债券违约成因及其风险化解方式研究

【摘 要】 中国债券市场已经发展成为仅次于信贷市场的第二大企业融资市场，快速发展的债券市场构成信用体系重要环节。近年来受经济增速放缓的影响，债券违约频频发生，其发行主体风险化解受到了监管机构的高度重视。本文选择债券主体及所在行业分析违约成因，通过梳理人民银行、法院、行业自律协会及平台相关政策，对其化解方式进行研究并提出相关建议。

【关键词】 信用债券 风险防控 化解风险

一、违约债券属性及其违约成因分析

债券融资作为直接融资的一种方式，依据发行主体可以分为国债、地方政府债券、政策性金融债券、信用债等。违约债券大都是以公司信用作为偿还本息保证的债券，一般没有抵押品或财产留置权作担保，属于信用债的范畴，其发行主体既有民营企业，也包括国有企业。信用债流通的主要平台包括银行间债券市场和证券交易所市场，在监管方面，形成了以中国人民银行、中国证监会、发改委并存的三个体系。

债券市场不断扩容，很大程度带动了企业的融资需求，相应负债提高导致财务杠杆急剧攀升，叠加流动性风险及内外部因素，兑付违约逐步成为我国债券市场的常态化现象。截至2019年末，累计共有160余家企业480余只债券发生违约，涉及违约规模3000多亿元，债券类型涵盖中期票据、短期融资券及定向融资工具。企业违约的主要原因包括：投资和经营策略较为激进导致盲目多元化扩张、股权过度集中或股东缺乏实际控制权导致公司治理结构存在瑕疵等。

债券违约主体往往经营情况出现异常，从外部因素看，包括行业周期性波动、主营业务不景气、产能过剩、对外投资失败;从内部因素看，包括公司治理失效、管理混乱、涉诉或受到重大行政处罚、资金链断裂等，企业流动性风险及信用风险集聚，导致没有充足的资金兑付到期债券。

二、违约风险防控及化解制度现状

根据相关的理论研究表明，债务违约企业经营困难，通常有以下特征：破产、现金流不足、亏损、财务预警Z值连续为负。债券违约的根本原因归咎于经营不善，其具有普适性和特殊性的特点，普适性在于违约债券主体是各个行业中的企业，其项下的债券或其他债务交叉违约，往往不会独立发生;特殊性在于企业发行的债券是标准化债务工具，可以自由买卖，受到相关机构监管。

进入破产程序的债券违约主体问题较为严峻，据研究统计2014年至2020年1月共有 39个，其中大部分都是法院已经裁定破产重整但尚未有重整计划，占41%，已重整完毕的主体有9家，占比23%，此外有广西有色、富贵鸟以及金立通信等3家主体进入了破产清算。部分破产重整主体对大额金融债权采取了以股抵债、留债展期等手段，理论上能够提高清偿率，但受发行人经营因素影响较大，因此，违约债券风险防控制度的建立逐渐成为市场主体的普遍共识。

面对债券违约风险的不断暴露，司法及监管层面就债券相关业务及纠纷处置密集发文，最高院、人民银行、发改委、证监会2019年12月24日联合召开全国法院审理债券纠纷案件座谈会，会议纪要界定了债券受托管理人的诉讼主体资格，明确了发行方、承销机构、受托管理人、破产管理人等责任认定，保障了债券持有人的相关权益。

2019年12月27日，交易商协会发布《银行间债券市场非金融企业债务融资工具违约及风险处置指南》，指出发行人可与持有人协商通过增加增信措施、事先承诺条款、事先约束条款、控制权变更条款、偿債保障承诺，以及其他投资人保护措施等方式，保障持有人权益。

2020年3月24日外汇交易中心发布《银行间市场到期违约债券转让规则》明确了相关申请权限和交易规则，搭建违约及高风险债券的流通交易平台，有助于改善相关债券的流动性，为违约债券在市场流转提供了支持。

现行纪要及协会规章形成了以市场化处置方式为核心，企业重整、破产重整及清算为手段的违约债券处置机制。在此背景下，债券处置模式大体可以归纳为：增信机构代偿、自主协商处置、违约求偿诉讼、破产处理、外部力量干预、多元化偿付。

三、充分利用多种手段化解债券违约风险

违约债券的属性决定了风险化解方式的多样化，本文提出建议为甄别违约主体真实财务情况，为后续处置预留空间。根据盈余管理的契约动机，企业所做的财务安排是以追求利润最大化为目标的，其没有改变企业的盈利能力，仅改变了盈利确认的时点以提高当期盈利水平。同时我国的信用评级机构预警机制存在一定的滞后性，因此单从财务报表和评级报告未必能一览企业财务全貌，建议关注债务主体的信息披露和经营状况，建立风险评价机制。

【参考文献】

[1] 杨国旗. 我国企业债券违约的影响因素及其对策研究[D].中国财政科学研究院，2017.

[2] 李曙光.健全违约债券交易制度，促进违约风险处置[J].中国证券报，2018，1-3.

作者简介：郭嘉，男，河南漯河人，硕士研究生，中级经济师，供职于中国长城资产广西分公司。研究方向为债券估值。