政府引导基金运营管理模式及问题研究

彭琳 刘平安

政府引导基金发挥着链接资本和实业，提升企业核心竞争力，促进我国产业升级的重要作用。本文分析了政府引导基金的运营管理模式，揭示了其运作中的问题，包括缺乏市场化团队、缺乏监管机制、缺乏对管理机构的激励和约束机制，通过研究湖北长江产业引导基金的三层架构体系，提出了建立切实发挥实效的绩效考核体系和市场化运作机制，从而推动引导基金规范化高质量发展。

一、引言

纵观我国股权投资的发展历程，从1984年国家开始由政府推动创业投资发展开始，各级政府一直在积极探索和寻找国有资本与股权投资行业结合的运作模式和方式。时至今日，以政府引导基金为代表的国有资本已成为我国股权投资行业重要的推动力，发挥着链接资本和实业，提升企业核心竞争力，促进我国产业升级的重要作用。经过多年发展，政府引导基金经历了探索起步、逐步试点、规范化运作、全面发展四个阶段，已成为创投生态不可或缺的重要参与力量，然而在现阶段存量引导基金规范化高质量发展的态势下，其自身运作也暴露出一些问题。

二、政府引导基金的作用

如今在我国经济进入“双循环”的背景下，通过政策创新及金融创新支持企业发展成为实现经济新旧动能转换和高质量发展的重要策略，政府引导基金作为政策性金融支持工具，其作用日益凸显。

一是政府引导基金是资本与实体产业的连接器，是市场资源和产业资本的有效配置手段。金融是实体的血脉，产业的发展离不开金融的支持。过去，我国是以商业银行为主的间接融资金融体系，银行对于产业发展通常只会“锦上添花”而不能“雪中送炭”。当前我国正处于增加国产替代、增强价值链韧性、提升要素生產力的产业升级关键阶段，对于部分高风险的科技企业，特别是处于创业期的初创企业，长期稳定的股权资本的注入更加重要。而政府引导基金正是能长期稳定的进行股权投资，因此可扮演资本与产业的链接角色，促进资源的有效配置。

二是政府引导产业母基金对促进我国产业升级、补足产业链短板、加速产业链聚集融合发挥了非常重要的作用。根据清科研究中心统计，截至2020年第一季度国内共设立1，741支政府引导基金，目标规模超过10万亿，实际已到位规模4.76万亿元人民币，主要以母基金（Fund of Funds）形式为主，占比达到了47.9%。这些母基金大多由国家部委、各地政府发起设立，其中单支基金规模超过100亿的有233家，这样大体量的基金能在深度和广度上对产业升级、区域经济发展起到导向性作用。目前最典型的案例就是2014年9月成立的国家集成电路产业基金，该基金由工信部、财政部牵头发起，实际到位资金达1387.2亿人民币，出资人包括国家财政360亿人民币，国开金融320亿人民币，亦庄国投代表北京市及北京经济技术开发区100亿人民币，社会资本420亿人民币。该母基金投资方式多样，已投资包括赢富泰克等在内的8支专注于集成电路投资的子基金，投资了包括三安光电、紫光展锐、中芯国际在内的56家产业龙头企业，参与了长川科技、通富微电等5家上市公司的8起并购。国家集成电路基金一期现已全部投资完毕，正在进行二期的投资运作。正是有了大基金这样的长期、稳定、低成本的资本扶持，才能支持我国在中美贸易战的背景下，实现半导体产业的弯道超车。

三、政府引导基金的运营管理模式

（一）常见的政府引导基金运营管理模式

在运作管理方面，政府引导基金常以如下六种模式进行运营管理：委托地方政府平台公司负责;委托地方国有创投企业负责;委托外部市场化专业机构负责;成立独立事业法人负责;成立独立的引导基金管理公司负责;公司型引导基金自行组建团队负责等六种主要模式。在各种模式中，因为对政府和市场的边界界定不清晰等问题，往往导致运作方式行政化，效率较低。权责不清，监管机制不完善，缺乏合理有效的绩效评价机制和市场化薪酬等激励措施，导致政府引导基金往往无法组建专业化的团队进行长期管理。

（二）政府引导基金的三层运作架构——以湖北省长江经济带产业基金为例

湖北省长江经济带产业引导基金通过三层运作架构的设计，很好的解决了团队不市场、决策不科学的问题。该基金成立于2015年11月，通过400亿元的财政资金吸引了超过1600亿的社会资本，共同组成了一个规模超过2000亿元的产业基金群。产业基金再通过设立子基金或重大项目直接投资的方式，最终形成约10000亿元的战略性新兴产业落地湖北。

该基金为三层架构：第一层级是引导基金，湖北省财政将400亿元财政资金注入引导基金，交由该引导基金的管理公司管理，该管理公司为混合所有制，由40名公开招募的社会股东构成，其中湖北省级投资平台占股26%，央企占股12%，市场化投资机构占股29%，银行占股33%。高管团队中省政府只委派一名董事长兼法人，其他管理人员均由市场化招聘组成，真正实现了市场化运作、专业化管理的运行机制。引导基金的出资决策机制方面，通过市场化方式，遴选子基金的管理人，因此吸引了包括红杉等在内的国际一流投资机构。第二层级是分期母基金和直投基金，通过引入优先级和劣后级资金，组建了约2000亿元规模的产业基金群;第三层级是子基金和直投项目，通过母基金出资，联合社会资本，成立了约4000亿元规模的产业投资子基金群。通过三层架构设计，该基金实际实现了投资回报和投资风险的差异化安排，有助于提高基金群的资金运作效率，增强不同类别基金运作的专业程度;同时，基金通过结构化分级，可以满足不同出资人的投资诉求，最终增大了募资的规模。

四、政府引导基金的运行问题

（一）缺乏市场化团队和科学的决策机制

政府引导基金的运作模式决定了其往往自身运作不市场，机制不健全，考核不科学。如上文分析，正是因为对政府和市场的边界界定不清晰等问题，往往导致运作方式行政化，效率较低。此外，因基金的权责关系模糊，也无法根据基金业务的特点制定合理有效的的绩效评价机制和市场化薪酬等激励措施，导致政府引导基金往往无法组建专业化的团队进行长期管理。考核方面也带有浓厚的行政色彩：按年度进行考核缺乏长期综合考核机制;投资项目投十赚九但仍然对亏一进行问责，过度关注风险，缺乏“容错机制”的考核理念等，例如西安市人民政府国有资产监督管理委员会于2020年8月印发的《西安市属企业违规经营投资责任追究实施办法》中规定市属企业经营管理人员在经营投资中造成国有资产损失的，将对相关责任人实施终身追责。

（二）缺乏监管机制

我国国家层面比较重视政府引导基金的政策目标及相关考核指引，相继出台了一系列管理办法，如国家发展改革委于2008年10月颁布的《关于创业投资引导基金规范设立于运作的指导意见》及2016年12月颁布的《政府出资产业投资基金管理暂行办法》、财政部于2015年12月颁布的《政府投资基金暂行管理办法》及《关于财政资金注资政府投资基金支持产业发展的指导意见》等。然而，上述办法只是在顶层设计角度规定了大的监督管理框架，从财政资金监管角度提出了考核评价，但均没有涉及具体的操作指引和监管实施部门，制度建设方面内容存在盲区，监管链条不完整。因此，地方政府实际出资参与引导基金的具体工作无章可循，如缺乏基金管理人的甄选制度、重大投资项目的投后管理稽查制度、基金投资效益的考核评价制度等。制度不健全致使引导基金存在违规操作的空间，不利于规避道德风险和法律风险。

（三）缺乏对引导基金管理机构及人员的激励和约束机制

一方面，引導基金的管理机构多为国有创投机构，投委会委员多为政府直接委派。2016年审计署抽查了235只政府投资基金，其中122只基金（占比52%）的管理公司由政府部门直接指定，多为政府直接下辖的创投机构，103只基金（占比44%）的管理公司有342名高管或投委会成员由政府部门直接指定或委派。这些直接委派的投资管理团队或是来自财政部门人员兼职，或是来自地方国企，直接委派的管理团队的专业经验一般会相对欠缺，这种“模式有利于保证引导基金的政策性，可以有效地保证引导基金的非营利性，但专业性不足，不利于引导基金市场化运作”。“决策委员会内部经常会因政策性目标与安全性目标之间的冲突而影响引导基金决策”。另一方面，在实际操作中，引导基金的投资决策主要由基金投资决策委员会负责，引导基金管理机构自主决策权有限，客观上导致其对引导基金运行监管不积极，部分基金管理机构人员在决策及管理方面往往“不求有功、但求无过”，积极性不强，对引导基金投资的项目运行疏于监管，导致政府资金的安全性和收益性下降。国有创投机构也缺乏对团队的超额收益奖励、项目跟投等激励措施，必然会影响引导基金的管理水平和投资效果。

五、建议

（一）设置科学的绩效考核标准，切实让绩效考核体系发挥作用

政府引导基金源自公共财政，属于公共政策考核评价内容，虽然带有政策性目的，但在投资的过程中依然存在商业行为，可分别予以评价。首先，可根据政府引导基金种类，分别设置不同的绩效评价标准。如果该基金出资全部源于财政，那在投资时，就该以“强链、补链”为投资策略，重点投资产业链薄弱环节和地方重点发展领域，不再过分追逐短期经济效益，而应着眼于长期目标，从社会公共利益、产业带动、就业提升等投资判断项目，建立容错机制，对于产业关键共性技术、经济薄弱环节等市场投入不足领域，真正发挥财政引导效果。如果该基金有社会资本参与，那应市场化运作，通过财政出资人对社会出资人的让利，引导基金投向重点发展领域。这样合理划分政府引导基金种类，切实让绩效评价体系发挥作用。其次，还需细化政府引导基金考核内容，结合政府引导基金设立的目的，细化产业导向指标、支持方向指标、杠杆效应指标、价值指标、风险控制效果指标，准确评估政府引导基金运行实效。第三，真正使绩效评价对基金存续和管理费构成实质性影响。组织实施全过程绩效评价，评价结果要对基金的存续（政府投资基金的存续及退出）构成实质性影响，也会影响到管理费的计算和计提。

（二）建立市场化运作机制

建立政府引导基金市场化运作的管理机制获取子基金的投资业绩，即在政府引导基金投资子基金时，以市场化机制来甄选子基金的管理人，通过子基金管理人过往管理的基金的IRR（内部收益率）、DPI（投入资本分红率）等来判断其投资业绩，真正保证子基金投资的经济效益。

（作者单位：西安高新金融控股集团有限公司;陕西省产业投资有限公司）