应对疫情冲击的货币政策调控机制研究∗

(武汉大学经济与管理学院 湖北武汉 430072)

一、引言与文献综述

疫病的爆发与流行对人类文明与社会进步产生的重大影响，体现在人身健康、心理创伤、经济发展、政治稳定等各个方面。利用日益改善的医疗水平与医疗手段可以尽量降低疫情对人身健康的影响，但要应对疫情对社会其他方面的影响，还需要更多部门的积极配合与防范。在此过程中，中央银行扮演着非常重要的角色。实践证明，适当的货币政策可以向社会提供有效的流动性，帮助受到疫情影响的地区与行业尽快恢复生产与生活秩序，缓解疫情对经济的影响，因此中央银行提供的货币是促进经济发展的不可或缺的润滑剂。但是货币经济学一般认为货币政策是总量调节政策，因此如何让央行提供的流动性顺利进入受到疫情伤害的行业与地区，促进受到疫情伤害的经济复苏，是摆在政府部门面前的一个难题。由此可见，充分发挥结构性货币政策的职能，积极应对疫情对经济造成的巨大伤害，是一个非常有意义的研究课题。

有学者研究了疫情爆发对经济的影响，例如:Kim 等(2013) 估算了H1N1 流感爆发对于韩国经济产生的影响，发现此疫情造成了10.9 亿美元的经济损失，约占韩国当年GDP 的0.14%；Macciocchi 等(2016) 发现寨卡病毒的爆发对于股市的影响相对较小，并不会对股票收益产生持续和持久的影响；Lee 和Cho (2016) 发现流行病爆发后30 岁和40 岁年龄组的劳动力市场的脆弱性有所增加；杨翠红和陈锡康(2003) 对中国2003年的非典疫情损失进行了估算，认为第三产业中的旅游业、交通运输业、餐饮业等行业收入下降较快；朱明龙(2003) 认为，非典短期会导致防疫相关产品价格上涨，长期会导致各种经济活动减少，从而出现通货紧缩的压力。

在促进受疫情损害的特定行业与地区经济复苏的过程中，结构性货币政策可能可以起到较好的作用。有学者研究了发达国家结构性货币政策的传导机理与作用，例如Havrylchyk (2016) 认为英格兰银行的FLS 可以为银行提供一个稳定的低成本资金来源，以支持向实体经济提供信贷。Churm 等(2018) 使用BVAR 模型研究了英国的量化宽松和FLS 对宏观经济的影响，认为FLS 实施一年以后GDP 增加了0.8%，通胀率增加了0.6 个百分点，FLS 对通胀具有正向的影响效应并表现为U 形。Gifunig (2019) 研究了证券市场计划、长期再融资操作和OMT 的宣布对宏观经济的影响效应，发现OMT 导致了所考察国家的价格上涨、市场波动加大以及公共债务压力加大。有学者研究了国内的结构性货币政策，例如:彭俞超和方康(2016) 通过研究在DSGE 中引入定向降准、再贷款和常备借贷便利等结构性货币政策工具，发现非对称地实施结构性货币政策更能兼顾经济稳定和产业结构升级。胡育蓉和范从来(2017) 发现结构性货币政策可以应对经济体不对称冲击、改善常规货币政策的局限性，并能促进经济结构调整。郭晔等(2019)发现，我国定向降准政策可以促进农业企业和小微企业获取信贷资源，发挥普惠效应，银行竞争可以在一定程度上对定向降准政策的普惠效应表现出正向调节作用。李建强和高宏(2019) 引入异质性企业模拟分析结构性货币政策的传导机理，发现结构性货币政策可以对冲紧缩性货币政策的溢出效应。

以往学者的相关研究主要分为以上两大类。关于疫情的研究偏实证，主要检验疫情对经济的影响并提出政策建议，较少深度解析疫情影响的传导机理，虽然能够基于已有的数据判断疫情对经济造成了多大的影响，但是无法说明清楚疫情传导至经济的渠道与路径。关于结构性货币政策的研究则没有与疫情相结合，缺乏针对疫情冲击的特定行业与领域的应用研究。从目前已获取的数据来看，这次的新冠肺炎疫情确实对宏观经济造成了负面影响，尤其对中小型企业与消费行业企业冲击巨大。那么，疫情影响的传导机理到底是什么样子? 为什么会对特定行业与领域影响更大? 如果使用结构性货币政策，到底应向哪些行业哪类企业倾斜? 如何让结构性货币政策发挥最大的功效? 针对以上问题，本文对以往学者的相关研究进行了拓展，论文的创新之处在于:构建包含异质性代理人的动态随机一般均衡方程模型(DSGE)，深度解析疫情对差异化企业，尤其是对中小型企业的影响，引入结构性货币政策改善常规货币政策的传导效果，有的放矢地提出政策建议，从而为降低疫情的负面冲击和促使受损经济尽快复苏提供决策参考。

二、构建经济体系

(一) 家庭部门以及疫情对家庭部门的影响

我们使用复合的外生冲击来表示疫情对家庭部门的冲击。外生冲击分为两个方面:第一，疫情抑制了居民的外出消费需求，导致消费行业与中小企业受到剧烈的负面冲击，典型的受冲击行业为旅游、酒店、餐饮等；第二，疫情冲击外生性降低了劳动供给。因此，我们将疫情的负面冲击分为对消费需求和劳动力供给的冲击两个部分。为了使理论模型更符合疫情发生时家庭经济行为变化的特征，我们借鉴Iacoviello (2005) 的设定，通过动态调整消费和劳动产生的效用在家庭效用函数中的权重值，将疫情的影响强度和影响时滞参数化，构建复合的外生冲击来研究疫情对经济的影响。在疫情发生条件下，定义家庭的效用函数为式(1)。

该式意味着家庭通过选择消费、劳动、储蓄来实现效用的最大化。其中，Et是期望算子；β是贴现因子，反映未来效用与当期效用之间的替代弹性；C1，t为大型企业生产的消费品，C2，t为中小型企业生产的消费品；Nt代表家庭的劳动供给；为家庭消费大企业产品、中小企业产品以及劳动供给产生效用的权重系数，代表家庭的偏好程度；μ为大企业产品替代弹性的倒数，η为中小企业产品替代弹性的倒数。在模型中我们假定消费品替代弹性倒数μ＞η，以此来拟合大企业和中小企业的产品特征。这是由于大企业的产品通常具有较高的市场竞争力甚至垄断势力，而中小企业数量众多，产品竞争激烈，生产的产品相对来说具有更高的替代弹性。

假定Jt满足AR(1)对数自回归过程，如式(2) 所示。其中，为外生冲击的稳态值，代表家庭在经济处于常态时的偏好；ρJ为外生冲击的一阶自相关系数，代表冲击可能持续的时间，ρJ满足0≤ρJ＜1，表示随着时间的推移，外生冲击将减弱对家庭偏好的影响，最终经济将重新回到稳态；代表所有可能影响家庭偏好的随机事件，服从均值为0、方差为σJ的正态分布。我们通过对自回归过程Jt施加负标准差的外生冲击σJ＝[σJe，σJb，σJn](σJ＜0)，来达到模拟疫情冲击对经济造成负面影响的目的。

家庭的预算约束条件为式(3)，该式意味着家庭在本期的消费金额以及储蓄金额的总和必须小于工资收入和上期储蓄本息的总和。其中，i＝[1，2]T，下标1 表示大企业，下标2 表示中小企业；Ci，t代表家庭消费i企业产品的数量，Pi，t表示i企业产品的实际价格，满足；Bt表示家庭在t期的实际储蓄额；Ni，t为家庭在i企业的劳动供给；Wi，t表示i企业的实际工资率；It表示名义利率；Πt表示通货膨胀率。

参考Horvath (2000) 的设定，劳动总供给Nt为中小企业的劳动供给和大企业的劳动供给复合而成，表示如式(4)。τ为不同部门间劳动的替代弹性，ξ1为稳态时大企业劳动供给占总劳动供给的比例。家庭实际工资率Wt由式(5) 计算可得。构建拉格朗日方程，可得家庭效用最大化的一阶条件。①因篇幅所限，本文省略了家庭终身效用最大化的一阶条件，感兴趣的读者可在《经济科学》 官网论文页面“附录与扩展”栏目下载。

(二) 企业部门以及疫情对企业家行为的影响

本文的企业分为大型企业和中小型企业两类，大企业和中小企业均分别由中间品厂商及最终品厂商两个部分组成。大企业和中小企业的不同在于:首先，大企业一般规模庞大，有较强的市场势力甚至是垄断能力，而中小型企业则普遍规模较小，数量众多，产品竞争激烈，生产的产品相对来说具有更高的替代弹性。其次，大企业的信用等级相对较高，容易从银行获得信贷资源，融资难度与成本相对较小，而中小企业缺乏有资质的抵押品与担保人，导致融资与偿债能力较弱，可变成本和融资成本都较高。最后，大企业资本产出弹性高于中小企业，当疫情发生时，大企业具有较强的抗风险能力，而中小企业的资金链容易断裂陷入运营困境，破产或者退出市场的概率较大。

1.中间品厂商的最优化问题

每个类型的企业的中间品厂商均向家庭雇用劳动力、向企业家租赁资本，企业的中间品厂商的产量受到外生技术冲击的影响。假设中间品厂商的生产函数为柯布-道格拉斯生产函数，形式如式(6)。

其中，α∈(0，1)表示资本在产出贡献中的份额，Y(j)i，t表示i类型企业的中间品厂商j在t期的总产量，K(j)i，t表示i类型企业的中间品厂商j在t期向企业家租赁的资本数量，N(j)i，t表示i类型企业的中间品厂商j在t期向家庭雇用的劳动数量。At代表技术水平，且满足AR(1)过程如式(7)，Ass为技术冲击的稳态值，ρA为技术冲击的一阶自相关系数，vA，t为随机变量，满足正态分布，σA，j为技术冲击的标准差。

大企业和中小企业的中间品厂商在生产函数一定的情况下，追求成本最小化如下式。构建拉格朗日方程，求解企业的最优化问题可得中间品厂商的一阶条件。①企业成本最小化的一阶条件请见《经济科学》 官网“附录与扩展”。

2.最终品厂商的最优化问题

两类企业的最终品厂商均向各自的中间品厂商购买商品，按照CES 生产函数进行生产如式(9)，该式意味着不同的中间品厂商生成的产品不能够完全替代，因此中间品厂商具有垄断特征。其中Yi，t为i类型最终品厂商在t期的产出，Y(j)i，t为i类型企业的中间品厂商j在t期的产出，εi为i类型企业的中间品厂商产品的替代弹性。

i类型的最终品厂商在生产函数和支出约束下，通过利润最大化优化自己的行为，最终可以得到i类型企业的中间品厂商j所面临的需求曲线，如式(10) 所示，该式体现了i类型企业的中间品厂商j的产品价格Pi，t(j)与产量Y(j)i，t的相关性。其中，Pi，t为i部门最终产品的名义价格指数，由该部门所有中间品厂商产品价格复合而成，如式(11) 所示。

3.中间品厂商的最优定价问题

基于Gali 和Gertler (1999) 的新凯恩斯菲利普斯曲线，定价满足的条件为式(12)，其中πi，t＝Pi，t/Pi，t-1，代表i企业产品的名义价格增长率，θ代表价格黏性。

4.资本品生产者

本文假设由资本生产者向最终商品厂商购买invi，t单位的最终商品，并采用式(13)所示的技术来为i企业生产资本invi，t。

其中，F(Ki，t-1，invi，t)代表资本生产者的调整成本，借鉴Christiano 等(2005) 的设定，我们将资本调整函数设定为式(14)。其中，决定调整成本的大小，满足设定0 ＜S(·) ＜1，S(1) ＝S′(1) ＝0 且S″(1) ＞0。

资本生产者通过选择购买最终商品invi，t的数量，来最大化自己的利润，如式(15)所示。其中，λt/λ0代表t期的名义贴现因子，Qt代表资本品出售的实际价格。资本生产者关于invi，t的一阶条件为式(16)。

5.企业家融资约束与投资行为决策

相对于大企业，中小企业数量庞大、规模较小，存在缺乏抵押物及信息不透明等问题，因此中小企业与商业银行之间存在着更大的信息不对称。为了尽量防范信息不对称带来的风险，商业银行将加大对中小企业的监控力度，所以商业银行会对中小企业付出更高的监管成本。监管成本的提升促涨了中小企业的融资难、融资贵，因此本文认为影响监管成本的相关因素是导致中小企业融资难、融资贵的重要原因。在模型中，我们将监管成本分为逆向选择带来的成本和道德风险带来的成本。具体设定如下:

企业家分为两类，分别使用下标i＝[1，2]T表示，下标1 表示大企业的企业家，下标2 表示中小企业的企业家。企业家i在t期期末的净资产为Vi，t，为了向资本生产者购买生产所需的资本品，企业家需要向银行贷款，贷款数量为式(17)。

借鉴Bernanke 和Gertler (2001) 的设定，假设企业家i会受到随机冲击ψi，只能将一单位的资本品转化为ψi单位的最终资本。假设所有企业家都有相同的概率分布F(ψi)并且不随时间改变，则企业家的最终收益为。其中，代表企业家i拥有一单位资本的预期收益，表示为式(18)，该式意味着企业家通过资本获得的收益由生产获得的收益和资产价格波动导致的收益两种因素决定。

借鉴Christensen 和Dib (2008) 的关于企业家与银行融资的假定，经过推导可得企业i贷款利率与无风险利率间关系为式(19)。①企业贷款利率与无风险利率间关系的推导请见《经济科学》 官网“附录与扩展”。其中代表企业贷款实际利率对企业杠杆率的弹性，代表企业的风险溢价。假定在相同杠杆率下，大企业的风险溢价小于中小企业的风险溢价。

借鉴Christensen 和Dib (2008) 的假定，企业家i通过选择资本存量Ki，t来平衡贷款时的边际收益与边际成本，当企业家利润最大化时，贷款的边际收益与边际成本应满足相等关系，如式(20)。其中，为贷款利率，表示新增一单位贷款的边际成本。

在t期期末，违约企业家i的净资产Vi，t为零，将退出市场。未违约的企业家中只有γ比例的企业家存活到下一期，(1 -γ) 比例的企业家将退出市场并将财富转移给家庭，记为，并假设其为常数。因此，企业家i在t期期末的净资产Vi，t由式(21) 表示。大企业与中小企业相比，融资约束相对宽松，能够低成本融得更多资金，因此抗击疫情冲击的能力更强，而中小企业规模较小，缺乏有资质的抵押品与担保人，导致融资与偿债能力较弱，当疫情发生时，资金链容易断裂陷入运营困境，破产或者退出市场的概率较大。

(三) 中央银行

为了应对疫情带来的巨大负面冲击，我们构建了两种货币政策组合:一种是常规的货币政策，不限制资金流向用途；另外一种是结构性货币政策，附带有资金流向的要求。

1.常规货币政策

假定宏观政府按照标准的泰勒规则形式进行利率调整，如式(22)。该式中Iss为名义利率的稳态值，It为名义利率，πt为通货膨胀率，πss为通货膨胀稳态值，φπ为货币政策对通货膨胀稳态偏离的反应系数。Yt为实际GDP，该式中Yss为总产出的稳态值，φY为货币政策对总产出水平稳态偏离的反应系数。vt为货币政策冲击，满足AR(1)过程如式(23)，ρv为外生货币冲击的自相关系数，evt为随机变量，满足正态分布，σv，j为货币随机冲击的标准差。

2.结构性货币政策

为了尽量降低疫情对中小企业的负面影响，中央银行可以尝试实施结构性货币政策，例如可以定向降低中小企业贷款利率，降低中小企业获取资金的成本以缓解资金链难题，定向支持中小企业的发展，帮助中小企业渡过难关等。借鉴彭俞超和方康(2016) 以及李建强和高宏(2019) 等的设定，中小企业贷款名义利率表示为式(24)，其中，代表中小企业贷款名义利率的稳态偏离，代表政策外生随机冲击，满足式(25)。其中，ρu代表政策调整的一阶自相关系数，代表结构性货币政策的盯住变量，ϑ代表政策对盯住变量的反应系数，为随机变量，满足正态分布，σU为结构性货币政策冲击的标准差。

(四) 出清条件

消费品市场的出清条件为式(26)，意味着总产出由大企业产出和小企业产出决定，同时也等于投资和消费之和。

三、参数校准与贝叶斯估计

(一) 参数校准

借鉴Iacoviello 和Neri (2010) 等相关研究，家庭的主观贴现率β取值为0.99。借鉴林仁文和杨熠(2014) 的研究，大企业和中小企业中劳动收入弹性α1和α2分别取0.4和0.55。Eichenbaum 等(2020) 认为疫情冲击下家庭与企业的价格预期的调整都会慢于正常的经济环境下，我们借鉴其设定，将价格黏性系数θ校准为0.98。参考陈昆亭和龚六堂(2006) 等的相关研究，我们将资本折旧率δi按照年度资本折旧率进行换算，得到季度的资本折旧率为0.025。借鉴周菲等(2019) 的研究，我们将中小企业产出在总产出中的稳态占比设定为0.6。借鉴Merkl 和Gali (2008) 的研究，我们将货币政策对通货膨胀的稳态偏离φπ和对产出的稳态偏离的反应系数φY设定为1.5 和0.5。借鉴肖争艳等(2013) 的研究，我们将大企业和中小企业最终品替代弹性的倒数μ和η设定为1和4。根据中国人民银行与银保监会等部门发布的《中国小微企业金融服务报告2018》，中小企业和大企业的存活率γ1和γ2分别取0.65 和0.95。根据《中国工业经济统计年鉴》 提供的大企业与中小企业的资产和负债数据，我们将大企业和中小企业的稳态资产杠杆率ρ1和ρ2设定为2.3 和2.4。

(二) 贝叶斯估计

借鉴Christiano 等(2005) 的研究，我们将资本调整成本参数的先验均值设定为5。借鉴Horvath (2000) 的研究，我们将行业间劳动供给替代弹性的倒数的先验均值设定为1。借鉴潘敏和周闯(2019) 的研究，我们将劳动供给替代弹性的倒数φ的先验均值设定为2。参照李建强和高宏(2019) 的研究，大企业和中小企业风险溢价的先验均值分别取1.02 和1.26。由于本次疫情的爆发与2003 年非典疫情爆发对我国经济的影响有很大的相似之处，我们借鉴杨翠红和陈锡康(2003) 以及朱明龙(2003) 的研究，将疫情冲击的一阶自相关系数的先验均值设定为0.2，将疫情冲击的标准差的先验均值设定为0.2，将结构性货币政策的一阶自相关系数的先验均值和标准差的先验均值都设定为0.2，将结构性货币政策对中小企业产出的反应系数ϑ先验均值设定为0.5。借鉴以往学者的设定，我们将利率冲击的一阶自相关系数ρv、技术冲击的一阶自相关系数ρA先验均值设定为0.9，将其对应标准差的先验均值设定为1。在以上先验均值的基础上，贝叶斯估计的结果如表1 所示，我们同时根据MCMC 多变量收敛性诊断方法进行了检验，结果显示参数的均值、方差和三阶矩均收敛至常数，再次验证了贝叶斯估计结果的合理性和可信度。

四、脉冲响应与经济学解释

(一) 疫情爆发对我国宏观经济及企业的影响

1.对宏观经济的影响

对经济系统施加标准差为σJ的疫情冲击Jt，我们得到疫情爆发对于宏观经济的影响。图1 显示，疫情冲击对我国宏观经济产生了较大的负面影响。数据显示，消费和劳动供给相比于稳态在第1 期分别下降了14.8%和17.0%，巨幅的下降一直到四期以后才缓慢恢复。企业投资在第1 期下降2.7%，然后开始大幅波动，到第11 期才收敛到常态。产出在第1期相对于稳态损失了大约12%，需要持续四期才能回到正常值。疫情的冲击导致了一定的通货紧缩效果，同时资产价格会下跌。在企业层面，受疫情影响，资本存量、净资产、贷款量都有一定程度的下降，说明疫情导致企业的经营风险上升与产出下降。整体来看，疫情对我国宏观经济造成了负面影响。

2.对大企业和中小企业的影响

图2 为疫情冲击对大企业和中小企业的影响，我们将两者放在一幅图中进行比较分析。数据显示:第一，疫情爆发对所有的企业都造成了即时的负面影响，因为初始冲击都是负值。第二，在所有变量方面，疫情对中小企业的影响远远超过了对大企业的影响。例如疫情爆发后，大企业的投资下降1.2%，而中小企业下降7.3%；大企业的产出下降4.6%，中小企业下降18.3%；大企业的净资本下降3.0%，中小企业下降11.3%；大企业的资本存量下降0.03%，中小企业下降0.18%；大企业的贷款量下降1.8%，中小企业下降14.9%。这说明疫情对中小企业影响巨大，可能会有非常多的中小企业在疫情中降低生产与投资，甚至被迫退出市场。

图1 疫情冲击对宏观经济的影响

图2 疫情冲击对企业的影响

(二) 结构性货币政策的调控作用

1.结构性货币政策对宏观经济的影响

图3 为结构性货币政策对宏观经济的影响。数据显示:结构性货币政策整体上对经济有正面的促进作用，在增加消费、投资、GDP、贷款量、资本存量，以及降低通胀等方面都产生了积极的影响。

图3 结构性货币政策对宏观经济的影响

2.结构性货币政策分别对大企业和中小企业的影响

图4 给出了结构性货币政策对大企业和中小企业的影响。数据显示:针对中小企业降低融资利率可以引导中小企业的贷款量相对于稳态值有较大增加，随着中小企业获得更多的金融支持，中小企业的产出、投资、净资产、资本存量都出现了大幅度的提升。中小企业与大企业在各类指标上体现出非常明显的同升同降的趋势，而且中小企业相关指标的提升幅度大于大企业相关指标的提升幅度，说明中小企业终于享受到了和大企业几乎同等的待遇，结构性货币政策实实在在地缓解了疫情对中小企业的冲击。

图4 结构性货币政策对大企业和中小企业的影响

(三) 家庭福利分析

基于Woodford 和Walsh (2005)，我们设置福利损失函数如式(27)。其中，Ut代表t期效用，Uss代表居民获得效用的稳态值，Ucss代表居民消费的稳态值，Css代表居民的稳态消费，W 代表居民的终生消费损失，将效用函数Ut(C1，t，C2，t，Nt)以及其他稳态变量值代入式(27) 可以求解福利损失，得到公式(28)。其中表示通胀稳态偏离的方差、表示产出稳态偏离的方差，参数ϑπ和ϑy代表相应变量在福利损失函数中的权重值。

式(28) 把代表性家庭的福利损失函数简化为产出缺口方差和通货膨胀稳态缺口方差的线性组合。我们借鉴以往学者的研究(Angelini 等，2011；李天宇等，2017)，将ϑπ和ϑy分别取1 和0.5。在参数校准和贝叶斯估计了变量系数之后，得到三种宏观经济情景下的福利损失，如表2 所示。其中，情形一为疫情冲击下的家庭福利损失；情形二为疫情冲击下央行实施常规货币政策的家庭福利损失；情形三为疫情冲击下央行实施常规货币政策与结构性货币政策的家庭福利损失。

表2 福利分析与福利改善

情形一的福利分析显示，疫情发生后，家庭的福利水平相对于稳态时的福利水平出现了大幅下降。主要原因是:第一，疫情导致家庭消费减少，而消费减少降低了家庭的福利水平；第二，疫情减少了家庭的劳动供给，导致家庭的劳动收入降低，由此降低了家庭未来的消费水平，从而减少了家庭的福利水平。情形二的福利分析显示，常规的货币政策减少了疫情冲击给家庭带来的福利损失。主要原因是，常规的货币政策通过降低利率，释放了大量的流动性，促进了企业的生产和居民的消费，从而改善了疫情冲击下家庭的福利状况。情形三的福利分析显示，相对于常规货币政策而言，结合了结构性货币政策工具的政策组合可以降低更多的家庭福利损失。主要原因是，结构性货币政策工具降低了中小企业获取资金的成本，增加了中小企业的可贷资金量，帮助中小企业在疫情冲击下快速恢复，促进了家庭的就业，增加了劳动收入，从而改善了家庭福利。

结合脉冲响应和福利分析的结果发现，常规的货币政策是缓解疫情冲击负面作用的有效政策，而结构性货币政策工具作为常规货币政策的有益补充，可以改善疫情冲击导致的结构难题。由于中小企业天然的融资劣势，商业银行基于收益最大化与控制风险的考虑，可能会对中小企业收取更高的利息或者中止贷款回收流动性。疫情导致中小企业的融资需求上升，而商业银行为了控制风险，加大了对大企业信贷配给的程度，因此疫情会进一步加剧我国中小企业的融资困境。尽管常规货币政策可以有效缓解疫情冲击的负面影响，但是如果仅实施常规货币政策，那么释放的流动性可能会选择进入大企业，而较少进入中小企业。为了尽量降低疫情对中小企业的负面影响，央行应当在常规货币政策的基础上，加大结构性货币政策的实施力度，定向帮助中小企业渡过难关。

五、结论与政策建议

本文通过构建异质性多部门的动态随机一般均衡方程模型(DSGE)，对比分析了常规货币政策和结构性货币政策在缓冲疫情影响时的不同效果。基于技术结论，我们提出政策建议如下:

第一，建议央行通过宽松货币政策释放流动性，缓解疫情带来的总体负面冲击。防控疫情需要避免人口外出流动和聚集，因此大幅降低了居民的消费需求；人流物流受阻与复工复产延迟，导致人力资源密集型行业基本停滞；疫情在全球迅速蔓延，降低了国外需求，导致我国的进出口面临巨大的不确定性。央行释放流动性，可以刺激消费需求，减轻企业负担，引导投资预期，促使经济更快地复苏。

第二，建议央行向受损严重的中小企业定向释放流动性或者定向降低融资利率，缓解中小企业在疫情冲击中的不利处境，促进中小企业的复苏与发展。由于需求骤减和劳动力供给受限，企业普遍受到冲击。相比于大型企业，中小企业规模较小，可变成本和融资成本都较高，由于缺乏有资质的抵押品与担保人，中小企业融资与偿债能力较弱，当疫情发生时，资金链容易断裂陷入运营困境，破产或者退出市场的概率较大。由于银行更偏好于财务指标更好的企业，因此疫情冲击可能会加剧中小企业的融资难融资贵，并且有可能导致中小企业的“三角债”问题。常规的货币政策可能导致金融资源错配，受损更严重的中小企业不一定能够得到充分的资金支持；而针对中小企业的结构性货币政策工具可以改善中小企业的融资困境，帮助中小企业快速复苏，是常规货币政策的有益补充。

第三，由于央行的宽松货币政策并不能从本质上改进银行与中小企业的信息不对称困境，宽松货币政策可能仅有短期效果。当疫情消退，经济和货币政策回到常态后，中小企业仍然面临着较高的融资成本和融资门槛。因此从长远来看，仅通过货币政策来改善中小企业融资难、融资贵可能是不够的，可以通过构建完善金融服务体系和大力发展金融科技，来尽量解决中小企业的信息不对称困境。一方面，建议改善银行业结构，降低中小企业贷款资本占用的法定要求，推动中小银行的发展，缓解中小企业的融资约束。另一方面，建议推动金融科技的发展，消除中小企业的信息不对称，缓解中小企业融资难、融资贵问题。