资本资产定价模型的应用分析

袁媛

（四川大学锦城学院，四川 成都 611731）

一、引言

资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model 简称CAPM）由美国学者夏普等人于1964年在资产组合理论和资本市场理论的基础上发展起来，描述了资产收益率与风险之间的关系，是现代金融和投资领域最重要的理论基础之一。资本资产定价模型认为，在一个竞争均衡的资本市场中，非系统性风险可以通过分散化投资来消除，而系统风险，即无法分散风险（以β系数衡量）会影响资产的预期收益率，同时资产的预期收益率与β系数呈线性关系。在现代金融和投资领域，收益与风险的关系一直是理论和实证研究的重点问题。

二、资本资产定价模型理论介绍

（一）资本资产定价模型定义及公式

Ri=Rf+βi（Rm-Rf）

其中：Ri表示第i种资产或者组合的预期收益率；Rf表示无风险收益率，一般以一年期国债利率近似表示；βi表示第i种资产或者组合的β系数；Rm表示市场组合的平均收益率。从以上公式中，我们可以得出以下结论：第一，风险资产的收益由两部分组成，一部分是无风险资产的收益，另一部分风险资产的风险补偿。其中β系数表示系统风险的大小，β系数越大，表明不可分散风险越高，因此需要补偿的程度越高，即高风险资产必然要求伴随着高收益。第二，由于非系统性风险可以通过分散化投资进行消除，因此无须补偿；但系统风险始终存在，因此投资者必须要求更高的收益来补偿该部分风险。第三，资本资产定价模型认为，在所有投资者均为理性投资者的情况下，因为市场组合的非系统风险最低，因此所有的投资者都应该选择市场组合。投资者获得市场组合后，再根据自己的效用曲线选择无风险证券和市场组合的最佳比例，做出最优投资。

（二）资本资产定价模型假设条件

资本资产定价模型（CAPM）的假设条件较多，总结主要有以下三个方面：

1.收益与风险假设

（1）投资者用预期报酬率（均值）来衡量单项资产或组合的收益，用标准差来衡量单项资产或组合的风险；

（2）当收益一致时，投资者会选择风险低，即标准差小的单项资产或组合；当风险一致时，投资者会选择收益高，即预期报酬率（均值）高的单项资产或组合。

2.投资者相关假设

（1）投资者在同一投资期间并选择相同数量的资产或者组合投资；

（2）投资者对准备投资的资产或者组合的预期收益率、标准差以及协方差等的认识保持一致；

（3）投资者对资产或组合的选择区别在于风险偏好。

3.资本市场假设

（1）市场信息完全公开透明；

（2）不考虑税收和交易成本；

（3）市场中的投资者能随时借入或贷出资金，且资金成本相同。

从以上假设条件中我们可以看出，要想完全达到上诉假设条件是不可能的，这也是很多学者专家质疑该模型的应用前提的原因。虽然目前无法完全达到以上假设条件，但我们可以逐一放松个别条件，我们发现并不会影响该模型的成立和使用，因此该模型仍然广泛应用于资本市场，尤其是证券市场中。

三、资本资产定价模型的应用

从理论上看，资本资产定价模型具有两种基本用途：资产价值计算和风险计量。除此之外，该模型也在一些其他方面做出了探索。

（一）计算资产预期收益率

根据资本资产定价模型的公式，在已知无风险报酬率的前提下，根据投资者的风险偏好，可以计算出投资的单项资产或者组合的预期收益率，这也是该模型的最基本应用，此处不再展开说明。

（二）进行资源配置

根据资本资产定价模型的公式，我们可以看出在不同的风险水平下，资产具有不同的收益特征。因此我们把β系数视为风险因子的话，可以根据β系数的不同取值，划分不同的资产组合，再根据投资者的风险偏好，进行优化资金配置。例如当β系数＞1时，如β系数=3，表明当市场平均收益率上涨1%时，单项资产或组合的收益率将上涨3%；同时当市场平均收益率下降1%时，该单项资产或组合的收益率预计将下跌3%，因此，这类资产或组合更具有风险性，可以称为进攻型组合；而当β系数=1时，资产或组合的收益将跟随市场组合相同变动，因此我们可以称为中性组合；而当β系数＜1时，如β系数=0.5，这时资产或组合的波动性是市场组合波动的一半，这时当市场组合下跌1%时，资产或组合仅下跌0.5%，这种组合能使投资者免于遭受较大的损失，但也使投资者无法有较大的收益，因此这类组合称为防御型组合。因此我们可以根据投资者的风险偏好，按照不同的β系数取值水平，向投资者推荐不同风险的资产或者组合，满足投资者的资源配置需求。

（三）指导投资行为

资本资产定价模型是按照投资的单项资产或者组合的平均收益做出的预期收益计算。因此我们可以把该模型下计算出来的资产价格视为均衡价格。然后我们用市场组合的实际收益率和该模型下计算出的均衡价格做比较。由于市场永远处于均衡与非均衡的相互切换中，我们可以根据比较结果，当实际价格高于均衡价格时，我们认为市场价格会向均衡回归，此时风险较高，不应该投资；但当实际价格低于均衡价格时，表明可供投资对象的价格低于其内在价值，此时应该进行投资。

（四）进行人力资本定价

随着人类进入知识经济时代，人力资源也可以作为一项资产加以计量，因此也可以使用资本资产定价模型对其进行定价。人力资源会计认为人力资源所有者拥有企业人力资本的产权，因此把人力资本视同人力资源所有者做出的一项投资。任何一项投资都存在风险。人力资本中，人作为投资对象，在存续期间，有生命安全及健康等方面的风险，同时由于人力资本的投资回报期间较长，按照时间价值原理，期间越长，收益的不确定性越高，风险增大。另外，除了人身安全方面的风险，人力资本还受知识更新迭代的影响。因此我们也可以构建不同的β系数取值来衡量人力资本的风险。再根据平均风险水平，构建人力资本的资本资产定价模型。计算出人力资本投资的预期报酬率。不同的公司根据自身的风险偏好，选择适合自己的人力资本投资。

（五）进行审计风险识别

在审计工作中，审计人员通过存在的各种类型的风险因素来判断审计风险。审计风险可以按照风险来源的不同分为外源性风险和内源性风险。其中外源性风险主要是来源于审计主体，包括会计师事务所、审计人员和审计工作安排等；而内源性风险主要来源于审计客体，包括被审计对象的经营风险、财务风险以及治理风险等。根据资本资产定价模型的公式，预期收益率分为无风险收益率和风险收益率。对应审计风险而言，外源性风险对审计主体而言是可控的，可以视为无风险部分，不需要额外补偿；而内源性风险是不可控的，因此可以根据不同的审计对象，构建不同的β系数水平，而该风险由于是不可控的，因此是需要额外补偿的风险。所以我们也可以根据资产资本定价模型计算出不同的内源性风险水平下，需要补偿的整体预期报酬率，再根据计算出的不同预期报酬率，设计不同的审计方案，和审计收费标准。

（六）进行保险费率测算

随着人们保险观念的兴起，现今保险产品越来越多，如何计算出更公平的保险费率一直是保险行业的研究重点。保险产品也可以根据资本资产定价模型，制定出不同风险水平下的β系数，计算出不同风险水平下保险产品的预期报酬率，得到更客观的保险厘定模型。特别是在保险公司进行再保险策略时，可以根据资本资产定价模型，计算公平保费。还可以适当放宽资本资产定价模型的假设条件，如假定存在税收情况，再计算公平保费，根据计算结果与不存在税收情况下的计算结果做对比。也可以分别将税收设定为固定值和变量，再分别计算各种情况下的公平保费，以得出更接近现实情况下的公平保费，得到更准确的保险费率。

四、总结

综上所述，由于资本资产定价模型建立了风险与收益的线性影响关系，计算方式较为简单，所以被广泛应用在各类资产价格的计算中。但由于该模型的假设条件较多，且与现实环境有一定的差距，因此在该模型被广泛应用的同时，也受到较多质疑。而纵观我国的资产市场，尽管已经发展了十几年，但还没有形成真正意义上的市场组合，同时，我国学者的一些研究表明，我国资本市场的系统风险占总风险的比例远高于世界其他成熟的资本市场。主要原因在于我国的资产市场信息不对称，同时存在大量的非理性投机。因此，资本资产定价模型目前还不太适用于我国的资本市场，尤其是证券市场。为提高资本资产定价模型在我国的应用实践，必须积极改善资本市场环境，加强信息的公开透明，建立一个较为有效的资本市场，并根据我国资本市场的特殊性，探索和丰富其他金融或投资组合理论，以建设有中国特色的理论在实践应用中的可靠性和实用性。