我国央行利率市场化的路径探究

摘要：我国利率市场化的进程已经进入“最后一公里”——利率并轨，因其重要性和复杂性，所以应该循序渐进。本文分析利率双轨制造成的现实问题的基础上，并运用回归分析法对利率并轨的路径进行探索，最后结合我国实际情况，提出了利率并轨制度建设的下一步政策建议。

关键词：利率并轨;路径探索

一、引言

所谓的利率并轨，就是要让商业银行指定的存贷基础利率和货币当局公布的存贷基准利率向市场利率靠近，从而实现“降低实际利率水平”的目标。利率并轨是利率市场化改革，甚至是中国市场经济深化改革的必要步骤。利率市场化的核心在于金融机构的独立市场地位，金融服务供给者之间需要存在适度的市场竞争，充分地对其他市场主体的信用风险进行分析和定价，才能最终形成反映真实市场需求的利率水平。本文通过聚焦目前利率双轨制带来的现实挑战，探索利率并轨的路径，最后提出政策建议。

二、我国利率改革的现状

（一）利率双轨制的现状

1.银行实际存款利率水平

长期以来，在利率管制条件下银行各期限存款利率一般都低于市场利率，在放开存款利率上限的初期，银行利率上升的动力较大。因此，作为我国行业自律组织的全国市场利率定价自律机制目前仍对银行存款利率浮动上限进行指导和约束。

随着我国利率市场化的推进，商业银行不断完善定价机制。贷款利率定价方面，全国性大中型商业银行贷款定价以成本加成定价模型为主，普遍考虑了资金成本、经营费用、信用风险等因素，其中，资金成本主要通过内部转移定价（FTP）确定。但由于目前还没有一条被市场普遍接受的包含各个期限的收益率曲线，其在确定FTP价格时短期以上海银行间同业拆放利率（Shibor）为基准，中长期仍以央行存贷款基准利率为基准。

（二）利率并轨制的难题

推进利率并轨一直是政策鼓励的方向，但其进程却十分缓慢，国内目前推进利率并轨依然存在一些难题。

1.非市场化利率定价的资产比例依然较高。

2019年2月我国社融存量中，人民币贷款占比仍高居榜首，为67.59%，银行贷款仍然是我国最重要的融资渠道;中国居民金融资产中存款占比近50%，存款仍是居民最重要的金融资产。存贷款利率是目前中国利率体系中对实体经济直接影响最广泛、最深远的利率。而存贷款利率的定价基础是央行制定的存贷款利率，并不是市场化利率。

2.存款利率难以市场化。

美国的存款利率一般以LIBOR作为参照。欧洲央行设定了一个常规的主要再融资项目，用于向商业银行提供短期流动性，主要再融资利率等货币市场利率成为商业银行获取资金的成本，商业银行的存款就会围绕主要再融资来进行定价。而中国目前的存款利率定价主要是依照央行的基准利率进行适当上下浮动。此外还有贷款利率难以市场化和利率传导机制不畅等问题

三、利率并轨制度的路径探索

（一） 短期市场利率作为银行存贷款定价基准的可行性分析

理论和实证研究表明，央行可以通过调节货币市场短期利率来有效影响中长期利率，实现货币政策最终目标。我国利率市场化改革的最终目标也是形成由短期市场利率向银行存贷款利率的有效传导，从而实现向价格型货币政策调控框架的转型。近年来，我国央行加强市场基准利率的培育，2007年1月4日正式推出上海银行间同业拆放利率（Shibor）。此外，银行间债券回购利率 （Repor）由于其具有较广的涵盖范围且为实际成交利率，也被美国等多个国家作为市场基准利率。因此，Shibor和Repor作为市场基准利率各有其优势。本文分别分析隔夜Shibor和银行间市场7天质押回购利率（R007）作为银行存贷款基准利率的可行性。

考慮到当前央行存贷款基准利率对银行存贷款利率仍有较大的影响，同时，我国的存款准备金率仍处于较高水平，一定程度上限制了银行调整其资产配置的能力，降低了银行的存贷款利率业务对市场利率的敏感度（马骏、王红林，2014），因此在回归分析中将央行存贷款基准利率和存款准备金率作为控制变量。回归方程式为：

其中，Rtc和Rtd分别为银行存、贷款利率，Rts为市场利率，选用R007， Rtcm和Rtdm分别为央行存、贷款基准利率，rt为存款准备金率。分别对公式（1）和公式（2）进行回归分析，存、贷款利率的弹性系数如表1显示。

可以看出，我国货币市场短期利率到存、贷款利率的传导效率非常弱，存、贷款利率与 Shibor之间的弹性系数分别为0.026和0.274，与R007之间的弹性系数分别为0.013和 0.130，显著低于美国银行贷款利率对短期市场利率的弹性系数。

造成这种现象的可能原因，一方面，我国的短期市场利率波动仍然较大，R007 的变异系数在2010～2017年为0.172，是美国和欧元区的3倍，难以成为市场认可的利率产品定价基准。另一方面，央行还没有宣布取消存贷款基准利率的明确时间表，造成了体现政策意图的短期市场利率和存贷款基准利率并存甚至互相矛盾的情况，使得商业银行目前还难以做到放弃以存贷款基准利率为定价基础。以上因素最终导致市场利率向存贷款利率传导不畅，目前还难以作为银行存贷款定价的基准。

（二） 最优贷款利率作为银行定价的可行性分析

最优贷款利率 （Loan Prime Rate，简称 LPR）是指银行向最优质客户收取的贷款利率，通常选取有代表性的银行报出各自的LPR，由权威机构按一定规则计算并发布，其基准属性决定了其他银行的贷款定价可在此基础上生成。

1.经济体将LPR作为一种过渡性的定价基准

发达美国、日本等发达经济体在利率市场化改革过程中通过建立LPR，实现了以市场化的方式反映了银行业务成本结构，并通过分散化的自主报价避免了官定利率不能真实反映市场资金供求关系的弊端。因此，LPR一般作为利率市场化初期市场利率的银行定价基准作用还不成熟时的一种过渡性的定价基准。随着金融市场的发展以及市场基准利率的确立，在成本定价模型为主导的定价机制下，这些国家银行负债成本与货币、国债等市场利率平的联系日益紧密，因此由其确定的LPR与市场利率的相关性逐步提高，最终实现银行贷款定价基准与市场利率的“并轨”。

2. 我国的 LPR 受央行存贷款基准利率的影响较大

2013年10月25日，我国央行颁布了《贷款基础利率集中报价和发布规则》，目的在于将银行贷款利率的定价基准逐步由央行制定替换为由市场机制决定。从我国LPR运行实践来看，由于报价行均属具备较强行业影响力的大型银行，受考核机制的激励与约束，LPR 在各报价行得到大面积运用，但与Shibor等市场基准利率的关联度仍然较弱，而与央行存贷款基准利率的走势更为相近。

3. 非市场化定价的存款业务占比高是制约LPR定价基准作用发挥的主要因素

我国银行的负债来源多为一般性存款，其价格受央行基准利率影响较大，银行以负债成本为依据确定的LPR也与央行基准利率紧密相关。因此，我国LPR不像发达经济体一样由央行政策利率或市场利率决定，仍依赖于官定的存贷款基准利率，依靠其传导市场利率的作用目前还不明显。

（三） 放开存款利率隐性约束的可行性分析

1. 放开存款利率隐性约束的制度基础已基本具备

随着我国财政能力的提升和金融市场的成熟，靠利率管制集中金融资源为重点领域提供低成本资金的理由已经弱化，银行体系股份制改革后也不再需要通过利率管制保持存贷利差来补充资本金和不良贷款拨备，存款保险制度这一重要基础条件已于2015年开始实施，放开利率管制的制度条件基本具备。

2. 放开存款利率隐性约束面临一定的现实制约

一方面，长期以来存款利率存在管制且都低于市场利率，银行缺乏存款利率市场化定价的动力，同质化经营现象普遍，主动负债和市场化定价产品占比低，完全放开上限约束后提升利率的动力较大，存款利率的上升不仅会加剧银行的逆向选择，还会通过贷款利率传导至实体经济的融资成本。另一方面，银行定价具有很强的外部性，一家银行不合理的存款定价不仅会扰乱竞争秩序，还会破坏公众对其他银行的信心，引发整体的信用恐慌并导致系统性金融风险。

3. 放开存款利率隐性约束应在宏观审慎框架下差别化推进宏观审慎管理要求央行更加重视系统性金融风险，宏观审慎管理的政策框架也为利率市场化进程中更好的防范、化解可能出现的风险提供了指导原则。

四、结语

本文主要结论为：当前，我国的利率双轨突出表现为，存款利率还存在一定的隐性上限约束，存贷款利率定价仍以央行存贷款基准利率为重要参考。为实现利率“并轨”，银行存贷款定价基准需逐步摆脱对央行存贷款基准利率的依赖，寻找市场化的定价基准，但由于以隔夜Shibor和R007为代表的市场利率波动较大且央行未明确取消存贷款基准利率，目前还难以作为银行存贷款定价基准;LPR作为过渡性定价基准，虽已从制度上保证其推广应用，但由于银行非市场化负债定价比重高，LPR 向银行传导市场利率的作用还需增强。放开存款利率隐性约束的制度基础虽已基本具备，但考虑到银行存款利率上升的动力较大且可能导致系统性金融风险，需在宏观审慎框架下，择优选择有定价能力的金融机构差别化放开存款利率隐性约束。未来“并轨”路径的选择上，应从以下几个方面重点推进。

（一） 明晰利率“并轨”的政策预期

利率“并轨”离不开央行的支持与引导，央行需给予市场清晰的推动利率“并轨”的政策預期，明确央行存贷款基准利率退出的时间表，提高银行等市场 主体参与利率“并轨”的主动性和自觉性。

（二） 鼓励银行加快存贷款利率定价基准的探索

建议央行以开放的态度允许银行探索多种定价基准，鼓励有能力的银行发行大额存单等主动负债产品，并修订完善存款管理办法，将银行主动负债创新纳入有序可控的良性轨道，不断提高银行市场化负债定价水平。

（三） 发挥行业自律机制在甄别金融机构定价能力中的作用

（四） 不断优化利率“并轨”的外部环境

参考文献

[1]连平，陈鹄飞.利率市场化的宏观经济效应研究[J].金融监管研究， 2014 （3）.

[2]刘方，丁文丽.利率市场化的宏观经济效应——基于 DSGE 模型的研究[J].金 融教学与研究， 2015 （1） .

[3]Lynch D. Measuring Financial Sector Development：A Study of Selected Asia-Pacific Countries[J]. The Developing Economies， 2007 （1）.

[4]Honohan P. How Interest Rates Changed Under Financial Liberalization-a Cross-Country Review[R]. Policy Research Working Paper， 2016.

[5]巴曙松，华中炜， 朱元倩.利率市场化的国际比较：路径、绩效与市场结构[J]. 华中师范大学学报 （人文社会科学版） ， 2012 （5） .

[6]黄树青， 孙璐璐.存款利率市场化进程中商业银行定价策略的动态选择[J]. 上海金融， 2014 （5） .

[7]Porter N， Takats E， Feyzioglu T. Interest rate liberalization in China[R]. IMF Working Paper， No. 09/171， 2009.

作者简介：海栒（1992年1月），男，彝族，四川省凉山彝族自治州，在读硕士，硕士研究生，四川大学经济学院，公司金融。

（四川大学经济学院 四川 成都 610065）