瑞幸造假迷局

何己派

一起财务丑闻，扯出瑞幸咖啡董事长陆正耀庞大的关系网。

4月2日晚，瑞幸发出公告称，公司从2019年二季度至四季度期间，伪造22亿元人民币的交易额。消息一出，瑞幸市值一夜蒸发350亿元。4月3日盘前瑞幸股价一度跌超70%。

22亿元，是什么概念？对照瑞幸2019年的财务数据，虚增收入约为Q2、Q3的净收入之和。

陆正耀是瑞幸最大股东，亦是“神州系”的总舵手。责难声甚嚣尘上，陆正耀却突兀地打起鸡血。4月3日午间，陆正耀在朋友圈发声：“今天更要元气满满！小伙伴加油！”面对一地鸡毛，自认性格开朗的陆正耀，获网友评价为“心态真好”。

瑞幸历劫，陆正耀执掌下的“神州系”也遭受牵连。4月3日，神州租车的股价一度大跌70%，停牌前跌54%。新三板上市的神州优车，快速下跌超20%，股价创历史新低。

造假者刘剑

矛头首先对准的是瑞幸COO（首席运营官）刘剑。

按照瑞幸的说明，公司内部自查结果显示，COO刘剑以及向他汇报的几名员工存在不当行为，伪造交易额约22亿元。

就造假一事，瑞幸官方于凌晨内部发文称，“相关当事人已经停职，已安排其他管理者接任”。

调查尚处较早阶段，细节还不明晰，考虑到所涉金额极大、跨越三个季度，责任归属的相关问题遍布疑云。如果刘剑小团队就能完成所有造假操作，那瑞幸的财务部门是摆设吗？

理论经济学博士后刘安接受《21CBR》等媒体采访时直言，“这种系统性的、全流程的造假，不太可能是个别高管一人所为。若造假属实，瑞幸管理层在实际控制人授意下，全面参与造假的可能性较大”。

老虎证券的投研团队同样发出“个人背锅”的猜测：“最大责任归结给个人，其他高管、独董能降低责任。”

风口浪尖上的刘剑，究竟为何人？

刘剑首次公开亮相是在2019年9月。在瑞幸的茶饮子品牌小鹿茶“单飞”的发布会上，他以瑞幸COO身份登台介绍新战略方向。此时，距离他担任COO不过1年多时间。

根据科技媒体“品玩”引述《瑞幸闪电战》一书，刘剑负责监测公司的每日运作，向CEO钱治亚直接汇报。按刘剑本人的表述：“与收入、成本相关的事物，我都要管。我要监控所有部门运行的指标，包括效率指标、财务指标。”

根据招股书的记录，刘剑在瑞幸并未持有任何股份，只拥有47408股期权，期权行权价格为0.1美元，行权期限为10年。

刘剑的履历与“神州系”紧密相连。加入瑞幸前，刘剑人生的关键10年，全部献给了神州租车。2008年，步入职场3年的刘剑成为神州租车的一员，彼时公司成立不到1年。之后，刘剑开始升迁，2015-2018年三年间，他担任神州租车的收益管理主管。

“神州系”的忠心老将，是否有为邀功而造假的动机？暂时不得而知。

陆正耀其人

51岁的陆正耀是福建人，喜欢跑马拉松，很少露面，日常经营由其“弟子”负责。

瑞幸创始人兼CEO钱治亚、CMO杨飞，两员猛将都是陆正耀的“自己人”，培育多年。为支持“大徒弟”钱治亚的咖啡创业，陆正耀出借办公空间，帮忙拉代言人。据悉，瑞幸咖啡的营销公关团队，也是神州优车的原班人马。

杨飞曾因非法经营罪被判处有期徒刑18个月，彼时他是北京口碑营销策划公司总经理。后来，口碑营销与氢动益维科公司成为关联方，后者是神州租车的子公司，并与瑞幸存在关联交易。

陆正耀崇尚“单兵作战、团队出击兼顾”的狮性文化，其行事作风烙印在瑞幸咖啡團队的身上。迅猛扩张、快速融资、营销轰炸，一套完整的“陆式”打法，确保公司快速上市，以规模抢占成本优势。

从诞生到敲钟上市，瑞幸所花时间不到两年。创始团队高举高打“咖啡新零售”的概念，烧钱狂奔却为人诟病。但上市首日股价上涨约20%，8个月市值破百亿美元的成绩，也分外惹人眼红。

瑞幸是用租车和专车的打法来做咖啡，这一点评贯穿公司成立至今。

在看懂研究院研究员宋旸看来，瑞幸并不是一个做咖啡的公司，咖啡只是获客工具，这是一家做“会员”的公司，最终依靠零售毛利或异业营销来盈利。

“所有的故事和投入，剥离到最后，都是财务指标，折算成获客成本、复购比率、客单价……很遗憾，它的财务数据是假的。”宋旸说。咖啡的逻辑是否成立，本就有诸多质疑，数据造假，而且还是从伪造交易流水入手，只能理解为“资本潮水退去，一切都在裸泳”。

陆正耀是瑞幸的第一大股东，持股23.9%，擅长资本运作。

据wind数据，从2019年5月到今年1月21日，陆正耀没有减持动作，依旧持有4.85亿股票。

但浑水的做空报告指出，瑞幸咖啡的管理层质押了其持有的49%股票（约占流通股总数的24%），以当时股价计算价值25亿美元。股票质押融资是在不直接出售股权情况下获得资金的一种常见方法，管理层可以将股票质押在银行或证券公司作抵押获得贷款。

值得注意的是，瑞幸的第三大股东Sunying Wong是陆正耀的姐姐。根据瑞幸咖啡2020年1月8日发布的公告，陆正耀、钱治亚和Sunying Wong分别质押了所持股份的30%、47%和100%。

此外，瑞幸近期通过增发和可转换债券发行筹集了8.65亿美元，这可能是管理层吸纳现金的另一种便捷方式。

资本铁三角

从神州租车、神州优车再到瑞幸咖啡，陆正耀先后将三家公司扶上马，其“IPO速成神话”多亏了老伙计的资本攒局。

陆正耀、愉悦资本刘二海、大钲资本黎辉，三人组成了稳固的“铁三角”，操盘“神州系”，并为瑞幸输送资本弹药。

自立门户前的刘二海，在君联资本时期就投资过神州租车;创办大钲资本之前、在华平投资集团任职时的黎辉，是最早接洽神州租车的投资人。

瑞幸招股书显示：上市前，陆正耀持股30.53%，钱治亚持股19.68%，大钲资本黎辉持股11.9%，愉悦资本刘二海占股6.75%。

一位知悉内情的投资机构人士向《21CBR》记者表示，瑞幸的A轮和B轮融资，大钲资本都有参与，共投资1.8亿美元，是其上市前最大的外部机构投资人。

今年1月17日，大钲参与瑞幸的增发，减持了552万ADS股，套现2.3亿美元，持股比例从10%下降至7%左右。减持后，大钲资本已收回对瑞幸的投资。

瑞幸上市前，愉悦资本多次下注，目前尚未卖出任何一股。4月3日，愉悦资本回应了瑞幸事件，称“听闻后非常惊讶，大家的利益都受到了损害”。

刘二海曾高调表示，“我和钱治亚一股都没卖，舍不得”。对于“熟人攒局”投瑞幸的说法，刘二海回应：“我和陆总是很熟，十几年了，但这钱是LP的钱啊，熟人再熟，他白拿我们家钱也不行，这是理性的投资行为。”

诡异的是，3月27日，瑞幸宣布两名新独立董事的任命，刘二海卸任审计委员会成员。

跑得掉的，悄然离场;跑不掉的，仍凄惨地等在原地。截至2019年末，瑞幸咖啡受到机构增持达到2.89亿股，选择重仓瑞幸的，包括美洲基金（American Funds）、贝莱德（BlackRock）等国际知名资管公司。

昔日热闹的“神州系”和“铁三角”，或许就要散了？