“缺芯潮”为国产替代制造最佳窗口期中国半导体或迎5~10年黄金时代

齐永超

在需求端持续爆发和国产替代紧迫的背景下，中国芯片行业连续几年保持高景气度，这令二级市场的芯片龙头持续得到资金关注。对此，接受《红周刊》记者专访的华安证券研究所所长兼TMT行业首席分析师尹沿技指出，“未来的5～10年，可能是中国半导体的黄金时代。”在这个新时代，一些芯片头部公司将持续获得估值溢价。

中国半导体或迎5～10年黄金时代投资机会将呈现“全方位”

《红周刊》：在全球缺芯背景下，对我国的芯片企业带来了哪些机遇？

尹沿技：这无疑会进一步加速芯片国产替代的进程。实际上，我们了解到，很多终端厂商都在主动寻求国产的方案。基于产业链的安全或自身的生态安全的考虑，我国越来越多的公司也开始投入到了芯片的研发当中。除了布局较早的华为，我们看到近几年来，像阿里巴巴、格力、百度等在芯片领域的布局也都取得了不错的进展。在这一轮芯片产能比较紧缺的背景下，代工厂、IDM和一些具有产能保障的头部设计公司的竞争优势会越发凸显，而且从中短期来看，我认为这类公司的竞争优势还会进一步放大。

《红周刊》：在芯片国产替代的过程中，我们的优势和短板分别是怎样的？

尹沿技：我认为最大的优势之一就是我们的工程师红利，此外，包括工程师的勤奋以及对外部技术非常强的这种吸收能力。其实我们看到，当前在很多制造业领域都会产生一些用工难或者用工成本上升的问题，反而是在工程师这个层次，我们还是长期能够保持一个比较好的红利，所以工程师红利我认为是我们最大的优势。

但短板我认为主要体现在“时间”上，因为我们在整个芯片半导体行业，更多还是一个追赶者的角色，我们的半导体产业发展时间相对有限，与西方发达国家，包括与日本、韩国相比，从发展历史来看，还存在时间和经验上的短板，因为在芯片制造领域，是需要长期时间累积的，并且需要非常成熟的工业制造经验，因为需要不断的试错，需要不断的实验。实际上，我国的半导体产业，在短短的十几、二十年之内已经取得了非常快速的发展，在未来，这些短板我认为是能够补足的。在过去，我们更加强调的是弯道超车，但现在来看，我们会更加注重换道超车，比如，我们可能会用一些成熟的制程，来短期替代或者缩短我们在先进制程方面的差距。

《红周刊》：那么，芯片的国产替代在孕育哪些主要机会？

尹沿技：在2006～2016年，可以说是我国电子行业发展的黄金10年。事实上，近年以来，我国的半导体产业增速已经显著高于全球的整体增长水平。如果从未来的视角来看，我们认为在未来的5～10年，有可能是中国半导体的黄金时代，这其中有多个支撑因素，包括芯片短缺为国产替代带来较佳的时间窗口、工程师红利的延续以及我国半导体技术的迅速改善等，此外还包括芯片产业在加速换道超车，进入更好的赛道。从机会的角度来讲，无论从半导体的设计、制造、封装等环节来看，我们认为这种机会是全方位的，并且是比较广泛的。

《红周刊》：与国际头部企业相比，我国芯片公司的最大短板是什么？

尹沿技：如果与国际头部公司相比，我国芯片公司的主要差距之一在于研发投入，以英特尔为例，因为英特尔每年的研发投入都是百亿美元以上的级别，远远高于我国芯片头部公司的研发投入。短时间内，我国的芯片公司在研发投入上达到国际头部企业的水平，是有一定难度的，但在行业集中度还在不断提升的行业背景下，我国的芯片头部公司竞争优势、研发实力也会逐步增强，未来这种差距我认为会进一步缩小。

优质芯片股需具备“四大条件”IDM公司竞争优势明显

《红周刊》：若从整个芯片赛道来看，您认为符合“优质资产”属性的芯片公司有哪些特征？哪些公司更加具备这种属性？

尹沿技：优质的芯片公司，首先，我们认为需要具备足够高的壁垒，比如拥有自己核心的技术和研发体系，具备优秀的研发团队以及持续的资金研发投入实力;其次，需要具备对先进技术的敏感度，能够准确把握市场需求的变化趋势，能够不断地开拓一些新的成长领域;第三，还需要具备良好的管理以及激励措施;最后，从产品角度来看，需要具备新的产品储备、芯片性能更具保障以及较低的产品生产成本等。

从目前A股的芯片公司来看，尤其市值在千亿左右或者千亿以上的公司，大部分已经具备了优质芯片企业的属性。

《红周刊》：注册制下，未盈利的芯片公司也可以上市，对于这类企业，您认为其未來价值是如何体现的？又是怎样估值的呢？

尹沿技：对于这一类企业，市场的关注重点可能会聚集在公司未来的价值。尤其芯片公司，它的产品应用可能还处在早期导入期的阶段，目前阶段可能很难盈利，或者公司的产能、收入以及市场的需求都呈现出一个比较良好的局面，但是当期的研发投入很高，导致亏损或不能盈利。

对于这类芯片公司的价值研究，我们认为可以运用多样化的估值方式，比如ps估值、根据研发人员的数量来估值，或者以未来现金流折现的方式来估值。所以，对于这类企业，更多的是需要关注它们未来的价值、未来的现金流以及成长性。

《红周刊》：在芯片领域，我国也已经拥有一批竞争优势相对明显的公司，您是如何来评判我国芯片头部公司竞争优势的？它们是否是值得关注的优质资产？

尹沿技：芯片行业本身是一个高投入、高研发的行业，目前来看，虽然我国的芯片头部公司与国际巨头相比，在研发投入等方面还存在较大的差距，但是从未来的前景和增速来看，我们认为，芯片制造领域的头部公司未来成长空间是非常大的。而且在当前摩尔经济可能存在放缓趋势的背景下，我国的芯片制造头部公司通过采用一些先进封装等技术，也会对其本身价值量带来明显的提升。