自由现金流量与企业价值评估分析研究

李欢

摘 要：目前，收益法、成本法和市场法是中国企业估值的主要方法。针对以上三种方法，提出各自的优点和缺点，从而引出运用自由现金流量折现法对企业价值进行评估的方法。自由现金流量折现法最早运用于西方国家，近年来在我国也逐渐流行起来，显示出对于评估我国企业价值的作用，从而帮助企业及其管理层更好地做出决策。

关键词：自由现金流量;企业价值评估;企业价值

中图分类号：F23     文献标识码：A      doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2020.10.039

1 企业价值评估的意义

随着我国市场经济的发展，以及多种所有制经济的完善，企业兼并收购的数量增多，规模扩大。在这个过程当中，企业是不是可以构成并购与企业价值的评估息息相关。

企业价值评估是指注册资产评估师对企业的整体价值及具体价值进行估算，并提出分析，得出结论，最后以报告书的形式形成专业的评估建议提交给用户。在此过程中，了解企业的盈利能力、经营能力和资产状况，以及企业的财务风险预警能力和内部管理运行机制等是对企业进行价值评估的基础。结合以上评估因素，资产评估师主要考虑自由现金流量，了解企业的现金流动方向以及资金使用状况，结合国家的宏观政策和企业的业务开展环境等，对企业整体情况进行综合性的考量，具有公正、客观以及全面的特点。

目前，企业的财务数据方面具有封闭性，评估人员在进行企业价值评估时会采用一些失真的会计信息，从而影响企业财务状况的准确性和真实性，无法反映企业的实际价值。所以，为了更加清晰地反映企业的实际财务和营运状况，有必要运用先进的企业价值评估方法，确立可靠的企业价值评估体系。

同时，企业价值评估不仅是客观展现企业财务状况以及经营状况的有限手段，也是管理和约束企业领导者和财务人员作出决策和贯彻执行的有效手段。因此，企业价值评估能够为企业经营管理提供依据和支撑，有助于企业更好地开展经营活动。

2 企业价值评估的方法

2.1 收益现值法

企业价值评估的本质是对被评估企业资产的预期未来收益进行估算，并将其转换为现值从而得到重估价值，适用于未来能够可持续经营，企业的未来收益为正的企业。优势在于，业绩具有前瞻性，专注于公司的长期经济增长能力和运营潜力，有助于投资者预测和管理风险，有助于企业提高经营决策的效率;缺点是不适用于处于困境、财务状况不稳定和周期性收益的企业。

收益现值法的公式：

重估价值=该资产预期的各年收益折成现值之和

2.2 重置成本法

基本原理是，一项资产的重置成本减去各种损耗，包括实物性损耗、功能性损耗和经济性损耗，得到一个价值指标。优点： 根据资产负债表调整企业账面价值，简化了评估过程，提高了评估效率。该方法考虑到企业的历史因素和现时状况，这是非常客观的;缺点：无形资产的价值没有涉及，不能反映持续不断经营的企业的价值。

重置成本法的公式：

评估价值=重置成本-实体性贬值-功能性贬值-经济性贬值

2.3 市场比较法

根据替代原则理论，在市场上找到几个与被评估企业相近或相似的企业互相比较，比较的因素主要是经营情况、财务状况和市场定位等。通过比较被评估企业与参考的企业的异同，分析了多个指标，对被评估企业的交易价值进行了修正，最终估算出企业的价值。优点是比较真实客观，运用相对灵活，当企业未来收益无法可靠计量，可以考虑该方法。缺点是其适用前提是在市场上要找到相似或者相同的企业互相比较，然而现实情况中，很难找到这种参照企业。

2.4 自由现金流量折现法

自由现金流已频繁利用于资产估值。基本原则是以合理的折现率将未来现金流转换为现值。该方法对货币时间价值、未来风险状况和通货膨胀提供了总体考虑。企业的价值由企业的自由现金流量直接决定，可以反映出企业的上升空间。该方式不容易被外界所操纵，贴现价值更具有客观性、真实性以及全面性，可以准确反映企业的价值，为企业的投资融资活动提供了参考价值。

自由现金流量折现法的公式：

自由现金流量 =税后经营净利润 + 折旧及摊销-营运资本的增加额-资本性支出

3 自由现金流量评估企业价值的优点

自由现金流反映了企业的未来前景和走势，并体现了企业未来的经营能力和社会地位。现金流量稳定的企业不仅可以降低资产负债率，而且可以提高股权分配率，增强企业的经济实力。因其扣除了企业运行的资本成本，考核了企业获得内部和外部资本的能力，同时企业在持续性发展的基础下，将自由现金流量分配给股东和债权人，不断增强企业的综合实力，有利于企业的长远发展。与此同时，企业的自由现金流也是企业持久发展的重要因素。并且企業可以用自由现金流量作为判断企业财务状况的根据，否则可能会发生财务危机。

自由现金流降低了人为要素对资产估值的主观影响。自由现金流是基于收付实现制，避免了在权责发生制基础上夸大利润额的风险的发生。同时，由于自由现金流仅计算营业利润，因此它可以更准确地反映公司的余额和可用资金。一般而言，折旧和摊销使用不同的会计方法，这会影响利润的结果，而自由现金流量不受会计方法的影响，这弥补了传统会计利润、净现金流量等指标不能客观反映企业的实际经营状况。

自由现金流量将货币的时间价值考虑在内。在对企业未来现金流量进行分析时，由于通货膨胀的影响，现在货币的购买力与未来货币的购买力不同，采用合理的贴现率对未来各时点到现在各时点的现金流量进行贴现，从而影响企业的价值。如果采用历史成本的原则，那么就会忽略掉货币的时间价值，很有可能直接导致评估结果有较大的误差，所以自由现金流量采用折现的方式可以减少误差，得出更为准确的价值。

自由现金流实现了各种报表信息的集成，其中包含完整而全面的信息。自由现金流的结果主要来自于资产负债表、现金流量表和利润表这三大报表的数据，可以体现出企业将来的资金流量和经营业绩。通过对各种数据的整理，用真实的衡量指标，反映出过去的经营状况以及未来的财务规划，全面综合地为企业及其领导者提供指导和决策。自由现金流量对企业的投资决策和政策规定等有重要意义，企业在投融资过程中为了实现企业的预定财务计划和目标，必须依据企业的自由现金流量来开展各类商业活动。所以，企业有稳定的自由现金流，才不会出现财务状况困难，经济停滞等问题。

4 自由现金流量评估企业价值的局限性

预测结果不准确而且存在误差。其一，因为企业的经营状况是时刻变化着的，对企业未来的预测也处于变化中，所以未来自由现金流量并不能可靠地计量，这种预测的不确定性会导致出现财务数据的误差。所以，应该由公司经营状况的变化进行改变，而不是持续不变的。其二，因为不同的评估人员在风险评估和成本估计上有不同的主观判断，也会使预测结果不是被评估企业的真实值，而是近似值。

对企业价值评估缺少经验，经营活动的决策和管理存在科学性和针对性不足的问题。一是被评估企业自身的管理能力不足，对企业各类数据和信息的收集不完整不全面，企业价值不能全面有效地表现出来;二是被评估企业无法做出合乎其发展方向和轨迹的决策，该点也是建立在不具备很强的管理能力基础上的，从而会直接影响企業未来的经营效果和目标。

必须符合一些先决条件。首先，被评估的企业必须处在成长阶段或已经迈向成熟阶段。因为在疾病潜伏期中，企业的未来是不可预测的，难以掌握现金流量;在经济衰退中，被评估公司的竞争力几乎或完全丧失。而处于成长期或者成熟期时，企业的财务状况和经营模式等已经相对稳定，评估人员可以很方便地找到企业的财务数据和衡量指标，对其进行整理和运用，预测未来的自由现金流量，从而确定企业价值。其次，长期持久发展是被评估企业的前提。企业对于未来的发展和规划有着强烈的目标和计划，在未来让资金充分流动才能发挥自由现金流量的作用，对企业价值进行正确的评估。

加权平均资本成本（WACC）是难以确定的。加权平均资本成本法也会运用于企业价值评估，该方法会与自由现金流量折现法产生的某些数据相矛盾。使用自由现金流量折现法评估的企业价值与企业的加权平均资本成本关系密切：倘若加权平均资本成本越高，用自由现金流量折现法计算的企业价值越低;另一方面，当加权平均资本成本越低时，自由现金流量折现法计算出的企业价值越高。加权平均资本成本是由被评估公司的债务资本成本和权益资本成本决定的，在未来的经营活动中，被评估企业的这些资本结构也许会发生变化，自由现金流的结果可能是错误的。

要权衡出未来的财务数据和指标不太容易。在企业发展过程中，被评估企业的主观因素对资金流动有很大的影响，人的可操作性强。另外，如果因为未来有较多突发事件产生的时候，财务人员对财务预算的执行力度较弱，使未来的财务指标上调或下调，那么会对自由现金流量的结果产生巨大影响。

还没有充分考虑影响企业价值的因素。影响企业价值的因素很多，自由现金流量折现法仅仅考虑到企业的可持续经营情况和未来的资金流向，而它没有考虑品牌效应、企业文化、企业声誉、领导者能力和素质等因素。这些因素变化性大，同时不能用数据计量，因而无法用自由现金流量折现法来展现，但这些因素直接影响了企业价值的大小，对企业的发展起重大作用。

5 自由现金流量运用于企业价值的对策

5.1 将不确定性因素全部囊括在内来提高估算的企业价值的准确性

在了解企业财务数据或财务报表的基础上，结合自由现金流量的实时环境和市场定位，利用动态的以及具有时效性的评估工具，客观地确定系数，克服静态评估的不足，提高自由现金流量的流动性以及提高自由现金流量的利用率。

5.2 坚持逐个问题逐个分析的标准来评估企业价值

优化整体管理结构，不断更新自由现金流量折现法，解决管理实践中存在的问题，通过综合分析提高企业的整体管理水平，使自由现金流量能够科学有效地评价企业价值。同时，要准确评价企业领导者的水平和能力。领导者必须根据企业的实际运作情况，制定与企业实际发展相适应的发展规划和目标，确定企业的发展路径和正确的决策方向。

5.3 扩大自由现金流量的可使用范围

现阶段，我国市场经济程度还没有完全成熟，企业一定会经过创业培育期、成长期、成熟期和衰退期四个阶段。企业的经营环境仍然处于各种变化中，所以要不断地调整经营、投资和融资决策，满足企业和投资者的需求。同时，我们必须适应市场的发展，以符合现行行业的规则和要求。此外，要力求自由现金流量折现法能够适应大多数企业的营运模式，将企业的综合能力因素考虑到企业价值评估中，使品牌效应、企业文化、企业信誉、领导者的能力和素质以及市场竞争力等软资源能够用资金进行具体量化。

5.4 精准无误地估计加权平均资本成本，即WACC

自由现金流量折现法必须根据企业的资本结构和战略目标及决策来估计企业的价值。为了准确评估加权平均资本成本，评估人员须剖析影响债务成本以及股权成本的因素;同时，无风险利率、通货膨胀率以及企业内部的作业风险和财务杠杆都会对企业价值的评估产生影响。需要注意的是，其资本结构不能仅仅局限于肉眼可见的有形资产和未来现金流，还要着眼于对无形资产的资金量化;最后，除了披露财务信息以外，为了了解对企业资本结构的影响，企业应当展示诸如投融资战略、商誉以及市场竞争力等非财务指标，有助于制定投融资政策。

5.5 正确估算财务指标

要加强企业的领导者和财务人员的能力和素质，提高自身道德水平和提高自身专业技能，结合企业自身的经营、投资、筹资、融资决策以及市场竞争战略等，以及根据企业提供的资产负债表、现金流量表以及利润表等财务报表估算出合理恰当的财务指标。

5.6 建立完善我国资本市场监管体系和制度，提高资本市场管理要求，加大资本市场法制建设力度

我国政府应该完善资本市场的监管体制，建立更多关于自由现金流量折现法的法律法规和条例，提高市场管理者的素质，为评估企业价值创建一个稳定的客观环境和外部条件。

5.7 从公司、投资者以及政府三种渠道来提高资本市场的有效性

提高资本市场的有效性主要依赖于：继续完善上市公司的治理结构，推动股权向多元化和法人化发展;严格优化投资者的结构，机构投资者的信息挖掘和解读能力大于个人投资者，仅仅拥有个人投资者无法提高信息输送的效率，因此需要大力发展机构投资者;转变政府职能，加强体制机制创新，减少政府对市场的直接干预，使政府在资本市场中有合理准确的定位，加强市场基础设施建设，降低交易成本，加快交易速度。

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