信息透明度、公司规模与同行公司经营决策

曾涵彦，张鹏程

（上海对外经贸大学会计学院，上海201620）

一、引言

会计信息透明度的提升，对于公司来说反映了企业目前的状况，又能够影响行业。信息披露代表企业的利益倾向，管理者会通过影响企业的信息披露水平来实现企业的价值目标。提高上市公司的会计信息披露质量和公司透明度是进一步健全资本市场的需要，在此过程中对于同行企业经营决策，信息透明度会产生何种效果是值得研究的问题。

在之前研究中，学者认为提高信息披露的及时性和准确性有利于改善公司价值，体现在以下三个方面：一是增加信息透明度有助于防止和发现盈余操控行为，提高公司治理水平（Yeh等，2014）。二是增加信息透明度有助于降低资本成本，具体的理论路径又可以分为两条分支，其一是提高公司的信息透明度，有利于通过降低不同投资者之间的信息不对称，吸引更多的潜在投资者，增强股票的流动性，来降低股权融资成本（Diamond和Verrecchia，1991;Verrecchia，2001）。其二是提高信息透明度有利于通过降低外部投资者对未来收益的风险水平的预测来降低再融资成本（Handa和Linn，1993;Coles等，1995）。三是增加信息透明度有助于提高资本市场的效率和表现。基于上述分析，本研究拟从会计信息透明度对公司资本支出的影响进行研究，分析同行公司之间信息透明度对经营决策的影响在哪些行业中更为明显。

二、文献回顾

（一）信息透明度与资本支出

本研究将经营决策定义为公司当年的资本支出，资本支出从广义上说，就是企业为获得经营性长期资产所从事的一切投资活动所发生的支出，具体来说，它是指企业从事的除金融投资以外的一切投资支出，如企业在厂房设备新增与更新、并购、合资、研究与开发（R&D）、产品、市场多元化及经营重新布局等方面发生的支出。已有文献衡量企业信息透明度主要采用单一指标和综合指标两类方法。单一指标包括盈余质量指标（Bhattacharya等，2003；Dechow和Dichev，2002；黄政和吴国萍，2014；黎文靖和孔东民，2013）、交易所披露的考核结果（张兵和范致镇，2009；林有志和张雅芬，2007）和分析师预测（叶陈刚和王藤燕，2016；于健南，2010）。综合指标由会计信息透明度、股价信息透明度、内部信息透明度定义而成（杜浩阳，2016）。为了更加客观评价，本研究通过深交所对上市企业信息披露考核结果进行度量。

（二）企业规模与资本支出

企业规模可能影响企业投资行为及效率，原因可归纳为几个方面。第一，规模大的公司相较与规模小公司具有更多的资产和当前现金流及相对较少的投资机会（Anderson and Garcia，2006）。第二，企业规模可直接影响企业的融资约束程度及融资成本，在一个相对不是很完善的制度环境下，除了高超的商业技巧，创业者还需要一定的政治手段促进企业发展，而这些能力正是大公司早已显现出来的（Jovanovic，1982）。第三，同中小企业相比，规模经济使大型企业的融资成本更低（包括直接融资以及间接融资），企业进行融资必须支付交易成本，如信息披露成本、谈判成本、签约成本、执行成本等，其中大部分成本具有固定性质，因此，企业融资中存在一定的规模经济，相对于大企业，中小企业的融资规模比较小，单位融资的交易成本会相对较高（林毅夫等，2009）。

三、理论分析与假设

高信息透明度的财务信息预示着该行业的前景较为乐观。为了获取利润，同行公司可能会扩大高需求的能力，或者投资房地产和新设备以提高生产效率。如果同行公司追随高信息透明度公司的投资决策，那么当他们看到高信息透明度的公司这样做时，他们可能会过度投资，产生资本支出。那么在一个公司中，何时会以较高的信息透明度对外披露，本研究从资本支出的角度出发，提出假设：

H1：当报告期间是高信息透明度时公司具有较高的资本支出。

一方面，一旦观察到高信息透明度公司的财务状况，同行公司就可以采取行动推出新产品并投资于研发项目，以保持或改善长期竞争地位或追随高信息透明度公司的研发策略。如果同行公司专注于长期产品市场表现，那么他们的投资可能会比信息透明度低的情况更多。另一方面，与资本化的固定资产投资不同，研发支出会立即支出，所以当公司具有高信息透明度时，可能处于研发等相关投入减少。

H2：公司规模对公司的资本支出的影响呈正相关。

首先，公司越大越有可能在经营决策上产生更多资本支出。其次，较小的同行公司更可能模仿较大的高信息透明度公司的策略，而较大的公司则警惕地观察可比规模公司的运营情况。因此，如果同业公司的规模与高信息透明度公司的规模相当或更小，那么同业公司的决策更有可能受到其他公司披露信息的影响。

四、数据来源

（一）研究样本及数据来源

本研究对象为不同行业之间信息透明度对公司资本支出的影响，确定研究样本后，现以2011—2018年作为样本区间，保留连续八年都存在公司且能够在深交所得到的信息披露结果，保留了各个行业的数据后确定了930个上市公司样本，最终得到7 440个观测值。本研究财务数据主要来自国泰安数据库（CSMAR）以及深交所对上市企业信息披露考核结果进行度量。为了消除极端值的影响，现对所有的连续变量进行1%及99%的Winsor处理。

（二）变量选取与解释

表1 变量定义及说明

（三）研究设计

为检验假设1信息透明度对经营决策中资本支出的影响，构建模型1:

其中，DECISION为经营决策，本研究使用资本支出衡量公司经营决策，Tran为信息透明度，其余为控制变量，α为常数项，β为各指标变量的估计系数，ε为随机误差项。

为了检验假设2公司规模与资本支出的关系，构建模型2：

其中，Size为公司规模，其余参数的设置同模型1。

为检验信息透明度对公司规模与资本支出调节作用，构建模型3：

其中，Tran*Size是信息透明度和公司规模的交乘项，其余参数的设置同模型2。

五、实证分析

（一）描述性分析

如表2变量的描述性统计结果显示，会计信息透明度均值为3.13，说明总体而言，深交所主板上市公司的信息披露质量较好；公司总资产的自然对数（Size）均值为22.00；2011—2018年深圳交易所主板上市公司的资产收益率（Roa）均值为4%，相比已有研究中先于2018年的研究区间有所增加，说明深交所主板上市公司的盈利能力在近几年有进一步改善；毛利润（GP）为31%；资产负债率（LOAR）均值为39%，产权比率均值为91%，意味着企业股东的资本与偿还债务人提供的资本较为合适，对债务人来说是安全的借款；以上统计结果与已有研究基本一致。

表2 主要变量的描述性统计

表3报告了资本支出和信息透明度之间的皮尔森相关系数。从表3中分析发现，所有变量之间具有较强的相关关系，符合进一步研究的要求。其中，资本支出和透明度指标、公司规模、资产收益率、资产负债率和产权比率存在显著正相关，与毛利润显著负相关，符合基本的研究假设，初步说明研究中信息透明度越高的企业，资本支出会更多，规模更大的企业，资本支出更多。

表3 Person检验

（二）回归结果分析

1.全样本回归分析

本研究选择930个上市公司样本2011—2018年的相关数据，运用Stata检验信息透明度对企业资本支出及对同行经营决策的影响。通过检验选择固定效应模型进行回归分析。表4的三个模型中，模型1是方程（1）的回归结果，可以看出，信息透明度与资本支出呈现正相关关系，结果支持了假设1，可见，报告当期高信息透明度的公司会做出更多经营上增加资本支出的决策，企业的信息透明度会增加资本支出的影响，可见，在中国企业中，适当分析行业所处阶段和其他公司支出情况，公司自身盲目发展可能会产生投资过度或投资不足，通过研究其他公司信息披露的资料，有利于缓解自身经营决策错误。因为这种代理冲突造成的信息透明度可以帮助企业更准确有效评价发展情况，从而减少自身经营决策错误。模型2是方程（2）的分析结果，模型2是在模型1的基础上加入了调节变量（Size），公司规模和企业资本支出呈现显著正相关的关系，结果支持了假设2。模型3是方程（3）的分析结果，模型3是在模型2的基础上加入了自变量与调节变量的交互项（size*tr），在全样本回归中加入交互项后并不显著，拒绝假设3。由表4分析可知，调节效应不显著，以下将使用模型2进行分行业研究。

表4 各模型回归结果

2.分行业回归结果

表5是模型2的回归结果，解释变量为会计信息透明度（Tran）、企业规模（Size）。在前4列中，首先，第（1）列是对全行业的回归结果，可以看出会计信息透明度（Tran）的系数为0.068，在1%水平下显著，（2）-（5）列是按行业的不同分样本进行回归。第（2）列制造业结果显示，会计信息透明度（Ta）的系数为0.095，在1%水平下显著；第（3）列是交通运输、仓储和邮政业的结果显示，会计信息透明度（Ta）的系数为0.237，在10%水平下显著；第（4）列是住宿、餐饮业结果显示，此行业中信息透明度（Tran）不显著；第（5）列是房地产结果显示，会计信息透明度（Tran）的系数为-0.0589，在1%水平下显著，说明在房地产行业信息透明度越高的公司资本支出反而越少，符合房地产竞争激烈、投入大的特点，具有更强的严密性。无论采用对哪个行业的分样本进行回归，企业规模的系数均在1%水平下显著，表明公司规模越大，资本支出将会越多。以上结果部分支持假设1、2。

通过分行业可知，制造业、交通运输业更符合假设1、2，为了进一步细分行业，找出同业公司之间的关系，本研究将进一步从制造业细分行业出发进行分析研究，为此将在制造业中选取不同类别且样本量充足的行业进行。

表5 分行业回归结果

对样本中制造业细分行业进行分类，选取了样本量较大且行业特点明显的几个细分行业进行分析。由表6结果可知，制造业中不同细分行业的信息透明度不同，对于化学原料和制品行业、通用设备行业，信息透明度越高资本支出越多，更有可能做出积极的投资方式，同时随着公司规模的增大也会进一步增加资本支出比重；计算机、通信及电子设备行业处于还在高速发展的行业，从中可以看出信息透明度没有在10%的水平上显著，但t值接近10%水平，说明高新技术产业的发展还处于激烈竞争，同行之间较难通过高信息透明度去判断同业公司的现状，进行投资决策更多需要依靠自身发展需要。其他行业如医药、专用设备和电气机械一定程度上处于成熟产业，并且具有一定的垄断和管制的行业特点，不易通过信息透明度来发现同行公司经营决策的特点，但与之前相同，公司规模越大，越容易发生资本支出。

表6 制造业细分回归结果

六、稳健性检验

由于年报于次年发布，信息透明度指标无法及时反应当年情况，研究认为当期愿意在报表中进行高信息透明度的公司在当期会更多的向市场传递信息，并不存在信息的滞后性，市场会根据企业和同行公司之间的信息公告及时发现有用的信息。但是为了缓解信息透明度滞后的潜在不确定性，在稳健性检验过程中，将信息透明度做滞后一期处理，如模型（4）中所示，将信息透明度（Tran）进行滞后一期，认为只有当评级结果出现后，同行企业才会做出反应。处理回归结果如下表7，发现结果与之前未滞后结果一致，因此，一定程度解决了变量时间选取不准确的问题。

表7 透明度滞后一期回归结果

七、结论

本研究以2011—2018年深圳证券交易所上市公司为研究样本，以深交所对其上市公司的信息披露质量考核评级作为公司信息透明度的代理变量，从资本支出的角度，考察了信息透明度对公司经营决策的影响。最终研究发现，在不同的大行业分类下，信息透明度对大部分行业具有显著的正面影响，对房地产行业具有显著的负面影响；在制造业细分的分析中，信息透明度对化学原料和制品行业、通用设备行业有正面影响。然而，信息透明度对以市场价值衡量的公司价值并没有随生命周期的变化而呈现出显著性和稳定的影响。以上结论部分证明了本研究的理论假设，即信息透明度对公司价值的影响受到生命周期的制约，随着公司规模的扩大，资本支出也趋于增大并具有显著性。本研究进一步丰富了信息披露对公司外部和内部影响的相关文献和研究，在理论上对经营决策和信息披露具有一定的补充。上市公司应结合公司自身发展阶段选择适当的信息披露方式，不同行业公司也应该结合自身行业特点，合理利用其它公司信息披露，做出更为合理的经营决策，保证资本支出更加符合企业利益。