良好途径。自媒体平台作为投资者获取公司额外信息的来源，具有便捷性、及时性、内容丰富的特征。因此，应充分利用自媒体平台的特性，在企业与投资者之间搭建沟通机制，减弱投机者对资本市场股价的负面影响。

3.重视、加强自媒体平台维护与运营

随着信息媒介形式的迭代，包括潜在投资者在内的广大网民为主体的舆论效应不断凸显，重大舆论能够短期内对公司造成深远影响。因此，企业应重视、强化自媒体平台的运营与维护，在创造公司内在价值的同时，通过自媒体平台形成良好的舆论环境，进而实现资本市场价值的同步提升。

4.分层次建立市值管理长效监督考评机制

市值管理作为战略管理行为，其不应考虑短期利益，应形成长期、有效的监管机制。因此，建议证券监管部门或者行业协会建立市值管理长效监督考评机制，针对不同规模、不同行业、不同板块的公司设计基准市盈率，并对现有的评价指标进行调整，基于资本市场各类公司模块进行长期跟踪评价。

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