中国的选择：接通国际资本大循环

正因“八大制约”存在，全球主要经济体必然呈现消费不断萎缩、储蓄不断增加、投资越发依赖实力雄厚的寡头集团——总需求严重不足的特征，这些情况一起构成了“百年未有之大变局”的重要经济特征。

面对现实，中国怎么办？加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，以更大的气魄直面挑战，大幅放宽市场准入，接通国际国内资本大循环的血脉。

2018年，中国市场，尤其是金融市场的开放进入全新阶段，推出了若干具有标志意义的开放举措。比如，在服务业，特别是金融业方面，中国正式宣布放宽银行、证券、保险行业外资股比限制，放宽外资金融在华设立机构的限制，扩大外资金融机构在华经营业务范围，拓宽中外金融市场合作领域;在制造业方面，过去保留准入限制的汽车、船舶、飞机等少数行业，基本全面走向开放，特别是放开对汽车行业的外资限制。比如，在服务业，特别是金融业方面，中国正式宣布放宽银行、证券、保险行业外资股比限制，放宽外资金融在华设立机构的限制，扩大外资金融机构在华经营业务范围，拓宽中外金融市场合作领域;在制造业方面，过去保留准入限制的汽车、船舶、飞机等少数行业，基本全面走向开放，特别是放开对汽车行业的外资限制。

从2018年到2020年底不过短短两年多，中国向全球金融市场大步挺进。2019年11月7日，国务院印发《进一步做好利用外资工作的意见》，从此，中国全面取消境外资本在华银行、证券公司、基金管理公司等金融机构业务范围限制，扩大投资入股外资银行和外资保险机构的股东范围，取消中外合资银行中方唯一或主要股东必须是金融机构的要求，允许外国保险集团公司投资设立保险类机构。2020年取消证券公司、证券投资基金管理公司、期货公司、寿险公司外资持股比例不超过51%的限制，大大丰富了中国金融市场的供给，增强了市场活力。

资本项目方面，中国开放力度大大增加。截至2020年底，在中国内地注册的中外合资证券公司中，至少已有高盛高华、瑞银证券、瑞信方正、摩根士丹利华鑫、野村东方国际、摩根大通（中国）6家证券公司的外资持股比例达到51%;同时，高盛高华已经开始申请将公司外资比例提升到100%，或成为中国首家外资独资证券公司。另外，A股市场设立沪股通、深股通，形成A股“北向资金”，截至2020年底，累计净流入量超过2万亿元人民币。与此同时，作为资本“双向开放”的产物，港股通（南向资金）2020年余额达6600亿港元，而进入2021年后，截至1月28日，南向资金合计净买入约2982亿港元。

此外，在保险业扩大对外开放的环境下，外资保险公司的市场表现也得到了显著提升，2020年前5个月，外资寿险公司保费增速达7.67%，高出中资寿险公司2.8个百分点;外资财险公司保费增速达35.68%，超出中资财险公司6.29个百分点。作为资本市场又一重大开放举措，2020年12月30日，中国银保监会依据《中欧投资协定》，批准德国安联保险集团在华设立独资保险资产管理公司——安联保险资管公司。还有就是外资银行也正在加速进入中国理财市场。

资本市场一系列开放动作，强烈刺激着境外投资者的味蕾。如图1所示，仅就陆股通投资通道而言，2018年下半年，流入A股市场的外资开始迅速增长。据Wind资讯统计，截至2021年2月19日，通过陆股通和QFII两个通道，外资持有A股市值2.7万亿元，占A股流通市值3.9%。实际上，图1恰恰反映了境外资本近两年不断加仓A股的趋势。

在疫情之下，人民币资产越来越多地扮演了“避风港”角色。全球著名对冲基金桥水基金创始人达里奥一直强烈看好中国，他曾多次高调宣称，不投资中国非常危险;全球三大金融投资巨头之一的吉姆·罗杰斯，不仅长期看好中国金融市场，而且近段时间频频表示，应当加仓中国;美国规模最大的上市投资管理集团贝莱德也提出，中国是一个独立于新兴市场的投资目的地。当然，这些外资巨头未必直接投资A股市场，但他们已经成为境外中概股或H股的持仓人。

图1： 陆股通持有A 股的股票市值和沪深300 指数走势的比较

圖2 ：中国债券信息网统计的外资在华持债数量变化情况

除股市以外，境外投资者增持中国债券规模也在2018年之后呈现大幅增长之势。如图2所示，据中国债券信息网提供的数据，截至2020年底，境外投资者持有国内债券金额已达2.88万亿元人民币。而中央银行给出的数据显示：截至2020年底，进入银行间债券市场的境外机构主体已达905家，全部持债量3.3万亿元，占该市场债券托管总量的3.2%。

外资投资者增持中国债券无疑得益于中国资本市场的开放，同时也是金融危机和疫情肆虐之下，国际市场环境发生重大变化的结果。据2020年12月11日彭博社报道称，截至12月中旬，全球“负利率债券”规模已达18.4万亿美元，这个数字大致相当于全球高等级债券的20%，而且目前仍呈增长态势。“负利率债券”的不断增长当然说明大量投资者判断全球或将长期处于“通缩”状态，但也同时大幅增加了此类投资者对中国债券市场的兴趣。毕竟，在全球主要经济体当中，中国属于少数维持正利率的，与美、欧、日同类同期债券相比，中国利率水平高出至少200个基点。加上中国债券较高的安全性，且中国国债纳入国际债券指数，这都使得部分境外投资者主动或通过购买指数基金、ETF而被动加仓中国债券。

由此可见，当时间进入2020年，中国金融业开放已经更加明确地驶向快车道，这无疑将推动中国进一步接入国际资本大循环，为中国更好利用国际金融市场，提升金融服务实体经济的效率和能力，并实现与外资金融机构的互利共赢，奠定更加坚实的基础。