茅台“大方”捐赠引发不满

张学庆

股东担心的是，后面还有没有类似捐赠项目，有的话捐赠数额会有多大？

贵州茅台的捐款是否损害股东利益，这一疑问引发市场关注。

10月25日，贵州茅台披露的董事会决议公告，其中涉及两项大额捐赠，分别是向仁怀市人民政府捐资2.6亿元专项建设茅台镇骑龙1万吨生活污水处理厂，及向习水县人民政府捐资不超过5.46亿元专项建设习水县习新大道建设工程，合计8.06亿元。

茅台的“大方”之举引起了股东的质疑。

如何捐赠

有一位网名“自知不明虚度光阴”的网友称：“茅台股份公司章程并没有授予董事会捐款的权力，同时股东大会也没有对董事会有另外授权。致电茅台董秘问询其董事会根据什么进行捐赠，茅台回答说，通过上交所上市规则的第132条交易披露规则认为捐赠了只要披露即可，达到一定金额才需要开股东大会。”

该网友认为，茅台的说法犯了明显的错误，交易披露规则只是规定某些特殊交易（含捐赠）必须进行专门披露，并不能替代股东大会对董事会进行授权。茅台董事会从未得到过茅台股东大会的授权，根本无权进行捐赠。

按照茅台对交易披露规则的理解，也就意味着只要进行披露就可以随意捐赠，这是非常违反常识的。而中小股东利益根本无法得到保障。

另外，茅台是国资委控股企业，捐赠给政府项目涉及关联交易，开股东会审议大股东也理应回避投票。

根据上交所《股票上市规则》第九章规定，上市公司应该披露的“交易”，其中就包括“赠与或者受赠资产”。

交易达到下列标准之一的，除应当及时披露外，还应当提交股东大会审议：

（一）交易涉及的资产总额（同时存在账面值和评估值的，以高者为准）占上市公司最近一期经审计总资产的50%以上;

（二）交易的成交金额（包括承担的债务和费用）占上市公司最近一期经审计净资产的50%以上，且绝对金额超过5000万元;

（三）交易产生的利润占上市公司最近一个会计年度经审计净利润的50%以上，且绝对金额超过500万元;

（四）交易标的（如股权）在最近一个会计年度相关的营业收入占上市公司最近一个会计年度经审计营业收入的50%以上，且绝对金额超过5000万元;

（五）交易标的（如股权）在最近一个会计年度相关的净利润占上市公司最近一个会计年度经审计净利润的50%以上，且绝对金额超过500万元。

对照上述规则，贵州茅台由于资产规模及业绩规模庞大，8.06亿元的对外捐款还没有达到这个标准。

资料显示，贵州茅台前几年一直存在着大额的对外捐赠。2015年至2019年分别为1.61亿元、2.8亿元、2.07亿元、5.24亿元、2.67亿元。从目前来看，今年捐赠数额将大大超过前几年。

中小股东担心的是，后面还有没有类似捐赠项目，有的话捐赠数额会有多大？特别是贵州茅台对地方经济的输血，一直是投资者对公司过于慷慨的最大担心。

茅台虽然每年对外捐赠数亿元，但至今仍未建立对外捐赠管理制度，这不能不说是一种管理缺失。

管理制度

据悉，目前不少上市公司已经制定了对外捐赠管理制度，比如舍得酒业2019年8月披露的管理制度就明确规定：“公司的对外捐赠，按捐赠金额大小实行分级审批原则，......单笔金额100万元以下的捐赠由总裁办公会审批后实施;单笔金额超过100万元但在1000万元以下的，或每一个完整会计年度内累计金额超过500万元但在公司最近一期经审计净资产0.5%以下的，捐赠方案经总裁办公会审批后，报董事会审议通过后实施;单笔金额超过1000万元的或每一个完整会计年度内累计金额超过公司最近一期经审计净资产0.5%的，捐赠方案经总裁办公会审批后，报董事会审议并提交股东大会批准后实施。”

值得注意的是，舍得酒业区分标准是绝对金额，占净资产比重只是作为辅助，这也是大部分上市公司的通行做法。

贵州茅台每年有上亿元的捐赠，为什么不能和其他上市公司一样建立起对外捐赠管理制度，使得流程更加规范化？

增长减缓

市场的质疑也引起茅台股价的下跌，在公布三季报后，茅台的股价出现一定幅度下挫。

贵州茅台发布的三季报显示，公司前三季度净利润338.27亿元，同比增11.07%;营业收入672.15亿元，同比增10%。其中，第三季度净利润112.25亿元、营业总收入239.41亿元，同比分别增长6.87%、7.18%。

公司三季度业绩增长有所减缓，主要是系列酒下滑拖累收入，但是飞天茅台仍维持在10%以上增长。公司前三季度收入利润均保持“两位数”增长，符合全年规划目标。

三季度，贵州茅台第三大股东贵州省国有资本运营有限责任公司减持套现。其减持了1675.2585万股贵州茅台股份，套现281亿元。

公开资料显示，贵州省国有资本运营有限责任公司持有的股份是在2019年12月25日茅台集团按照省国资委相关通知要求无偿划转的，当时无偿划转5024万股，占上市公司总股本的4%。

山西证券认为，2020年是公司强基固本、再启征程的起步之年，经营目标实现营业总收入较上年度增长10%左右。

三季度以来，飞天茅台批价快速上升到2800元左右，市场反馈需求旺盛。因此，茅台批价上行验证其需求强势，也使得未来大概率提高出厂价。由于节后批价坚挺，短期供需缺口依旧较大，未来主要通过放量、产品升级以及增加直营渠道达成全年目标。

中长期看，茅台的稀缺性、高渠道利润护城河构建的安全垫，助力公司稳健增长。预计2020～2022年公司归母净利润为468.76亿、546.44亿、626.93亿元，EPS分别为37.32元、43.50元、49.91元，对应当前股价，PE分别为46倍、39倍、34倍。

太平洋证券认为，考虑前三季度业绩情况以及公司年初给定的年度收入指引，调整今年的盈利预测。同时，因为公司渠道和产品结构优化等各方面表现符合预期，考虑当前较好的动销支撑起一定的涨价预期，维持明后年对公司偏乐观的盈利预测。

测算2020～2022年的收入增速分别为10%、26%、20%，净利润增速分别为13%、34%、22%，对应每股收益分别为36.93元、49.61元、60.66元。

行业分化

对于白酒行业，开源证券认为，三季度是白酒传统的消费旺季，叠加上半年延迟消费的恢复，消费需求有明显增长。三季度高端白酒收入保持稳定，景气度仍为行业最高，次高端价格带收入、利润改善最为明显。预计白酒在2021年春节期间，仍将显著受益节日旺季。

第三季度白酒板块实现营业总收入合计617.47亿元，同比增长11%，归母净利润合计212.43亿元，同比增长13%。

从三季报来看，白酒业的两极分化现象依然存在。

国泰君安指出，白酒行业高质量集中化发展趋势加速，分化预计持续，春节旺季值得期待;大众品龙头竞争优势持续强化，盈利提升趋势明确。

2020年1～9月，19家白酒上市企业总营收达到1909.92亿元，同比增长5.1%。其中，仅茅台、五粮液两家企业前三季度的营收就有1097.08亿元，占比57%。第一梯队的茅五洋泸汾营收总和达到1505.95亿元，占据19家上市白酒企业总营收的78.85%。

今年上半年，白酒板块向头部品牌集中的现象就很明显，这在前三季报中依然存在，而且从目前趋势来看，并没有丝毫减弱的迹象。

国泰君安表示，近期从与市场交流情况来看，高端白酒量价景气度认知较为充分，确认性与稳定性进一步凸显。次高端价格带酱酒发展超市场预期，行业分化有望进一步加剧。目标白酒板块估值仍处于相对合理水平，三季报窗口期建议重点配置确定性龙头与超预期标的。春节旺季有望进一步延续高端优异、次高端分化、中端承壓、低端平稳的发展趋势，长期来看，白酒行业高质量集中化发展趋势加速，建议重点布局。