地方国有企业融资结构及其优化建议

2021-01-02苏威

企业改革与管理 2021年6期

苏威

（广州市水务投资集团有限公司，广东广州 510655）

一、地方国有企业融资现状

随着我国市场经济环境日趋成熟，地方国有企业不断深化改革，健全现代企业制度，完善公司法人治理结构，逐步推进董事会、党委会和总经理办公会的决策机制，国有资产管理部门对地方国有企业的监管理念也转变为以管资本为主。在此大背景下，地方国有企业开始逐渐脱离地方政府的信用背书，走上自主融资的发展之路。然而，部分地方国有企业虽尝试改变长期以来以银行贷款为主的融资结构，但受限于自身融资结构固化，多元化融资模式难以形成，融资效率改善效果并不明显。

二、地方国有企业融资存在的主要问题

1.融资方式单一，过度依赖银行贷款

因地方政策的倾斜，地方国有企业比民营企业更容易获得银行贷款，导致地方国有企业融资过度依赖银行贷款，融资方式单一，融资成本较高且融资需求无法得到满足。首先，融资方式单一限制了地方国有企业的发展。当地方国有企业遇到良好的投资机会需要大量资金时，因银行贷款对企业现金流量、盈利能力、资产负债率等财务指标要求严格，地方国有企业很难继续从银行获得大规模融资，而地方国有企业又无法从其他融资渠道筹集资金，导致可能错失发展机会；其次，融资方式单一会导致融资成本偏高。当地方国有企业过度依赖银行贷款，则利率定价权绝对掌握在银行手中，银行为了自身利益，会在允许的幅度内要求较高的利率；再次，融资方式单一，会使得地方国有企业的融资容易受到外部负面环境的影响。例如，当中国人民银行由宽松的货币政策改为紧缩的货币政策时，银行会迅速收紧信贷，一旦银行资金出现供应不足，国有企业的融资需求无法得到满足，不仅融资成本会增高，经营风险也会大幅上升。

2.长短期融资错配

科学合理的融资结构，应注意融资期限和投资项目期限之间的平衡，即长期投资项目与长期融资相匹配；短期投资项目和补充流动资金需求则搭配短期融资。融资结构与资产投资期限相匹配将有利于企业的长远发展，然而，我国地方国有企业普遍存在长短期融资错配的现象。主要表现为使用短期借款、短期债券等需要在短期内偿还的资金，投资于固定资产、无形资产等具有长期经营性质的项目。虽然短期融资在一定程度上能降低融资成本，但偿还期限短，极大地增加了企业财务风险。当短期融资到期兑付时，长期投资项目尚未产生足够的现金作为偿债资金，企业其他经营活动产生的现金流也不足以覆盖该笔到期债务，通常只能采取借新还旧的方法，一旦新旧债的时间未能衔接好，极易引起企业资金链断裂，使企业陷入财务困境。

3.融资创新意识弱

由于历史原因，地方国有企业承担着地方政府的部分社会管理职能，其高级管理者也主要由政府部门任命，以便于牢牢把握国民经济命脉。地方国有企业日常运营管理不可避免地受到地方政府行政命令的干预或影响，这导致地方国有企业缺乏市场化意识和融资创新意识，未能科学地利用资本市场上的各类新型融资产品改善融资结构。

三、融资结构决策相关方法

不同的融资结构对企业资金成本和财务风险影响差异很大。地方国有企业确立的融资结构应该符合企业目标资本结构的要求。狭义上来说，目标资本结构是达到企业价值最大化时的负债价值与权益价值之比。现行资本结构理论下，主要有以下三种融资结构决策分析方法：

1.资本成本比较法

资本成本比较法是指不考虑各种融资方式在数量与比例上的约束以及财务风险差异，通过计算不同融资组合方案下的综合资本成本率，确定相对最佳资本结构的一种方法。资本成本比较法适合资本规模小、资本结构相对简单的非股份制公司。

2.企业价值比较法

企业价值比较法是指在充分考虑企业财务风险的前提下，以公司价值为标准，确定最佳资本结构的方法。企业价值比较法的目标是实现企业价值最大化，通常适用于资本规模较大的企业。

3.每股收益分析法

每股收益分析法是在计算不同融资方案下企业每股收益相等时所对应的盈利水平基础上，通过分析在企业预期盈利水平下的不同融资方案的每股收益，选择每股收益最大的融资方案。在这种方法下，企业可以依据每股收益无差别点，来选择债务融资或股权融资。每股收益分析法比较适用于资本规模小、资本结构也不复杂的股份制公司。

四、地方国有企业融资结构优化建议

随着中国经济的飞速发展，市场竞争越来越激烈，国有企业深化改革的进程不断加快。一方面，地方国有企业通过混合所有制改革引入非国有资本，或通过建立员工持股计划和管理层股权激励机制，激发企业活力，增强企业竞争力；另一方面，受益于金融市场的发展，可供选择的融资产品十分丰富，地方国有企业的融资渠道不断扩宽，在传统的银行贷款基础上，增加了融资租赁、保理、信托融资、保险融资和私募融资等。财务指标良好的地方国有企业还可以通过资本市场发行债券或者直接上市。为解决融资问题，地方国有企业应当根据企业财务状况，结合融资结构决策方法，构建合理的融资结构。

1.积极增加内源融资

由于地方国有企业长期以来的主要融资方式为银行贷款，导致债务比重过高，利息负担很重。在不具备对外股权融资的情况下，企业可以通过增加内源融资实现融资结构优化。内源融资其实就是企业长期经营利润的积累，由留存收益和折旧构成，是企业资金的重要来源。地方国有企业要取得长远发展，企业内部必须具有足够的资金支撑，增加内源融资，需要改善企业的经营状况，努力增加营业收入，并降低成本，获取更多的利润，同时减少利润分配，使得更多的税后利润留存在企业。首先，要重视企业的生产经营，紧跟市场需求开展生产活动，想方设法提高市场占有率，增加产品销售收入；其次，在保证产品质量的前提下，要努力降低生产成本，提高资金使用效率，控制各项期间费用在合理范围内。

2.减少融资期限错配

前文提到，地方国有企业融资结构中存在的一个重要问题是期限长短期错配，极大增加了财务风险。出现该问题的主要原因是地方国有企业获取长期资本困难。当地方国有企业具有投资机会需要新增资金时，基于信息不对称和防范放贷风险，银行等金融机构更倾向于发放短期贷款，而不是与投资项目期限相匹配的长期贷款。地方国有企业可以通过向金融机构提供更多的项目信息，提供第三方的评估报告和增加担保物等方式来消除金融机构顾虑。提高信用评级也有助于增强金融机构的信心，进而降低融资期限错配。

3.大力发行债券融资

目前，债券融资的模式主要有公司债券、企业债券、中期票据、超短期融资债券和资产证券化产品。一方面，债券融资方式对地方国有企业的盈利能力、现金流等财务指标及公司治理完善程度提出了更高要求；另一方面，地方国有企业通过发行债券融资，不仅能够优化融资结构，还能在资本市场上提升企业形象和知名度，为其他渠道融资增加竞争力。首先，对于财务状况良好、信用评级为AAA级的地方国有企业，可以通过发行债券降低融资成本。根据历史数据，AAA级企业债券的发行利率普遍低于同期银行贷款利率；其次，对于财务状况和信用评级较高的地方国有企业，可依托于各种收益权产生的应收账款作为基础资产发行资产证券化产品，企业也能较好地降低融资成本。地方国有企业可结合自身企业发展资金需求，综合使用以上债券融资方式。

4.尝试对外股权融资

一些地方国有企业比较排斥对外股权融资（本文特指非国有资本），认为国有资本必须保持100%的股权。其实，在现代市场经济中，任何企业想要获得良好发展，资本交融必不可少。地方国有企业引入外部股权投资不仅能改善融资结构，还能提升企业知名度和社会影响力。换个角度，得到外部股权投资者特别是战略投资者的投资，在某种意义上又代表着企业的发展潜力得到认可。2020年4月底，证监会和国家发展改革委印发《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，随后相关部门制定配套指引，处于政策支持范围内的交通、水电气热的市政、污水垃圾、新基建、产业园区等基础设施补短板行业的地方国有企业，可以搭上基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）发展的快车，盘活基础设施存量资产，为新建基础设施项目低成本筹集资金，实现融资结构优化。