公司治理失败与企业破产

于颖 罗党练 林硕延

【摘要】公司治理是影响企业发展的重要因素， 以全国涉及金额最大的破产案例海航集团为例， 研究公司治理失败如何导致海航集团最终破产。 研究发现， 激烈的派系斗争、浑浊的企业文化、形同虚设的股东大会、董事会、监事会与管理层、利益相关者的缺位， 使海航的公司治理失败成为必然。 在失败的公司治理策略下， 通过粗放的多元化扩张、并购中的大规模利益输送掏空海航集团， 致使其变卖资产用于还债， 最终资不抵债走向破产。

【关键词】公司治理;关联交易;关联担保;多元化扩张

【中图分类号】 F239     【文献标识码】A      【文章编号】1004-0994（2021）13-0110-8

一、引言

2021年1月26日， 海航集团因未能清偿到期债务， 债权人向法院申请对其进行破产重整， 29日海南省高级人民法院正式受理申请， 责令海航集团破产重整， 30日， 海航集团旗下3家上市公司也宣告破产重整， 5家上市公司的股票跌停。 在破产重整公告发布的前夜， 海航集团党委书记、联合工作组组长顾刚给员工的一封家书中写到， “想起过去那种野蛮生长挖下的要处理的一个个大坑， 想起我们很多过去决策的粗糙， 想起要研究一个个被别人利用商业条款灭失掉的资产， 我就会充满愤怒和不满， 这么好的一个集团怎么就走到了今天？” 回顾海航集团的发展史， 其凭借航空运输业起家， 曾是位列世界500强企业的大型跨国集团公司， 看似一夜破产， 实则已病在腠理、深入肌肤， 这其中最根本的原因就是公司治理的失败。

本文以全国涉及金额最大的破产案例——海航集团为例， 研究公司治理的失败如何导致海航集团破产。 研究发现： 激烈的派系斗争， 浑浊的企业文化， 形同虚设的股东大会、董事会、监事会与管理层（简称“三会一层”）， 利益相关者的缺位使海航集团的公司治理失败成为必然。 在失败的公司治理下， 通过粗放的多元化扩张、并购中的大规模利益输送掏空海航集团， 致使其通过变卖资产还债， 最终由于资不抵债走向破产。

二、公司治理理论与企业破产

（一）公司治理基本框架

公司治理是影响企业发展的重要因素， 早期对公司治理理论的研究认为， 公司治理的根本目的是在平衡各方权力的基础上实现股东利益最大化。 直至20世纪60年代， 斯坦福大学研究小组提出利益相关者概念， 致使股东利益最大化理论遭到了质疑。 研究小组认为， 利益相关者是能够影响企业经营决策， 且具备某种特殊权益的群体或个人， 例如股东、董事、管理层、供应商乃至消费者与竞争者等。 此后， 涌现出大量关于利益相关者的理论研究， 其中更多的是论证利益相关者参与公司治理的正向作用。 黄瑛[1] 研究认为， 利益相关者能够充分发挥监管职能、捍卫自身权益， 对公司权力分配起到制衡作用。 李慧等[2] 试图构建利益相关者视角下的公司治理新模式， 进而将利益相关者共同利益最大化作为公司治理的根本目的。

尽管有关公司治理目的的研究不尽相同， 但无论是实现股东利益最大化还是利益相关者共同利益最大化， 均将制衡机制作为公司治理的核心。 制衡机制在微观层面是指公司治理中利益相关者各司其职但相互制衡、互相监督， 实现公司控制權的平衡与经营决策的合理化， 具体地体现在三会一层职能之间的相互牵制。 三会一层的制衡机制、管理制度的规范性、企业文化的导向作用等共同成为公司治理的主要内容， 并影响着企业经营效益与发展前景。

（二）企业破产的原因

“破产”在法律层面上有两层含义， 一个是破产重整， 一个是破产清算。 破产重整是对无法清偿债务甚至处于退市边缘的企业， 由法院指定管理人， 通过对企业进行资产重组， 调整债务与债权关系、改善公司治理结构， 从而寻求偿债路径使企业得以存续的一种法律制度; 破产清算是指针对没有存续希望的企业， 对其财产进行清算与偿债。 本文案例涉及的是破产重整。 学术界关于企业破产尤其是上市公司破产原因的相关研究较少， 梁小惠等[3] 通过研究上市公司破产重整的原因， 发现民营企业制度不健全与疫情影响是企业破产的主要原因。 庞超然[4] 研究发现， 成本上升与过度扩张是跨国企业破产的主要原因。 李忠鲜[5] 通过研究“担保圈”分析企业破产的原因， 认为由于《担保法》的不健全， 企业间非理性担保加大了企业破产的可能。 综上， 无论是企业制度不健全、过度扩张还是非理性担保， 都是公司治理失败导致的， 因此， 本文认为企业破产的主要原因是公司治理的失败， 但鲜有对公司治理失败导致企业破产进行系统研究的相关文献。 基于此， 本文以海航集团为例， 深入研究公司治理失败是如何导致海航集团破产的。

三、案例分析

（一）案例公司简介

海航集团的起家之业是航空运输服务业。 1989年9月海南省政府成立海南航空公司， 公司成立后迅速发展， 在取得国内航空业绩冠军后成功在上交所上市。 依托航空业的快速发展， 海航集团于2000年1月注册成立， 自此便开始了大规模的并购扩张之路， 将业务范围延伸至物流、旅游、房地产等领域， 从单一的运输业扩张为产业多元化的万亿跨国集团， 逐渐成为仅次于华为的全国第二大民营企业。

但是， 随着版图的扩大， 海航集团负面消息不断。 2017年随着海南航空承兑汇票违约， 集团旗下子公司相继出现债务违约、授信被银行冻结、美元债信用被降级等不良现象， 随即多家子公司股价大跌甚至停牌， 其声誉受到严重打击。 因此， 自2018年起， 集团通过变卖大量资产进行多轮偿债， 但资不抵债的同时却雪上加霜。 2019年， 多家子公司因信息披露违规遭证监会调查、因资金安全被上交所问询， 此时， 本已声名狼藉的海航集团却又在2020年的三亚新机场项目中违规， 着实给了自己致命一击。 在2021年的开年之初， 相关债权人向法院申请对其进行破产重整。 当时， 海航集团债务规模较大， 2019年半年报显示集团总负债为7067.26亿元， 旗下共计325家公司进入破产重整， 其中有3家上市公司被出具退市风险警示。 曾经仅次于华为的全国第二大民企， 为何走向破产重整？ 海航集团曾经光鲜亮丽背后的致命失败点在哪里？ 下文将进行具体分析。

（二）失败的公司治理

1. 控制人不和与派系斗争。 制衡机制被称为公司治理理论的核心， 通过分权来防止大股东独断与专权， 以形成对大股东的有效监督与约束， 进而提高公司治理效率。 然而在上市公司内部权力制衡程度往往超越监督界限， 甚至上升到权力斗争， 反而成为公司治理的“绊脚石”， 这种现象在大型集团企业中尤为突出。 领导人在各部门挑选骨干员工的标准是“是否与自己亲近”， 而不是工作绩效与能力， 员工无心生产， 而将更多精力用于政治斗争， 张维迎[6] 研究发现， 领导人内斗越激烈， 员工“权力投资”越大， 经营性努力越小。 而这种权力斗争通常产生三种效应： 一是业绩效应。 因权力斗争最终将改变控制权归属， 因此控制人能力会影响公司业绩。 二是分配效应。 因控制人享有公司利益的分配权， 因此控制权归属决定着受益方与受益程度。 三是耗损效应。 因权力斗争会消耗员工的精力与企业的资源， 因此也间接消耗了企业声誉与前景， 而且这种消耗完全是浪费资源。 有为数不少的企业都被内斗拖垮， 因此企业内斗又被称为“内耗”。 可见， 在激烈的权力斗争下， 企业由经济组织演变为政治组织， 完全改变了公司治理的本质与初衷。

本案例中， 海航集团创始人陈峰与王健曾在中国民航局共事， 1989年两人离职， 共同创办海航集团。 集团建立初期， 控股股东是海航集团工会， 两位创始人合作的默契让海航集团迅速成长。 2010年海航集团拟发行股票， 按照中国证监会《关于职工持股会及工会能否作为上市公司股东的复函》以及《关于职工持股会及工会持股有关问题的法律意见》的规定： “暂不受理工会作为股东或发起人的公司公开发行股票的申请。” 为此， 海航集团注册成立了海南省慈航公益基金会， 陈峰与王健各持股14.98%， 再通过基金会间接持股海航集团， 如图1所示。 这样， 陈峰与王健同为海航集团创始人的身份， 拥有同等的持股比例， 致使两人在海航集团的地位不分伯仲。

然而， 随着海航集团的不断扩大， 自2012年起， 两位创始人的默契不在， 取而代之的是不和与内斗。 2016年内斗升级， 为向王健表达忠诚， 海航集团高管集体签发了一份《阳光宣言》， 并对陈峰施行“三不政策”。 随后， 海航集团进行了一轮大规模“清洗”， 近百名员工被处理， 旗下多家子公司高管在一年之内被调整400余次， “清洗”范围遍布每个岗位。 而后的两年， 海航集团一直处于创始人的内斗中， 高管无心进行公司管理。 这种派系斗争在2018年以王健的意外去世而彻底结束， 此时海航集团已经债务缠身、摇摇欲坠。

2. 三会一层名存实亡。 三会一层是公司治理的核心， 其架构形式直接影响公司治理效果。 我国《公司法》在吸收西方“三权分立”政治思想的基础上， 通过三会一层的公司治理架构行使决策权、控制权与监督权， 即通过股东之间的相互制衡、董事之间的相互牵制与监事的监督监察， 形成“三权分立—制衡”机制， 从而使公司治理发挥应有效能， 平衡公司权力分配进而保护中小股东利益。 但因我国公司治理起步较晚， 实际运行过程中仍存在诸多问题： 第一， 股权过于集中， 影响公司治理制衡机制作用的发挥。 第二， 在过于集中的股权结构下， 董事会内部人控制现象严重[7] 。 按照《公司法》规定， 上市公司董事长应由股东大会选举产生， 然而某些集团企业本身并未上市， 而是通过收购与控股多家上市公司发展壮大的， 在这种体制下， 公司創始人就理所当然地成为集团企业的董事长， 并掌握着公司的决策大权与财务大权。 在董事长独揽大权的企业内部， 集团董事的选举也成为形式主义， 实则大部分由董事长任命。 第三， 董事与监事的监督作用难以发挥。 因监督职权的实现需通过股东大会， 然而股东大会召开次数有限， 因此弱化了董事与监事的监督职责。 此外， 由于目前法规的不完善， 使得独立董事与独立监事职责存在交叉， 从而导致两种结果： 要么重复监督， 引发监督主体之间的矛盾; 要么无人监督， 进一步加大董事长权限。

本案例中， 作为海航集团最高权力机关的股东大会， 在两位创始人的斗争中分派列队， 形成两个派别， 各自为营。 而股权结构直接影响着董事会架构， 海航集团前董事长王健任职时， 董事会人员主要是童甫等人， 而陈峰任职后随即进行了大规模更换。 海航集团有着一个不成文的规定， 两位创始人一方用过的人对方不会再用， 在这种制度下， 公司治理完全变成了“人治”， 即便是代表股东经营管理权的董事会也在创始人的控制之下。 海航集团曾经在2016年与2017年的两年期间没有召开董事会， 致使董事的监督职能失效。 本应行使监督职能的监事会， 也只是对派别斗争结果进行了无关紧要的补充， 并未真正发挥监督监察作用。 在这样畸形的“三会”制度背景下， 集团管理层也随着创始人的内斗被大规模“清洗”。 可见， 海航集团的三会一层成为创始人争夺权势的工具， 其结构随着创始人地位的改变而不断变更。 因此， 三会一层的名存实亡是海航集团公司治理失败的充分体现。

3. 伪文化凌驾于企业价值观。 企业文化在公司治理中占据着重要地位， 对大型跨国集团企业而言， 企业文化尤为重要， 它既是一种价值观更是一种管理手段， 潜移默化地改变员工理念、规范员工行为。 良好的企业文化能够提升企业价值和竞争力。 良好企业文化的形成首先需要具备一位拥有较高素质的领导人， 以领导的身体力行向员工灌输清晰和积极的价值观， 这是做好公司治理的前提， 而浑浊的企业文化将加大公司治理失败的可能。

海航集团的两位创始人都信仰佛教， 海航集团也将佛家文化作为企业文化， 主要体现在： 一是建筑方面， 海航集团大厦的造型采用了佛教元素， 底部是莲花宝座， 再往上是寓意四大皆空的建筑部分， 顶层13层代表圆满， 从侧面看大厦是佛的打坐状态。 同时， 在大厦的一楼大厅陈设有多尊佛像。 二是员工管理方面， 海航集团要求员工佩戴印有“南无阿弥陀佛”六字的胸卡。 三是文化守则方面， 陈峰以南怀瑾的学生自居， 因此南怀瑾为海航集团制定了企业文化守则《同仁共勉十条》， 要求所有员工熟背十条， 并以此作为员工笔试必考的内容， 外籍员工也不例外。 可见， 海航集团的企业文化与一般跨国集团的企业文化相比有较大差异。 董斌[8] 研究发现， 偏激的企业文化更倾向于个人主义与短期利益， 更倾向于以谋取私利的行为行事。 本案例中， 海航集团以所谓的佛学作为企业文化， 将个人崇拜强加给员工， 以伪文化代替公司制度， 致使公司治理在这样的企业文化背景下变味。

4. 其他利益相关者缺位。 契约理论认为各利益相关者行使相应权力， 有利于公司内部权力制衡， 并提高公司治理效率。 2002年， 中国证监会制定了《上市公司治理准则》， 明确了利益相关者在公司治理中的权利， 尤其强调“股东本位”原则， 认为各股东应明确权责， 共同提高公司治理效率。 然而在实践中， 各利益相关者往往面临意见分歧与利益冲突， 此时利益相关者的反应通常有两种： 一是强化监督， 其结果是激化矛盾甚至引起内部斗争; 二是弱化监督、放任不管， 其结果是间接加大其他股东权力， 导致控制权越位， 进而诱发严重的公司治理问题。

本案例中， 作为海航集团旗下主要角色、海航集团起家之业的海航控股（原海南航空公司）， 由图1可知， 海南省政府国有资产监督管理委员会是其终极控股股东， 然而海航集团与海南省发展控股有限公司对大新华航空有限公司的持股仅有1.8%之差， 且大新华航空有限公司的法人代表是陈峰（海航集团董事长）， 所以海航控股真正的控股股东是海南省政府国有资产监督管理委员会還是海航集团一直遭受质疑。 而从公司运营层面来看， 海航控股的管理层随着海航集团创始人的变更也被多次“清洗”， 最终导致海南省政府国有资产监督管理委员会控股股东身份缺位， 进一步造成了海航集团控制权越位， 滥用公司治理权力。

（三）公司治理失败导致的公司行为

1. 盲目多元化扩张。 大量实证研究表明， 企业多元化经营程度与企业价值呈倒U型关系， 即投资应遵循经济学中的收益递减规律， 随着多元化程度的提升， 企业总体边际成本升高、边际价值递减， 多元化经营存在一个边际成本与边际价值相等的临界点， 在该点， 企业达到最优多元结构， 而超过该临界点的扩张则将带来收益递减效应。

本案例中， 海航集团成立之初是单一的航空运输企业， 资金密集、高技术等行业特点使其经营带有一定的高风险性， 这种风险在非典时期尤为突出。 2003年由于非典的影响， 民航客运受到较大冲击， 各大航空公司均处于亏损状态， 此时适当进行多元化经营可缓冲单一产业带来的财务风险， 于是海航集团从2003年起开始了多元化经营战略。 初期， 海航集团发展较为迅速， 一度成为全国第四大航空公司， 但海航集团并不满足于现状， 又从2010年起开始了疯狂的并购扩张， 如表1所示。

由表1可知， 并购对象如酒店、物流、保险、银行、房产等大多与航空主业无关， 同时价格高昂， 占用了海航集团大量资金， 其中有很多项目因占股不足而无法进入该企业管理层， 无法整合资源。 例如， 海航集团曾以65亿美元并购希尔顿酒店却无权参与酒店管理， 只是增加了投资的多元化， 而并未提升集团的企业价值。 2015 ～ 2017年是海航集团扩张最为激进的三年， 共计进行了80余笔总金额400亿美元以上的并购交易。 2016年以60.09亿美元并购全球最大的技术分销商英迈国际， 此笔并购额的70%来源于银行贷款， 海航集团自有资金仅有87亿元， 如此高杠杆的并购策略为后期的债务危机埋下了隐患。

可见， 海航集团的多元化仅是单纯扩张， 忽视了自身价值创造， 将并购扩张作为企业的核心业务， 集团专设几百人从事并购扩张业务， 每个高管都有并购项目的任务， 致使集团多元化面太宽、速度太快， 一味追求规模的做大， 企业间缺乏业务互补性甚至完全不相关， 并购扩张之后还忽视企业资源的整合与产业链的协同， 不但没有提升企业价值反而扩大了企业的债务规模， 因此， 过度扩张战略决策是海航集团公司治理失败的原因。

2.并购中的利益输送。 在丧失制衡机制的公司治理背景下， 大型企业集团控制人通过自身特有的控制权谋取私利已成为普遍现象， 如通过关联交易转移资产、通过资金拆借占用子公司资金、通过关联担保获取贷款等。

（1）关联方占款与资金拆借。 海航集团公布破产重整次日即1月30日， 旗下三家上市公司海航控股、海航基础与供销大集也相继公布破产重整， 并分别发布《专项自查报告》， 报告中披露了大量关联方占款、资金拆借与年报中未曾披露的担保事项， 如表2所示。 其中， 资金拆借的对象主要是海航集团及旗下子公司， 关联担保因主债务人到期未偿付而被银行划扣巨额资金， 三家上市公司均存在未披露的关联担保。 由表可知， 海航控股存在约27.5亿元的未披露担保， 公司称“担保是股东及关联方在未经公司董事会、股东大会审议同意情况下， 擅自以公司名义提供的担保”。 按照证监会的规定， 上市公司要对其提供的担保进行披露， 未披露的担保在法律上被视为无效担保， 然而海航集团旗下上市公司存在大量未披露担保， 实属违规行为， 尤其是在未经董事会与股东大会同意的情况下提供担保， 显然是由于被控股股东操控。

（2）关联交易。 海航集团在走样的公司治理下与旗下上市公司进行大规模股权交易， 通过定增、转让、高溢价评估等方法将资产私有化， 通过多笔不正当交易掏空上市公司， 具体如表3所示。

方式一： 通过高溢价评估低买高卖， 将资产转让给旗下上市公司获利。 2007年， 海航控股以3.78亿元将科航投资100%股权转让给海航集团， 仅一年后海航集团又以高达17.28亿元的溢价评估值回售给海航控股， 然而交易品科航投资在2008年的业绩并不理想。 同样的， 海航集团2011年以10.5亿美元（69亿元）收购seaco， 而后以81亿元卖给旗下上市公司渤海租赁。

方式二： 通过终止交易占用子公司资金。 较高的控制权使得海航集团可以操控旗下上市公司进行大量股权交易， 而此交易并非真正的交易， 而是先付款再终止交易， 进而占用上市公司资金。 2007年海航集团以8.29亿元将河北省国际信托转让给海航控股， 在收到转让金后的2009年又终止转让， 这样海航集团以无息方式占用海航控股两年资金。 同样的， 2008年海航集团以溢价11.49倍的高评估值向海航控股转让燕京饭店45%的股权， 一年后又终止转让， 无息占有海航控股6.19亿元资金一年。 除此之外， 短期回购也是资金占用的一种方式， 2010年海航集团将航鹏等3家房地产公司转让给海航控股， 一年后以账面价格回售， 再次无偿占用子公司资金。 海航集团的此种操作方式既规避了资金拆借又规避了证监会对关联方非经营性占用资金的监管。

方式三： 子公司增资之后再与集团进行资产置换。 2020年9月， 海航科技与海创百川进行股权置换， 是以海航科技对其子公司芷儒科技增资20亿元为前提的， 增资后再将其转换出去， 而燕京饭店当时账面资产为-8.7亿元， 评估值却高达21.3亿元， 是否存在虚增资产？既然海航科技大笔增资如此看好芷儒科技， 为何又在增资后转让， 而且是转让给海航集团间接控股公司， 这就是赤裸裸的掏空上市公司行为。 另外， 本文还统计了海航集团在2013 ～ 2019年间操纵内部上市公司进行股权交易的数据， 发现海航旗下上市公司的股权交易非常频繁且数额巨大， 受让股权明显多于转让股权， 上市公司在受让大量股权的同时支付了高额资金， 这也是海航集团变相掏空子公司的方法之一。

方式四： 无偿捐赠。 海航集团《章程》规定， 所有高管在离职或离世前需将所持有的所有股权无偿捐赠给基金会， 其中60%捐赠给境内基金会， 40%捐赠给境外Hainan Cihang Charity Foundation Inc.， 對外宣称是完成基金会的慈善使命。 可见， 基金会打着慈善、非营利性组织的名义， 肆无忌惮地进行资产掠夺， “公司治理”四个字只是给自己披层外衣而已。

（3）关联担保。 胡珺等[9] 研究发现， 大额关联担保会加大公司的财务风险， 而公司治理水平越低， 发生关联担保的可能性越大。 李明明等[10] 研究发现， 上市公司为控股股东与关联方提供担保与交叉担保的范围不断扩大， 甚至形成“担保圈”。 随着担保链条的延伸与担保圈的扩大， 其共振效应愈加明显， 即“担保圈”内一个企业出现偿债风险， 便会快速传导给上下游企业、互保企业， 传播速度快、范围广。 因此， 集团企业内部关联担保进一步加大了公司治理失败的可能。 尽管如此， 在大型企业集团中， 大股东通过质押上市公司股权进行担保与贷款的现象仍司空见惯[11] 。

与其他集团公司不同的是， 海航集团对旗下上市公司股权质押做得相对隐蔽。 第一， 隐瞒质押方。 海航集团利用复杂的股权结构间接持股上市公司， 其对上市公司股份的质押并非以海航集团名义， 而是通过旗下其他操作平台公司进行， 如表4所示。 结合图1可以发现， 海航集团通过海航实业集团、海航资本集团、海航商业控股等中间平台间接质押上市公司股份。 第二， 分散质押时间。 例如对海航投资的股权质押的质押率大概在50%左右， 但从质押时间分析， 2013年质押42%的股权在2016年解除质押当天（受篇幅限制， 本文未标注具体交易日期）又立刻投入新一轮质押， 循环往复， 再加上其余58%被质押的股份， 海航投资100%的股份一直处于被质押中。 第三， 分散质押笔数。 表4中除海航投资外， 其他被质押的上市公司均是以每年十几笔的小额质押累计而成， 可见， 控股股东操控手段极其隐蔽。

此外， 海航集团利用上市公司进行关联担保， 2013 ～ 2019年间海航旗下上市公司关联担保数额巨大， 如表5所示（数据不含对子公司的担保）。 集团仅为控股股东及关联方的担保均以“亿”计， 且担保类型绝大多数为“连带责任担保”。 按照《担保法》规定， 连带责任担保的债权人可以要求债务人偿还债务， 也可要求保证人债还债务， 因此连带责任担保也是担保类型中风险最高的担保。 除表5中统计数据外， 海航投资在2019年发生违规担保9.12亿元。 至此， 违规担保、未披露担保、连带责任担保都在海航集团一一上演。

由此， 海航扩张模式可总结为： 第一， 滚动抵押融资， 即对现有企业进行资产或股权抵押， 将获取的银行贷款继续用于并购扩张， 再对新公司进行抵押贷款， 循环往复。 第二， 滚动担保融资， 即通过关联方担保获取银行贷款， 将贷款用于收购新公司， 再利用新公司提供担保继续融资， 周而复始。 所以， 海航集团的扩张模式就是借钱买资产， 当抵押或担保的资产价格上涨时， 扩张模式可以继续进行， 但是当资产价格下跌时， 随着财务杠杆效应， 集团则面临巨大财务风险， 因此这种高杠杆的财务模式并不是正常的公司治理策略所应选择的。

3. 管理层缺乏宏观调控的洞察能力。 货币政策是政府宏观调控的重要手段， 其中通过对信贷政策的调整来影响社会整体需求并间接影响企业融资成本与投资策略是调控手段之一。 良好的公司治理应具备对经济总体形势的预测能力与宏观调控的洞察能力， 而这其中管理者的洞察能力尤为重要。 管理者自信程度与预测能力对企业内部资源配置与资金投向有着重要的导向作用， 也是企业感知外部政策并调整经营决策的纽带。 已有研究表明， 管理者过度自信会更倾向于采取激进的投资方式， 加大企业风险性项目投资， 进而提高企业负债水平， 降低企业资源配置效率。

自2016年起， 随着人民币的贬值， 我国金融监管力度进一步加大， 国家外汇管理局连续出台多项措施严控资本外逃， 并加强对大型海外并购的审查， 但海航集团管理层并没有洞察到后续宏观调控的走向， 继续进行了多笔大规模海外并购， 致使这些并购被视为有转移资产的嫌疑。 2017年开始， 我国经济逐渐进入下行周期， 银监会要求各大银行重点排查并购贷款与“内保外贷”的金融风险， 限制信贷业务， 限制部分行业的过热投资， 同时银行加强信贷回收以及对抵押物的审查， 致使海航集团单纯的银行贷款周转不动、债务压顶。 因此自2018年起， 采用出售资产用于抵债的公司治理策略， 但大量出售3000亿元资产后仍然不能清偿债务， 最终致使企业破产重整。 可见， 管理者缺乏宏观调控的洞察能力是海航公司治理失败的另一诱因， 并加速海航集团走向破产。

四、结论与对策

本文通过研究海航集团如何从世界500强的跨国集团走向破产重整， 最终发现公司治理失败是其破产重整的根本原因。 激烈的派系斗争、浑浊的企业文化、形同虚设的三会一层、利益相关者的缺位使海航集团的公司治理失败成为必然。 在失败的公司治理下， 海航集团进行粗放的多元化扩张、肆无忌惮地掏空底层公司， 致使其后期只能通过变卖资产用于还债， 最终因资不抵债走向破产。 本文提出对策如下：

1. 企业内部层面。 一是做好企业内部公司治理， 完善股东大会选举制度， 合理设计董事会成员构成， 对大股东提名独立董事的背景来源作一定限制， 使之具备一定的独立性， 不受创始人等各方利益的干扰， 避免大股东提名“花瓶”董事。 此外， 董事会成员应具有不同的身份背景， 便于吸纳各方建议， 协调各方利益， 优化企业决策， 从而促进企业健康发展。 二是回归核心主业， 在主业做大、做强的基础上适度并购扩张， 并将扩张保持在合理范围内。 被并购企业的业务应与主业具有一定程度的相关性与互补性， 并购后还应做好产业链整合。 进行重大并购前应仔细考量外部政策导向， 并对企业自身实力进行详细评估， 以形成更为准确的并购预期， 提高战略决策的合理性， 避免管理者过度自信导致的公司治理失败。 三是鼓励利益相关者积极参与公司治理， 明确利益相关者在公司治理中的权力与职责， 真正发挥制衡与监督作用， 越多的利益相关者参与公司治理越能降低代理成本， 优化经营决策， 提高公司治理效果。 四是打造良好的企业文化， 提升公司治理效率。 对大型跨国集团企业而言， 企业文化尤为重要， 它既是一种价值观更是一种管理手段， 潜移默化地改变员工理念、规范员工行为， 因此， 打造良好的企业文化， 提升员工凝聚力， 对于企业价值的提升能够起到事半功倍的效果。

2. 外部监管层面。 一是规范股权轉让制度， 因目前股权转让制度的不健全使得海航集团肆意低买高卖， 以低成本圈钱。 因此， 监管部门应进一步规范证券市场和股权转让制度， 加强对评估公司的监督， 提高其评估结果的公允性， 避免被交易者利用。 二是从国家制度层面强化投资者保护机制， 将投资者纳入法律保护范畴， 从投资者保护角度限制控股股东对上市公司资产的可控性， 抑制大股东滥用公司资金， 从而警示掏空行为。 在此基础上制定相关行为规范， 通过引入集体诉讼机制， 保护投资者权益。 三是建立监管预警系统， 目前国内外均存在大型集团内部股权相互质押、担保、拆借现象， 财务关系混乱， 因此应从外部治理角度加强监管与信息披露， 尤其是要加强对异常交易的监管， 对频繁关联交易的主体进行预警与警示。 四是明确独立董事与独立监事的职责， 避免其职责交叉重叠， 执行过程中各司其职， 加强责任制度， 强化对中小股东的利益保护。

【 主 要 参 考 文 献 】

[1] 黄瑛.利益相关者与国有控股公司治理结构创新[ J].改革与战略，2004（6）：98 ～ 100.

[2] 李慧，唐晓莹.利益相关者导向与企业绩效关系分析： 绿色创新的中介效应[ J].科技进步与对策，2017（9）：6 ～ 12.

[3] 梁小惠，姚思妤.法治化营商环境下中国民营企业之重整纾困——以浙江金盾系破产重整案为例[ J].河北学刊，2020（6）：131 ～ 138.

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