赛摩智能跨国并购风险分析

□文/胡钧柠

（河北经贸大学商学院 河北·石家庄）

［提要］在全球化背景下，本土企业为打开国际市场，实现全球化发展战略，跨国并购成为企业常用的手段。然而，跨国并购一旦失败就会给企业造成不可忽视的负面影响。为提高并购成功率，企业就需要对并购风险进行识别和防范。本文以赛摩智能并购意大利Epist ol io公司为例，对其涉及的财务风险和非财务风险进行研究分析，并总结关于跨国并购的一些防范措施，期望对同类企业在跨国并购中提供经验借鉴。

一、案例介绍

（一）并购双方基本情况介绍

1、赛摩智能企业简介。赛摩智能科技集团股份有限公司（以下简称赛摩智能）建立于1996年，主要从事机器人自动化设备的研发、设计、制造等项目，用于满足各行业用户实现生产过程自动化和智能化的需求。该公司在机械自动采制样设备设计行业中的市场占有率排名国内第一。此外，在国内率先推出了自动制样系统和机器人全自动分析系统。该公司上市后更是利用资本市场平台整合了智能制造领域近15家公司，创建了赛摩智能制造生态圈。

2、Epistol io S.r.l.公司简介。Epistolio S.r.l.位于意大利，简称Epistolio，是一家典型的“小而美”的欧洲家族式企业。该公司研发的产品主要包括六轴喷涂机器人、重量感应投料系统和其他自动化设备。该公司掌握机器人和自动化投料系统中软硬件及终端应用的核心技术。此外，该公司的产品被广泛应用于汽车制造、航空、家具、建材及其他工业领域。

（二）并购过程。2016年12月9日，赛摩智能（“买方”）与Epistolio（“标的资产”）签订了《投资意向书》。意向书签订后，赛摩公司以及公司聘请的顾问将对Epistolio公司展开所有相关的法律、税务、财务、商业和其他方面的尽职调查。2017年5月13日，赛摩智能与并购方代表共同签署了《股份购买协议》。根据双方沟通并以协议约定，赛摩智能将以自有资金352万欧元通过全资子公司徐州赛斯特科技公司收购Epistolio 40%股权。2017年6月23日，赛斯特已向交易卖方支付了合同对价。截止到11月23日，本次交易已按照《股份购买协议》完成了交割及付款，赛斯特现持有Epistolio公司40%股权。2017年11月23日，赛摩智能公司正式发布完成并购公告。

二、赛摩智能并购Epistol io公司风险分析

（一）跨国并购前期风险

1、政治风险。2016年12月4日，意大利总理伦齐因输掉宪法改革公投、被迫辞职，导致意大利陷入新的政治动荡，政局不稳定性增加，使得金融市场对意大利乃至欧元区的担忧情绪上升。在跨国并购中，赛摩智能也很容易受到意大利和欧盟审查委员会的审查，增加了淘汰概率。同时，中国国企的海外并购行为一般很容易引起国家间的不信任，激起这些国家的民族抵制情绪。

2、信息不对称风险。由于Epistolio公司并非上市公司，所以该公司的相关数据得不到全面了解，公司状况不明，导致赛摩智能面临信息不对称的风险，无法细致的了解Epistolio公司内部情况。虽然赛摩智能派遣了专业人员对Epistolio公司进行调查，但是该公司可能会对其历史报表数据进行粉饰从而提升自己的经济利益，比如有意的增加收益预期、隐瞒损失信息等等。此外，此次并购的交易时间并不长，从签订协议到完成交割仅1个月的时间，所以赛摩智能很难对Epistolio公司所处的经营环境有一个准确的判断。因此，此次并购定会出现信息不对称的情况，从而影响赛摩智能的并购效果。

（二）跨国并购中期风险

1、估值风险。据赛摩智能公司发布的收购公告可知，截止到2016年末，Epistolio公司的资产负债率为77.55%，企业的负债数额比较庞大，其净资产为154万欧元，远低于收购价格352万欧元，说明赛摩智能可能在一定程度上高估Epistolio的企业价值，因此赛摩智能面临着一定的定价高估风险。

2、融资风险。赛摩智能在本次并购活动中共投资2，698.75万元，全部都是以自有资金的方式进行交易。由此可以发现，该公司的内部融资能力较强，有稳定的收入来源，存在较小的融资风险。在研究该公司的融资风险时主要从资本结构角度出发，通过比较2015～2018年赛摩智能的产权比率和其所在行业的均值分析得出，赛摩智能的产权比率一直低于行业均值。从2016～2018年开始呈现上升趋势，主要是因为短期借款和长期借款的快速增加，使得总体负债有所上升，但是上升幅度并不显著。因此，在此次并购中，赛摩智能的产权比率相对而言比较稳定。

在长期偿债能力方面，从2016～2017年该企业的资产负债率呈上升趋势，主要是由于企业在2017年发生了跨国并购导致短期借款和长期借款的增加，根据财务报表可知，赛摩电气的短期借款从2016年的4，600万元上升到了1.119亿元。由此可见，在并购期间企业的债务压力将会加大。从整体上来看，赛摩电气的资产负债率均低于行业均值，所以该公司的长期偿债能力具有一定的保障。

3、支付风险。在此次并购中赛摩智能采用现金方式进行结算，尽管该公司财务状况较稳健，本次财务支出对当期的财务状况没有产生较大的负面影响，但是该公司最近几年都在转型阶段，对货币资金有较大的需求，本次支出很可能会影响该公司的后续发展。本次赛摩智能并购Epistolio公司的交易费用为2，698.75万元，从企业2016年的财务报表中可以得出，年末的货币资金为7，657万元，现金及其等价物为5，438.72万元。此次赛摩智能并购交易金额是货币资金的0.36倍，是现金及其等价物的0.49倍。因此，该公司以现金支付的方式缴纳全额会给企业带来一定的财务压力，但是并未造成过重的财务负担。

4、外汇风险。赛摩电气在本次并购中，是以欧元为交易货币进行的交割，据中央银行发布的人民币汇率中间价可知人民币对欧元从2017年5月13日到2017年6月23日整体处于上升状态。企业在5月签订股权购买协议时的外汇为7.57元人民币，在交割时的外汇为7.69元人名币，可知在此次交易中赛摩电气承担了外汇上涨的风险。

（三）跨国并购后期风险

1、经营风险。研究赛摩智能跨国并购完成后的经营风险，主要从该公司并购前后的盈利能力和营运能力两方面进行分析。赛摩智能的净资产收益率在2015～2018年整体上呈现下降趋势。并且在2017～2018年并购完成后的下降幅度较大，甚至在2018年末达到了-18.01%，并且远低于行业均值，由此可以表明企业在并购后的盈利能力受到了严重的负面影响。从企业公布的2018年年报中得知，该企业在2018年的净利润同比下降932.45%，主要是因为部分子公司业绩完成没有达到预期，基于审慎原则，公司需对收购厦门积硕科技有限公司和合肥雄鹰自动化工程科技有限公司100%股权所形成的商誉计提减值，导致本报告期净利润亏损。赛摩智能的总资产周转率在2015～2018年整体也处于下降趋势。并购完成后的2018年赛摩智能的总资产周转率处于最低值，且销售收入比同期下降了5.78%，周转速度有所减缓。此外，该公司整体均低于行业均值，可以看出其营运能力不足，资金周转较慢，导致财务风险加剧，有可能会影响到并购后续的规划。

2、整合风险。在研究赛摩智能的整合风险上，主要是研究双方所在国的文化差异。根据霍夫斯泰德官网提供的数据显示，两国主要的文化差异集中在权利的距离，个人主义和不确定规避上。意大利倾向于个人主义，认为个人的利益要高于集体，而中国属于集体主义社会，强调个人对集体的义务，所以双方企业在团队的协作上有可能就权利和义务问题出现冲突。在不确定性的规避数值上，意大利要大于中国，更愿意冒险进行变革，对于中国而言，更愿意严格按照规章制度办事，并且意大利相比较中国而言权力的距离数值较小，所以意大利更注重于事情的本质而非人际关系，所以企业并购后有可能因此出现文化冲突。

三、赛摩智能跨国并购风险管理分析

（一）目标企业选择得当。从企业战略发展来看，赛摩智能的战略目标就是不断加强和完善在智能工厂、物流和工业机器人应用等智能制造领域的建设，并且该企业先前多次通过并购的方式获取其他行业的先进技术。而Epistolio公司是机器人喷涂领域的领军企业，拥有强大的技术力量及同合作伙伴丰富的合作经验。就目标企业所在国而言，意大利政府一直致力于支持外资企业投资，并且目标公司无论是在技术还是人力资源上都满足赛摩智能的战略要求，并且两国经济往来与友好互动颇多，所以赛摩智能选取意大利公司Epistolio作为目标公司，不仅有利于双方合作的顺利开展，还可以借助Epistolio公司的技术及经验满足自身的战略要求，进一步提升国际竞争力。

（二）借助中介机构降低风险。在评估目标公司的过程中，由于Epistolio是非上市公司，这也就意味着赛摩智能很难识别财务信息和相关资产抵押的真实性。因此，赛摩智能聘请了专业顾问，并与其一起对目标公司开展了相关法律、税务、财务以及其他方面的全面尽职调查，有助于赛摩智能公司选择合适的方案进行评估，有效规避了定价风险。此外，赛摩智能还与Epistolio公司达成了排他协议，即标的公司不许与任意第三公司进行谈判、商谈、接受或考虑对方意见，该协议进一步保护了赛摩智能公司的权益。

（三）选择合理的支付方式。此次赛摩智能的并购主要采用的是现金支付的方式来进行支付对价，而现金的主要来源是通过自有资金。现金支付是Epistolio公司股东最愿意接受的资金方式，因此通过现金支付更能迅速获得对Epistolio公司的实际控制权。此外，这种支付方式还不容易导致赛摩智能自身股权结构发生断裂，但是会导致偿债压力增大。

（四）提高自身实力，建立财务预警机制。并购企业自身的实力是跨国并购的根本动力和重要保证。企业应当立足现实，从眼前的生产经营活动出发，依靠科技进步来提高企业的经济效益，同时提高企业的管理水平，增强企业的软实力。通过企业的硬实力和软实力的提高，打造并购企业的核心竞争力。在企业提高自身实力之后，才有足够的能力与资本去承受并购过程中各种不利因素导致的经济后果。此外，公司在并购过程中应该建立长期财务预警系统，保证企业经营管理的良性发展，做到未雨绸缪。