海外并购反垄断审查风险防控

文/张伟华 编辑/王亚亚

2020年4月27日，德国反垄断监管机构德国联邦卡特尔局无条件批准了中国中车集团旗下公司——中车株洲电力机车有限公司（下称“中车株洲”）收购德国福斯罗机车有限公司旗下的机车业务（下称“德机车业务”）。2020年5月29日，该交易成功交割。反垄断审查通过是该笔交易审查的重要一环。随着中企“走出去”并购日益深入，尤其是不断进行收购的“系列收购者”日益增多，反垄断审查正在变成中企必须正视的重要风险。

中车成功收购德机车业务

在中车株洲收购德国机车业务过程中，因为收购对象福斯罗机车公司在调车机车业务方面的市场领先地位，欧洲市场竞争者曾对该交易表示反对，一直流传着德国联邦卡特尔局将阻止该交易的说法。但是，最终德国联邦卡特尔局审查通过了这一交易。

在官方公布的该并购案例说明中，德国联邦卡特尔局从多个角度对中车的这起收购进行了细致审视：一是从收购完成后的竞争态势进行分析。尽管中车集团是全球领先的轨道列车制造商，但其在欧洲市场所占份额很小。收购对象德国机车业务在欧洲市场的竞争力也在过去几年变弱。从收购之后的未来市场形势分析看，该交易不会给欧洲列车市场带来竞争性明显减弱的后果。

二是从中车集团作为中国政府控制的企业是否会带来竞争影响的后果进行分析。德国联邦卡特尔局分别从中国政府控制国有企业使得国企构成关联公司、中国的产业政策、中国政府对国有企业的资助、国有企业采取低价倾销政策以获取更高市场份额等多个角度对该项交易进行了分析，认为应当在竞争损害的预测中考虑这些因素。

三是从收购完成后中车集团可能在市场上占据的市场份额角度进行预测。德国联邦卡特尔局采取了不同方式对中车集团的收购进行预测，认为中车集团在完成收购之后的5—10年之内，无法在欧洲调车机车市场上获得支配地位。

德国反垄断监管机构最终认定，尽管中车集团具有中国政府支持、有能力采取低价倾销等手段，但鉴于其在欧洲市场上的地位，该局认为，该笔交易并未给欧洲市场带来明显的竞争损害，因此最终审查通过。不过，该案例从另一个角度提醒中企，反垄断审查对海外并购能否成功，变得越来越重要。

反垄断监管渐成新风向

在早期中企海外收购中，反垄断审查几乎都是形式上的审查，因为当时中企的全球化经营并不多，海外收购也并不频繁。随着中企海外收购的日益增多，所遭到的反垄断审查也日趋严格。

在中国化工430亿美元收购瑞士先正达公司的并购交易中，交易双方都深刻感受到反垄断审批获取的难度。首先，这起并购交易涉及多个司法管辖领域的反垄断审查。中国化工在反垄断监管审查过程中接受了多个司法辖区资料提交、监管机构反复沟通、与交易时间表赛跑等挑战。其次，中国化工的反垄断审批风险在交易中确实存在。在收购先正达公司之前，中国化工已经通过两次交易将全球第七大农化公司安道麦纳入旗下，而先正达公司则是全球第一大农化公司，因此两家公司的合并必然会带来监管机构关于竞争减弱的担忧。在美国，先正达公司的除草剂、杀虫剂和杀菌剂都是最大的市场占有者，而安道麦则是在这几个产品中排名靠前的市场占有者，合并后的企业，无可置疑地会给竞争带来损害。鉴此，中国化工和作为美国反垄断监管机构的联邦贸易委员会达成了协议，中国化工承诺在交割后向独立的第三方公司——美国农化Amvac公司剥离安道麦公司的除草剂、杀虫剂和杀菌剂产品，从而获得了联邦贸易委员会的反垄断审批。同样，中国化工和欧盟委员会也达成了资产剥离的条件，中国化工同意剥离安道麦在欧洲的部分农药资产，包括杀真菌剂、灭草剂、杀虫剂和种子处理产品，以此换来了欧盟委员会对交易的批准。

中国民营企业在海外并购中，也同样感受到了域外反垄断审批风险。万达集团前几年在海外进行院线公司系列收购的过程中，有一起交易是旗下的美国公司AMC并购Carmike Cinemas公司。美国司法部认为，该笔交易会给AMC和Carmike Cinemas所在的15个美国地方市场带来价格竞争减少和观影者体验降低的风险，以及减少电影广告市场竞争的风险，因此要求AMC采取减少竞争损害的方式。最终，在AMC同意转让包含384块电影屏幕的24个影院给另外一家院线公司Screenvision；转让National Cinemedia的控股权并放弃其在National Cinemedia公司的治理权；向美国司法部承诺建立防火墙，以确保其不能获得Screen vision公司和National Cinemedia公司的敏感竞争信息等条件之后，美国司法部才批准了AMC对Carmike Cinemas的收购交易。

因此，对中企来说，无论是国有企业，还是民营企业，只要是在同一个行业中的系列收购者，其交易中的反垄断风险就会增大。中企在应对反垄断审查风险时要谨防误区：不是只有大型交易才会有反垄断审批风险，只要会给相关市场竞争带来较大损害的交易，都会存在反垄断审查风险。

应对审查要心中有数

第一，买方在并购交易的计划阶段就应该对交易获批的可能性进行严肃、科学的可行性评估。美国司法部助理司法部长兼主管反垄断局的Bill Baer曾经说过，有些交易的念头压根儿就不应当从董事会的会议室里蹦出来（ There are some ideas that should never get out of the boardroom），意在提醒商业领袖对于那些明显削弱竞争的巨型并购交易，需非常谨慎地考虑其成功获得政府监管机构审批的可能性。鉴此，企业在交易起始之际就要考虑投资目的地各项监管审批的可能性，包括交易能否获批，在什么样的条件下获批。要将政府反垄断审批要件与并购项目的战略性、经济性放在同等重要的位置来考量。

第二，中国买方需从交易的一开始就注意交易中的反垄断风险。尤其是已经在全球产业市场占据相当份额的中企，在收购较大型同业企业时，需要注意“抢跑”（Gun Jumping）行为是被严格禁止的。如果交易双方在交易的早期就开始交换和竞争相关的敏感信息，如消费者个人数据、定价信息、市场信息等内容，可能会违反反垄断法的相关规定。在实务中，大型并购交易的交易双方多采用清洁团队（Clean Team）的做法，除了清洁团队的成员，交易双方的任何人（包括高管、参与交易的项目人员等）都不能接触到可能触犯“抢跑”限制的商业敏感信息，以确保并购交易过程的合规性。另外，交易双方何时进行交易的整合准备，也需要考虑到“抢跑”的问题和反垄断风险。

第三，中国买方在交易过程中需要聘用相关专家和顾问。对于并购交易的反垄断审查，除了相关的反垄断律师之外，“相关市场”“竞争性减弱”等需要反垄断法、竞争法的专家给出专业意见。选择好的专家和顾问，能有效促使交易双方的反垄断审批过程更加顺利。专业顾问了解政府审批的关切点，能帮助企业解决政府担心的压力问题，并熟悉向政府提交的申报文件，能仔细评估交易双方向政府提交方案的利弊，以起到良好的推动交易完成的作用。

第四，中国买方需要提前和交易对方商定好交易的获批计划。交易的获批计划包括交易双方达成的愿意剥离多少资产来获得反垄断机构的审批，获批计划将给交易的经济性和交割后的运营带来何种影响，买方还需要事先从估值、管理和交割后运营等多个角度进行考量。

第五，中国买方需要和交易对手配合来获得反垄断机构的审批。反垄断审批离开交易双方的配合是不可能完成的，无论是交易监管机构批准所需交易双方应提交的材料，还是交易双方关于剥离计划的讨论和达成一致，都需要交易双方进行良好的配合。

第六，做好与反垄断监管机构的沟通工作。交易双方要打消反垄断监管机构关于竞争减弱的担忧不能仅局限于事先准备、找好顾问、在交易文件中分配好风险等，还需要积极地和监管机构进行沟通，切实打消监管机构的担忧。比如交易双方为了获批提出的剥离措施、寻找到潜在的第三方合适买家等行为，需要从政府的角度进行考虑。对于反垄断监管机构来说，仅仅承诺资产剥离往往还不够，还需要交易双方找到合适的第三方买方，甚至在交易双方选定的剥离资产的第三方买家实力不够强大、不足以形成有力竞争的情况下，监管机构还会要求向第三方提供相应的财务支持。如果第三方买方根本就不能与并购交易后合并的实体进行有意义的竞争，那么剥离措施的实际效果将会受到监管机构的质疑，监管机构能否批准也将存疑。监管机构不仅仅关注合并交易对现有竞争格局的影响，还越来越集中关注合并交易可能对未来行业发展的影响。例如对行业未来的创新、研发投入的影响，也会被监管机构在审批过程中一并考虑在内。因此，在获取反垄断监管机构批准的过程中，交易双方采用坦诚、透明的沟通方式是很重要的。另外，在涉及到多个反垄断监管法域审批的情况下，交易双方还需要考虑在各国监管机构合作日益频繁的背景，对各国监管机构所提交信息的一致性和准确性。这需要在提交信息过程中尤其注意。

第七，注意反垄断审查监管机构对中国国有企业海外并购审批中的监管动向。在本文开头所提到的中车收购德机车业务的交易中可以看出，在国外反垄断审批监管机构进行监管审查的过程中，是会考虑中国政府、国资委对央企的控制情况的，从而可能将提交反垄断申报的中国国有企业与国资委控制的其他国有企业营业额合并后相加来计算是否达到行使反垄断监管管辖权的营业额测试标准。同时，在境外反垄断机构审查过程中，中国政府的产业政策、国家资助、国有企业抢占市场份额的策略等等，也都会被作为监管审查考量的因素。

交易文件做好风险分配

一是要明确买方应采取何种努力程度去获取反垄断监管机构的审批。在获取监管机构承诺的努力程度中，买方主要有合理努力程度（Reasonable Efforts）、最大努力程度（Best Efforts）和排除万难（Hell or High Water）三种层次的义务。三种义务对于买方的要求由低到高，需要买方做出的牺牲程度也是由低到高。对于买方来说，需要谨慎同意“排除万难”义务，一旦承诺了在获取反垄断审批过程中的排除万难义务，无论所做的事情是否会给买方带来经济上或者其他方面的损害，买方都会被要求做所有能做的事情，去获取监管机构的审批。一般来说，买卖双方能够在合理和最大努力程度（Reasonable Best Efforts）上达成一致，即买方采取合理或最大努力的标准去获取反垄断监管机构的审批。

二是买方需要提前在交易文件中约定好获取反垄断监管机构审批的条件，包括但不限于：在反垄断机构要求剥离相关资产以减轻交易对竞争带来损害的情况下，所能忍受的剥离资产的最大限额；哪些资产可以剥离，哪些资产属于核心资产不得剥离；如果反垄断监管机构要求剥离后者，则买方有权从交易中撤出。另一种情况是，如果买方认为反垄断机构要求的剥离达到了引发卖方“重大不利变化”的情况，买方有权不同意该等剥离要求。

三是买方需考虑将“政府有权机构不能采取诉讼或者威胁采取诉讼阻止交易”放入到交易的先决条件之中，以应对在某些司法领域下监管机构在未能和交易双方达成和解的情况下向法院诉讼阻止交易。买方在这种情况下，有权以先决条件未能满足而拒绝交割。

四是买方需要和卖方约定好，哪方是交易过程中反垄断审批报批过程中的牵头方。一般来说，买方应当成为交易反垄断审批过程中的牵头方，以便能更好地控制交易的进度和节奏。尤其是在多个法域下申报反垄断审批的交易中，买方更需要注意申报的时间表，以主动掌握审批节奏。

五是买方需要约定好卖方在交易获取反垄断监管审批过程中的配合义务。在交易时间表紧张、全球多个法域需要申报反垄断审批的情况下，卖方对于买方在交易获取反垄断审批过程中的配合义务非常重要。买方应当要求卖方及时提供相关申报信息、及时回应买方的要求，并积极配合交易申报、政府问询等。交易双方充分沟通交流的义务应当在协议中加以明确约定。

六是买方需要仔细考虑可以接受的与反垄断审批相关的反向分手费。在并购交易中，卖方往往要求买方承担未能获得反垄断监管审批的风险，并在反垄断监管审批未获通过导致交易失败时，向卖方支付一笔和反垄断审批相关的反向分手费。这个反向分手费占交易对价的比例，买方需要在评估交易的反垄断风险的基础上做出承诺。由于全球反垄断监管机构的执法日益严格，与反垄断审批相关的反向分手费比例在近来的交易中都比较高，一般为交易对价的3%—9%之间，甚至有超过20%的极端情况。

七是买方应合理应对卖方“在交易获得反垄断监管机构批准之前不得再从事同行业并购”要求的限制。对于卖方来说，如果买方在交易获批期间，仍然继续从事同行业的并购交易，可能会给交易带来更多的反垄断审批风险。因此，买方在接到卖方这样的要求后，需要根据实际情况，适当采取能打消卖方合理担心的方式进行承诺。

八是买方需要根据交易的实际情况考虑好交易的最终完成日。如果在交易最终完成日之前仍未取得反垄断监管机构的审批，买方是否有权单方决定再延长一段时间去获取反垄断监管机构的审批。在大型并购交易或者涉及多个法域的反垄断审批交易中，一般交易完成的时间都在12个月到18个月之间，因此买方需要在交易文件中采取务实和留有余地的态度来和交易对手约定交易的最终完成日。当然，如果买方有权决定延长获取政府审批的时间，那么卖方往往会要求支付相关的“计时费”，就是在延期获得反垄断监管机构的过程中，如果最终交易未能获得批准，则买方需要支付一份加入“计时费”的更高的反向分手费。

总的说来，中国企业在海外并购中面对的反垄断监管审批风险在持续上升。只有对此问题高度重视、提前规划、寻找得力顾问、与监管机构积极沟通以及在交易文件中合理分配风险，才能在交易中获得理想的结果。