企业杠杆对盈利能力的影响研究——基于化学制品制造业上市公司的实证分析

顾敏沥 重庆大学

一、问题的提出

学术界对于资本结构即企业杠杆率的讨论起源于Modigliani和Miller提出的MM理论。张兆国等（2007）实证分析发现资产负债率与全部样本公司绩效负相关，对国有控股上市公司绩效的影响效果优于民营上市公司。杜得彪（2017）研究发现企业成长性是市场投资的风向标，成长性越好的公司更容易获得资金支持，与企业盈利能力呈现正相关关系。成长性较强的企业往往处于生命周期的开端，降低杠杆对业绩的影响较小，而对于处于成熟期的企业来说，降低杠杆可能意味着释放更多活力，更利于企业盈利能力的提升。

因此，基于以上分析，本文提出两个假设：

假设一：企业杠杆与盈利能力呈负相关关系；

假设二：在其他条件相同的情况下，成长性较低的企业降低杠杆对盈利能力的影响更显著。

二、研究设计

本文以2010～2019年沪深A股化学制品制造业上市公司为样本，剔除缺失值、被ST、*ST 的企业数据，并对数据进行缩尾处理，共获得1498个观测值，建立以下模 型进行分析：

模型一：ROA = α + β1Lev + βControl + ε

模型二：ROA = α + β1Lev + β2Growth +β3Lev* Growth + βControl + ε

如表1所示。

表1 主要变量描述

三、实证结果与分析

（一）描述性统计

表2报告了描述性统计的结果。从表中可以看出，所研究的样本公司的盈利能力（ROA）最大值 66.4%，均值4.4%，最小值-34.2%，不同年度不同企业的绩效差异较大。样本中，企业杠杆（LEV）最小值1.5%，最大值218.6%，均值39.1%，从样本时间变化来看，从2010年到2019年，杠杆率逐渐下降，正是响应国家“去杠杆”政策号召的体现。

表2 描述性统计分析

（二）回归结果

表3报告了模型一、模型二的固定效应回归结果。为了检验回归结果的稳健性，采用ROE净资产利润率作为被解释变量ROA的替代变量，回归结果见表3 （3）（4）列。表3（1）列中，企业杠杆与盈利能力在1%水平上显著负相关，（3）列中使用ROE回归结果依然显著，假设一得到验证。表3（2）（4）列企业杠杆与成长性的交叉项系数显著为负，而成长性与企业盈利能力显著为正，表明成长性较低的公司比成长性较高的公司，在降低负债率时对企业业绩的影响更显著，进一步验证假设二。

表3 不同成长性情况下企业杠杆与盈利能力的回归结果

四、结论

以2010年-2019年深沪 A 股化学制品制造业行业上市公司的相关数据为例，研究发现降低负债率有助于提升公司的盈利水平。进一步分析发现，处于稳定成熟期的企业成长性较差，对杠杆率的变动更为敏感，当企业处于快速成长的发展期时，企业杠杆的降低也会在短期内提升盈利水平，但效果不如低成长性企业显著。