企业公开上市相关问题研究——以 J 公司为例

徐国栋

(厦门大学嘉庚学院，福建 漳州363105)

改革开放以来，我国逐渐步入市场经济时代，经济迅猛发展，各类企业如雨后春笋般争相崛起。 对于一家企业来说，发行股票上市不仅能够为公司的持续发展提供稳定的长期融资渠道，形成良性的资金循环，亦可以提升公司知名度，增强企业影响力。 因此，当企业发展到一定程度之后，企业管理者皆争相努力使公司上市，助推企业发展。 然而，为走捷径将公司“包装”上市，在IPO 的华丽背景下，潜藏了形形色色的潜在问题。

J 公司早在201X 年即挂牌上市，在其顺风顺水的发展进程中，出人意料地收到“责令整改通知书”，随之暴露出一系列IPO 产业链上不可告人的秘密，发人深思。 文章以J 公司为主要研究对象，结合该公司的各类财务数据以及相关资料，深入阐述IPO 相关问题，给予公司公开上市一些客观的建议。

公开上市，又称为IPO。 IPO 的英文称谓是Initial Public Offerings，指的是股票首次公开发行，亦即新股发行的简称。人们常说的一级市场公开发售，就是指那些包括私有公司、公众公司在内的有前途的公司，这些公司在投行等众多中介机构的鼎力帮助下，首次在股票市场上面向潜在的投资者公开发售股份，为开展项目筹集到所需要的资金。 通常来说，只要首次公开发行完成后，公司即可以成功申请报价系统或者是证券交易所挂牌交易。 因此，IPO(首次公开发行)成为公司向公众广泛筹措资本的重要方式。

一、 J 公司 IPO 基本情况

J 公司于201X 年在上海证券交易所公开上市，发行股份数量为11000 万股，每股面值1 元(人民币普通股A 股)，发行价格为19 元，发行后总股本为44000 万股。 募集资金主要投入环氧丙烷等化工项目，该投资项目存在一定的风险。

公司所属行业为资本密集型行业，对资金需求较大。 随着公司主业的快速发展以及未来发展规划的实施，公司经营规模将快速扩张，公司在未来几年对资金需求将大幅增加，对公司融资能力提出更高要求，存在融资能力不能满足发展资金需求的潜在风险。

二、 J 公司IPO 存在的相关问题

(一)IPO 发行定价偏高

1. 发行规模、发行价格区间及确定依据

本次发行数量不超过11000 万股，其中网下发行2200 万股，占本次发行数量的20%；网上发行8800 万股，占本次发行数量的80%。

发行人和保荐人(主承销商)国信证券股份有限公司(以下简称“保荐人(主承销商)”)根据初步询价的报价情况，并综合考虑发行人基本面、所处行业、可比公司估值水平及市场情况等，确定本次发行的发行价格区间为人民币16.00 元/股～19.00 元/股(含上限和下限)。 此价格区间对应的市盈率是明显偏高的。

2. 同行业比较

市盈率是衡量股票投资价值非常重要的指标。 市盈率越高，意味着该股票存在泡沫，其价值很有可能被高估了。而对比和J 公司同行业的史丹利化肥股份有限公司、山东美晨科技股份有限公司以及常州强力电子新材料股份有限公司的市盈率，得出J 公司市盈率过高的结论。 因此，J 公司存在发行定价偏高的问题。

(二)募集资金实际使用与计划不一致

1. 部分超募资金实际使用与披露情况不一致

J 公司使用2 亿元超募资金向J 热力有限公司(以下简称J 热力)增资，用于该子公司归还银行借款，改善财务结构。 J 热力收到该笔款项后，未归还自身借款，而是将款项划回J 公司，用于J 公司归还因支持J 热力生产经营发生的借款，共计1.7 亿元。

2. 募集资金管理和使用方面存在的问题

J 公司超募资金中的7000 万元，投资了10 万吨/年片碱装置项目和4000 万吨龙口港丙烯球罐项目，以上项目资金均未设专户存储，违反了上市公司募集资金专户管理的相关规定。

(三)募集资金使用效益差

通过分析2011 至2013 年J 公司年报中的财务数据，可以清楚地看到：J 公司的营业总收入、净利润是逐年降低的，证明项目并未产生预期的收益。 而计算J 公司三年的ROE指标可得，ROE 指标也是逐年下降。 一般来说，ROE 指标值越高，说明投资带来的收益越高。 该指标体现了自有资本获得净收益的能力。 而J 公司ROE 指标却是逐年降低的，这正好说明了J 公司募集资金使用效率差，营运状况不佳。

整理J 公司的资产负债表后发现，在2010 年度，J 公司的负债出现了大幅度的减少。 因此，有理由推测，J 公司是将IPO 上市所得来的资金用于偿还负债。

再看2010 年J 公司的年度报告，在IPO 上市募集项目的列示上，J 公司只用了“偿还银行贷款”几个字就把投资者“打发了”。 并且，对于募集资金的使用情况、募集项目的收益情况只字未提。 综上所述，J 公司募集资金的使用效益是不高的。

三、 解决IPO 相关问题的政策建议

(一)加强上市公司IPO 募集资金使用的信息披露

1. 要求上市公司必需披露拟投资项目可行性报告的相关内容

基于保护商业秘密的动机，上市公司通常不披露投资项目的可行性研究报告，加上一些投资者缺乏专业素养，就很可能会导致投资者无法判断投资项目的价值，这可能会导致投资者的损失。 因此，可以严格控制投资项目，在取得权威专家的认可后，对相关可行性报告进行披露。 这将消除投资者的顾虑，加强他们对项目投资的信赖。 严格控制项目审批过程，严禁上市公司通过拼凑的方式虚构投资项目，使上市公司的投资决策更加科学化和制度化。

2. 对募集资金的使用过程加强追踪和监管

为及时掌握募集资金的使用情况，监管部门应定期进行投资项目的审计，并将审计结果公布。 IPO 应加强规范募集资金的使用，不得滥用募集资金、不得虚构投资项目、不得随意改变资金用途，否则监管部门要对其进行严厉惩戒。 对于确实存在特殊情况需要改变资金用途的，事前需要经过监管部门的特别审批，在获得批准之前，要求银行将募集资金暂时冻结。

(二)完善询价制度

为了解决询价对象职业疏忽的问题，需要建立一个新的报价事后问责机制。 新上市股票的IPO 定价过高的根本原因是买方对卖方的约束机制很少。 要想从根本上解决询价过高的问题，必须从源头上治理机构投资者的非理性询价行为，包括在询价过程中漫天要价、恶意抬高价格、只询价不申购的行为。 要加强机构投资者的责任担当，同时对于涉嫌违规触犯法律的行为，监管机构要对其进行严厉查处和惩戒，包括吊销执照、移交司法机关处理等。

(三)加强对超募资金的管理

1. 需要加强对超募资金使用的监管

第一，加强超募资金用途的监管。 公司IPO 募集的超募资金，应该主要用于公司的日常经营和投资，以提高资本回报率；不得将超募资金用于证券投资、第三方融资和衍生品投资等业务。 第二，加强IPO 保荐机构的责任管控和监督。保荐机构作为IPO 企业的担保推荐人，具有专业的投资理念和知识，其利益是与IPO 企业绑定在一起的，因此，其对于超募资金的使用应出具专业的意见，对于超募资金使用过程中出现的问题也应该持续关注与监督。 如果超募资金出现了相关问题，保荐机构也需要承担连带责任，甚至刑事处罚。目前对于相关机构的责任认定处于法律空白，应该加强相关法律法规的制定和完善。

2. 将超募资金从 IPO 募集资金中独立出来，实行专户管理

公司IPO 募集资金分为计划内募集资金和超募资金两部分。 目前对于超募资金并未实行专户管理、专款专用，存在巨大的资金监管漏洞。 为减少疏漏，应该对超募资金实行专户管理。 如果公司想使用超募资金，必须事先向监管者递交申请，待监管者审批通过后，方可使用超募资金。 超募资金专款专用好处颇多，单独存储并管理超募资金有助于公司清晰识别计划内募集资金和超募资金，并知道资金的具体流向。 通过专户管理和专项审计，公司可以清楚地了解超募资金使用的不合理之处，进而及时做出调整，使超募资金发挥最大的用途，提高公司的资金利用效率。 总之，专户管理可以使超募资金的使用更加透明化、规范化。