康得新集团119亿利润造假如何瞒天过海？

文/孙永青

本案例主要围绕从2019 年初开始持续爆发的康得新巨额造假一案展开讨论。康得新复合材料集团股份有限公司于2010 年7 月在A 股上市，自上市以来，其一直被称作A 股中的“白马股”，在2017 年其市值将近千亿，创下历史新高。然而就是这样看似发展前景一片光明的巨头上市公司，在2019 年1月15 日康得新突然被爆出现近15 亿元的短期债券违约，几乎同时康得集团在北京银行账户上的122 亿存款却显示为“账户余额为0 元”，上百亿元为何不翼而飞？2019 年中旬，康得新发布公告逐渐揭开这一巨大谜团。公告称2015-2018 年康得新连续四年通过虚构销售业务来虚增营业收入等方式累计虚增利润总额119.21 亿元。如此“简单”的造假手段为什么能够瞒过诸多专业人士和机构的眼睛？显然，这一纸简略的公告之下暗藏的内容值得我们深究。

一、引言

“别人干的我不干，别人干得好的我更不干，别人不做的我做，我们做就做到让别人追不上”，钟玉曾在分享创业故事时谈到他的远大梦想。钟玉控股的康得新复合材料集团股份有限公司是我国目前唯一的高分子材料平台型企业，也是预涂膜和光学膜行业的领军企业，其预涂膜可以说为世界第一，光电膜在国内也排名第一，是实至名归的高分子材料行业龙头。在被强制退市前，康得新是典型的“白马股”，曾入选美国《福布斯》“全球最具创新力企业”。从38 岁创业到67 岁控股的康得新市值近千亿元，近30 年来，钟玉可谓是“新材料界的任正非”，看似宏大梦想正在一步一步稳进地实现。

然而2019 年1 月15 日康得新突然爆发债务危机，出现近15 亿元的短期债券违约，几乎同时康得集团在北京银行账户上的122 亿元存款却显示为“账户余额为0 元”，康得集团作为控股股东在未召开股东大会或者董事会讨论，也没有公开过任何协议的情况下与北京银行西单支行私自签署的《现金管理合作协议》 也因此被曝光出部分。经自查，2019 年6 月26 日康得新公司发布公告称，康得集团通过关联交易、虚构债权债务关系等方式占用公司资金共高达175.56 亿元。

2019 年7 月5 日，康得新收到中国证监会下发的《中国证券监督管理委员会行政处罚及市场禁入事先告知书》和相关行政处罚。《事先告知书》称2015-2018 年康得新连续四年通过虚构销售业务来虚增营业收入等方式累计虚增利润总额119.21 亿元。根据证监会报告，深交所称将在第一时间启动公司重大违法强制退市流程，康得新由此戴上了ST 帽子，钟玉的一番霸业之梦在此“爆雷”。

事件之下，整个资本市场甚至整个社会对此都感到无比的震惊和诧异，尤其是康得新的中小股东更是深陷退市的焦虑和恐慌之中。康得新为什么能够通过如此“简单的”虚构销售业务虚增营业收入的方式，并通过虚构采购费用、研发费用、生产费用、产品运输费用等来虚增营业成本、销售费用和研发费用的方式从而虚增利润的造假手段，瞒过诸多专业人士、监管部门、为之服务的会计事务所和银行？这一公告之下暗藏的内容值得我们深究。

二、康得新：“新材料界的华为”

康得新复合材料集团股份有限公司成立于 2001 年 8 月 ， 并 于 2010 年 7 月 在A 股上市（股票代码：002450），是我国目前唯一的高分子材料平台型企业，也是预涂膜和光学膜行业的领军企业，其预涂膜可以说为世界第一，光电膜在国内也排名第一，是实至名归的高分子材料行业龙头。康得新致力于“打造先进高分子材料平台”，已构建新材料、碳纤维、智能显示三大核心领域主营业务。康得新申请到的专利技术已有1000多项，核心技术和产品完成了进口替代并实现了国产突破，打破了光学涂布行业被3M 公司（美国系）、SKC 和LG（韩国系）、东丽（日本系）、积水和光耀（台湾系）垄断的局面。康得新公司在高分子材料SR、碳纤维和裸眼3d 等产业都有着雄厚的人才储备和技术，是实至名归的高分子材料行业龙头。2017 年康得新股票市值一度逼近千亿大关，在被强制退市前，康得新是典型的“白马股”，一直属于沪深300 指数成分股、中证100 指数、深成指的样本股，曾入选美国《福布斯》“全球最具创新力企业”。

业内一直流传着钟玉“新材料界的任正非”、康得新“新材料界的华为”这样的说法。然而无论是钟玉还是康得新，在追求霸业之梦时，抛弃了“合规”和“底线”，钟玉始终成不了“任正非”，康得新的“新材料界华为”之路也因此充满坎坷和疑惑。从新浪财经发布的康得(002450.SZ)2010-2019 年前复权股价走势可以看出，康得市值从2010 年7月加入资本市场时的30 亿人民币，到2017 年11 月飙升逼近1000 亿人民币，再到2019 年7 月8 日股票停牌，直到目前在退市边缘挣扎，康得新经历了一趟彻彻底底的市值过山车。伴随着康得新过山车式的股价走势，其实际控股人钟玉也同样经历了一轮完整的人生过山车。

三、危机来临：122 亿元存款“不翼而飞”

看似发展前景一片光明的巨头上市公司，2019 年 1 月 15 日和 21 日康得新突然爆发债务危机，先后出现共计近15亿元的超短期债券无法偿付本息，发生实质性违约。而令市场疑惑的是，2018年康得新第三季度财报显示，其账上存在150 亿现金，而在整个A 股市场如此巨额的现金储备都算是很稀少的，为何区区15 亿的债券本息却偿还不了？市场面对如此使人错愕的消息很快做出了反应，康得新的股价遭遇了整整8 个跌停板。几乎同时康得集团在北京银行账户上的122 亿元存款却显示为“账户余额为0 元”，康得集团作为控股股东在未召开股东大会或者董事会讨论，也没有公开过任何协议的情况下与北京银行西单支行私自签订的《现金管理合作协议》。经自查，2019 年6 月26 日康得新公司发布公告称，康得集团通过关联交易、虚构债权债务关系等方式占用公司资金共高达175.56 亿元。由此引爆2019年A 股爆雷潮中的第一颗大雷。

康得新在年报中账面上的122 亿元存款“不翼而飞”，北京银行西单支行方面却显示其余额为0，这不禁会让人产生疑问，是钱被私自挪动，还是双方之间存在利益勾结，偷梁换柱？对于账户为0 的问题，康得新方面做出了解释，其称公司账户资金采取实时集中、联动支付的方式，子账户发生收款时，该账户资金向上归集，同时记录累计上存资金余额，当子账户付款时，自康得集团账户向下实时拨款，同时扣减该子账户上存资金月。账户余额按零余额管理，也就是说，康得新公司的账户资金最终都会汇集到康得集团的母账户上。

那么问题来了，这些账户资金是否被挪用？有迹象显示，此款去向可能与中联创投旗下互金平台抱财网有关。汇鑫国际融资租赁有限公司持有中联创投10%的股份，而汇鑫国际的大股东正是康德新集团。这种环环相扣，层层嵌套的关系给这笔不翼而飞的巨款去向又增添一层谜团。抑或北京银行西单支行是否与康得新公司存在利益勾结，银行给康得新公司提供造假便利？北京银行西单支行对于此次检查并不配合，不少业界人士猜测，北京银行西单支行不配合的原因是否是122 亿元资金流向了灰色领域，北京银行西单支行没有做出及时监督，存在失职现象。此次危机爆发也给后续持续爆雷埋下隐患。

四、爆雷：四年虚增利润119亿

2019 年7 月5 日，康得新收到中国证监会下发的《中国证券监督管理委员会行政处罚及市场禁入事先告知书》。该告知书称2015-2018 年康得新连续四年通过虚构销售业务来虚增营业收入，同时虚构采购费用、研发费用、生产费用、产品运输费用等来虚增营业成本、销售费用和研发费用的造假方式累计虚增利润总额119.21亿元。其中，2015年虚增金额占年报披露的144.65%，虚增23.81 亿元；2016 年虚增金额占年报披露的134.19%，虚增30.89 亿元；2017 年虚增金额占年报披露的136.47%，虚增39.74 亿元；2018年虚增金额占年报披露的甚至高达722.16%，虚增23.81亿元，见图1。

通过证监会的调查显示，康得新存在财务造假、违规给控股股东提供担保、募集资金被违规挪用、控股股东侵占上市公司资金等重大罪状。虚增利润总额119亿人民币到底是什么样的概念？当你了解到自2010 年上市以来，康得新9 年的净利润总共加起来也仅仅为85 亿，2015-2018 年连续四年净利润实际为负，你就知道这是多么令资本市场乃至全社会都震惊的超大规模财务造假案了。

针对康得新财务造假案件，此前证监会新闻发言人在发布会上用“涉案金额巨大、手段极其恶劣、违法情节特别严重”来形容该案件。2019 年11 月20日，康得新财务造假听证会在证监会召开，虽然康得新的代理律师称无法认同证监会事先告知书中的虚增利润金额，但康得新从一开始到听证会结束都没有否认国造假，无论虚增利润具体金额是多少，康得新财务造假事实已无悬念，康得新触及重大违法强制退市情形，其股票可能面临被强制退市的结果。

证监局相关人士指出，在钟玉的指挥下，康得新外销业务实际上是以PET等外品(基材)冒充光学膜运到海外，免费送给别人，再由康得新相关人员一手炮制虚假业务合同，临摹国外客户签名，黏贴打印，虚构外销业务产业链，以这样的一种方式虚增利润总额。2015年到2018 年期间，康得新公司通过虚构销售方式虚增营业收入大约120 亿元，这远远超过这四年期间的净利润总和61.5 亿元。2018 年年度报告中虚增利润总额24.77 亿元甚至占年报披露利润总额的722.16%。康得新公司收入、成本等大部分都是虚构的，而公司大部分出口业务可能也是虚构的，公司的大部分采购对象是假的，大部分客户也是假的，当你发现这整整四年一切财务信息都是假的，这或许就意味着，这不是一次偶然，这是一次蓄谋已久的造假案。因为是蓄谋已久的造假，那一定是精心策划的事件，四年期间可以做到滴水不漏，那在财务造假方面一定难度很大。从2012 年起，以商业机密为由，康得新就不再对外披露前五大客户的信息。

图1 康得新连续四年虚增利润（亿元）

表1 康得新前五大客户销售信息

根据证监会披露来看，无论是供应商还是客户中，“自己人”的比例高居不下。对于康得新这样的制造业企业，审计机构一般都从应收账款、存货、固定资产等角度来分析。

五、端倪：存货为突破口

公告中称，康得新通过虚构销售业务虚增营业收入的方式，并通过虚构采购费用、研发费用、生产费用、产品运输费用等来虚增营业成本、销售费用和研发费用的方式从而虚增利润。其实康得新造假手法很简单，也就是大家常说的虚增收入。但是重点来了，康得新为了让公司的毛利率看起来是稳定的，其并没有相应地虚减成本，而是对应地虚增成本，与此同时同步地虚增销售费用、研发费用，这就是康得新造假手段的高明之处。这样子的话，从财务分析角度来看，公司的毛利率、费用率、利润率都显示正常波动，很难让人怀疑它。

但是天底下没有不透风的墙。爆雷前就有很多专业人士提出康得新公司的存货占比太低了，这对于一个大型制造业企业来说似乎不太合理。公司在虚增收入和成本时，若虚增过多的存货，容易被事务所盘点发现，所以为了防止事务所发现异常，导致公司存货规模没有随着收入规模一起扩大，这不符合正常商业逻辑。我们知道，一般情况下，制造业企业一般会有1 到3 个月左右的备货，以此来应对各种突发事件。并且，随着公司规模的不断扩张，存货规模应该同比例甚至扩张的更快。

通过康得新报批的存货数据可以看到，公司存货余额一直保持较稳定增长，直到2018 年第三季度，公司存货余额增长至最高8.51 亿元。然而近六年来存货占总资产的比例却逐年下滑，2011年和2013 年存货占比均达到10%以上，而2017 年和2018 年只有2.3%（见图2），我们可以注意到，从2015 年造假开始，存货比例明显大幅降低一点都不像一个正常的制造业公司。

将康得新和同行业其他优质企业如3M、南洋科技、激智科技等对比，市值超1000 亿美元的3M 是康得新一直对标的企业，其存货占总资产比例多年维持在10%到12%之间；激智科技即使规模较小，波动较大，其存货占比最低也有8%以上；而南洋科技存货占比也一直维持在5%左右（见下页图3）。而作为国内甚至全球新材料行业的龙头企业，康得新的存货占总资产比为什么只有2.32%？确实令人颇为费解。

最后，我们还可以通过存货周转天数来看出端倪，康得新2017 年和2018年的存货周转天数分别只有30 天和29天，这就相当于存货一个月才周转一次。而对比3M、南洋科技和激智科技公司则明显都约在三个月左右，并且企业发展的正常现象是存货周转天数越来越多（见图4）。

通过查看康得新公布的2018 年半年报中存货明细可以看出，其库存商品占存货的比例50%左右，只有仅仅3.51 亿元。按照其30 天存货周转天数的话，也就代表着一个月内应该可以卖出去7 亿元产品，而根据存货明细其中一半的库存商品还未来得及生产。

六、处罚：如此造假谁担责

图2 康得新2010 年-2018 年Q3 存货余额及占比

图3 康得新、3M、南洋科技、激智科技存货占比对比

图4 康得新、3M、南洋科技、激智科技存货周转天数对比

对于康得新股份有限公司财务造假一案以及钟玉，证监会对其涉案人员的处罚决定如下：对康得新复合材料集团股份有限公司责令其整改，处以60 万元罚款；而对前董事长钟玉给予警告，处以90 万元的罚款，其中作为直接负责的主管人员身份处以30 万元罚款，作为实际控制人身份处以60 万元罚款，并采取证券市场终身禁入措施。至此以上就是对于此次造假案的处罚决定，单从处罚结果来看，当前证券法对财务造假的容忍度太高了，这个违法成本很低，这是中国证券市场成立以来最大金额的造假案。如今的康得新股东高达15.55 万，其中中小投资者占11 万，但是康得新在此次事件之后若被强制退市，11 万中小股民将承担大股东诈骗犯罪带来的后果，中小股民应该担责吗？如此震惊的大型造假，作为最大的事务所之一，连续服务康得新长达6 年之久的瑞华事务所为什么没有事先发现？其在这件造假案中扮演着什么样的角色？瑞华事务所应为其失责承担什么样的后果？另外，在定向增发募集94 亿资金的时候作为证券服务商的恒泰长财证券又起了什么作用？

对于证监会的这些处罚决定，很多投资者是不认可的，90 万对于钟玉来说，根本不值一提，处罚力度太小，但是在现行的制度下，这种处罚已经是最高等级的处罚了，从这一点来看，我国现行法律制度还存在漏洞，由于违法成本较低，使得证券市场出现违法投资现象，这也就迫使我国对于《证券法》的修订，加强市场监管方面呼声很高。作为A 股首只爆雷的上市公司，财务造假数额达到119 亿元，但是最后的惩罚结果相对于造假数额确实微不足道。可能钟玉早已发现公司拐点时期的到来，提前减少持股数量，在造假的四年之间，康得新依旧多次增发股，融资数额达到78 亿元，2014 年到2018 年期间，集团累计发生关联交易高达531 亿元，康得新为其康得投资集团的多项质押贷款进行担保等等情况都没有进行披露，这使得人们对于监管部门以及上述处罚产出疑问。

考虑到康得新可能会被强制退市，深交所称，如果证监会对*ST 康得做出最终的行政处罚，深交所将会在第一时间配合强制康得新退市。2019 年1 月，深交所对于*ST 长生违法违规生产疫苗做出重大违法强制退市决定，*ST 康得成为《实施办法》颁布以来首家被做出强制退市决定的公司。对于实际控制人钟玉的终身禁入证券市场的处罚决定，对于其个人来说也是一种远超于90 万的一种隐性成本。

从上述研究来看，明面惩罚来说，证监会对于此次案件的处理存在大案小罚的问题，但是，惩罚的背后的隐性成本使得整个违法成本大大增加。对于公司财务造假的案例来说，都是一些希望参与高风险，得到高回报的心理，对于这些事件不能仅仅依靠处罚力度较小的法案，亦或是成本较高的隐性成本，这些隐性方面的也需要法律的支持，使得法律体系不断完善，让这些造假者望而却步。