“这是一场少数人的牛市”

南方周末记者　徐庭芳发自上海

2020年，沪深300指数从年初的4100点上涨至5200点，涨幅26.8％。

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★“如果基金经理不买这些公司（抱团股）的话，可能就会输给同行。他们会因为抱团导致基金业绩变好，业绩好，就有更多人买他的基金，形成一种正反馈。”

“利率太低了，能跑赢通胀的优质资产越来越少，‘抱团就成了机构投资者的捷径。”

“所有人都认为这些是高回报、低风险的资产，钱都进来后，大家的风险特征越来越同质化，最后一旦发现某个地方有一丁点证伪，就有可能发生踩踏。”

A股正经历一场少数人的狂欢。2020年，沪深300指数从年初的4100点上涨至5200点，涨幅26.8%。沪指从3000点跃至3500点之上，已初步具备牛市特征。

公募基金是投资的绝对主力。据基金业协会数据，2020年初至2021年1月15日，新发行权益类公募基金（主要投资股市）向A股贡献了2.03万亿，相当于创业板流通市值的三分之一。

2021开年以来的两周内，至少出现了14只“日光基”。仅1月11日一天，5只爆款产品吸金即超千亿。一季度还有三百多只基金在排队审批发行。

但许多散户却没有赚钱的感觉。财汇大数据显示，2020年内，A股超2000只个股全年处于下跌状态，超过上市公司数量的一半。

以基金为代表的机构投资者通过“抱团”策略，逐渐掌控A股定价权。

散户挣钱越来越难

“这是基金行业十年来最好的一年。”侯安扬对南方周末记者说，自2021年第一个交易日以来，自己每天都在“打鸡血”，白天跟着A股“打鸡血”，晚上跟着美股“打鸡血”，最近连港股都要“打鸡血”了。侯安扬是上善若水资产管理有限公司董事长。

基金业协会数据显示，中国目前有2.4万家像上善若水这样的私募基金，管理着近16万亿资产，是投资股市的主力之一。根据格上研究数据，截至2020年11月，投资股市的私募基金规模已达到3.74万亿元。

公募基金比私募基金更疯狂。据基金业协会数据，截至2020年末，公募基金总规模达到19.89万亿，较2019年增长34.7%。

这些增量资金，很大一部分去了股市。主要投资股市的权益类公募基金成为市场“吸金”主力，总规模达到6.4万亿，创历史新高，较2019年底提高了10.69个百分点。

上述统计指出，目前公募基金持有A股市值合计4.8万亿元，占沪深两市流通总市值的7.58%，为近十年来最高水平。

基金规模扩容背后是巨大的赚钱效应。

“牛市都走了两年了，大家最近才反应过来。”侯安扬的依据是，沪深300指数从2018年底低位3010点被拉升至2020年底的5211点，涨幅超过70%。

Wind数据显示，在2019年和2020年，股票型公募基金的收益回报中位数均超过40%，稳稳跑赢沪深300指数。往年这类基金的平均收益率只有17.04%。

私募收益率和公募基金收益率几乎持平，股票策略型私募基金平均收益率也超过40%，上一次出现类似情况是在2006年那次牛市。

基金狂奔的另一端，却是散户在撤退。根据证券业协会数据，截至2020年前三季度，证券公司客户交易结算资金余额为1.56万亿元，同比增长22%，较前年同期31%的升幅已然放缓。

据侯安扬观察，这是因为此次股市上涨，是由少数上市公司带动，这些公司的特征是大市值、行业龙头，而且大多集中在消费、新经济、新能源等板块。所以尽管大部分公司股价并未上升，但是代表主板核心企业的沪深300指数增幅巨大。

配置那些价格高、大市值股票的正是公募基金，这些股票价格上涨能大幅带动指数上升，但大部分中小股并没有同步上涨。

结果是，大盘上涨，散户却没挣到钱，于是转投基金，又进一步促成了个别公司股价上升。

侯安扬称，少数公司主导市场、分食新增蛋糕的情况在全球越来越常态化。据他统计，美股4700多家公司（除新股外）涨幅的中位数是1.5%，而道琼斯工业指数的涨幅是6.5%，标普500涨幅是15.6%，纳斯达克的涨幅是43.8%，差距巨大。

因为美股市值的很大一部分被FAANG（脸书、苹果、亚马逊、奈飞、谷歌）以及特斯拉左右，如果这些股票剧烈波动，大盘也会相应震荡。

“这是一场少数人的牛市，散户挣钱越来越难了。”他说。

基金造神

当“买股票，不如买基金”成为市场共识，基民们顺势造就了一批“千亿基金经理”。

比如易方达基金的张坤，这位80后投资人是A股史上第一个手握千亿操盘资金的基金经理。根据他的持仓记录，截至2020年底，他管理的资金规模超过了1200亿。

基民们戏称世界三大知名酒庄，为罗曼尼康帝、拉菲、易方达。因为张坤旗下的基金几乎全部重仓了茅台等白酒股。其中一款名为“易方达蓝筹精选”的基金，2020年底第一大重仓股就是贵州茅台，前五大重仓股中还有洋河股份和五粮液。

同样来自易方达的萧楠，也重仓了白酒，十大重仓股中白酒股占6只，占基金资产净值近半。同样热衷白酒的还有景顺长城的刘彦春，目前管理了七百多亿资产，前五大持仓中出现了茅台、五粮液、泸州老窖。

南方周末记者统计了十多位知名基金经理的持仓公告，近半都重仓了茅台，还有一类是选择押注某一特定行业。

农银汇理基金的基金经理赵诣，全部身家几乎押注新能源和高端制造行业。在他管理的四只基金中，宁德时代、赣锋锂业、振华科技、隆基股份、通威股份都在重仓前5名。

2020年，仅第一大持仓股宁德时代的股价就从年初的106元/股上涨到2021年1月初的400多元每股，暴涨三倍多。

凭借2020年新能源行业的火爆行情，赵诣收益最高的一只基金盈利166%，其他三只也均超过130%，一人包揽了权益类基金收益率前四名。

2020年，与白酒、新能源类似的情形还发生在医疗健康、5G、光伏等领域，基金公司也顺势打造起爆款基金，经营基金经理的个人形象。

“基金公司愿意打造这样的‘明星基金经理，因为在银行更好卖。”一家基金公司的区域销售总监常建告诉南方周末记者，目前明星基金经理的标准有三个：500亿以上的资产规模，业绩排名前100，“在特定投资领域有研究”。

他说，公募基金最大的销售渠道在银行，银行挑选产品更关注的是基金经理过去一年的业绩，以及是否有知名度，推销产品就和推销基金经理画上了等号。

这导致行业“头部效应”愈发明显，明星基金经理募集到资金后，买哪些股票会被提前预知，外加跟风者“抄作业”，大量资金涌入个别股票或行业，股价上升、基金收益增长后，又会进一步吸引更多的基民投资，如此循环往复。

往年推销产品和基金经理还需销售人员劳心劳力，2020年常建的业务指标完成得异常轻松，“以前是求着别人卖，现在银行求你卖，怕你去别家卖”。

“抱团”成因复杂

基金“抱团”行为在A股历史上并不罕见。

根据招商证券定义，持续加仓并持有一个板块接近至超过30%，就被视作“抱团”。A股在2007年后有4次明显的抱团，其成因都在于机构投资者有定期业绩考核机制、排名压力、产品发行运作机制、价值投资理念等考量。

资深国际对冲基金经理袁玉玮在2016年支持机构“抱团”，“那时一些股票的市盈率在20倍左右，估值比较低，行业核心资产的价值比较大。”然而，如今动辄50倍市盈率的个股，要求基金的利润也必须大幅增长，他认为难以实现。

基金经理时常会“屈从”这样不合理的估值。“国内公募基金的考核比的是相对收益，你的业绩比的是指数或者同行，基金是否亏损并不用负责。”袁玉玮对南方周末记者说。

基金经理们每隔一段时间就会被考核业绩，基金业绩排名是主要的考核指标，如果某个行业表现较好、自己却没有持仓，就会遭遇“灵魂拷问”：你为什么没有重仓？

“如果基金经理不买这些公司（抱团股）的话，可能就会输给同行。他们会因为抱团导致基金业绩变好，业绩好，就有更多人买他的基金，形成一种正反馈。”侯安扬无奈地表示。

机构“抱团”也有客观因素，比如资产荒。

全球经济放缓叠加疫情，全球央行都在向市场投放流动性，“热钱”进了股市，就会推升资产价格上升。“利率太低了，能跑赢通胀的优质资产越来越少，‘抱团就成了机构投资者的捷径。”袁玉玮解释。

他继续说，虽然这些龙头股大部分是有前景的公司，但当股价严重偏离基本面，只是由于筹码被大资金垄断后，形成了“天天向上”的虚假繁荣，事实上造成了对资产价格的歪曲，构造虚假繁荣的资产泡沫，给整个市场埋下系统性风险隐患。

在近日举办的“中央经济工作会议解读与当前经济形势分析”专题研讨会上，央行货币政策委员会委员马骏谈及货币政策时指出，2020年前三个季度，中国宏观杠杆率上升25个百分点，是2009年以来升幅最高的一次。杠杆率大幅上升，自然会导致未来的金融风险，要求货币政策开始调整。

他还表示，有些领域的泡沫已经显现。2020年中国几个主要的股市指数都大幅上升，接近30%，在经济增速大幅下降的情况下出现如此牛市，“不可能与货币无关”。

继续抱还是散伙？

伴随“房住不炒”、银行理财收益率下行且打破刚兑，股市已成为居民财富为数不多的去处。

2019年，政策也开始推动机构投资者规模的增长。

一家外资公募基金的高管秦明向南方周末记者回忆，2019年下半年，监管对于新发基金进行了提速，“当时监管提出‘无感审批，把权益类基金（主要投资股市）的审批流程压缩到二十来天，债券基金一个公司只能报几个，货币基金更是停了。”

2019年，基金业迎来一波小高潮，由于监管的审批原则同样是根据基金过去的业绩情况，业绩好的基金经理批得快、批得多，客观上也加剧了抱团效应。

这让秦明回想起2015年，一些基金公司在创业板也进行抱团，被看上的两只个股全通教育（300359.SZ）和安硕信息（300380.SZ），在短时间内火箭式上涨，安硕信息在一年内飙升15倍。

监管对两只股票调查后发现，一家基金公司下的多个产品同时购买了这两只股票，有些对标的投资领域和这两只股票完全无关，最终是一地鸡毛。

“相比这两只股票，目前的龙头股抱团至少都是相对优质的资产，但你不知道转折何时而来，什么因素会成为导火索。”秦明说，可能是宏观流动性收紧，还可能是公司业绩不及预期，也有可能是抱团的人散伙了。

袁玉玮说，“所有人都认为这些是高回报、低风险的资产，钱都进来后，大家的风险特征越来越同质化，最后一旦发现某个地方有一丁点证伪，就有可能发生踩踏。”他形容，“就像大家被关在一个屋子里，只有一个门，然后那个房子又着火了”。

机构观点同样针锋相对。

国泰君安、国盛证券、中信建投等机构都认为抱团不会瓦解，理由是目前的龙头股风险依然不高，机构增量资金仍在持续涌入A股，这和过去以散户、存量资金为主导的市场有本质不同，不必过分担心追涨杀跌。

中泰证券首席经济学家李迅雷指出，2021年市场面临从“抱团”到“散伙”的风险。目前在估值驱动和新经济驱动下的这轮结构牛市，已隐现结构性泡沫。

一部分资金已用脚投票。中金公司指出，目前在港股的持仓市值为4300亿元左右,持仓市值2020年增加了3000亿元左右，尤其是在2020年第四季度，南下资金在大幅加仓港股,腾讯、美团等龙头公司仍然是抱团目标。

（应受访者要求，常建、秦明为化名）