产业投资基金视角的并购方案设计

朱明敏 文思

【摘要】产业投资基金近年来在我国获得了巨大的发展，这和我国经济持续高速发展是分不开的，在这种新的金融机构和模式不断被运用于经济生活中的情境下，本文通过一个案例说明产业投资基金参与经济建设后带来的新的视角，以期提供一些参考。

【关键词】产业投资基金;并购;糖业

一、产业投资基金概述

（一）产业投资基金的定义及发展

产业投资基金也可称为私募股权投资基金，和国外的风险投资基金（Venture Capital）、美国的共同基金相类似，主要指金融机构对增长较快或潜力较大的未上市公司进行培育，后期通过一定的方式退出的一种投资方式。我国《产业投资基金管理暂行办法》曾对产业投资基金进行定义：“一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。”

产业投资基金在我国发展时间不长，自2014年以来无论是产品数量还是规模都获得了井喷式的发展。截至2020年2月底，中国基金业协会（以下简称“中基协”）存续登记私募基金管理人24527家;管理基金规模13.89万亿元。从私募基金管理人类型看，截至2020年2月底，存续登记私募证券投资基金管理人8863家;私募股权、创业投资基金管理人14937家。

（二）產业基金应用于并购

并购指的是两家或多家独立企业合并组成一家企业的一种经济现象。由于产业基金在融资和投资双方都能起到一些特殊的作用，比如为并购方达成杠杆融资、投资目的，此外，鉴于政策的优惠，产业投资基金也通常得利于独特的组织架构，能够起到一定的产业整合以及合理避税等作用，一般而言，在成熟的资本市场，产业基金参与并购的案例非常多。

本文就是在传统产业的并购当中，以产业投资基金的视角设计并购方案，并指出产业基金在此类并购活动中带来的不可取代的优势，为其他有并购、整合需求的各方提供一些参考。

二、产业投资基金参与并购方案设计——以糖业为例

近十年以来，国内生产的食糖至少有60%产自广西。食糖是广西的传统优势产业之一。据相关信息显示，广西区内共有21家制糖企业，有102家糖厂，分布在58个县（市、区），但大部分糖厂存在装备落后，能耗高，劳动生产率低，科技含量低，高附加值产品少的现象。为解决这个问题，2016年以来，自治区政府大力推进制糖企业的战略重组，提出《广西壮族自治区人民政府关于推动广西糖业二次创业的总体方案》，主要是通过制糖企业战略重组、整合加工能力，进一步提高了糖业经济效益和竞争力。制糖企业或制糖厂之间的并购是糖业发展的必经之路。本文正是在这个产业发展背景下，制糖企业之间的并购方案设计。

（一）方案设计前提分析

1.设计背景

本方案的设计背景为某上市糖企收购某糖厂，该糖厂目前运营正常，若直接收购，可能产生一些不可预料的风险，故不能直接达成收购交易。产业投资基金作为专业第三方金融机构，希望通过三方合作，达成协议，在降低收购风险的基础上达成收购的目的。

2.各方诉求

本方案共涉及三方：一方为上市糖企（以下简称并购方），本身在食糖产业具有一定的知名度，生产规模稳定，希望能够通过收购来提高主业的竞争力;一方制糖厂（以下简称被并购方），目前糖厂拥有完善的生产线和政府划定范围的蔗区，其股东因为种种原因想出售所持有的股权;第三方为产业投资基金，主要需求为培育未上市企业，将来通过一定方式获利退出。

3.其他重要问题

除了从背景、各方诉求来分析外，其他方面还涉及投资的流程，包括投资前的尽职调查、资产评估、财务审计等方面，投资谈判，投资完成后的管理工作，在流程上需要尊重各方的审批流程。

（二）方案设计

1.方案的总体思路

在此案例中，并购方的优势在于拥有资金和行业的先进技术和管理能力;被并购方的优势是资源;产业投资基金的优势是资金和优秀的投资管理能力。本着发挥各方优势的原则，先利用产业投资基金的资金优势和专业投资管理能力，先由产业投资基金将被并购方纳入管理范围内，根据行业内先进的技术和管理参数进行调整，经过一段时间的运营后，若能够达到并购方的要求，再由并购方从产业基金处进行并购，而产业基金也能因为并购顺利退出;若合同规定的时间到打后，被并购方的各项指标仍旧不能符合并购方的要求，则由被并购方的原股东进行回购，但被并购方经过一段时间的规范化运营，也能为自身未来的经营管理产生一些有益的影响。在这个过程中，三方均需要资金和技术的参与，组成利益共同体。

2.方案实施步骤

三方在协调一致后，同意方案的推进工作。

第一步：尽职调查，对于并购方、被并购方和产业投资基金分别进行尽职调查，尤其是被并购方的股权、财务、法律等方面进行尽职调查，对于被并购方的基本情况进行充分了解。

第二步：确定被并购方经过投资管理后需达到的指标要求，规定达到收购条件的标准，并签订相应的协议。

第三步：设立有限合伙企业，该企业的普通合伙人由产业投资基金担任，有限合伙人由并购方和被并购方担任，各方根据自身情况进行出资，该合伙企业的所有资金主要用于对被并购方的控股权收购。

第四步：股权转让，被并购方原持有的股权根据估值价格转让给有限合伙企业，各方依据要求办理相应的手续。

第五步：产业投资基金和并购方协议共同管理被并购方，其中产业基金主要负责协调外部资源，而并购方则派遣专业团队对被并购方进行全面接管，通过以行业内先进的技术要求和管理规范进行整顿。

第六步：被并购方经过一段时间规范运营后，经过其他中介机构进行专业尽职调查后，给予独立的意见，对照是否已经达到了并购要求。

第七步：根据最终结果决定并购是否继续推进。

3.方案要点

该方案的设计要点是：首先，财务和律师事务所以及资产评估等中介机构的介入和尽职调查是该方案能够进行的首要前提条件;其次，各方对于被并购方的估值需达成一致;再次，对于未来收购条件要形成可衡量的指标体系，便于下一步收购工作的推进;最后，被并购方应对于托管期间的各项事务充分做好前期主备工作。

（三）方案评价

1.产业投资基金的介入有效降低并购风险

本案例中，产业投资基金的介入为原本将要失败的并购案提供了新的解决方案，且这种方案能显著降低各方的风险，如对于并购方而言，对于拟并购标的总是存在未知的风险，如果贸然并入，将对于公司本身的经营带来一定程度的负面影响;对于被并购方，并购不成功的风险更多是机会成本，而产业投资基金的参与，使得并购方多了一次深入了解被并购方的机会，但是又无需付出全部资金，而对于被并购方，先转给产业投资基金，大大降低了机会成本。

2.体外培育增加了并购的成功率

同业并购中，风险多数来自两个方面，一是拟并购标的存在一些财务、股权等方面的瑕疵，另一方面是拟并购的标的物不能盈利，并购后，将对并购公司带来沉重的财务负担。本方案中选择体外培育的方式，恰恰能够很好解决上述两个问题，对于并购方而言，未实质并购就可以通过派遣专业团队进行管理，通过日常生产管理，能够解决一些不规范的问题，此外，交易未达成，无需并表。这种方式，能够大大提高并购的成功率。

3.三方充分发挥优势，有利于三方共赢局面

本方案的特点在于发挥了三方所长，如产业投资基金方的资金和专业资产管理能力，并购方的行业内先进管理、技术水平以及被并购方的并购标的资源，将三方的优势资源和责任相结合，将三方的利益放在同一个地方——有限合伙企业，这样非常有利于三方共赢的局面。

三、启示

并购传统上由两方达成交易，而基金的介入，交易由两方变成三方，但是能够降低并购风险，发挥各方所长，提高并购成功率，是一个较为有益的思考方向。

参考文献：

[1]中国基金业协会.http：//www.amac.org.cn/index/

[2]郑联盛，夏诗园，葛佳俐.我国产业投资基金的特征、问题与对策[J].经济纵横2020（1）：84-95.

[3]郭磊，郭田勇.中国产业投资基金的特点与机遇[J].知识经济，2018（9）：50-51.

[4]李茂.中國产业并购积极的发展与创新[D].浙江大学，2019.

基金项目：

本文为课题2019年度南宁学院“课程思政”示范课程建设项目——创业项目融资与投资管理（项目编号：2019SZSFK11）的阶段性成果。