美联储“预防性降息”与“紧急降息”能否力挽狂澜

谷源洋

摘要：2019年下半年，美联储试图通过3次“预防性降息”提前阻止经济持续下滑，但提振作用有限。2020年新冠肺炎疫情“大流行”并在美国迅速蔓延恶化，使原本下行的经济陷入失速和衰退。为“救市”，美联储重拾降息与量化宽松货币政策，向市场提供急需的流动性。这轮降息不是给经济“买保险”“打预防针”，而是启动空前规模的“紧急降息”，降息幅度是3次“预防性降息”的2倍。这令投资者恐慌，对经济前景失去信心，导致三大股指狂跌，多次触发熔断机制，未能扭转股市颓势。之后，美联储又无限量购买国债及住房抵押贷款支持证券。这些重镑举措，旨在继续缓解“美元荒”、抑制就业突降及维护物价稳定，短期效果不尽人意，最终政策效果及其政策风险如何尚须跟踪观察。

关键词：美联储 预防性降息 紧急降息 经济衰退

2018年美国利率持续上涨，美元不断走强，有35个新兴市场国家上调利率以稳定本国货币汇率，防止投资者抽逃资金;同时有23个新兴市场国家因现行利率过高或经济下行而降低了利率，通过释放流动性刺激经济增长。步入2019年，世界经济形势发生逆转，众多国家经济同步回落，通胀压力趋缓，降息的国家日渐增多，加息的国家明显减少。人们特别关注美联储货币政策的调整与变化。

一、美国步入经济周期的晩阶段，经济发展前景令人担扰

央行加息抑或降息同其经济形势紧紧相扣。2018年美国经济亮丽，国内生产总值（GDP）增长率为2.9%，创下二战后第二长复苏期，美联储连续4次加息。2019年美国GDP增长率在2.2%与2.3%的区间，远不及2018年的2.9%。美国经济从“加速度”走向“巡航速度”已成定局。更为重要的是，美国经济下行是持续的而不是暂短的，各方对美国经济前景大多抱有悲观情绪。国际货币基金组织（IMF）2020年1月发布的报告将2020年美国GDP增长率下调到1.9%，低于2%的潜在增长率。越来越多的机构和经济学家如同IMF一样，认为2020年美国经济形势将不及2019年，发生衰退的概率有所增加。美联储所做的模型亦显示，未来12个月内美国经济衰退的可能性在攀升。2019年9月，日本《选择》月刊称特朗普总统“自杀式萧条”或在2020年爆发。这些预判让特朗普感到提心吊胆，然而他并没有从其制定的国内外经济政策和外交政策去寻找经济持续下行的根源，相反把经济疲软的责任推给了美联储主席杰罗姆·鲍威尔及其实施的货币政策，指责鲍威尔在2018年连续加息，将联邦基金利率提升到2.25% ～2.5%，使其借贷成本迅速增加及企业盈利减少，抑制了经济增长。特朗普曾多次批评鲍威尔加息不当，伤害了美国经济和股市，扬言要“炒掉”鲍威尔。

二、在经济滑坡和政治重压下，美联储“鸽派”色彩渐浓

2018年12月至2019年6月，由于经济增速回落，美联储多次宣布维持联邦基金利率不变，删除了“进一步渐进加息”的相关表述，转而强调要对未来利率变动保持“耐心”，货币政策“鸽派”色彩渐浓。美联储提供给国会的半年度报告赞扬美国经济连续10年扩张，迄今依然稳固，但强调国际贸易关系紧张、全球经济放缓及其他问题对美国经济前景构成越来越大的风险。然而，美国劳动力市场依然生机勃勃。根据菲利普斯曲线理论，劳动力市场趋于紧张时，将驱使劳动力工资上扬和物价上涨，美联储不得不提高利率，事先遏制通胀压力。但从客观现实看，特朗普政府在全球推行“美国优先”及市场保护主义，既损人又害己。美国经济数据喜忧参半，显弱趋势增强，正反两种因素驱使美联储货币政策陷入“左右为难”境地。美联储折衷权衡，采取“既不加息、也不降息”的措施，通过停止加息和提前结束“缩表”周期，释放稳住市场和投资者信心的宽松预期。

作为美联储主席，鲍威尔清楚地看到了美国经济面临三大阻力，即全球需求放缓、美国财政刺激消退及连续加息的滞后影响。为应对世界经济景气不振和国际贸易冲突给美国经济前景造成的疲软，美联储内部的主导力量转向“鸽派”。特别是美国非农业就业数据减少，制造业采购经理人指数（PMI）等主要經济指标低于预期，投资者信心降至2016年以来的低点。在减税效应边际递减的同时，财政收支压力加大，投资和生产预期变差，金融市场波动加剧，多种因素推低长期债券收益率，联储内外要求降息呼声愈益高涨，降息立论多种多样。

“火箭论”。特朗普认为美联储停止加息与“缩表”已经难以铸成赢得连任的经济基础，声称美联储降息将会给美国经济注入活力，促使经济像火箭一般迅速升空。

“预防论”。美国商业环境不尽如人意，制造业产值减少，房地产交易量收缩，部分联储成员认为如果经济前景压力形成，那么美联储有必要采取降息措施，事先给美国经济打打预防针，遏制住经济持续下行的惯性。事先出台挽救措施优于事后采取行动。

“逆风论”。国际贸易关系紧张及世界经济形势恶化，给美国经济增长造成阻力。不管是以购买力还是以汇率计算， 2019年世界经济形势都远不及前两年，IMF和世界银行的预测值分别下调至3%2019年10月，IMF发布《世界经济展望报告》，将2019年世界经济增速下调至3%。和2.4%2020年1月，世界银行发布《全球经济展望报告》，将2019年世界经济增速下调至2.4%。，是近10年来最低的经济增速。鲍威尔指出，全球经济增长乏力可能成为美国经济的逆风; 美联储前主席耶伦更是直接告诫，如果美国经济受到世界经济逆风吹袭，那么就应该采取降息措施加以应对。

“豪赌论”。豪赌即为投机。华尔街对冲基金总是在危机时刻兴风作浪，利用危机进行投机活动。资本投机者把赌注押在美联储降息上，认定降息举措将会引发全球新一轮货币宽松周期的来临，从而造成国际大宗商品价格受益上涨。

“宽松论”。欧盟经济增长急剧滑落，迫使欧洲央行停止了规模高达2.6万亿欧元的资产削减计划，并宣布不予启动加息周期。2019年9月12日，欧洲央行甚至重启“资产购买计划”并降低利率，把存款利率从-0.4%下调至-0.5%，每月购买200亿欧元政府和公司债券，以刺激经济增长。日本央行基于经济表现依然逊于美国和欧洲，通胀率始终达不到2%的既定目标水平，货币政策正常化遥遥无期，只能继续实施量化与质化宽松的货币政策（QQE）。日本央行于2019年10月31日，宣布维持现行控制收益率曲线的政策框架，维持对金融机构超额准备金实施-0.1%利率，以及通过购买国债将10年期日本国债的收益率控制在0%左右。但日本央行同时宣布修改“前瞻指引”，表示如果达成通胀目标的经济动能进一步走弱旳话，利率水平将维持在当前甚至更低的水平，这意味着日本央行将继续实施宽松货币政策或在负利率泥潭越陷越深。伴随日本央行进一步扩大负利率水平，世界多国央行又再次启动宽松货币政策，这一趋势被许多投资者戏称为“日本化”。长期低利率环境给国际投资者带来挑战，很多传统安全资产再不能获得“正收益”。为保证“正收益”，全球投资者到处追逐收益率，所承受的风险也随之增大。因此，市场寄希望于美联储能正确引领全球货币宽松的潮流。

除主要发达经济体的货币政策转向更加宽松外，印度、韩国、东南亚国家以及澳大利亚、新西兰、俄罗斯等国央行亦因经济放缓，通胀率走低及其他因素作用，在美联储降息前后，开始降息或步入降息周期，以平稳经济形势或拉动经济增长。2019年以来，宽松、降息似乎是全球货币政策的主题。据不完全统计，从2019年初到年中已经降息的国家央行约14家，美联储降息后又有一些国家央行加入降息行列，到9月底实现降息的国家央行约为30余家。

在发达经济体中，人们关注美联储的举措; 而在新兴经济体中，人们关注印度央行的动作。印度央行将2019财年经济增长预期从7%下调至6.9%，截至2019年11月初已连续5次降息，平均每两个月降息1次，以提振疲软的经济。但通胀率依然低于央行设定的4%目标水平，仍有继续降息的空间。澳大利亚央行在2019年6月4日将基准利率下调至1.25%，成为3年来首次降息，预计到2020年中期，基准利率有可能降至0.5%。英国央行的货币政策走向同其脱欧进程紧密相关，“硬脱欧”或“无协议脱欧”对英国和欧盟的冲击最为严重。英国央行行长马克·卡尼表示2019年英国首季度GDP为零增长，如果“无协议脱欧”，尽管现行利率只有0.75%，也不得不降息，但尚不会选择负利率货币政策。实际上，欧日等国央行即便是想降息，也没有多大降息的空间。同歐日及其他国家央行相比，唯有美联储具备包括降息在内的一些放宽条件。

上述种种降息立论以及其他国家的降息行动，给美联储造成巨大压力，多位联储成员转向支持降息。但美联储主席鲍威尔曾不只一次表示过，美国经济既没有强到快速加息的地步，也没有弱到需要立即降息的困境。然而，形势变化很快。在2019年6月初芝加哥一次会议及7月中旬美国众议院金融服务委员会上，鲍威尔对降息的表态发生了明显变化，指出美国经济增长存在下行压力，美联储将“采取适当措施维护经济扩张”。市场对“适当措施”的理解是降息，认为鲍威尔的演讲和证词是美联储降息的前奏。市场预期和判断是准确的，鲍威尔在2019年7月31日宣布自2015年加息以来的首次降息25个基点，同时宣布从早先10月提前到8月结束“缩表”计划安排;9月18日，鲍威尔宣布再次降息25个基点， 10月31日第三次降息25个基点。3次降息后，联邦基金利率降至1.5% ～1.75%，超额准备金利率降至1.55%。与前两次联邦公开市场委员会（FOMC）会议相比，第三次会议删去了美联储将“采取适当措施维持经济扩张”的表态。在4个月内三度降息后，美联储认为货币政策达到了“适宜”水平，已能支持美国经济继续扩张。在评估未来的政策路径时，美联储表示将会密切关注全球经济增长前景、贸易政策不确定性以及低通胀水平这三个风险因素的变化，它们是美联储降息的三个主因。只有对美国经济前景的评估出现实质性变化时，美联储才会采取相应行动。换言之，美联储货币政策的调整是以国内外经济数据为依据。2019年7月至10月，美联储货币政策调整的路径：一是从加息转向降息，降低融资成本; 二是从“缩表”到停止“缩表”转向启动“扩表”，从10月15日起，每月购买600亿美元的短期国债，直到2020年第二季度，旨在向市场提供必要的流动性; 三是考虑发行50年和100年的长期债券。

2019年美国经济虽然降温，但并没有出现连续两个季度负增长的“技术性衰退”，加上中美贸易谈判取得阶段性成果，3次降息后，美联储按下降息“暂停键”，降息意愿有所减弱，再次回归“既不加息、也不降息”的货币政策框架。然而，鲍威尔的“预防性降息”举措显得有些被动和尴尬。市场认为在短短半年时间内，鲍威尔从不加息到降息的转变，带有屈服于特朗普总统和华尔街政治压力的因素，美联储的权威性和影响力或多或少被削弱。连续3次降息后，特朗普仍表示不满意，抨击美联储尚未像欧日央行那样推出负利率政策。负利率政策反映了经济的脆弱性，因此白宫国家经济委员会主任库德洛站出来解围，声称他不知道特朗普总统是否真的想在美国实行负利率政策，强调他自己认为美国不需要负利率。鮑威尔亦不赞成负利率政策，美联储暂不会把负利率作为政策选项。值得关注的是，在货帀政策发生转变的重要时刻，有4位美联储前主席联合撰文《美国需要一个独立的美联储》，这不仅是对特朗普总统的警告，也是对鲍威尔主席的提醒。

三、“预防性降息”的提振效果较为有限

美联储作为货币政策的制定者坚持三个基本原则：一是货帀政策的调整与变动必须依靠经济数据; 二是货币政策目标是实现全民就业和物价稳定; 三是保持独立性，货帀政策不受政治因素和党派因素干扰，并在总统大选期间保持中立的传统。特朗普执政后，提名鲍威尔出任美联储主席，但经济持续下滑，动摇了连任的经济基础，因而特朗普把鲍威尔当作经济不景气的替罪羊。鲍威尔主持的美联储的所作所为使其独立性受到质疑，但他强调美联储的货币政策变动是由经济数据确定的，不会受到外界干预。然而，经济形势和数据变化无常，好中有坏，坏中有好，好坏参半，尤其在经济和金融领域出现了越来越多的“逆传统”或“非传统”现象及挑战。按传统而言，就业升高，通胀随之上升，现实状况却是就业市场改善，甚至实现了全民就业目标，但通胀率依然低下，主要发达国家央行制定的2%的通胀目标始终难以达到。“非传统”经济现象和挑战增添了美联储货币政策调整的难度，并引起美联储内部分歧增大。

然而，鲍威尔依然认为美国经济仍在温和复苏，面临的麻烦是来自外部，包括全球经济增长放缓及中美贸易的不确定性，而且通货膨胀显著低于2%的目标，认为有可能通过降息稳定美国经济，但他强调降息只是周期内的政策调整，而不是长期降息周期的开端。换言之，美联储降息是“保险性降息”或“预防性降息”，旨在防患于未然，提前给疲软的经济“打打预防针”“上点保险”。美联储“预防性降息”效果如何？这是各方关注的焦点。美联储“预防性降息”意味着对近期经济表现及其前景的判断比预期更差，试图通过降息举措达到以下目的：一是稳住市场和投资者信心; 二是降低公司、企业借贷成本，提振投资，刺激股市; 三是驱使美元走软，拉动出口增长; 四是缓解偿债重负压力; 五是促使经济和通胀上升，防止滞胀发生，拉长经济周期。美联储“预防性降息”能否实现上述预期目标？

从理论和实践层面分析，运用降息这一传统工具去解决“非传统”经济和金融问题，能否起到作用，迄今依然是未知领域。米尔顿·弗里德曼有一句名言“通货膨胀是一种货币现象”。但2008年国际金融危机后，美欧日央行都实行宽松货币政策，而通胀率一直上不去，甚至有时下降。这种现象应如何解释，换言之，货币扩张与通货膨胀之间有无关系，理论界出现了认知上的分歧。

美联储降息如果导致货帀政策过度宽松，将会诱发新的不均衡风险。美国企业债务占GDP的比重已经回到2008年国际金融危机爆发时的水平。BBB级企业债券规模高达2.25万亿美元，B级或B级以下的债券是高风险、较低流动性的资产。企业担心经济回落或衰退将使其债务偿付风险骤增，导致投资B级垃圾债的基金纷纷退出，极易发生垃圾债崩盘与企业偿付违约事件，伤害经济增长。美联储降息降低了企业“借新债还旧债”的融资成本，延缓企业债务危机爆发的时间，但降息举措既不能治标，更不能治本。美联储降息美元走贬，企业生产和出口竞争力得以提振，利于多种行业出口。但实际情况却是，降息后美元指数回跌幅度不大，仍在高位震荡。2018年12月—2019年6月，美联储多次宣布停止加息、提前终止“缩表”，维持基准利率不变，这在理论上似应驱动美元走贬，但美元指数并没有下挫反而走高了。即使是有时下跌，其跌幅亦甚微，对出口起不到太大的刺激作用。假若美元過度贬值将会导致进口大幅萎缩，进而拉动通胀上升。无论是通胀过低或过高，美联储都要加以干预。货币剧烈贬值被视为一国经济危机的开端，易引发资本外流。许多经济学家反对通过贬值促使通胀率提升，认为制造降息将加剧债务压力，带来资产价格泡沫，最终导致经济下滑。美联储降息对美股也未必是利多因素。降息会向市场释放更为充裕的流动性，一些行业板块和个股将直接受益，出现股市“短期高点”。但美国历史上曾经出现过开启降息周期后，股市一路暴跌的现象。一般而言，股市是经济的晴雨表， 2019年美国经济表现不及上两年，长短期美债收益率几次出现“倒挂”，势必引起股市剧烈波动。不少机构和资深投资者纷纷发出警示：“降息对美股未必是利多因素。”按照美林时钟理论，在经济下行阶段，“债强股弱”将成为常态。在这种常态环璄下，央行往往通过“放水”激励经济，造成资产收益率不断下降，给债市带来利好。昝秀丽：《国际市场债强股弱或成常态》，《中国证券报》2019年2月21日。然而，现实状况是股市荣枯与经济表现之间的关联性有所弱化。2020年如果中美贸易出现变数，抑或发生突发事件，那么就会引发美股暴跌。

IMF货币市场部副主管法比奥·纳塔卢奇（Fabio Natalucci）表示，在全球经济下行风险加剧的大背景下，美联储以及各国央行很可能长期实行宽松的货币政策。当前，全球金融市场存在三个薄弱点：一是企业负债加剧，融资风险高。二是机构投资者倾向于持有高风险、较低流动性的资产。三是新兴市场和前沿市场经济体对于外部债务的依赖性增强。全球金融市场脆弱性处于高位，金融“黑天鹅事件”一旦出现，就有可能带来极大的负面影响。2019年11月5日，法比奧·纳塔卢奇在北京举行的IMF《全球金融稳定报告》发布会上的发言。

从历史数据看，美联储步入加息周期，平均连续加息11次，而本轮加息只有9次就停止了。一般而言，美联储为应对经济衰退，通常需要降息400～500基点。如果美联储从“预防性降息”转向启动“降息周期”，则需要将低利率或零利率维持更长时期，从而导致经济面临较强的通缩压力。由于利率水平与货币政策对收入分配有着非常重要的影响，因此利率不是越低越好，低利率的隐性成本不可怱视。值得关注的现象是， 2018年美国没有发生银行倒闭现象，而到2019年11月已有3家银行倒闭。如果美联储再继续降息，更多的小银行将会陷入困境。国际清算银行警告称：货币政策不可能成为经济可持续增长的引擎，不能永久地使用货币政策来实现更高的可持续增长。在实施了10年非同寻常的货币政策后，各国央行提振经济的空间变得趋窄，各国央行需要节省刺激经济的“燃料”。对市场观察者而言，全球金融市场保持低利率的时间或许将比人们在2019年初时的预期更长，但宽松的金融条件和环境需要付出代价，鼓励投资者追求更高回报而去冒险。总体看，“预防性降息”可发挥提振作用，但较为有限，而且存在许多不确定性，其副作用可能超出预期，使金融稳定性与经济形势继续面对高风险。

四、新冠肺炎疫情冲击下，美联储启动

空前规模的“紧急降息”，试图阻止经济失速或陷入衰退  如前所述，在连续3次“预防性降息”后，美联储内部及市场对2020年是加息抑或降息，其观点大相径庭。然而，世事难料， 2019年底爆发了传染性极强的新冠肺炎疫情并在全球迅速蔓延。截至2020年3月下旬，疫情己经扩散到180余个国家和地区，严重打击了全球贸易与投资、交通运输业、旅游业、餐饮业、酒店业、制造业等，造成中低端制造业供应链中断，生产经营活动“停摆”。疫情造成的影响不仅限于经济金融领域，而且深深冲击到全球文化、政治、军事、安全以及国家关系和国际关系等各个方面，其影响是严重的、全方位的。世界经济衰退或危机再次成为各国担忧的现实问题。IMF总裁克里斯塔利娜·格奥尔基耶娃表示，这场疫情危机使全球经济增速可能会下降到原来预期的一半。这意味着很多国家都将出现负增长，难逃“技术性衰退”。IMF早先预测2020年世界经济表现将好于2019年的乐观情绪业已消失，2020年4月IMF将2020年世界经济增长率下调为-3.0%。按IMF的定义标准，世界经济增长率降至2.5%以下即标志着衰退，预计2020年为20世纪30年代大萧条以来最糟经济衰退。联合国贸发会议发布的文件指出，疫情给全球经济造成的损失初步估计可能达到2万亿美元，吉斯塔沃·谢拉：《新冠病毒对全球经济影响：令人不寒而栗的初步估计》，阿根廷布宜诺斯艾利斯经济新闻网站， 2020年3月14日。远远超出美国对华发动贸易战给世界经济造成的伤害。布鲁塞尔提供的文件显示，疫情在欧洲的蔓延将使欧盟2020年GDP增长率减少2.5%，降至-1%。维尔日妮·马兰格尔：《布鲁塞尔敦促各国进行无限制干预》，法国《世界报》网站， 2020年3月15日。

与2019年相比， 2020年美国面临的外部“逆风”更加强劲，经济衰退概率日趋增高，金融市场更显动荡，内外涌现出始料不及的系列因素，均不利于在大选年为特朗普争取总统连任造势。特朗普总统亦承认伴随疫情的扩散，停止运行的经济范围及规模在不断扩大，美国经济可能正在滑向衰退，他不再像以往那样吹噓上任后的美国经济是历史上最好的。但他再次向鮑威尔施压要求降息。美联储这次的反应极为迅速，等不到2020年3月17日召开例行的FOMC会议，就提前于3月3日宣布降息50个基点，并在3月15日召开临时会议宣布再降息100个基点，共计释放出1.5万亿美元流动性。“紧急降息”的主要原因：一是疫情日益严峻，特朗普宣布进入国家紧急状态，疫情致使需求大幅减少，失业率急剧攀升。美国劳工部宣称，截至3月中旬申领失业救济金人数增加了30%，超出28万人，特朗普曾引以为荣的3.5%失业率已成为“过去时”。特朗普甚至要求各州劳工部门推迟公布真实的失业救济金申请人数。不单是美国，受疫情冲击的其他国家和地区，失业率和半失业率也都在不同程度地增加。国际劳工组织于3月18日发出警告：如果各国政府不迅速采取行动，新冠肺炎疫情可能引发一场全球经济危机，致使2020年贫困劳动者增加880万人。佚名：《国际劳工组织警告：疫情或致2500万人失业》，参考消息网， 2020年3月20日。这是大大低估了的数据，实际数据可能要高得多。二是疫情扩散给金融市场造成严重冲击，股市频频暴跌，市场和投资者陷入极度恐慌。防控疫情及维持经济运行都需要流动性的支持，然而市场流动性严重不足。三是七国集团央行行长经磋商要求面对新冠肺炎疫情威胁，各国央行需要联合降息，共同应对疫情。四是越来越多的经济学家普遍认为美国经济衰退己不可避免。高盛公司3月16日已把2020年美国经济增长率下调至0.4%。加州大学洛杉矶分校安德森预测中心甚至认为衰退其实己经发生。该预测中心报告预计，美国2020年首季度GDP为零增长，二季度陷入重度衰退，三季度经济继续收缩，GDP依然为负增长。美联储拥有众多资深经济学家，不会看不到美国经济面临的严重性及紧迫性，因而美联储不得不及时出手“救市”。

美联储“紧急降息”不同于2019年连续3次“预防性降息”。首先，“预防性降息”的降息幅度不大，每次各为25个基点， 3次共计75个基点。而2020年3月3日启动的“紧急降息”，力度明显增强， 12天内迫不及待地兩次降息150个基点，为3次“预防性降息”的2倍，从而导致联邦基金利率重返2015年12月至2018年12月美联储连续加息9次前的0% ～0.25%。其次，在“紧急降息”的同时，美联储又启动7000亿美元量化宽松计划和商业票据融资机制，形成“零利率+量宽”的货币政策格局，试图力挽狂澜，缓解美元流动性紧张，降低美元融资成本。再次，美联储将银行存款准备金率降至零水平，以向市场提供更多流动性，抑制“美元荒”蔓延。最后，从理论层面讲，“预防性降息”和“紧急降息”理应推动美元走低，刺激扩大出口。但事实却是“预防性降息”后，美元指数上下波动，美元指数基本保持高位，在95附近浮动。然而，“紧急降息”后，美元指数却一路狂升，竟然突破103的关口，创2017年2月以来新高。主要原因是欧盟（包括英国）经济欠景气，欧元和英镑持续贬值，美元成为各国避险的工具，从而拉动美元走强。“强势美元”驱动大宗商品，特别是国际原油价格下挫，加上疫情“大流行”使全球原油市场供需关系进一步失衡，推动需求减少及价格下挫。因此，沙特建议在原有减产基点上，欧佩克与非欧佩克产油国每天再削减150万桶，以此推高国际油价。然而，俄罗斯断然拒绝该建议，因为“减产促价”将有利于准备扩大页岩油出口的美国。再减产谈判破裂导致“欧佩克+”框架内的产油国不再受先前减产协议约束。沙特石油巨头阿美公司立即下调了其关键市场的油价，并承诺在短期内将原油日产量增加200万桶。俄罗斯亦釆取了与沙特类似的措施，实施调低油价与提高油产量同时并举策略，旨在保持或扩大国际原油市场份额，保障各自财政收入增长。国际原油市场形势突变与新冠肺炎疫情一样冲击了全球市场，国际油价一夜间下跌1/3，期货价格跌至每桶30美元上下，中东乃至全球股市应声而跌。然而，在“预防性降息”期间及此后，并没有出现美元指数暴涨与国际油价狂跌的现象。鉴于沙特和俄罗斯原油开采成本都很低，沙特每桶原油不足10美元，因而石油价格争端还将持续一段时间，而主要原油消费国则乘机扩大原油进口，增加原油战略储备，以抵消新冠疫情对经济伤害程度的冲击。4月13日，“欧佩克+”会议达成协议削减原油产量，原油价格大战暂告段落。

美联储“紧急降息”150个基点步入零利率时代后，全球多个国家和地区选择跟进美联储宽松的货币政策。韩国等央行降息50个基点，新西兰和巴基斯坦等央行降息75个基点，英国、中东国家以及捷克、越南等国央行亦不同幅度降低利率。欧洲央行和日本央行早已步入负利率时代，受降息空间限制，维持现有利率不变。但日本央行增加了年度债券购买规模，黑田行长宣称如果疫情影响使日本经济景气进一步恶化，那么央行将推出更多的宽松举措。一些国家央行则表示将视疫情对经济影响程度变化，及时做出利率政策调整安排。

当前，各方关注的问题是央行“放水”能否实现预期目的。“预防性降息”符合市场预期，对经济产生刺激效应，但提振作用较为有限。这次美联储紧急“放水”显得过于仓促，“放水”流量过大，让市场感到惊讶，使投资者感到恐慌，对经济形势及前景失去信心，内外投资者争先恐后拋售持有的股票，美国三大股指4次触发熔断，累计跌幅超过30%。这样的结果是鲍威尔及其同僚没有预料到的。不单是美国股市惨跌，全球股市亦在剧烈动荡中遭受天文数字的损失，总市值从2020年1月20日的88万亿美元减少到3月9日至13日的68.9万亿美元，一周之内蒸发约10万亿美元。欧洲和日本等国的股票市场亦全线大跌，国债收益率跌到零利率甚至负利率。据摩根士丹利统计，美国自2000年以来曾6次“紧急降息”，世界股指，即中间值，在降息6个月后下跌5.7%。法国兴业银行发表的报告称，“没有人知道新冠肺炎疫情将如何发展，但显而易见的是，这是增长面临的一个重大冲击，它持续的时间越长，爆发全面危机的风险就越大”。贾斯廷·卡里根：《市场面临“全面危机：油价暴跌加剧冠状病毒冲击》，澳大利亚《悉尼先驱晨报》网站， 2020年3月9日。

美联储“紧急降息”的本意是释放流动性，降低融资成本，刺激消费，延续“牛市股”，维持温和增长。然而，事與愿违，“紧急降息”反而造成美股多次超跌。究其原因，有以下三个触发因素：首先，最近几年美股一直非理性上涨，股市市值被高估约40%，即使没有新冠疫情冲击，也会有其他因素刺破股市泡沫。其次，美联储启用2008年国际金融危机爆发期间的“救市”措施，以为大幅降息与启动量化宽松货币政策就能恢复金融市场流动性与投资信心，但新冠疫情在全球迅速扩散给金融市场造成的风险与2008年有很大不同。2008年国际金融危机是银行金融系统内部出现巨额坏账与流动性紧缺，而此次疫情扩散直接冲击全球实体经济面临大停摆，导致企业“缺钱”，即美联储释放的巨额流动性被企业取走，金融市场流动性依然匮乏，触发美股持续剧烈动荡下跌。陈植：《复盘美联储救市失败》，《21世纪经济报道》2020年3月23日。再次，美联储已被特朗普、华尔街和市场“绑架”。特朗普一直把股市作为衡量执政成果的重要指标，千方百计地阻止“牛市”滑向“熊市”，指责美联储降息动作过于缓慢且力度不够，远不及欧洲央行和日本央行。然而，美联储第一次“紧急降息”50个基点后，未能逆转股市颓势，市场要求继续降息，但当第二次“紧急降息”100个基点后，市场感受到了经济前景的“寒气”，担心经济恶化，美联储没有多大的“再救市空间”。政策空间触发市场恐慌情绪骤然升温，加速抛售股票和其他证券，加剧金融市场对美元的需求量。据摩根大通估算，自2008年国际金融危机以来，随国际贸易保护主义加剧，长期投资锐减，已造成当前全球美元缺口金额高达12万亿美元，较12年前增加了一倍之多。新冠疫情扩散恶化，使各国急需更多的美元去应对防控疫情、债务偿还、贸易支付以及维持经济运行等压力。因此，全球美元缺口将继续扩大。当下，美联储正面临“两难”选择，继续降息抑或暂缓降息都会使市场承受崩盘的压力。

美联储“救市”措施虽然受阻，但仍在推出“紧急降息”的后续措施，以充实流动性。然而，市场越来越关注特朗普政府在财政方面如何应对疫情恶化及其造成的经济危情。特朗普政府与参议院已就2万亿美元刺激计划达成协议，动用的资金将约占政府4.7万亿美元年度支出的近一半，包括向美国每个家庭派发3000美元现金或支票，帮助数以百万计的家庭渡过难关; 推出2500亿美元支援中小企业，扩大失业救助，不让中小企经营生产活动停摆，进而导致失业率狂升。美国财长姆努钦警告，如果不及时采取行动，新冠疫情可能将美国失业率推高至20%。“低失业”和“强股市”是特朗普在大选年争取连任的两根支柱，因而特朗普政府和参议院支持巨额资金的纾困方案。在美国历史上，经济萧条时期，政府出台大规模提振方案，向民众发放支票或现金等并不是新鲜事。关键问题：一是钱从哪里来？二是能否承受得了财政赤字的大幅增加？三是共和党与民主党能否尽早达成共识？美国要解决这些问题并非易事。

如果派发的现金能够真正到位，则有助于拉动消费; 如果援助中小企业生产经营能够尽快起步，亦有利于稳定就业，成为经济增长的“助燃剂”。但带来的沉重代价无疑将使2020年美国预算赤字达到创纪录的水平，及引发美国债务爆炸式膨胀。但在疫情迅速扩散及其影响愈益加重的形势下，特朗普政府或许暂时不会过多地去考虑赤字和债务压力。欧盟已于2020年3日20日暂停实施财政“铁律”，允许27个成员为防控疫情，其财政投入将不受3%赤字的约束。发达经济体之所以重启量化宽松货币政策，是因为不会增加赤字负担，零利率和负利率的债券之所以有机构和散户购买，是因为经济好转时，出售债券能获取利润。因此，美联储于3月23日宣布“无限制”地购买国债及抵押贷款支持证券。美联储重启“降息+宽松”政策以及特朗普政府拟出台刺激计划安排，推动股市小幅反弹，但最终政策效果及政策风险如何，尚需跟踪观察。

随新冠疫情在全球范围迅速蔓延，对各国和世界经济的伤害或许超出预期。我国面临的主要风险，尤其金融风险来自外部，需要做好应对外部风险预案，严防外部输入风险，推出更多有效措施，防范国际“热钱”进出对我国金融系统的冲击，以确保不发生银行危机、资产泡沫危机和国际收支危机。

参考文献：

1.昝秀丽：《国际市场债强股弱或成常态》，《中国证券报》2019年2月21日。

2.吉斯塔沃·谢拉：《新冠病毒对全球经济影响：令人不寒而栗的初步估计》，阿根廷布宜诺斯艾利斯经济新闻网站， 2020年3月14日。

3.维尔日妮·马兰格尔：《布鲁塞尔敦促各国进行无限制干预》，法国《世界报》网站， 2020年3月15日。

4.贾斯廷·卡里根：《市场面临“全面危机：油价暴跌加剧冠状病毒冲击》，澳大利亚《悉尼先驱晨报》网站， 2020年3月9日。

5.陈植：《复盘美联储救市失败》，《21世纪经济报道》2020年3月23日。