资产管理行业监管的国际趋势与启示

2020-09-22夏小雄

银行家 2020年7期

夏小雄

进入21世纪以来，全球范围内资产管理行业得到了快速发展，各国针对资产管理行业的监管制度也得以不断完善优化。尤其是近年来随着金融全球化进程的不断加速，各国对于资产管理行业的监管呈现出“趋同”发展的态势，监管机构在监管理念、监管机制、监管手段、监管问责等方面存在越来越多相似之处。认识和了解资产管理行业监管国际趋势，对于我国完善相应监管制度体系具有一定的参考借鉴意义。

强化系统性风险防范

系统性风险是近年来金融监管领域最受关注的课题。在全球资产管理行业高速发展的过往十年中，系统性风险监管也得到了监管机构的突出强调。在资产管理业务开展过程中，由于委托人和受托人之间属于最为典型的委托代理关系，双方之间的信息不对称使得受托人可能会滥用管理权力、违反信义义务从事资产管理，这不仅会损害到委托人的利益，而且可能会引发资产管理机构甚至资产管理行业的重大风险。在这种背景下，监管机构不仅要注重控制资产管理机构的具体经营风险，而且要始终将系统性风险的防范作为不容忽视的头等大事。

从近年来各国资产管理行业的监管政策来看，系统性风险的防范得到了突出强调。监管机构对于资产管理行业的“流动性风险”和“杠杆性风险”给予了充分的关注，强化了数据监管机制，严格限定了资产管理机构的杠杆水平，并要求采取积极措施抑制流动性短缺问题。例如，比利时和新加坡都强化了资产管理机构的数据信息提供义务;美国和欧盟各国基于宏观审慎监管的考量，限制了资产管理机构的杠杆水平;“流动性风险压力测试”监管方法得到了普遍应用，英国、法国、荷兰、瑞士、西班牙、比利时等国均出台了相应的监管举措，强化对于资产管理机构的流动性风险的监管。同时，各国对于货币市场基金、指数投资基金、另类投资基金的风险监管也在不断深化。

就中国资产管理行业而言，近年来出现的种种危机实际上在一定程度上也反映了系统性风险防范的重要性。有效地加强杠杆水平的治理和流动性风险的控制，尤其是预防“资金池”和“刚性兑付”现象的发生，对于资产管理行业系统性风险的防范具有至关重要的意义。值得肯定的是，我国监管机构已经将系统性风险的防范作为资产管理行业监管的“重中之重”。2018年，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局等多部委联合发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》中强调“把防范和化解资产管理业务风险放到更加重要的位置”“坚持宏观审慎管理与微观审慎监管相结合、机构监管与功能监管相结合的监管理念。实现对各类机构开展资产管理业务的全面、统一覆盖。”而就具体监管措施而言，禁止资产管理机构“刚性兑付”;限制资产管理产品负债比例;建立资产管理产品统一报告制度，并由中国人民银行负责对资产管理业务实施宏观审慎管理等措施，都体现了我国监管机构对资产管理机构加强系统性风险防范的重视。当然，如何建立具有中国特色的系统性风险防范机制，仍然有待在理论维度和实践层面进行积极探索，监管机构必须结合我国资产管理发展实践情况，进一步完善系统性风险的监测和防范机制，严格防范资产管理行业未来可能出现的系统性风险。

优化资产管理机构公司治理

资产管理机构的公司治理水平实际上能够影响到资产管理业绩，也会最终影响到投资者权益的实现，这在理论上和实践中都已经得到了充分证明。

近年来，各国监管机构普遍强化了资产管理机构的公司治理的监管，要求从事资产管理业务的受托人完善公司治理机制、强化股东权益保护、加强内控合规建设。资产管理机构董事、高管的信义义务得到突出强调，与之相适应的注意义务标准、忠实义务类型进一步“具体化”和“实质化”。资产管理机构信息披露制度建设受到高度重视，尤其是受托管理资产过程需要通过信息披露实现公开透明，包括投资策略的透明性、董事薪酬的透明性、董事任命的透明性等;资产管理机构与外部机构的合作也必须突出透明性，进而防止与外部协作机构之间的不法作为。例如，以英国金融行为监管局（FCA）为代表的监管机构强化了资产管理机构的注意义务，对于“审慎管理”提出了更多积极要求;欧盟多数成员国要求资产管理机构披露投资策略，对参股5%以上的公司及其股东会的投票情况也需要加以披露;“吹哨人”制度在英法等国的实施，对于资产管理机构合规运营发挥了重要作用;欧盟层面对于资产管理业务托管银行的“安全托管义务”确立了原则性规定，卢森堡等国的监管机构通过制定监管规则将其加以具体化。

值得注意的是，资产管理机构收费、工作人员薪酬也必须保持透明，为此各国也出台了更为严格的监管规则，规范不合理的高收费、高薪酬的行为。同时，监管部门要求资产管理机构披露运营成本且将其控制在一定合理范围内，强调运营成本和管理收益的平衡性、比例性。

对于快速发展的中国资产管理行业而言，资产管理机构的公司治理和收费规制尚是一个未经充分讨论的话题，各项监管制度也有待完善。《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》反思了近年来的资产管理机构治理失败的经验，明确要求“应当具备与资产管理业务发展相适应的管理体系和管理制度，公司治理良好，风险管理、内部控制和问责机制健全”，不得“与关联方进行不正当交易、利益输送、内幕交易和操纵市场”。当然，资产管理机构公司治理机制的完善非一日之功，而是需要包括监管机构在内的各方长期共同努力。因此，有必要借鉴各国的先进监管经验，进一步强化资产管理机构的公司治理要求，使其运营具有更高程度的公开性和透明性;在成本费用、员工薪酬等方面确立更为刚性的约束机制，确保资产管理机构的高效合规运营。

引入员工个人问责机制

在以往关于资产管理行业法律责任机制的讨论当中，多是讨论机构的责任，而较少讨论员工的责任。通常来说，资产管理机构才是资产管理法律关系中各种法律责任的承担主体，一般不会直接追究资产管理机构员工的个人责任。但是，从近年来资产管理行业发生的严重风险个案来看，资产管理机构的重大风险往往是由工作人员的违法违规行为导致的，在一些特定情形，甚至引发了资产管理机构的破产或倒闭。如果把责任主体限定为资产管理机构本身而不去追究做出违法违规行为的员工的个人责任，往往会对投资者利益保护造成严重影响，且不利于资产管理行业的有序发展。因此，近年来资产管理行业监管的一个新趋势是逐渐加强对于资产管理机构工作人员个人责任的追究，如果他们确实未能严格按照自身岗位职责履行应尽的义务，必须严格追究其责任。当然，这种责任追究并非任意的，而是必须满足严格条件。通过明晰相关法律責任要件，可以防止个人责任追究机制的滥用，也有利于保障资产管理机构工作人员的合法权益。例如，英国、新加坡、澳大利亚、卢森堡等资产管理法治完善国家都强化了资产管理机构工作人员的行为准则和问责机制，并加强了对于他们的个人法律责任的追究。

在我国，资产管理机构从业人员的法律责任制度并不完善，对于违法违规的工作人员的行政处罚机制、民事赔偿责任和刑事法律责任并不明晰。但值得肯定的是，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》中强调“对于违反相关法律法规以及本意见规定的金融机构资产管理业务从业人员，依法采取处罚措施直至取消从业资格，禁止其在其他类型金融机构从事资产管理业务”。行政处罚机制的完善对于强化从业人员行为约束具有积极意义，但就法律责任追究力度而言，依然有待加强，尤其是民事赔偿责任和刑事法律责任需要进一步明确。为了有效规范和约束资产管理机构工作人员的不法行为，有必要借鉴其他国家的最新监管经验，明确资产管理机构工作人员的行为准则和问责程序，确立体系完善、功能协调的多层次法律责任机制并加强法律责任追究力度。

注重企业社会责任理念

根据传统的资产管理法治逻辑，资产管理受托机构需要根据“受益人利益最大化”原则来管理处分受托财产。此时，“受益人利益最大化”是引导资产管理机构管理处分受托财产的基本原则，资产管理机构应当在法律和合同的约束下运用受托财产进行投资，并不需要考虑其他目的性要素。但是，运用受托财产进行投资不是只涉及受托人和被投资对象的行为，而且也可能会波及到雇员、消费者、社区、环境、生态等各个层面的社会利益，如果只是追求投资利益的最大化，往往可能会损害上述各层面的社会利益。

在企业社会责任不断得到重视的背景下，资产管理行业监管出现了一种新趋势：越来越重视投资行为本身的社会性和公共性，强调资管机构在管理处分受托财产的时候必须注重社会利益的实现。这就要求资产管理机构的管理层和工作人员，特别是董事、高管，在从事具体投资决策时必须注重社会利益的充分实现，比如可持续发展、生态环境保护、劳动权益保护、社会福利增进等。同时，在考察上述主体信义义务履行情况时，也需要注意企业社会责任或投资社会责任的基本要求。这种要求也反映到了一些国家监管机构的最新监管政策之中。例如，法国、荷兰、卢森堡、比利时、瑞典均把企业社会责任纳入到资产管理机构的监管考核框架之中，减少碳排放、使用绿色能源、促进可持续发展等成为资产管理机构投资决策时应当考虑的重要因素。

在我国，资产管理机构企业社会责任已经得到初步的讨论，中国信托业协会在2012年组织制定了《信托公司社会责任公约》，但资产管理机构的企业社会责任在实践中并未得到应有的重视。实际上，企业社会责任理念的充分实现离不开监管机构的推动，监管机构有必要强化企业社会责任理念在资产管理行业的全面落实，通过确立“企业社会责任指引”“企业社会责任评价”等举措，引导资产管理机构将其贯彻到资产管理具体行为过程之中。

加强金融科技监管运用

当下，资产管理行业的发展已经受到了金融科技的全面影响。大数据、区块链、虚拟货币、人工智能、智能投顾等在资产管理行业已经得到了广泛的应用，促成了资产管理行业的制度创新和体系变革。这些新观念、新技术的引入，无疑为资产管理行业的发展提供了很多新机遇，但也带来了许多新挑战。例如，数据安全、金融隐私、网络风险等问题都可能对资产管理行业的发展产生重大影响。因此，监管机构必须对金融科技在资产管理行业中的运用加以审慎地监管。

对于监管机构而言，一方面要鼓励资产管理机构大胆运用金融科技促进资产管理业务的创新发展，另外一方面需要加强对金融科技运用的监管，切实防范金融科技运用过程中所带来的各类风险，尤其是注重防范系统性风险的出现。实际上，各国监管机构均已致力于加强对金融科技在资产管理领域的运用监管，对于各类金融科技工具的采纳以及所导致的风险进行了深入研究，出台了一系列监管措施。例如，对于数字货币能否成为以及如何成为资产管理机构的投资标的，英国、法国、马耳他、塞浦路斯等国做出了探索性规定;以卢森堡为代表的欧盟国家正在尝试对智能投顾服务、人工智能投资做出更为具体的监管规定。

中国金融科技的发展已经走在世界前列，在资产管理行业当中，金融科技的手段和工具也得到了初步的运用。但是，我国对于金融科技在资产管理行业运用的监管相对滞后。前些年以互联网金融科技伪装的P2P、股权众筹、智能投顾和其他类型的资产管理产品层出不穷，但是这些产品多是披着金融科技的外衣，实际上并未真正运用现代金融科技推动资产管理行业的创新发展。由于监管的滞后和立法的缺失，导致资产管理行业发展呈现了一定的乱象。在此背景下，有必要吸收借鉴各国金融科技的成熟监管经验，积极研究各类前沿问题，适时出台全面监管政策，有效地引导金融科技在资产管理行业中的运用和发展，促进资产管理行业的现代科技转型。值得注意的是，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》强调：“资管机构运用人工智能技术开展资产管理业务应当严格遵守该意见关于投资者适当性、投资范围、信息披露、风险隔离等一般性规定，应当向金融监督管理部门报备人工智能模型的主要参数以及资产配置的主要逻辑，因违法违规或者管理不当造成投资者损失的应当依法承担损害赔偿责任。”这是过去几年金融科技监管经验的总结，也为后续监管立法和监管机制的完善奠定了基础。相信在未来几年，我国对于金融科技在资产管理行业的运用会构建起更为完善的监管制度体系。

反思重构监管制度体系

2008年金融危机之后，各国的资产管理法律规则体系得到了系统性的发展，不少国家的监管制度体系也得到了更新和调整。经历了十年的改革探索之后，有必要对资产管理法律规则进行体系化的再梳理，并且适度地调整监管体系的法律构成，这也是近年来各国监管机构所致力改革创新的一个方面。比如，美国和欧盟都在评估既有监管规则的实践效应和体系缺陷，以期为资产管理行业发展提供一个更有竞争力的法治环境。具體来说，这场系统性改革反思表现在以下几个方面：

一是强化对市场的整合。强化统一资产管理市场的规则建设，把原来条块化、碎片化的资产管理市场进一步加以整合，构建一体化的资产管理基础设施体系。

二是推动监管范围的深化。将资产管理行业近年出现的新市场、新产品、新领域都纳入到监管范畴，强化对于资产管理机构的监管深度和监管强度，运用现代监管科技实现对于资产管理机构和资产管理产品的实质性监管和功能性监管。这种趋势在美国、英国、日本、加拿大等国表现得较为明显。

三是实现监管权力的集中。考虑到现代资产管理行业的复杂性，各国都致力于强调统一监管机构的重要性，强化监管机构之间的协调;突出特定监管机构在资产管理行业整体监管过程中的地位和功能，赋予其全面的监管权力和丰富的监管手段，使其能对资产管理行业进行及时、有效、充分的监管。如，欧盟范围内就在讨论应当赋予欧盟证券与市场管理局（ESMA）最终的监管决定权，应当赋予其更为全面的监管权限。

四是优化和完善监管制度体系。将复杂的监管法律规则进行再简化、再整合，消除其冲突矛盾，弥补其缺陷不足，使得资产管理法律规则体系得到简化、体系逻辑更为明晰、规制范畴更为全面，避免因为监管机构“加强管制—放松管制—加强管制”引发的“治乱循环”。

我国资产管理行业的监管制度体系并不完善。在过去十年中，监管法律规则和监管执法机制虽然有所发展，但是依然存在很多问题。因此，有必要对过往十年我国资产管理行业监管的法律规则和制度体系进行深度反思和体系重构，进一步简化法律规则，形成统一、全面、有序的监管法律体系和监管执法机制，为未来我国资产管理行业的健康发展提供良好的条件。可以说，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的发布是对我国资产管理监管制度体系的初步反思总结，而对于实现优化资产管理法治环境、重构资产管理监管体制等基本目标而言，《信托法》的全面修订和《信托业法》的尽快制定才是解决问题的关键，这一艰巨任务的完成需要理论界和实务界的共同努力。

（本文得到了中国社会科学院2020年国情调研重大课题项目“互联网金融风险的法律规制”〔GQZD2020007〕的资助）

（作者系中国社会科学院法学研究所副研究员）

全球视线月度资讯

一季度GDP终值萎缩0.6%，日本陷入四年半来首次衰退

6月8日，公布的政府数据显示，1～3月份日本经济折合年率收缩2.2%，证实日本经济因新冠疫情而陷入衰退。

美联储将维持零利率，预计今年美国GDP下降6.5%

6月11日，美联储公布了最新决议，一如市场预期，美联储决定将联邦基金利率的目标区间维持在0%～0.25%。美联储声明还显示，预计将维持当前利率水平至2022年底。

美国5月零售销售远超预期，现货金价短线下挫

6月16日，纽约时段盘中，美国方面公布了市场关注的美国5月零售销售数据，结果该数据表现远超预期，数据公布后，现货金价短线下挫6美元。

日本央行展望未来3年货币政策，或将持续负利率

6月16日，日本央行行长黑田东彦16日在货币政策会议后的记者会上发表看法称，负利率政策2023年度以后仍将持续。该报道表示，日本央行在货币政策方面展望到未来近3年实属罕见。

美企破产数量同比增48%，油气和零售行业首当其冲