政策预期、盈余管理动机与商誉减值

刘东 王竞达

【摘 要】 文章以2007—2018年沪深A股上市公司为样本，研究政策预期、盈余管理动机与企业并购商誉减值之间的相关性。研究发现，政策预期会增加上市公司通过商誉减值进行“洗大澡”盈余管理行为的概率，降低上市公司“盈余平滑”盈余管理行为的概率。进一步考虑市场化水平、产权性质和审计机构排名的调节效应后发现，在低市场化水平、非国有企业和非四大审计的样本中，上市公司更容易受政策预期的影响，通过商誉减值的手段实现“洗大澡”的盈余管理目的。本研究丰富了商誉减值影响因素方面的相关研究成果，并为准则制定机构完善商誉后续计量准则、资本市场监管方完善相关监管政策提供理论参考。

【关键词】 政策预期; 盈余管理动机; 商誉减值; “洗大澡”动机; “盈余平滑”动机

【中图分类号】 F830.9  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2021）12-0100-11

一、引言

近年来，随着我国资本市场的发展，上市公司并购重组持续升温，据统计，2019年我国全年完成并购重组事件2 782笔，同比上升5.26%，并购事件中披露金额的2 412笔业务中，交易总金额为2 467亿美元。值得关注的是“高商誉”也随之而来。统计显示，2019年我国A股上市公司商誉总额达到1.26万亿元，比2010年的1 000亿元增长了近13倍。过高的商誉给上市公司带来了巨额商誉减值风险，2018年我国A股上市公司计提商誉减值损失高达1 667亿元，2019年虽然略有下降，但仍然有700多家上市公司计提了商誉减值损失，减值损失总额超过1 294亿元，其中减值损失超过10亿元的上市公司有30多家，均创下历史新高②。上市公司短期内集中计提商誉减值，将会对资本市场造成巨大冲击，从而引发系统性金融风险[1]。在此背景下，研究上市公司商誉减值的风险问题具有重要的现实意义。

实务界对于上市公司商誉问题早有关注。证监会发布了《上市公司重大资产重组管理办法》和《上市公司收购管理办法》，并进行多次修订，要求上市公司“强化信息披露、加强事中和事后的监督”，进一步规范了上市公司并购重组行为。2018年11月16日，证监会发布《会计监管风险提示第8号——商誉减值》，重申企业每年都要进行减值测试及相关披露，进一步加强上市公司商誉监管。理论界近年来关于商誉的问题研究成果颇丰，主要集中于商誉的内涵及计量[2]、商誉的影响因素及形成机理[3]、商誉的经济后果等方面，但对政策预期、盈余管理动机和商誉减值之间的相关性研究相对偏少，且2018年的商誉后续准则变化的政策预期对上市公司商誉减值盈余管理行为的影响鲜少有人研究。

基于以上分析，本文以我国资本市场2007—2018年A股上市公司为研究样本，对政策预期、盈余管理动机与商誉减值风险的相关性进行实证研究，并结合中国制度背景，考察了市场化水平、产权性质和外部审计监督三个角度的调节效应。研究发现：上市公司存在利用商誉减值进行“洗大澡”盈余管理行为现象;2018年的政策预期会加重上市公司的商誉减值“洗大澡”盈余管理行为;高市场化水平、国有企业、高质量外部审计情况下，上市公司受政策预期的影响较小。

本文的主要贡献在于：首先，利用最新数据验证了中国上市公司存在盈余管理行为，并且发现该盈余管理行为主要表现为“洗大澡”动机;其次，发现政策预期会影响上市公司的商誉减值盈余管理行为，针对性揭示了2018年上市公司商誉大规模减值导致业绩集中暴雷的深层次原因;最后，通过分样本检验上述结论，发现高市场化水平、国有企业和高质量外部审计能够降低政策预期对上市公司的影响，为准则制定机构及监管方防范化解商誉减值重大风险提供了方向和有力借鉴。

二、文献回顾及研究假设

（一）文献回顾

目前，国内外学者关于上市公司并购商誉风险的研究主要围绕商誉产生的经济后果和商誉减值影响因素展开。

上市公司商誉产生经济后果的研究历来是国外学者关注的重点话题。研究发现，商誉对公司盈利能力和市场价值均有积极影响[4]，商誉能够显著提升公司股价[5]。与国外研究相比，受限于国内资本市场起步较晚，国内对商誉经济后果的研究较晚。近年来，并购重组中形成高额商誉的现象屡见不鲜，但上市公司通过支付较高商誉成本仅仅提升了公司的当期业绩，却降低了未来期间的业绩，此种现象在市场集中度较低的行业尤其明显[6]。进一步研究发现，上市公司高额并购商誉、并购商誉减值会引发股价崩盘风险[7-9]。

上市公司商誉减值影响因素方面的研究主要圍绕经济因素和管理因素展开。管理层通过商誉减值进行盈余管理的行为早在2003年就被发现，Massoud et al.[10]将其总结为盈余管理的“洗大澡”动机。之后，Lapointe-Antunes et al.[11]提出了盈余管理的“盈余平滑”动机。2007年之前，国内学者主要从资产减值角度展开研究。戴德明等[12]以2001—2003年我国亏损上市公司为例，发现在控制了经济因素的影响后，亏损上市公司的资产减值存在盈余管理的“大清洗行为”。黄世忠（2002）以美国上市公司为例，发现计提巨额商誉减值可以起到盈余管理“洗大澡”目的。2007年后，国内学者开始聚焦于商誉减值影响因素的研究。2007年1月开始，我国执行与国际趋同的上市公司商誉减值测试准则。陆正华等[13]以2007—2008年我国上市公司为例，实证分析了商誉减值的影响因素，发现上市公司的商誉减值金额存在明显的盈余管理动机。王秀丽[14]以A股上市公司为样本，发现经济因素对上市公司商誉减值的影响不显著，而管理层的盈余管理动机显著影响上市公司商誉减值行为。张倩等[15]认为2006年商誉后续计量准则的变化会诱发上市公司的盈余管理行为。卢煜等[16]以2007—2013年我国A股上市公司为例，实证检验了上市公司商誉减值存在盈余管理行为，且表现为“洗大澡”动机和“盈余平滑”动机。此后，田新民等[17]利用不同数据得出上市公司主要存在商誉减值“洗大澡动机”而不存在“盈余平滑动机”，且2018年的政策预期会增加这一现象出现的可能性。上市公司商誉减值影响因素还会受到企业内部控制质量的影响，表现为企业内部控制质量的提高会降低商誉减值风险发生的概率[18]。上市公司在股价高估时期最有可能盲目并购，发生的并购事件更有可能产生商誉减值风险[19]。此外，李璐等[3]从共享审计的角度，分析了其与并购商誉减值的关系，发现并购双方共享审计能显著降低并购商誉减值的概率和减值计提的比例。

综合以上文献可知，上市公司商誉减值的研究主要围绕减值经济后果和减值的影响因素展开。国内外学者分别从不同角度分析了商誉减值的影响因素，但是对于国内2018年的政策预期对上市公司商誉减值的影响研究较少。此外，虽然国内已有学者研究了上市公司盈余管理对商誉减值的影响，但所用数据较为陈旧，且并没有考虑政策预期的调节作用。

（二）理论分析及研究假设

信息不对称理论是指对于同一件事情，一些参与人掌握的信息较多而另外一些参与人掌握的信息较少。企业经营中的委托代理理论正是基于此理论而产生。企业内部管理者参与企业的日常经营，拥有相较外部投资者更多的企业一手信息，信息不对称程度较高。出于自身利益的考虑，管理者往往存在粉饰企业报表的动机，而商誉的公允价值需要大量的人为估值，减值的计提涉及大量的主观判断，这就给管理层利用商誉减值进行盈余管理提供了机会。

在扣除资产减值损失后的收益低于预期收益时，上市公司管理层倾向于通过计提资产减值达到“洗大澡”目的，反之，管理层会通过计提资产减值达到“盈余平滑”目的。由此，本文认为扣除商誉减值后的收益低于预期收益时，上市公司管理层倾向于通过商誉减值来“洗大澡”;扣除商誉减值后的收益高于预期收益时，上市公司管理层倾向于通过商誉减值来“盈余平滑”。据此提出假设1。

H1a：具有“洗大澡动机”的上市公司，本期发生商誉减值风险的概率大于其他情况的上市公司。

H1b：具有“盈余平滑动机”的上市公司，本期发生商誉减值风险的概率大于其他情况的上市公司。

会计准则的改变会影响上市公司对外报送的财务报表的结果，甚至会影响到后续很长时间上市公司的账面业绩。因此，政策预期的出现极有可能影响上市公司当年的会计处理，即会增加上市公司盈余管理行为的可能性。田新民等[17]认为，会计准则的变化是盈余管理的外部动因。2019年1月，财政部会计准则委员会专家建议将商誉后续计量准则由减值改为逐年摊销，这将极大缩小上市公司盈余管理的空间，据此，本文提出假設2。

H2：政策预期会加大商誉减值的盈余管理动机。

王小鲁等[20]认为中国的市场化程度可以从以下五个方面衡量：政府与市场的关系、产品市场发育程度、非国有经济发展、要素市场发育程度以及市场中介组织发育和法律环境制度。市场化程度越高的地区，法律法规建设越完善，法制对于公司的威慑和约束能力越强，上市公司财务报告的稳健性越强[21]。因此，本文认为，高市场化地区的上市公司不易受到政策预期的影响。据此，提出研究假设3。

H3：相比高市场化水平地区，政策预期对低市场化水平地区企业利用商誉减值进行盈余管理的动机具有明显的加大作用。

企业的产权性质作为重要的制度背景之一，对于中国资本市场的影响尤为显著。具有国资背景的企业不仅单纯地关注经济效益，还可能会起到政府部门间接调控市场的作用。方军雄[22]指出，地方政府干预会对企业的并购决策产生影响。朱松等[21]发现，与以往研究不同，由于国有企业管理层的约束和压力普遍高于非国有企业，其对遵纪守法最为看重，因此，国有企业的会计稳健性更高。因而本文认为，国有上市公司的盈余管理动机要弱于非国有上市公司，且在面对政策预期时反应弱于非国有上市公司。据此，提出研究假设4。

H4：相比国有企业，政策预期对非国有企业利用商誉减值进行盈余管理的动机影响更加显著。

中国注册会计师协会每年会对注册会计师事务所进行综合排名，排名靠前的公司一般具有更好的声誉和高素质的审计师队伍，其审计质量更能经受住社会的考验。国外已有学者通过对欧洲国家的上市公司进行研究，发现聘请“四大”会计师事务所审计的公司利用资产减值进行盈余管理行为的可行性更低[23]。此后，卢煜等[16]发现，高质量的外部审计对商誉减值的盈余管理动机有抑制作用。本文认为，高质量的外部审计可以降低上市公司对政策预期的过度反应。据此提出研究假设5。

H5：高质量的外部审计抑制了政策预期对商誉减值盈余管理的促进作用。

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

由于中国自2007年开始实行新的会计准则，规定在会计报表附注中单独披露商誉减值科目，因此，本文选取 2007—2018年A股上市公司为样本，为了保证数据分析结果的稳健性，剔除以下条件样本：（1）商誉期末余额和商誉减值损失发生额同时为零的样本;（2）在样本区间内受到ST、？觹ST处理的样本;（3）所有金融类上市公司;（4）数据缺失的样本。最终，得到9 660个观测值，其中有1 705个观测值确认了商誉减值损失。为避免极端数值的影响，本文对所有连续型变量在上下各1%分位进行了缩尾处理。本文样本基础数据来自于同花顺（iFind）金融数据库，其他数据均来源于国泰安（CSMAR）数据库。文中所有分析过程采用Stata15和Excel软件完成。

（二）变量定义

本文参照前人做法，选取了相关指标对商誉减值影响因素进行分析。

1.商誉减值风险。分别从以下两个角度衡量商誉减值风险。第一，商誉减值率（GWL），用t期商誉减值损失额除以t期初商誉余额。第二，商誉减值虚拟变量（GWD），用当期是否发生商誉减值来衡量。

2.政策预期（Newex）。由于2018年财政部会计准则委员会专家提议变更商誉后续计量准则，因此，当年份为2018年时，政策预期（Newex）取1，否则为0。

3.盈余管理动机（EMM）。参考卢煜等[6]的做法，将盈余管理动机分为“大洗澡动机”和“盈余平滑动机”，当扣除商誉减值前总资产报酬率（T_ROA）小于0，且其变动值小于所有负值的中位数时，上市公司存在“洗大澡动机”，Bath取值为1，否则为0;当扣除商誉减值前总资产报酬率（T_ROA）大于0，且其变动值大于所有正值的中位数时，上市公司存在“盈余平滑动机”，Smooth取值为1，否则为0。

4.控制变量及分组变量。参考以往商誉减值相关文献，本文选择管理层权力（Power）、独立董事比例（Ind）、分析师关注（Analyst）、企业上市年份（Ipo_age）、企业成立年份（Age）、成长性（Growth）、大股东持股比例（Shareholder）、经营活动现金流量（CFO）、上市公司总市值（Ln Tmvale）、上市公司资产负债率（Lev）、期末总资产（Ln Size）、上市公司期初商誉（Ln GW）作为控制变量。为了验证主解释变量在不同样本的表现，选择市场化水平（MI）、产权性质（SOE）和审计机构（Big4）作为分组变量。

变量定义见表1。

（三）模型构建

为了验证本文的假设，构建模型1和模型2进行研究：

GWDi，t=α0+α1Newexi，t+α2EMMi，t+α3Newexi，t×

EMMi，t+α4Poweri，t+α5Indi，t+α6Analysti，t+α7Ipo_agei，t+

α8Agei，t+α9Growthi，t+α10Shareholderi，t+α11Cashflowi，t+

α12Ln Tmvalei，t+α13Levi，t+α14Ln Sizei，t+α15Ln GWi，t+

∑Industry+∑Year+εi，t （1）

GWLi，t=α0+α1Newexi，t+α2EMMi，t+α3Newexi，t×

EMMi，t+α4Poweri，t+α5Indi，t+α6Analysti，t+α7Ipo_agei，t+

α8Agei，t+α9Growthi，t+α10Shareholderi，t+α11Cashflowi，t+

α12Ln Tmvalei，t+α13Levi，t+α14Ln Sizei，t+

α15Ln GWi，t+∑Industry+∑Year+εi，t

（2）

由于樣本被解释变量的大部分观测值为0，样本不符合常规的正态分布，因此对模型1采用Logit模型，模型2采用Tobit模型对商誉减值的经济影响因素进行分析。同时，为了避免行业差异和不同年份宏观经济因素对结果的影响，设置了行业和年度虚拟变量。

四、实证结果分析

（一）描述性统计分析

表2是主要变量的描述性统计分析结果。从中可以看出，发生商誉减值损失的样本占总样本的18%。商誉减值规模的最大值为1，说明有些公司当期商誉减值损失额已经占到了期初商誉原值的100%;均值为0.04，说明此类公司占比较小。政策预期的均值为0.13，说明受政策预期影响的样本数量约占总样本数量的13%。从盈余管理动机来看，存在“洗大澡动机”和“盈余平滑动机”的样本数量分别占到总样本的4%和26%。

（二）回归结果分析

1.政策预期、盈余管理动机对商誉减值影响分析

表3的回归结果显示，政策预期与商誉减值虚拟变量（GWD）、商誉减值规模（GWL）均在1%的显著性水平正相关，即政策预期会增加上市公司商誉减值可能性和商誉减值规模。在盈余管理动机方面，被解释变量与“洗大澡动机”（Bath）在1%的显著性水平正相关，说明具有“洗大澡动机”的公司更容易发生商誉减值风险，验证了H1a的正确性;但被解释变量与“盈余平滑动机”（Smooth）的相关性不显著，H1b没有得到验证。此外，从政策预期与盈余管理动机的交互效应来看，政策预期与“洗大澡动机”的交互效应在1%的水平显著为正，而政策预期与“盈余平滑动机”的交互效应在1%的水平显著为负，说明政策预期会扩大“洗大澡动机”对公司商誉减值风险的正向影响，而降低上市公司通过商誉减值的方式进行盈余平滑管理的概率。没有完全验证H2，可能的原因在于，2018年上市公司财报公布前，财政部会计准则委员会专家提议将商誉后续计量准则由减值改为摊销，上市公司管理层担心计提商誉减值这一准则弹性机制不再存在，因此选择一次性足额计提商誉减值损失，即增加了上市公司“洗大澡”动机，降低了“盈余平滑动机”。

2.商誉减值影响因素的市场化水平异质性检验

为了验证H3，本文将样本分成高市场化水平和低市场化水平两组。回归分析结果如表4所示。政策预期和“洗大澡动机”均在1%的显著性水平对商誉减值风险有正向影响作用，不受市场化水平的影响。“盈余平滑动机”则存在差异化影响，表现为在高市场化水平地区，企业商誉减值风险的“盈余平滑动机”不显著，而在低市场化水平地区，被解释变量与“盈余平滑动机”的相关性在10%的水平上显著为正。从政策预期与盈余管理动机的交互效应来看，政策预期与“洗大澡动机”的交互效应在低市场化水平地区的正向显著性水平更高;政策预期与“盈余平滑动机”的交互效应系数在低市场化水平样本中显著为负，而在高市场化水平样本中不显著。说明与高市场化水平地区相比，低市场化水平地区上市公司的商誉减值盈余管理行为更容易受政策预期的影响，表现为在低市场化水平地区，上市公司更倾向于通过“洗大澡”方式达到商誉减值盈余管理目的，而减少通过商誉减值进行盈余平滑管理的行为，部分验证了H3的正确性。

3.商誉减值影响因素的产权性质异质性检验

为了验证H4，本文将总样本分为国有企业和非国有企业两组样本。所得回归结果如表5所示。政策预期和“洗大澡动机”均在1%显著性水平对商誉减值风险有正向影响，不受产权性质的影响。无论在国有企业还是非国有企业样本中，“盈余平滑动机”的系数均不显著。从政策预期与盈余管理动机的交互效应来看，政策预期与“洗大澡动机”的交互效应系数在非国有企业样本中显著为正，而在国有企业样本中不显著;政策预期与“盈余平滑动机”的交互效应系数在非国有企业样本中显著为负，而在国有企业样本中不显著。说明与国有企业相比，非国有企业的商誉减值盈余管理行为更容易受政策预期的影响，表现为政策预期会提高非国有上市公司通过“洗大澡”方式进行商誉减值盈余管理行为的比例，而降低通过商誉减值进行盈余平滑管理行为的比例。部分验证了H4的正确性。

4.商誉减值影响因素的审计机构异质性检验

为了验证H5，本文将总样本分为四大事务所审计和非四大审计两组样本。所得到的回归分析结果如表6所示。政策预期对商誉减值风险有正向影响作用，显著性普遍较高，且不受外部审计的影响。上市公司商誉减值“洗大澡”盈余管理行为仅在非四大事务所审计样本中显著存在。而无论在四大审计样本还是非四大审计样本中，“盈余平滑动机”的系数均不显著。这说明高质量的外部审计能够降低上市公司通过商誉减值进行盈余管理行为的几率。从政策预期与盈余管理动机的交互效应来看，政策预期与“洗大澡动机”的交互效应系数在非四大审计样本中显著为正，而在四大审计样本中不显著;政策预期与“盈余平滑动机”的交互效应系数在非四大审计样本中显著为负，而在四大审计样本中不显著。说明与接受四大事务所审计的公司相比，接受其他事务所审计的上市公司商誉减值盈余管理行为更容易受政策预期的影响，表现为政策预期会提高非四大事务所审计的上市公司通过“洗大澡”方式进行商誉减值盈余管理行为的比例，而降低通过商誉减值进行盈余平滑管理行为的比例，部分验证了H5的正确性。

五、稳健性检验

本文做了如下稳健性检验。第一，商誉减值率的稳健性检验。在稳健性检验中用t期商誉减值损失除以t期初上市公司总资产的比例乘以100来代替商誉减值率。所得回归结果与主回归一致，验证了回归结果的稳健性。第二，市场化指数用总得分前10名重新分类。所得回归结果显示，政策预期对上市公司商誉减值“洗大澡”盈余管理行为的影响在高低两种市场化水平样本中表现一致，其他方面与主回归结果基本一致。第三，将其他国有企业划分为非国有企业，对产权性质重新分类。再次进行回归，所得回归结果与主回归结果一致，验证了结果的稳健性。第四，审计机构用前六大会计师事务所对样本重分类。回归结果与主回归结果基本一致，结果的稳健性得到验证。

六、结论及启示

本文研究得出以下结论：第一，2018年的政策预期会增加当年商誉减值风险，且不受市场化程度、产权性质和外部审计质量的影响。第二，上市公司主要通过商誉减值进行“洗大澡”的盈余管理行为。第三，政策预期会增加上市公司商誉减值的“洗大澡”盈余管理行为，减少上市公司利用商誉减值的“盈余平滑”行为。第四，与高市场化水平相比，在低市场化水平地区，政策预期对上市公司商誉减值“洗大澡”盈余管理行为的加剧作用更为显著;与国有企业相比，非国有企业更易受政策预期的影响，从而增加上市公司商誉减值“洗大澡”盈余管理行为发生概率，降低上市公司“盈余平滑”盈余管理行为发生概率;与高质量的审计机构相比，被其他审计机构审计的样本更易受政策预期的影响，从而增加上市公司商誉减值“洗大澡”盈余管理行为发生概率，降低上市公司“盈余平滑”盈余管理行为发生概率。在进行了稳健性检验后，本文研究结论依然成立。

据此得出以下研究启示：第一，我国上市公司确实存在通过商誉减值进行盈余管理的行为，且主要表现为“洗大澡”盈余管理行为，监管部门应该着力加大对上市公司该行为的监管力度，制定更为合理的商誉后续计量准则，防止上市公司发生通过一次性计提大额商誉减值进行盈余管理的行为;第二，在准则制定和修改过程中应充分考虑新旧准则过渡阶段的弹性空间，避免出现政策预期加剧上市公司盈余管理行为发生的情况;第三，高市场化水平会减少政策预期的负面效应，因此，国家应加速上市公司市场化水平建设，为上市公司提供更好的制度环境;第四，国有上市公司不易受政策预期的负面影响，说明我国产权性质这一特殊制度优势在发挥作用，金融监管机构应加大对民營上市公司的监管力度，不断规范其资本市场行为;第五，高质量外部审计机构能够降低政策预期的负面影响，中国注册会计师协会等组织机构应继续加强外部审计机构的培养，不断提高会计师事务所的审计质量。

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