新三板精选层上市对A股的影响

在投资者的印象中，新三板市场属于一个僵尸市场。究其原因，一方面体现在新三板市场在过去多年的时间内一直处于流动性枯竭的状态，无论挂牌企业质地如何，挂牌企业可以获取的流动性却并不多，往往容易造成挂牌企业价格的失真表现;另一方面则是反映在新三板市场的准入门槛很高，以往500万元的准入门槛基本上把绝大多数的散户拒之门外，新三板市场已经成了一个机构博弈的市场。

新三板重大改革激活市场

新三板从加速扩容以来，新三板挂牌企业数量得到了快速膨胀，逾万家挂牌企业促使新三板这一个市场容量越来越大。但是在新三板市场容量不断扩张的背后，因市场流动性跟不上，导致新三板挂牌企业缺乏流动性的支持，价格与市值也因流动性枯竭导致长期失真的问题。受此影响，新三板市场的投资吸引力也骤然下降，更谈不上赚钱效应了。

2019年，属于新三板市场重大改革的年份。2019年10月25日，证监会宣布新三板市场全面改革，并通过改革，允许符合条件的创新层企业向不特定合格投资者公开发行股票，同时设立了精选层。最为关键的举措，则是对精选层企业来说，当企业挂牌一定的期限之后，对符合交易所上市条件和相关规定的企业，可以直接转板上市。

值得一提的是，在新三板实施全面改革之后，2020年针对新三板市场还给予了相关的政策配套措施支持。其中包括公募基金投资新三板指引细则的出炉以及新三板公募基金投资比例限制有望取消等，这一系列举措均有利于盘活新三板市场的流动性，并为新三板市场注入增量资金的补充。

由此一来，在准入门槛大幅下降以及增量资金明显补充的影响下，实际上有利于从本质上提升整个新三板市场的投资活力，并一举打破新三板市场流动性枯竭的状态。随着新三板全面改革的措施落地，实际上拉开了新三板市场发展的新篇章。

上市首日走势落差大

7月27日，是新三板精选层正式开板交易的重要时刻。其中，首批开板交易的挂牌企业有32家，均完成了公开发行的程序。与基础层与创新层挂牌企业相比，新三板精选层企业经过层层筛选，具有一定的竞争力与投资吸引力。

在新三板精选层正式开板之际，已经完成开通交易权限的投资者数量出现了明显的飙升迹象。当时的数据显示，截至7月20日，基础层、创新层以及精选层的投资者数量分别达到56.72万户、72.21万户以及152.66万户。其中，精选层的开户数量更是直线飙升，在精选层开板之前，年初精选层开户数仅为23万户左右，但不到半年时间，精选层开户数却增长数倍，可见新三板全面改革后的投资吸引力已经发生了明显的提升。

但是从新三板精选层的首日交易情况来看，却出现了冰火两重天的走势。

在新三板精选层开盘之初，多数新三板精选层企业出现了红盘开局的走势。但是，在随后10分钟左右的时间，精选层企业的走势却出现了明显分化，半数精选层挂牌企业出现了快速下跌的走势。其中，有精选层挂牌企业的盘中跌幅最高达到63%，少数精选层企业的盘中涨幅超过100%。截至收盘，精选层企业出现了大面积破发的表现，较市场预期逊色不少。

虽然精选层首日出现多数破发的现象，但在随后几个交易日的时间内，新三板精选层的挂牌企业却出现了稳步回升的走势，但精选层企业的价格分化仍然比较明显，市场分歧依然巨大。

但是在新三板精选层走势出现冰火两重天的背后，实际上反映出市场对新三板精选层的发展走势存在一定的担忧预期。因为与科创板、创业板相比，新三板精選层更像是企业的定增形式，在新三板精选层正式挂牌上市之际，难免会存在大量老股抛售的风险，加上首日打新资金的抛售压力，实际上也加剧了新三板精选层的波动风险，首日大面积破发现象也就不可避免了。

不过，经历了精选层首日大面积破发现象之后，政策层面上也为精选层频吹暖风，或多或少增加了投资者对精选层企业的投资信心。对投资者来说，假如精选层打新存在破发的风险，那么可能会影响下一批次的打新需求，对精选层的投资热情也会骤然下降。

对A股构成资金分流压力吗

对A股市场来说，离不开以资金推动作为主导。纵观历年来的A股牛市行情，均离不开高效活跃的市场流动性影响，持续增量资金的补充也成就了股市的持续强势表现。但是今年以来，先有科创板、创业板注册制改革措施的落地，后有新三板精选层现金申购模式的开启，均对A股市场的存量资金构成了不少的分流影响。

换一种角度思考，假如未来精选层企业加快上市，加上科创板和创业板注册制的加快实施，未来将会直接考验到资本市场的资金承接能力。假如在牛市的环境下，在高效活跃的市场资金环境下，可以很好地缓冲这一资金分流压力，增量资金补充可以提升市场的支撑力度。但是若遇到熊市行情，因市场长期处于存量博弈的局面，那么存量资金基本上很难抵御密集IPO的压力，当市场融资需求远大于投资需求时，股票市场的下行压力也就会越发明显了。

由此可见，持续稳定的牛市环境，是股市融资者与投资者互利共赢的最大保障。站在当前的市场环境分析，一方面是注册制改革需要积极稳妥地推进，且需要中长期的时间来实施注册制改革的任务，并非一朝一夕可以实现，而注册制改革则需要持续高效的市场氛围给予支持，这也是股市走牛的制度改革需求;另一方面则是当前资本市场助力实体经济发展的需求越发旺盛，面对上半年的疫情事件冲击，不少行业与企业深受影响，但考虑到银行间接融资的压力，大力发展资本市场，并提升资本市场的直接融资功能，甚至增强资本市场直接融资效率，就显得非常重要了。由此一来，在资本市场加快助力实体经济发展的大背景下，实际上需要一轮持续性更长的牛市给予支持。

只有股票市场保持持续活跃的牛市氛围，才更有利于注册制改革的推进，且有利于资本市场更好助力实体经济的发展，这也是股市投资者与融资者互利共赢的理想局面。

郭施亮

毕业于北京大学光华管理学院金融系，经济学硕士。曾任南方基金首席策略分析师、基金经理。现任前海开源基金首席经济学家与执行总经理，任CCTV-2财经频道特约评论员。