贝壳，离房产界的“阿里”还有多远

何治民

又一个行业巨头产生了。

北京时间8月13日晚，脱胎于链家的贝壳找房在纽交所完成上市，开盘当天，贝壳找房股价便大幅上涨87.2%，收盘时市值达到422亿美元，折合人民币2930亿元，这个市值在互联网领域，与网易、百度不分伯仲；在居住领域，已超过万科、恒大与碧桂园等所有的知名房企，坐实了中国“居住服务平台第一股”的身份。

不同于链家，贝壳找房自称为房产交易行业线上开放平台，如果以交易额来看，贝壳找房2019年2.13万亿元的平台交易总额（GTV），在全国仅次于阿里巴巴，是两个拼多多和三个美团的体量，早已是中国最大的房产交易和服务平台。

有人说，它想成为房产界的“阿里巴巴”。

从自营到平台

链家和贝壳到底是什么关系？随着贝壳上市招股书的披露，这层关系的神秘面纱得以解开。

故事还得从链家的发家说起。从1998年的房改，到2008年国家的4万亿救市政策，这两波中国楼市发展红利，2001年成立的链家都成功抓住了。2008年，链家便请来IBM做战略咨询，调整策略，开始搭建真实房源数据库，布局房产交易数字化的业务。

经过几年沉淀，2014年链家网问世，次年，链家开始在上海、北京、深圳、成都、杭州、重庆等一二线发达城市，以投资并购的方式，将伊诚地产、德佑地产与易家等10余地产中介纳入链家体系。到2017 年年底，链家已经有超过 8000 间门店，绝大部分为直营店。现在回过头来看，无论是链家打造的真实房源数据库还是在全國兴起的一系列并购，都是在为贝壳铺路。

一年后，即2018年4月，链家孵化的行业开放平台—贝壳找房如约面世。为了支持贝壳发展，链家将管理人才、房产资源等资源转移给贝壳找房，原投资方在链家的股份也通过协议平移到贝壳找房。

链家已经是行业老大，为啥还要做贝壳？这背后既有链家作为行业老大发展受困的无奈，也有链家想要追逐万亿级别市场的野心。

其一，链家直营模式继续扩张的天花板肉眼可见。如前所述，2017年，链家已完成在全国一二线热门城市的门店布局，如果继续扩张，就只能下沉到三、四线城市，但直营模式下，门店租金和运营成本让链家不堪其重，而三四线区域房产交易金额相对小、佣金回报有限。

其二，受对赌协议制约，链家业绩压力大，但以直营模式的链家为主体上市，无论是在国内还是国外资本市场，估值空间有限。

2016年，链家获得B轮融资时，曾与投资方签订对赌协议：若链家未能在2021年之前完成IPO上市，则投资人有权要求链家回购，回购价格为基本投资价格+每年8%的利息回报。更重要的是，纵观当时已经上市的国内外房产经纪服务同行，有一个明显特征：传统直营模式的同行上市后估值普遍较低，但有互联网基因的平台型房产经纪公司估值较高。

国外直营类和平台类房产经纪公司估值的差距更大，如以Zillow为代表的互联网平台型房产经纪公司，估值达到100倍；但Redfin为代表的直营类公司，估值在10倍左右。参照同行经验，链家想要讲更大的资本故事，孵化出行业线上开放平台，是一条可行的捷径。

其三，当时，房地产服务市场正爆发一次新的机遇，即受棚改货币化政策驱动，房地产去库存需求释放催生房产交易需求。在棚改货币化退出历史舞台前，上线贝壳找房，能抓住此次机遇，获得更大市场。

事实上，贝壳想要追逐的是更高级别的市场。根据恒大首席经济学家任泽平的测算，中国住房地产 2018 年总市值 321 万亿元，相当于美国的 2.4 倍。当中，每年有 6 万多亿元价值的住宅换手、12万亿-13 万亿元新房卖出，再加上租房，这意味着房地产交易服务是一个每年 25 万亿元成交额的大市场，相当于阿里电商三年的成交额。

国外直营类和平台类房产经纪公司估值的差距更大，如以Zillow为代表的互联网平台型房产经纪公司，估值达到100倍；但Redfin为代表的直营类公司，估值在10倍左右。

上市后，贝壳与链家又是什么关系呢？从公司控制结构来看，在贝壳上市前，链家已是贝壳的全资子公司。这意味着，链家被装进贝壳，连同贝壳一起，实现曲线上市，完成对赌协议的承诺。

贝壳成功上市，背后是从自营转变为平台发展模式的结果。贝壳招股书数据显示，贝壳集团在中国103个城市，拥有260多个房地产经纪品牌，4.2万门店，以及45.6万个代理商。其中，在2019年贝壳平台GTV中，已有53.1%来自链家以外的265个品牌的贡献，平台效应开始凸显。

淘宝、美团、滴滴、贝壳，纵观衣食行住这四个线上平台。从发展模式来看，前三个都是自带互联网基因的开放平台，只有贝壳是从自营到平台转变而来。京东和苏宁就一直在尝试实现这样的跨越，但收效甚微，贝壳能做到的秘诀是什么呢？

ACN协作机制的魔力

链家网问世的2014年，房地产经纪服务行业曾出现过一波数字化的热潮，一群新入局者试图用互联网技术改造笨重的房产中介业务。

如平安好房构建“房地产+互联网+金融”模式，爱屋吉屋高举“烧钱模式”，曾一度将规模冲到行业第三，仅次于链家和中原地产，估值10亿美元。此外，字节跳动创始人张一鸣和美团联合创始人王慧文也都曾创办过二手房平台，甚至京东、天猫也都上线过地产交易服务，但都没能顺利“出圈”。

究其根本，是因为房地产交易属于低频交易、且交易流程繁琐，很难用标准化的互联网技术去解决，平台直接对接客户的思维在房产交易领域并不可行。