通胀形势总体可控货币政策宜审慎行事

2021-06-24张明

财经 2021年11期

张明

过去两个季度以来，大宗商品价格单边快速上涨的阶段已经基本终结，接下来大概率会转向双向、频繁、宽幅波动的调整阶段。这意味着未来中国面临的输入型通胀压力将有所减弱。预计2021年全年CPI增速1.5%左右，PPI增速4%-5%，通胀水平总体可控。通胀不会成为中国央行改变货币政策方向的主要驱动力。

然而，这并不意味着大宗商品价格会马上回落，而是可能在当下水平上盘整一段时间，未来大宗商品价格走向将会取决于各主要经济体的真实复苏情况。但诸如铁矿石、铜等品种，由于此前上涨过快以及目前估值过高，可能会对美联储货币政策的收紧十分敏感。一旦美联储缩减QE并导致长期利率上行，就可能引发市场投资者的恐慌，造成价格的剧烈调整。

中长期看，碳中和政策确实会导致很多高排放行业的产能调整，进而使得部分大宗商品价格面临上行压力。但碳中和是一个长达几十年的过程，而大宗商品价格波动则是短期现象，我们不能用中长期的慢变量来解释短期指标的波动。

目前中国处于CPI增速较低而PPI增速较高的阶段。4月CPI增速仅为0.9%，但PPI已经上涨到6.8%。笔者认为，未来三个月内，PPI同比增速可能会见顶，并在下半年开始温和回落。而CPI同比增速则可能在下半年温和上行。在上述过程中，基期效应将会发挥重要作用。

中国本轮通胀压力主要不是由需求端引发的，而是来自供给端的成本压力。目前全球大宗商品价格涨幅高于国内PPI涨幅、国内PPI涨幅又高于国内CPI增幅，这必然会使得工业企业的利润率受到严重挤压。大宗商品价格涨幅高于PPI增幅，意味着上中游企业利润率受挤压;而PPI涨幅高于CPI增幅，又意味着下游企业利润率被压缩。不过，这种情况在今年下半年将会有所改善。

今年的货币政策操作面临三个特殊背景：一是疫情后的经济复苏具有不充分、不平衡的特征;二是今年财政政策会显著收紧;三是地方债风险不断暴露、违约事件频发。

这几点决定了货币政策正常化一定要谨慎处理，不宜过快收紧。如果货币政策收紧过快，导致长期利率显著攀升，不仅会对经济复苏造成较大的负面影响，也会加剧地方平台、地方国企、中小房地产开发商、中小金融机构的债务违约风险。

此外，由于美国货币政策依旧宽松，中国货币政策的过快收紧也可能导致中美利差再度拉大，进而使得人民币面临较大的升值压力。

因此，建议2021年中国的货币政策操作应该边走边看、相机抉择、审慎行事，随时根据国内外宏观金融形势的变化进行调整，而不要轻易预设调整方向与节奏。我们既要珍惜货币政策难得的正利率空间，又要警惕过快收紧可能造成的风险。