创业投资对实体经济贡献的测度：滞后与结构效应

谷方杰，张文锋

(1.大连海洋大学经济管理学院，辽宁 大连 116023;2.大连海洋大学海洋法律与人文学院，辽宁 大连 116023)

0 引言

当前，中央正在着力实施创新驱动发展战略，加快供给侧改革和结构调整转型发展。创业投资作为高能资本，是缓解企业创业难、融资难、发展难的必要手段，也是扩大直接融资促进实体经济发展的有效途径，对 “三创” (创新、创业、创造)均有重要的拉动作用。创业投资是指专业资本家投入到新兴的、能够迅速发展的、具有市场竞争潜力的企业中的一种权益资本[1]。因此，促进创业投资是落实国家战略的必然要求。

首先，创业投资极大地促进了技术创新。一方面，创业投资为企业技术创新提供资本源泉。在科技创新的框架中，以科学发现为前端，以科技创新成果实现产业化为后端，就会明确对资金的需求以及投资的主体，即处于不确定性很大，并且收益具有公共性的科学发现阶段，政府会成为投资主体；而处于风险较小，并且收益收敛于私人投资者的产业化阶段，则民间资本会成为投资主体[2]。相比而言，从技术孵化到实现产业化阶段，对资金的需求极为迫切，创业投资往往集中于该领域，从而推动了科技创新发展。另一方面，创业投资主要以企业为依托，通过以市场为导向的高新技术体系来构建。除了资金，创业投资还将关键技术、企业管理以及营销策略等方面融入企业中，提供相应的增值服务，从而实现资源整合，发挥企业的主体作用，获得创新价值。

其次，创业投资加速科技成果转化和产业化，能够有效发挥市场配置创新资源的决定性作用。创业投资加速实现创新科技成果产业化，培育并发展了一批国际竞争力较高的创新企业与新兴产业，对经济社会贡献巨大。美国创业投资协会 (NVCA)的数据显示，创业投资企业所创造的GDP占全美GDP的21%，其中，创业投资企业提供的岗位数量占私人雇佣提供岗位总数量的11%。

最后，创业投资助力培育战略性新兴产业。创业投资与战略性新兴产业的培育与发展密不可分，实践表明，创业投资是支持创新型企业发展的专业金融形态，引导社会资本集中配置于具有先导性、战略性的新兴产业。正是由于创业投资的介入，半导体、网络、生物技术、医疗设备和清洁技术等行业发展迅速，引发了技术创新浪潮，高新技术在竞争中不断被研发，继而产业化。

1 相关文献综述

创业投资作为一种专门的融资中介，通过资金支持和咨询服务支持科技企业的创新活动，Hellman 等肯定了创业投资对技术成果商业化的贡献[3]。Bettignies强调创业投资对科技企业创新战略的推动作用[4]。国外学者对这一推动作用的具体影响展开分析，形成了摇钱树和建设者两派主要观点。

摇钱树观点认为，创业投资善于判断市场行情，他们能在正确的时间点投资科技公司，在合适的时间达到上市或出售的目标，以便回笼资金重新投资于新的科技项目[5]。创业投资公司的上述能力和他们的关系网络使其有意投资发展良好、创新战略完善的科技企业，以便迅速获利[6-7]。由此得到创业投资仅能服务于少数科技企业，部分缓解科技企业外源融资成本的结论[8]。

建设者观点认为，创业投资重视投资公司的商业化战略，也注重投资对象吸收能力的培养，即吸收和利用新知识的能力。吸收能力在研发活动中有潜在的两层意思，一是通过科技研究直接产生新知识，二是识别、评估和吸收外部各种形式的诀窍，以更好地服务未来创新活动。整合企业内外知识的能力成为创新成功的关键因素，创业投资公司、大学和研究机构被共同视为建立吸收能力的关键变量，一旦具备这种能力，创新过程将变成公司持续的竞争优势[9]。Kortum 等系统分析了创业投资对科技创新活动的影响，他们以美国20个产业30多年专利发明的波动和创业投资的兴衰为数据来源，试图通过回归分析寻找两者间的因果关系。实证结果显示，创业投资相较于其他金融中介更能推动科技创新活动，创业投资资金仅占R&D总经费的3%，对产业创新的贡献度高达15%[10]。为了突出创业投资资金在创新活动中的高效，Rin等将公共资助和创业投资同时加入回归模型做比较分析，发现创业投资对科技企业吸收能力的培养具有推动作用，使注资企业更专注于研发活动；相反，公共资助缓解了科技企业的融资约束，并未构建科技企业的吸收能力。创业投资在推动科技创新活动时作用显著，但仍然不能掩盖其局限性[11]。当一国的公募市场不够健全时，创业投资资金的退出渠道不畅通，将降低创业投资公司投资科技企业的热情[8]。金融发展滞后，阻碍创业投资资金进入科技企业，是形成融资约束、造成经济体间收入差距的直接原因，创业投资资金的正常运转在这一微观金融到宏观经济的传导机制中意义重大[12]。

创业投资在美国取得成功后，许多国家都渴望借鉴美国的成功经验，促进本国科技企业发展。金融体系不够完善的现状使新兴经济体无法充分发挥私人创业投资资本的 “公司建设者”功能，处于初创期的科技企业融资约束趋紧。许多国家试图采取政府资助创业投资的方式推动科技创新，降低高企的外部融资成本[13]。

一般而言，经济活动包括实体经济和创业投资，但实体经济和创业投资的划分在经济学理论上并没有严格的界定，有关两种经济的论述最早可以追溯到萨伊的 “货币面纱论”，他认为货币经济与实体经济是相互分离的，货币只是起到短暂的交易媒介作用，是遮挡在实体经济之上的 “面纱”，界定了实体经济和货币经济的概念[14]。马克思在 《资本论》中详细描述了虚拟资本[15]，之后，凯恩斯将整个经济体系划分为 “实体经济”和 “符号经济”两部分[16]。国内经济学者黄群慧指出，实体经济是人类社会赖以生存和发展的基础，也是物质财富的基础，是社会生产力的集中整合，也是社会财富和综合国力的体现[17]。

米建华等比较了我国创业投资发展与技术创新、经济增长之间的关系，并以20个省市为例进行了实证研究[18]。谢琳等对创业投资与经济增长的关系进行研究，通过Granger 因果检验后发现，创业投资是经济增长的 Granger 原因，而经济增长并不是创业投资的Granger 原因[19]。丁涛等基于南京 2003—2012 年创业投资和区域经济增长的相关数据及灰色关联分析模型，分析了创业投资地区指数、创业投资机构数量以及创业投资总额三个因素与区域经济增长相关的各主要指标之间的关联度[20]。王兰芳等选取专利、申请数量和专利质量、有效专利数等衡量企业创新绩效，研究结果表明创业投资显著促进了创新绩效[21]。张俊芳等以中国21个省、市、地区为研究样本，通过Granger因果检验、面板数据与联立方程模型，实证检验了风险投资、区域创新能力以及经济增长三者间的关系[22]。白素霞等研究了创业投资的运作机制，通过构建联立模型分析并论证了创业投资可以有效促进企业技术创新和创业能力提高，同时利用DEA投入产出模型，测算了京沪深杭四个城市的创业投资效率[23]。

上述文献表明，从创业投资对经济增长的研究来看，大都集中于经济增长本身，较少展开对实体经济的研究，尤其是对实体经济进行分层研究。本文通过创业投资对各层次的实体经济展开分析，为揭示创业投资的机理和作用提供理论和实践支撑，对进一步推动创业投资促进实体经济发展提出政策建议。

2 中国创业投资的发展现状

总体而言，在新一轮的全球经济周期中，创业投资仍然保持着较高的创新活力。

2.1 总量与规模

2018年，全球主要国家的创业投资市场仍然保持着较高的活跃性，行业机构数和管理资本量等多项指标均达到历史最好水平。

从全球范围来看，美国的创业投资规模仍在全球占据主导地位，募集资本占全球募资额的66%。2018年，美国共有1047家创业投资管理公司管理着1884只基金，机构总量2931家，增幅8.9%；管理资本规模同比增长14%，达到4030亿美元，占GDP总量的1.97%。中国创业投资市场的规模不断扩大，据统计，创业投资管理机构的数量共计869家，而创业投资基金总数为1933只，专业的创业投资机构总量为2800家，增幅22.0%；管理资本规模同比增长3.5%，达到9179亿元，占GDP总量的1.02%。中美两国的创业投资总量变化趋势如图1所示。

欧洲地区创业投资机构超过600家，管理资产规模约400亿欧元；韩国创业投资发展创下自2008年以来新高，共有133家风险投资企业管理807只基金，注册资本达25623.4亿韩元。

2.2 投资总体情况

2018年，在近15300宗交易中，全球创业投资总额为2540亿美元，达到历史峰值。美国创业投资企业投资额占全球投资总额的比重为51%，其中，有8948家企业获得了1310亿美元的融资。中国同期投资527.2亿元，投资项目数2740项，与美国存在一定差距 (见图2)。

其他地区，如欧洲创业投资总额增至82亿欧元，是历史最高水平；获得投资的公司增至855家，其中90%以上是中小企业。韩国全年投资项目达到1399项，投资金额共计34249亿韩元，创下历史最佳水平。

图2 中美两国当年投资情况对比 (2010—2018年)

2.3 投资行业特征

科技型企业一直是创业投资的主要对象，从全球范围来看，创业投资所投科技型企业占比80%以上，这一比例在以色列更是高达90%以上。截至2018年第一季度，全球约有300家独角兽企业，其中中美两国居多，都有创业投资身影。中国独角兽企业达到131家，共有147家创业投资机构参与了独角兽企业的早期投资。

2018年，美国软件行业持续吸引着创业投资活动的最大份额，投资对象和投资金额分别占总量的36%和42%；其次是生命科学领域，共投资1230多家公司，资金超过230亿美元，投资对象和投资金额分别占总量的18%和15%。相比而言，中国创业投资的投资类型较为分散。2018年投资领域最多的行业也是软件与网络行业，投资金额占比20.4%；生物科技与医药保健类合计投资占比15.3%，均小于美国投资占比 (见表1)。同时，对人工智能、数字化经济和绿色经济等领域的投资不断增加，2018年投资金额占比分别达到12.23%、10.46%、7.81%。

表1 按行业统计的投资金额占比 (2018年) 单位：%

2.4 投资阶段特征

从全球范围来看，创业投资发达的国家及地区投资于早前期 (包括种子期、起步期)的项目占比均超过80%。例如，2018年美国种子期项目占比42.0%，欧洲种子期项目占比29.0%，韩国种子期项目占比44.6%，以色列种子期项目占比超过50%。

近年来，我国积极引导促进创业投资行业早前期投资。2018年，多项政策被细化落实，例如，为了引导投资阶段前移，财政部和税务总局联合制定了天使投资税收抵扣的优惠政策。调查数据显示，2018年，项目早期阶段投资比例有所上升，其中，种子期、起步期的占比分别为10.94%和32.96%，项目占比分别为24.1%、40.3%，均明显高于往年 (见图3)。

图3 中美创业投资阶段对比 (投资项目数占比)

2.5 退出总体情况

创业投资生命周期的关键就在于是否存在健康的退出环境。从全球范围来看，并购退出是创业投资最主要的退出方式。

2018年，美国投资企业中共有85家上市，779家通过并购退出，从首次投资到退出的平均持有时间为6.5年。相比而言，中国创业投资亏损项目占比更高，项目平均持有时间更短，更愿意选择上市退出。2018年，中国创业投资行业共披露了704个退出项目情况，其中，共有125家投资企业上市，占比16.2%；218家通过并购退出，占比31.0%；全行业退出项目亏损占比45.9%。受资本市场股指下挫的影响，2018年，并购退出的项目回报率1.3倍，均较2017年大幅下降。行业年均回报率31.1%，项目平均持有时间为4.7年。

3 中国创业投资对实体经济的贡献测度

3.1 模型构建

本研究在柯布-道格拉斯生产函数基础上引入创业投资变量，即：

Y=ALαKβVCγμ

(1)

其中，Y为实体经济，A为全要素生产率，L为投入的劳动，K为投入的资本，VC为创业投资，α为劳动力产出的弹性系数，β为资本产出的弹性系数，γ为创业投资产出的弹性系数，μ为随机干扰项。

3.2 变量选取

本文选取以下变量：①Y，实体经济；②K，经济运行系统中总共使用的资本量，用资本存量净额来衡量；③L，经济系统中总共投入的劳动量，主要选取各年度从业人员数量来衡量；④VCI，用当年的投资额来度量。

3.3 数据来源

不同层次的实体经济数据、各年度从业人员数量来源于相关年份 《中国统计年鉴》 《中国统计摘要 (2019)》、历年统计公报、Wind资讯数据。资本存量数据根据张军的研究计算整理得到[24]。VC数据主要来自每年的 《中国创业投资发展报告》[25]。

3.4 实体经济的滞后效应检验

(1)单位根检验。自然对数的实际GDP为lnYt，创业投资为lnVCt，在对lnYt和lnVCt进行一次差分后，得到的序列分别记作DlnYt和DlnVCt，之后对时间序列进行ADF检验，如表2所示。由表2可知，lnYt和lnVC不是平稳序列，但经过一阶差分后消除了单位根，成为平稳序列，换言之，序列DlnYt和DlnVC同为一阶单整序列。

(2)协整检验与误差修正模型。虽然lnYt和lnVCt是非平稳序列，但二者可能存在反映变量间

表2 各时间序列的单位根检验

的长期稳定关系的线性组合，这种稳定关系就是协整关系。协整检验和估计主要采用的是极大似然迹检验和估计以及EG (Engle-Granger)两步法。只存在两个时间序列时，只有一个线性的协整关系，在这种情况下，EG两步法非常适用。前文对序列进行单整检验后可知，lnYt和lnVCt同为一阶单整序列，并且符合协整检验的前提条件，因此本文选择EG两步法。在运用最小二乘法估计序列的长期线性均衡关系之后得到：

lnYt=8.432+0.587lnVCt

(1)

(17.434) (19.643)

R2=0.932，F=343.947

其中，括号内数据为t的统计值。回归结果显示，原来的拟合优度以及修正后的拟合优度均较高，回归结果令人满意，同时各项检验参数显著不为零，F统计量的数值达到343.947，表明回归方程显著成立，并且统计性质良好。如果序列lnYt和lnVCt存在协整关系，那么回归后的残差序列εt就应当具有平稳性。

对序列εt做单位根检验后可得：

△εt=-0.364εt-1+0.191△εt-1

(2)

(-4.432) (3.089)

ADF值为-2.661，小于5%显著性水平的临界值-1.948，说明残差项不存在单位根，是平稳序列，也就是说1978—2018年，创业投资与经济增长存在唯一的协整关系。根据Hendry的建模方法，在选定4阶的滞后变量，对不显著的变量进行逐一排除后得到：

DlnYt=0.264-0.148DlnVCt+0.382DlnVCt-2-0.323ECMt-1

(3)

R2=0.952，D.W=1.982，ECMt-1=lnYt-1-7.732-0.649lnVCt-1

由模型 (1)可知，从长期看，创业投资对GDP的弹性为0.649，也就是说创业投资每增长1个百分点，GDP将增长0.649%，说明创业投资对GDP的带动作用十分显著；由模型 (3)可知，误差修正项系数为-0.323，符合负反馈修正机制，同时，对偏离长期均衡的调整幅度较大，为32.3%，也就是说，上年度的GDP和创业投资的非均衡误差以31.7%的比率对本年度的GDP增长率进行修正。我们还可以从模型 (3)中看出，创业投资对GDP的短期弹性为0.234 (-0.148+0.382)，说明创业投资对GDP的长期弹性远大于短期弹性，也就是说短期的作用和效果不大。原因在于物质和人力资本的效率提高，创业投资的生产力作用才得以发挥，而在短期内，物质和人力资本效率无法迅速提高，创业投资效果也就没那么快体现出来；另一方面，创业投资对GDP的长期影响要比短期影响更大，这就意味着制定长远的创业投资战略才是企业的必然政策选择。

(3)Granger因果检验。在进行 Granger因果关系检验之前，本文已采用相关分析方法对创业投资和经济增长之间的关系进行了简单判断。根据1978—2018年的相关数据，对两个变量之间的相关系数进行测算，测算结果为0.972，而滞后一期的相关系数为0.837，说明两个变量之间的关系紧密，但并不能判断出这两个变量之间是否存在显著的单向或双向因果关系。为了深入研究两个变量之间的因果关系，本文采用Granger因果关系检验法进行检验，结果见表3。

表3 创业投资与经济增长的Granger检验结果

由于创业投资和经济增长序列不是平稳时间序列，而且二者都存在增长的趋势，因而需要先对原序列进行平稳转换之后，再进行Granger因果关系检验。由表3可知，当变量滞后期等于1期或大于5期时，二者之间不存在因果关系，而当变量滞后期为2～5期时，检验结果不变，换言之，在第一个原假设下，统计量对应的P值>0.05，因而接受 “经济增长率不是创业投资增长率变化的原因”这一原假设；在第二个原假设下，统计量值对应的P值<0.05，所以拒绝 “创业投资增长率不是经济增长率的原因”这一原假设。根据Granger因果关系检验结果，创业投资增长率与经济增长率之间存在显著的单向因果关系。

(4)脉冲响应函数分析。图4是在VAR模型的基础上，运用渐进解析法进行模拟的脉冲响应函数曲线，横轴为响应函数的追踪期，总共10年，纵轴为因变量对解释变量的响应程度；实线表示响应函数的测算值，虚线表示响应函数值加或减两倍标准差的置信区间。

图4 脉冲响应函数曲线

由图4a可知，创业投资对GDP信息的一个标准差扰动响应波动较大，但调整幅度较小，呈现出稳定的、持续时间较长的正向响应。这就意味着GDP与创业投资之间联系紧密，GDP的增长能够有效促进创业投资增长，而且属于一种长期性联系。由图4b可知，在短期内，GDP对创业投资信息的标准差扰动的响应水平较低；但从长期看，创业投资对GDP的正向拉动影响存在稳定长久的特点。这也证实了协整的实证结果，表明GDP增长与创业投资之间的长期紧密关系，意味着政府应更加倾向于制定长期的创业投资政策，这样才能将创业投资科学有效地转化成生产力，从而实现经济产出。

(5)方差分解：贡献分析。方差分解与脉冲响应函数分析存在不同，方差分解是能够提供描述系统动态的方法，原理是通过将系统的均方误差进行分解后，再分析每个结构冲击对内生变量变化的贡献程度。本文的模型符合平稳性条件，因而方差分解模型采用近似的相对方差贡献率 (RVC)：

i，j=1，2，…，k

(4)

图5所示为各变量对实际GDP和创业投资贡献率的合成图，横轴表示冲击作用的滞后期间数，为10年；纵轴表示不同滞后期各变量的贡献率。由图5可知，如果忽略实际GDP自身的贡献率 (自我累加效应)，那么创业投资对实际GDP的方差贡献率会非常突出，特别是在5年之后，创业投资贡献率就会超过GDP的自我累加效应，但此时实际GDP的贡献率不高，这与我们的协整检验结果基本一致，意味着创业投资的产出效应十分显著。

图5 创业投资对实际GDP的贡献率

3.5 实体经济的结构效应检验

(1)实体经济的分解。对于我国货币层次的分类形式，本文主要参考黄群慧[26]提出的有关实体经济的三层次分类框架，如图6所示。第一层次R0为制造业，这一层次是实体经济的核心部分，也是最为狭义的实体经济；第二层次R1主要包括R0、农业、建筑业以及不包括制造业在内的其他工业；第三层次R2主要包括R1、批发和零售业、交通运输仓储和邮政业、住宿和餐饮业，以及不包括金融业、房地产业在内的其他服务业，这就构成了实体经济的全部内容。

图6 实体经济分类框架

由表4可知，实体经济在国民经济中的占比逐渐下降，尤其是传统意义上的实体经济R1降速最快，2011—2017年就下降了近8.1个百分点；同时，实体经济R0占比也下降了近2.2个百分点，实体经济R2下降了近3.1个百分点。

表4 实体经济发展规模

在第一层次的实体经济条件下，Hausman检验结果显示，在1%的置信水平下，不接受随机效应和固定效应无差异这一原假设，选择固定效应模型，回归结果见表5。由表5可知，L的系数为0.41，P值为0.044，也就是说就业率对GDP存在显著正向影响，就业率提高能够加快实体经济增长速度。同时，一国的资本形成占GDP的比重与经济增长之间呈显著正相关，说明资本形成每增加一个单位，就会拉动0.28个单位的经济增长。可以看到，VC对经济增长的系数为0.34，带动经济增长的作用更大，统计结果较为显著。

在第二层次实体经济中，根据Hausman的检验结果，在1%的置信水平下，不接受随机效应和固定效应无差异的这一原假设，选择固定效应模型，回归结果见表6。其中VC对实体的影响显著为正，其他变量均不显著。

表6 实体经济R1的面板回归结果

在第三层次实体经济中，根据Hausman的检验结果，在1%的置信水平下，不接受随机效应和固定效应无差异这一原假设，选择固定效应模型，回归结果见表7。其中，控制变量中的行业 (Iot_industry)和网络属性 (Individuals_internet)变量对GDP的影响显著为正，其他变量均不显著。

表7 实体经济R0的面板回归结果

(2)稳健性检验。值得注意的是，创业投资和实际产出之间可能会产生内生性问题。一方面，创业投资水平能够提高产出水平，使经济增长；另一方面，一个地区的经济增长越快，那么对应净值就越高，从而越有助于人们选择更多的创业投资，创业资本水平可能就越高。此外，为了解决内生性问题，我们将滞后1期和滞后2期的创业投资作为解释变量来进一步研究创业资本对实体经济的影响。

表8为稳健性检验结果，可见滞后1期创业投资对应的系数仍显著为正，说明创业投资对实际产出有促进作用。此外，创业投资对经济增长的影响可能会持续，也就是说当期创业投资既会对当期经济增长产生影响，也会对未来几期的经济增长产生影响。由于样本数据量有限，我们先假定新社会资本对实体经济增长影响的持续时间为两年，可以发现，创业投资对应的系数显著为正，这意味着创业投资对实体经济具有稳健的促进作用。更为重要的是，创业投资对第三层次的实体经济的系数最大，表明对其影响最为显著，滞后期越长，创业投资的功效越显著。

表8 稳健性检验

4 结论与政策启示

本文利用1978—2018年相关数据，对创业投资与经济增长的关系进行实证分析，并检验滞后与结构效应，研究发现：

(1)GDP和创业投资虽然并不是平稳序列，但二者存在长期且稳定的均衡关系。回归结果显示，创业投资对GDP的长期弹性为0.649，说明创业投资对GDP增长起到非常明显的带动作用。衡量创业投资和GDP的短期波动关系的变量 (ECM)表明，创业投资对GDP的长期弹性要大于短期弹性，原因在于创业投资的效果需要经过长时间才能体现出来，而且创业投资对GDP的带动作用需要经过中间过程的转化。因此，采取希望通过提高创业投资总量使当期GDP有所提高的短期政策并非是行之有效的。

(2)创业投资对经济增长具有十分重要的促进作用，但经济增长对创业投资的贡献不显著，同时创业投资对经济增长的作用不会在短期内体现。由于国家创业投资主要集中在基础研究、前沿以及重大共性关键技术研究等领域，导致成果转化周期较长，产生了创业投资对经济增长的滞后效应。因此，在扩大创业投资时，既要包容创业投资的滞后性，避免短视行为，又要利用创业投资的时效性，提高使用效率。

(3)一方面，从脉冲响应函数的分析看，即使GDP对创业投资的响应存在短期波动，但仍然存在正向且稳定的长期响应，这就意味着GDP和创业投资两个变量之间存在长期紧密的关系，因此，应选择长期的政策措施，以确保创业投资对GDP的长期正向带动作用；另一方面，从方差分解看，创业投资对实际GDP的方差贡献率十分可观，特别是在5年之后，创业投资贡献率已超过GDP的自我累加效应。

(4)在第一层次的实体经济条件下，VC对经济增长的促进作用较大。在第二层次实体经济中，VC对实体经济的影响是显著的。创业投资对第三层次的实体经济的系数最大，表明对其影响最为显著，滞后期越长，创业投资的功效越显著。

根据前文分析，提出以下政策建议。

(1)坚持创业投资与实体经济互动协调发展。创业投资发展应以实体经济需要为基础，即应该解放思想，允许和鼓励创业投资行业的创新发展。合理科学地扩大创业投资行业的规模，提高行业发展速度，使金融行业发展水平与实体经济相匹配，相互促进。

(2)引导创业投资行业回归本源。一方面，完善私募基金的法律法规体系，明确证券投资基金、创业投资基金以及其他类型股权投资基金的投资边界，通过法律约束避免 “打擦边球”，为专业化发展奠定法律基础；另一方面，完善差异化的政策扶持体系和差异化的行政监管制度，避免 “一刀切”行为，在行业市场准入、注册审批、退出、扶持优惠等方面给予充分考虑，推进落实创新容错机制，实施差异化的监管政策。

(3)多渠道、多元化拓宽创业投资资金渠道。充分发挥创业投资激发民间资本 “催化剂”作用，发挥好国有企业、政府基金引导带动作用；在法律法规允许的框架范围内，创新各类资金募集手段，鼓励各类有风险承受能力的主体 (包括企业、高净值人群、非营利组织等)开展创业投资；完善制度设计，放宽银行、保险资金、社保基金等金融与类金融机构创业投资的门槛；鼓励和支持运作规范化、合理化的创业投资企业，通过上市、发行债券和资金信托等方式，使融资渠道和来源多样化。

(4)进一步完善创业投资发展生态。首先，发挥好创业投资 “孵化器”作用，催生更多的原始性创新项目，加强对基础研究与颠覆性技术的投入；加大项目的孵化抚育机制建设，加强国际实验室、孵化器建设。其次，完善多层次资本市场建设，推进资本市场化改革，减少行政干预，加强创业投资与科创板等板块的联动，加强国际化市场建设，畅通项目的退出渠道。最后，充分发挥科技投资服务平台作用，加强对早期项目的投资服务；加强创业投资行业信用体系建设，强化行业自律功能；确保银行、保险、券商、担保及其他科技金融机构之间的联动和衔接，使金融服务科技创新更加全面化和系统化。