权益融资、债务融资与银行资产配置“脱虚向实”

梁 虎

武汉大学 经济与管理学院,湖北 武汉 430072

一、引言

2017年中央经济工作会议指出“要稳中求进，‘脱虚向实’，将资金从房地产或者金融部门有效地引导到实体经济部门”。为推动金融机构服务实体经济发展，监管部门强化了对非标、同业、“通道”业务等影子银行的监管，银行表外业务被迫回到资产负债表内，加剧了银行自有资本不足；与此同时，MPA考核等一系列审慎性监管政策实施、经济增速换挡导致银行不良贷款持续增加，均进一步加剧了银行资本约束。

为解决银行资本不足难题，中国各级监管部门出台一系列政策措施，鼓励创新银行资本补充工具，缓解银行资本约束。但银行补充自有资本缓解资本监管约束，真的有助于增强金融服务实体经济能力，促进金融向实体经济理性回归吗？这逐渐引起了业界和学界广泛关注。图1给出了大银行(国有、股份制银行)和小银行(城、农商行)2008～2017年间不同类型资本补充的平均情况；图2给出了17家国有和股份制银行同一时期银行资产和企业贷款的平均配置情况,从中可以看出，国有和股份制银行资本补充能力远大于城、农商行；尽管大部分城、农商行不具备次级债发行能力，但发行次级债是具备资质的城、农商行的主要资本补充途径；银行资本补充规模和银行资产呈上升趋势，实体行业企业贷款(简称“实体行业贷款”)增速高于非实体行业企业贷款(简称“非实体行业贷款”)增速。

现有文献对银行资本补充和银行资产配置“脱虚向实”问题缺乏足够关注。具体来看，在资本补充的相关研究中，张琳和廉永辉(2015)[1]研究发现资本补充能力强的银行其资本缓冲具有逆周期性，反之则具有顺周期性。范小云和廉永辉(2016)[2]进一步考察发现，面临资本充足率缺口时，资本补充能力强的银行(国有、股份制银行)主要进行资本调整，资本补充能力弱的银行(城、农商行)主要进行风险调整。邱兆祥和王丝雨(2016)[3]研究了银行资本补充与系统性风险间的关系，研究发现，发行债券补充资本可以降低系统性风险，发行优先股降低系统性风险的效果较差，增发普通股或配股会提升系统性风险。Beccalli et al.(2018)[4]利用欧洲上市银行股权融资数据，考察了资本重组对银行行为的影响，发现股权融资后银行短期贷款先减后增，股权融资有助于银行资产扩张，但降低了银行盈利能力并加剧了系统性风险。而在“脱虚向实”的相关研究中，郑秀峰和刘承洋(2019)[5]认为现阶段银行业务规避了金融监管，延长了金融系统杠杆链条，弱化了货币政策调整效果，造成资金“脱实向虚”。针对上述问题，马思超和彭俞超(2019)[6]认为加强金融监管可以抑制非金融企业“脱虚向实”。

借鉴已有观点，本文认为“脱虚向实”主要体现在两个层面(曹德云，2017[7]；彭俞超等，2018[8]；杨筝等，2019[9])。一是银行资产配置层面。银行资金在金融体制内部空转套利，引起影子银行体系膨胀，资产价格繁荣，银行资金未流向实体企业，导致“企业融资难、融资贵”是为“向虚”；银行资金以贷款形式流向企业和个人是为“向实”。二是贷款行业配置层面。贷款投向企业时存在严重行业错配，贷款流向房地产业、金融业等“虚拟”经济行业，挤占其他实体行业的贷款份额是为“向虚”；贷款流向制造业等实体行业是为“向实”。基于中国银行业数据库(CBD)和BankFocus数据库中不同类型资本补充数据，本文从银行资产配置“脱虚向实”的角度，实证考察银行不同类型资本补充行为与银行资产配置间的关系，以及不同类型资本补充行为如何影响银行配置实体行业贷款和非实体行业贷款，并检验资本补充影响银行资产配置的作用路径与机制，为金融业支持实体经济更好更快发展提供研究借鉴。

本文边际贡献主要有三个方面：第一，银行一级资本和二级资本“稀缺”程度、补充难度存在显著差异，基于权益融资和债务融资两种截然不同的资本补充方式，本文考察了不同类型资本补充与银行贷款资产和金融资产、同业资产配置间关系，并进一步考察资本补充如何影响银行配置实体行业贷款和非实体行业贷款，丰富了银行资本补充、资产配置“脱虚向实”方面的研究。第二，基于中国经济增速换挡的现实背景，引入经济周期指标，深入考察不同类型资本补充对银行资产配置的影响作用是在增大还是在减少，为银行在经济下行周期更好地拓展资本补充工具、发挥资本补充效果提供了理论指导和依据。第三，从资本增量和缓解资本约束的角度细化研究，发现银行资本补充不仅可以通过资本增量的方式直接影响银行资产配置，还可以通过缓解资本约束作为中间传导渠道，间接影响银行资产配置，这有助于深入理解不同类型资本补充影响银行资产配置的作用路径和机理。

二、理论分析与实证假说

(一)资本补充类型与银行资产配置

银行资本补充工具和渠道众多，最常见的包括外部增资扩股、留存收益转增资本、上市和发行次级债。其中，外部增资扩股、留存收益转增资本、上市属于权益融资，可以补充银行一级资本；发行次级债券属于债务融资，可以补充银行二级资本。从银行资本管理重要性和资本稀缺性角度比较银行一级资本和二级资本可以发现：巴塞尔协议III对银行一级资本监管更为严格，相关监管规定要求银行二级资本规模不能超过核心一级资本规模，次级债也不能超过一级资本的50%，按巴塞尔协议III对非系统性银行的监管要求测算，银行最佳资本结构是核心一级资本占71.43%，其它一级资本占9.52%，附属二级资本占19.05%。在表外业务回表、金融强监管背景下，银行一级资本补充压力较大。从银行资本管理重要性和资本稀缺性考虑，相比二级资本，银行一级资本补充更加重要，银行一级资本更加“稀缺”。比较一级资本和二级资本功能后可以发现：权益融资补充的银行一级资本，能够直接冲抵银行损失，为债权人提供充分保障，有利于提高银行公信度；债务资本的债务属性限制了二级资本冲抵银行损失的功能，从资本功能考虑，相比二级资本，银行一级资本更加“珍贵”。比较权益融资和债务融资的难易程度可以发现，首先，新股发行，普通股数目增加，会稀释原有股东权益、摊薄每股收益并导致股价下跌，从而对原有股东产生不利影响，与此同时，增发新股削弱了原有股东对银行控制权，银行股东增资扩股积极性低；其次，地方政府对城商行、农商行的“控股”心理，会阻碍城商行、农商行寻找符合资质的合格投资方；最后，大部分城商行、农商行经营水平低，增资扩股时意向入股企业少，也会增添增资扩股难度；而发行次级债作为一种灵活、快捷、高效的二级资本补充方式，审批难度小，发行程序简单，成本低廉，可以短期内迅速为银行提供充足的过渡性资本金，有助于银行在信贷业务扩张、市场环境变化对资本金造成大量占用的复杂情况下满足银行资本监管要求。留存收益转增资本虽然程序简单，但其资本补充能力受银行盈利能力限制，资本补充数额一般有限(张琳和廉永辉，2015；范小云和廉永辉，2016)。因此，本文认为，权益融资难度稍高，补充的一级资本更加“稀缺”“珍贵”，而债务融资难度较小。

已有研究发现，面对资本缺口，银行可以通过调整风险加权资产(风险调整)的方式缩小资本充足率缺口(Rim，2001[10]；杨新兰，2015[11])。简单来说，就是减少持有风险加权系数高、资本占用多的贷款资产(Heuvel，2008[12]；刘晓锋等，2016[13])，增加持有金融资产(1)金融资产包括债券投资+应收款项类资产+可供出售资产+持有至到期资产+公允价值资产+长期股权投资等。、同业资产(2)同业资产包括存放同业+拆出资金+买入反售总额+同业款项+拆入资金+卖出回购总额。等风险加权系数小、资本占用少的非贷款资产。但资本约束下银行主动降低贷款规模，会加剧企业融资难题，从而阻碍实体经济发展。资本缺口下，资本补充是否有助于银行增加总贷款，是本文需要实证检验的问题。

银行资本金昂贵且稀缺，补充资本后，银行会合理配置资产，促进优质业务发展，从而高效利用稀缺、昂贵的资本。资本补充带来的银行资本增量，会直接影响到银行资产配置。若银行通过权益融资方式获得资本补充，一级资本更为“稀缺”“珍贵”且补充难度大，会抑制银行投资高风险资产，银行仍具备风险调整动机，银行会减少贷款资产，增加金融资产和同业资产等非贷款资产。若银行通过债务融资方式获得资本补充，资本补充难度小，资金成本低，补充资本金后，出于服务实体经济的立场，银行有动力增加高风险贷款资产，从而实现资产配置的“脱虚向实”。由于非贷款资产风险低、资本占用少，本文认为债务融资与银行降低非贷款资产间不构成因果关系，银行降低金融资产、同业资产的动机仍源自金融监管。据此，本文提出假说1。

H1：通过权益融资方式获得资本补充，银行会减少总贷款并增持金融资产和同业资产，无助于银行资产配置“脱虚向实”；通过债务融资方式获得资本补充，银行有动力增加总贷款，实现资产配置的“脱虚向实”。

(二)资本补充类型与银行企业贷款投放

资本补充对银行贷款投放有着深刻影响，不同行业贷款业务风险水平不同，其风险调整能力存在差异。房地产业不同于建筑业，其资本化定价方式配合投资品的禀性使之成为“虚拟”经济的重要组成部分(苏治等，2017[14]；黄群慧，2017[15]；彭俞超等，2018)。参考已有研究，本文将银行投向房地产业和金融业的贷款(3)金融业贷款一般指向典当行、小贷公司、保险业等发放的贷款。界定为非实体行业贷款，将包括制造业、服务业在内的其它行业贷款界定为实体行业贷款(黄群慧，2017；周彬和谢佳松，2018[16]；刘冲等，2019[17])。

相关监管规定虽允许银行在房地产业未来出租收入、销售收入和土地出让收入波动较大时，可以在相同的监管评级时适当提高房地产业贷款的风险权重；但鉴于房地产业的高利润、低风险，业界对房地产业的监管评级一般较高。因此，和金融业贷款一样，房地产业贷款也具有违约率低、风险小的特点；与此同时，制造业贷款等实体行业贷款风险高，占用了银行大量资本金。面对资本缺口时，银行若通过权益融资补充资本金，一级资本较为“稀缺”“珍贵”且补充难度大，银行有动机减少实体行业贷款，增加非实体行业贷款以降低风险加权资产，这会带来一系列负面影响，导致实体经济无法得到有效金融支持。相比之下，债务融资难度低，银行通过发行次级债券补充资本金后，出于服务实体经济的出发点和落脚点，银行有动机、有能力增加制造业贷款等实体行业贷款。但鉴于非实体行业贷款风险低、利润高的特点，银行减持非实体行业贷款资产的动机并不强烈。发行次级债，不仅有助于扩大银行贷款规模，从贷款行业流向的角度，还有助于银行调整、优化贷款结构，实现贷款资金投放的“脱虚向实”，进而支持实体行业经济又好又快发展。在此过程中，债务融资与银行实体行业贷款扩张相互推动。据此，本文提出假说2。

H2：通过权益融资方式获得资本补充，银行会减少实体行业贷款并增加非实体行业贷款，无助于银行贷款资金流向的“脱虚向实”；通过债务融资方式获得资本补充，银行有能力增加实体行业贷款，有助于银行优化贷款结构，实现贷款投放“脱虚向实”。

(三)经济周期、资本补充与银行资产配置

经济周期因素对银行资本补充效果有着深远影响。经济下行期，银行盈利能力下降与不良贷款上升同时显现，叠加股票市场不景气时投资者入股意愿减少，增添了银行增资扩股操作难度；盈利能力下降，也会严重制约银行留存收益转增资本规模；不良贷款攀升，银行需要更多一级资本冲抵损失，此时权益融资补充的一级资本更加“稀缺”“珍贵”，经济周期因素会弱化权益融资对银行资产配置的影响。银行债务融资的难易程度和二级资本稀缺性较少受经济周期因素影响，但经济下行期，债券持有人会降低收益率要求，银行债务融资成本降低，通过债务融资补充资本后，银行会增加更多的总贷款和实体行业贷款以支持实体经济发展，经济周期因素可能也会弱化债务融资对银行资产配置的影响。据此，本文提出假说3。

H3：经济周期因素会弱化银行资本补充(权益融资、债务融资)对银行资产、贷款资产配置的影响。

(四)作用机制分析

以上分析中，资本补充通过资本增量的方式直接影响银行资产配置。然而，资本补充还可以通过缓解银行资本约束的方式间接影响银行资产配置。迄今为止，本文理论逻辑有二。第一条逻辑链条为“资本补充——银行资本增量增加——考虑资本稀缺性、重要性与补充难度——银行风险偏好改变——银行调整资产配置”；第二条逻辑链条为“资本补充——银行资本约束缓解——考虑资本稀缺性、重要性与补充难度——银行风险偏好改变——银行调整资产配置”。银行补充资本的主要目的是为了提高资本充足率(李广子和李玲，2011[18])，在第二条逻辑链条中，若银行补充的资本较为“稀缺”“珍贵”且补充难度大，资本补充虽然缓解了银行资本约束，但相比于通过权益融资补充一级资本，银行更有动机进行风险调整以维持资本水平；若补充的资本成本低、难度小，银行会更多地补充资本而非调整风险资产以缓解资本监管约束(范小云和廉永辉，2016)，资本缓冲增加后银行风险偏好改变，可以承受更高风险，会主动增加实体行业贷款以支持实体经济发展。综上所述，资本补充可以通过资本增量的直接方式和缓解资本约束的间接方式影响银行资产配置。据此，本文提出假说4。

H4：资本补充影响银行资产配置过程中，银行资本约束发挥了重要作用，资本补充不仅通过资本增量的方式直接影响银行资产配置，还通过缓解银行资本约束的方式间接影响银行资产配置，银行资本约束程度在资本补充影响银行资产配置过程中发挥了中介作用。

三、研究设计

(一)模型设定与变量选择

为检验银行资本补充类型与资产配置“脱虚向实”间的关联，本文构建如下双向固定效应模型，并使用聚类稳健标准误，模型如公式(1)所示：

Assetsi，t=α0+α1CRi，t+α2NPLi，t+α3ROAi，t+α4SIZEi，t+α5LDRi，t+α6LIQi，t

+α7GDPi，t+α8M2i+α9CRI+φi+λt+εi，t

(1)

其中，Assetsi，t代表本文被解释变量——i银行t年度不同类型资产占银行总资产的百分比，具体为“虚拟”资产占比(Assets1)、总贷款占比(Assets2)(4)总贷款中，非实体行业贷款也可以划分为“虚拟”资产，为剔除非实体行业贷款对总贷款影响，本文还用总贷款减去非实体行业贷款衡量Assets2，模型结果不变。、实体行业贷款占比(Assets3)和非实体行业贷款占比(Assets4)，用以衡量银行资产配置和贷款投放“脱虚向实”程度。总贷款占比(Assets2)增加，“虚拟”资产占比(Assets1)减少，表明银行资产配置“脱虚向实”；反之，“脱实向虚”。实体行业贷款占比(Assets3)增加，非实体行业贷款占比(Assets4)减少，表明银行贷款资金投向“脱虚向实”；反之，“脱实向虚”。

CRi，t是核心解释变量——i银行t年度的资本补充情况，主要包括一级资本补充和二级资本补充。本文使用银行年度权益资本增加值(EF)作为银行权益融资(一级资本补充)的代理变量，使用银行年度次级债规模(DF)作为银行债务融资(二级资本补充)的代理变量。

为解决模型设定中的内生性问题，本文使用同类银行组内权益融资、债务融资的年度平均值作为核心解释变量——银行权益融资、债务融资的工具变量。工具变量构造方法如下：根据银行性质、年度将银行分组，将银行分为大型国有银行、股份制银行、城商银行和农商银行四类，并分别计算其2008～2017年间每年度权益融资和债务融资的平均值，用特定年度某一类型银行权益融资和债务融资的平均值作为个体银行年度权益融资和债务融资的工具变量。该工具变量满足相关性和外生性条件，同一类型银行资本补充能力和个体银行资本补充能力高度相关，张琳和廉永辉(2015)、范小云和廉永辉(2016)正是借鉴这一思路，将国有银行及股份制银行划分为资本补充能力强银行，将城、农商行划分为资本补充能力弱银行；同一类型银行资本补充能力也是外生决定，较少受特定个体银行资本补充行为影响，同一类型银行资本补充能力理论上也不会影响个体银行的资产配置。鉴于此，特定年度某一类型银行权益融资和债务融资的平均值可以作为本文核心解释变量的工具变量。

本文所用控制变量包含银行微观特征和宏观经济两部分。银行微观特征变量包括不良贷款率(NPL)、总资产收益率(ROA)、银行规模(SIZE)、存贷比(LDR)和流动性水平(LIQ)；宏观经济变量包括GDP实际增速(GDP)(5)全国GDP增速属于时间序列数据，数据量少且在实证检验中容易导致多重共线性问题。本文对5大行、股份制银行采用全国GDP增速，对城、农商行采用银行总行所在省份的GDP增速。、M2同比增速(M2)和金融危机(CRI)。其中，M2增速和金融危机变量用以控制货币政策宽松、金融危机和4万亿刺激政策对银行信贷的影响。

式(1)中φi表示不随时间改变的银行固定效应，λt表示仅随时间改变而不随银行个体改变的时间固定效应，εi，t为残差项，表示不可观测影响因素。

具体变量定义如表1所示。

表1 主要变量说明

(二)数据来源

本文数据主要来自中国银行业数据库(CBD)，样本为包含5大国有行、股份制银行、城商银行和农商银行的非平衡面板，共计390家银行2264个样本，时间跨度为2008～2017年。银行次级债券数据来自BankFocus数据库，作者搜集了BankFocus数据库里中国商业银行2008～2017年间的所有次级债数据，并与中国银行业数据库匹配，最终获得453个次级债样本。宏观经济变量中的GDP增速和M2增速数据来自《中国统计年鉴》。为排除变量极端值对模型结果的影响，本文对所有连续变量进行了5%～95%水平的winsorize缩尾处理。

(三)统计性描述

本文拟用变量的具体统计性描述如表2所示。

表2 变量统计性描述

续表2

四、实证结果及分析

(一)模型结果

本文使用包含工具变量的银行-时间固定效应模型估计，不同类型资本补充行为对银行资产配置和银行贷款投放的影响结果如表3和表4所示。

表3 权益融资与银行资产配置

续表3

表4 债务融资与银行资产配置

续表4

表3的核心解释变量是银行权益融资。表3回归1中权益融资系数在1%显著性水平上显著为正，回归2中权益融资系数在5%显著性水平上显著为负，说明由于权益融资补充的一级资本更为“稀缺”“珍贵”且补充难度大，银行通过权益融资补充一级资本的同时还进行着风险调整，银行会减少总贷款资产并增加低风险的金融资产和同业资产，权益融资无助于银行资产配置的“脱虚向实”。同时，表3回归3中权益融资系数在1%显著性水平上显著为负，回归4中权益融资系数不显著，说明权益融资后，银行减少了实体行业贷款，银行通过权益融资补充一级资本的同时进行着风险调整，权益融资无助于银行贷款资金投放的“脱虚向实”。

表4的核心解释变量是银行债务融资。表4回归5中债务融资系数不显著，回归6中债务融资系数在1%显著性水平上显著为正，说明由于通过债务融资补充资本时难度小，资金成本低，银行通过债务融资补充二级资本后，放弃了风险调整，银行虽没有减持金融资产和同业资产，但出于服务实体经济的立场，银行扩大了贷款规模，增持了总贷款资产，债务融资有助于银行资产配置的“脱虚向实”。同时，表4回归7中债务融资系数在1%显著性水平上显著为正，回归8中债务融资系数不显著，说明债务融资后，银行增加了实体行业贷款，债务融资有助于银行调整、优化贷款结构，实现银行贷款资金投放的“脱虚向实”。

为验证工具变量有效性，本文使用Kleibergen-Paaprk LM统计量检验表3、表4中工具变量与内生解释变量的相关性，模型不可识别检验结果强烈拒绝了工具变量不可识别的原假设，秩条件成立，工具变量与内生变量存在较强相关性。由于本文工具变量与内生解释变量均是一个，为恰好识别，故不需要进行工具变量冗余检验。模型检验结果说明，模型工具变量选取合理，较好地解决了银行资本补充的内生性问题，模型设定可靠。

(二)经济周期

为验证假说3，本文在模型中加入了银行资本补充类型和经济周期的交互项，用GDP实际增速衡量经济周期(Jolipii and Milne，2008[19]；李文泓和罗猛，2010[20]；邹传伟，2013[21])。模型设定如公式(2)所示，若交互项系数显著，则说明调节作用存在。

Assetsi，t=α0+α1CRi，t+α2NPLi，t+α3ROAi，t+α4SIZEi，t+α5LDRi，t+α6LIQi，t+α7GDPi，t+α8M2i+α9CRI+α10CRi，t*GDPi，t+φi+λt+εi，t

(2)

本文主要关注银行资本补充类型和经济周期交互项的系数α10是否显著，回归结果如表5和表6所示。表5的核心解释变量是权益融资。模型结果显示，经济下行周期，银行通过权益融资补充资本后，会减少更多的总贷款和实体行业贷款，增加更多的金融资产和同业资产，验证了本文的第3个假说。

表5 经济周期、权益融资与银行资产配置

表6的核心解释变量是债务融资。模型结果显示，经济下行周期，由于债务融资成本较低，银行通过债务融资补充资本后，会持有更多的总贷款和实体行业贷款。

结合表5和表6的模型结果可以发现，经济周期因素弱化了银行权益融资、债务融资对银行资产配置和银行贷款投放的影响，验证了本文的第3个假说。

表6 经济周期、债务融资与银行资产配置

续表6

(三)稳健性检验

为增加本文结果说服力，本文使用多种方法进行了一系列稳健性检验。

稳健性检验一：加入银行监管压力指标。近年来，出于防范金融风险等多重目的，银行业出台了一系列强监管措施；此外，2013年《商业银行资本管理办法》的正式实施也对银行资本补充和资产配置产生了深远影响。因此，本文需要控制强监管和《商业银行资本管理办法》出台对本文结果的影响，借鉴Jacques and Nigro(1997)[22]、潘敏(2013)[23]研究，本文在模型中加入了银行监管压力指标(SUP)。银行监管压力指标的计算方法为：2013年之前，银行资本充足率低于8%时，SUP=(1/期初资本充足率)-(1/8%)；反之，SUP=(1/8%)-(1/期初资本充足率)。2013年之后，银行资本充足率低于10.5%时(6)2013年后，非系统重要性银行最低资本监管标准为10.5%，系统重要性银行最低资本监管标准为11.5%，计算银行监管压力指标时系统重要性银行的最低资本监管标准取11.5%。，SUP=(1/期初资本充足率)-(1/10.5%)；反之，SUP=(1/10.5%)-(1/期初资本充足率)。

稳健性检验二：使用银行固定效应模型。本文在基准模型基础上放弃时间固定效应模型，仅使用银行固定效应模型作为稳健性检验之一。

稳健性检验三：剔除宏观控制变量。本文基准回归中同时控制了银行微观层面变量和宏观变量，考虑到两者间可能会造成多重共线，因此，剔除宏观变量后重新估计模型。

稳健性检验四：去掉系统重要性银行。本文在样本中去掉了系统重要性银行，用以控制银行规模导致的选择偏差。

以上稳健性检验结果与本文基准回归结论基本一致，本文结论较为稳健。

五、资本补充影响银行资产配置的作用机制检验

为考察银行资本补充类型影响银行资产配置的作用路径和机制，在公式(1)基础上，本文利用Judd and Kenny(1981)[24]的逐步法检验程序构建如下中介效应模型，考察资本补充如何通过资本增量的直接方式和缓解资本监管约束的间接方式影响银行资产配置，模型设定如公式(1)、公式(3)和公式(4)所示：

CBi，t=β0+β1CRi，t+β2NPLi，t+β3ROAi，t+β4SIZEi，t+β5LDRi，t+β6LIQi，t+β7GDPi，t

+β8M2i+β9CRI+φi+λt+εi，t

(3)

Assetsi，t=γ0+γ1CRi，t+γ2NPLi，t+γ3ROAi，t+γ4SIZEi，t+γ5LDRi，t+γ6LIQi，t

+γ7GDPi，t+γ8M2i+γ9CRI+γ10CBi，t+φi+λt+εi，t

(4)

具体检验程序如下：(i)关注公式(1)中的系数α1，若α1显著，资本补充可以通过资本增量的方式直接影响银行资产配置；若α1不显著，则中介效应不存在。(ii)关注公式(3)中的β1和公式(4)中的γ10，若存在不显著，需进行Sobel检验，Sobel检验显著，中介效应存在；Sobel检验不显著，中介效应不存在。(iii)β1和γ10均显著，中介效应一定存在，此时应进一步检验公式(4)中的γ1，以判断是完全中介效应或部分中介效应，后文回归结果显示本文模型全部为部分中介效应(γ1显著)。

CBi，t是中介变量——i银行t年度的缓冲资本水平，用来衡量银行资本监管约束程度，用银行资本充足率与最低资本监管标准间的差值衡量。缓冲资本水平高，代表银行受到的资本约束较弱，反之代表银行受到较强资本约束。

根据中介效应模型的逐步法检验程序，权益融资影响银行资产配置的作用机制如表7所示，其中回归1-4采用的模型如公式(1)所示，回归17-20采用的模型如公式(4)所示。研究发现：(i)表7回归1-3中权益融资系数均通过了显著性检验，说明中介效应可能存在。(ii)回归17和回归19中缓冲资本系数分别在1%和5%显著性水平上通过显著性检验，回归18中缓冲资本系数尽管不显著，但其通过了Sobel检验(限于篇幅，本文省略了Sobel检验结果，有需要的可以向作者索取)。在缓冲资本作为被解释变量，权益融资作为核心解释变量时，β1在1%显著性水平上通过了显著性检验(限于篇幅，本文省略了回归结果，有需要的可以向作者索取)。(iii)回归17-19中权益融资系数均通过了显著性检验，说明部分中介效应确实存在。验证了假说4：资本补充影响银行资产配置过程中，银行资本约束发挥了重要作用，资本补充不仅通过资本增量的方式直接影响银行资产配置，还通过缓解银行资本约束的方式间接影响银行资产配置，银行资本约束程度在资本补充影响银行资产配置过程中发挥了中介作用。

表7 权益融资影响银行资产配置作用机制检验

债务融资影响银行资产配置的作用机制如表8所示，其中回归5-8采用的模型如公式(1)所示，回归21-24采用的模型如公式(4)所示。中介效应模型检验结果显示：(i)表8回归6-7中债务融资系数均通过了显著性检验，中介效应可能存在；(ii)回归22-23中缓冲资本系数均在5%显著性水平上通过显著性检验，且缓冲资本作为被解释变量，债务融资作为核心解释变量时，β1通过了Sobel检验(限于篇幅，本文省略了Sobel检验结果，有需要的可以向作者索取)；(iii)回归22-23中债务融资系数均通过了显著性检验，说明部分中介效应确实存在，进一步验证了假说4。

表8 债务融资影响银行资产配置作用机制检验

六、结论与政策

(一)主要结论

基于中国银行业数据库和BankFocus数据库的银行微观数据，采用银行-个体固定效应模型，本文实证考察样本期内银行资本补充类型如何影响银行资产配置和贷款资金投放的“脱虚向实”。研究发现：第一，权益融资补充资本后，由于一级资本较为“稀缺”“珍贵”且补充难度大，加之贷款业务尤其是实体行业贷款业务对资本的高消耗和高占用，银行在补充一级资本的同时仍会进行风险调整。在贷款资产和非贷款资产配置上，银行会减少总贷款并增加金融资产和同业资产；在企业贷款内部配置上，银行会减少实体行业贷款，权益融资无助于银行资产配置和贷款资金投放的“脱虚向实”。第二，债务融资补充资本后，由于二级资本重要性稍低、补充难度小，银行补充二级资本后会放弃风险调整。此时，出于服务实体经济的立场，在贷款资产和非贷款资产配置上，尽管银行不会减少金融资产和同业资产，但银行会增加总贷款；在企业贷款内部配置上，尽管银行不会减少非实体行业贷款，但银行会增加实体行业贷款，债务融资有助于银行优化贷款结构，实现了银行资产配置和贷款资金投放的“脱虚向实”。第三，对经济周期的进一步考察发现：经济周期弱化了资本补充对银行资产配置的影响，经济下行周期，银行权益融资后会增加更多的金融资产和同业资产，减少更多的总贷款和实体行业贷款；银行债务融资后会增加更多的总贷款和实体行业贷款。第四，在资本补充影响银行资产配置的路径上，资本补充不仅通过资本增量的方式直接影响银行资产配置，还通过缓解资本监管约束作为中间传导渠道间接影响银行资产配置。

(二)政策含义

基于结论，本文可以得到如下政策启示。首先，加强银行资本补充能力意义重大。在资本补充难度较高时，银行会通过减少总贷款、实体行业贷款并增持“虚拟”资产的形式弥补资本缺口。鉴于此，银行应加强资本补充能力，资本补充工具在设计、创新与完善上应着重降低自身使用难度，强化资本补充工具的便捷性属性，从而提高银行资本补充能力、弥补资本缺口。其次，债券类资本补充工具可以有效促进银行信贷的“脱虚向实”，因此应重视银行二级资本补充渠道拓展，完善银行债券类资本工具发行机制；同时，针对城、农商行等中小银行资本补充情况较弱的现状，可以通过放开中小银行永续债、二级资本债的发行资格，并放开可转债、永续债等债券类资本补充工具的购买限制等措施，加大对中小银行等的资本补充力度。最后，经济周期因素弱化了银行通过权益融资、债务融资补充资本的效果，因此，在中国经济增速换挡的时代背景下，在积极推动逆周期资本缓冲机制完善和应用的同时，鼓励银行实行逆周期的资本补充制度，在经济下行周期鼓励银行加大资本补充力度以促进实体经济的复苏与发展也显得十分必要。