A股的基本面效应

荀玉根

阶段性后周期的金融地产更优，中期主线仍是转型升级，科技更优。

A股三季度财报和基金三季度季报均已披露完毕，结合这些最新披露数据来分析2020年以来业绩和股价表现之间的关系，可以发现A股2020年基本面效应非常明显。

统计2020年以来主要指数涨跌幅/成分股前三季度归母净利润累计同比增速（整体法），创业板指为48%/30.3%，中小板指为35%/13.8%，沪深300为15%/-8.0%，上证指数为6%/-11.0%，可見指数成分股前三季度业绩越好，指数涨幅越高。回顾2019年，是牛市孕育期，当时指数涨幅和业绩关系并不大，市场上涨主要靠资金驱动，创业板指2019年指数涨幅/2019年归母净利累计同比为44%/8%，中小板指为41%/-8%，沪深300为36%/10%，上证指数为22%/9%。相比而言，2020年A股开始步入牛市爆发期，资金充裕和基本面改善双轮驱动市场上涨。所以，从指数层面看，2020年A股的基本面效应非常显著。

行业层面，2020年涨幅更高的行业业绩更好。基金持仓股层面，重仓股涨幅更好源于业绩更优秀。

上半年创业板指指数领跑全市场，涨幅为36%，而上证指数为-2%，沪深300为2%。究其原因，疫情导致创业板基本面优于主板，这是因为以上证综指和沪深300为代表的主板主要是偏周期的传统行业，受基本面拖累主板表现不佳。而创业板指2019年下半年就已经进入牛市3浪上涨，疫情没有影响其趋势，因为指数中70%左右是TMT和医药，基本面反而受益于疫情。中报数据显示，剔除对创业板整体盈利影响较大的温氏股份和乐视网，创业板业绩增速大幅改善。具体到行业层面，上半年表现较好的行业主要集中在消费和科技类，而周期行业表现较差，石油石化、煤炭和交通运输行业涨跌幅垫底，分别为-17%、-16%和-8%。行业表现分化背后的原因是疫情影响下行业业绩开始分化。疫情冲击下，经济活动停摆，从而导致石油石化、煤炭和交通运输等行业业绩大幅下行，而必需消费和信息经济产业业绩受到冲击较小，业绩依旧保持稳健增长。

统计7月以来A股各行业表现，上半年涨幅较大的行业涨势开始放缓，科技股高点在7月，疫苗股高点在8月，食品饮料行业高点在9月初，相对而言早周期行业市场表现更佳。这得益于基本面数据开始改善，随着疫情得到控制，经济进入了稳步复苏阶段，工业企业利润累计同比从7月的-8.1%回正至9月的2.4%，目前正在持续改善中。具体来看早周期行业，9月汽车销量当月同比增长12.8%，工程机械中挖掘机销量同比增长64.8%。三季报业绩报告进一步验证了后周期行业基本面回升的逻辑。未来随着经济持续复苏和金改进一步落地，市场将向后周期板块演绎，即扩散到金融地产行业。业绩向上将支撑这些后周期板块的后续表现。

目前A股正处在风格阶段性再平衡阶段，行情有望从早周期向后周期板块蔓延，即大金融地产，其中首推券商。短期看，当前市场已进入本轮牛市3浪上涨阶段，成交量放大将推高券商业绩，下半年券商利润有望实现高增长。中期看，金改将改变券商业态，10月31日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，强调全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比例。金改最终将提高券商ROE。此外，重视银行、保险、地产等低估的后周期板块。一方面，宏观经济数据回升支持金融地产估值修复，银行是典型的后周期行业，经济数据改善后银行业绩也将好转，资产质量担忧下降，PB将修复，目前银行业PB（LF）仅0.78倍，估值盈利性价比较好。另一方面，四季度基于排名等因素，会出现资金博弈的现象，以金融地产为代表的板块低涨幅、低配置、低估值，历史上看这些行业在四季度可能被资金追逐。中长期角度看，这次是转型升级牛市，主线是科技，产业结构升级是核心。