乳制品行业上市公司治理结构与绩效关系研究

王夏楠

(西安科技大学管理学院 陕西 西安 710054)

一、引言

乳制品行业与百姓生活是密不可分的，2017年中央一号文件提出“全面振兴奶业”“培育国产优质品牌”，对我国乳业尤其是乳制品企业的发展提出了明确的要求。因此，深入了解乳制品行业背后的公司治理结构，对分析评价乳制品行业具有重大意义。

二、文献综述

(一)股权结构

刘银国(2010)提出股权的分化对于我国上市公司的公司绩效中影响非常重要。戴晓风(2016)提出良好的公司治理结构能促进公司未来投资。叶陈刚(2016)研究了公司治理结构及内部控制质量对企业财务绩效的影响。

(二)董事会、监事会、独立董事

在国外研究中，F.Damanpour(1991)Mingfang Li and Roy．L.Simerly(1998)分别从公司治理的某个侧面如股权结构、两职兼任、董事会构成等与公司绩效的联系进行相应分析。罗伯托等(2014)研究发现独立董事的比例会影响公司的社会责任活动。

(三)高管激励

何霞(2013)认为收益和晋升能够对代理人的努力工作产生强激励作用，同时还可以减少代理人偷懒和“搭便车”行为。张俊瑞等基于中国情境下的实证研究表明，高管的人均年薪与公司的经营绩效及规模之间有着显著且稳定的正相关性。

综合以上国内外学者关于公司治理的研究中可以发现，学者们选择各个方向，但是对于公司的绩效结果的判定标准比较单一性，总体研究较少，结论各不相同。因此，本文作者尝试用综合指标评价绩效为切入点，并且从公司治理的多个角度进行全面系统的分析。

三、理论分析与研究假设

(一)股权结构

H1a：第一大股东持股比例与公司治理绩效呈负相关

H1b：前五大股东持股比例与公司治理绩效成正相关

H2：股权制衡度与公司治理绩效呈正相关

(二)董事会与监事会规模

H3a：董事会规模越大，公司治理水平越高

H3b：监事会规模越大，公司治理水平越高

图1 董事会成员的资源提供角色

(三)独立董事比例

董事会独立性的提高有助于提高机构投资者的治理效率。独立董事和机构投资者形成显著的共同治理效果。独立董事对管理费用率有显著的控制作用，形成对显性代理行为的有效监督；且独立董事对国有公司信息披露质量有明显提高作用，强化对披露信息的监督动机。因此，提出假设：H4：独立董事比例与公司治理绩效呈正相关

(四)高层管理者激励

H5a：管理层激励与公司治理绩效呈正相关

H5b：每股收益与公司治理绩效呈正相关

四、实证研究

(一)数据来源与样本选择

文章数据资料来源于国泰安数据库、WIND数据库。本文选择的乳制品行业，根据中国证券监督管理委员会发布的《上市公司行业分类指引》，确定乳制品行业代码,选取2013-2017年沪深两市乳制品上市公司为初始样本。为保证数据的有效性，对数据做如下处理：(1)剔除ST类上市公司(2)剔除数据缺失的样本。最终选取我国2013年-2017年35家上市公司财务及公司治理结构数据作为样本，运用stata14进行主成分分析和回归分析。本文中所有连续变量均在1%和99%分位进行了Winsorize处理。

(二)变量选取

1.解释变量

根据上述提出的研究假设，文章主要选取公司治理结构的治理主体—股权结构、董事会与监事会、独立董事、管理层激励四个方面作为解释变量，具体参考指标如下：

图2 解释变量定义

2.被解释变量

评价公司治理水平一般以治理绩效评定，公司治理绩效有效呈现了公司治理的综合效果及未来发展程度，因此本文以公司治理绩效作为被解释变量。

本文采用主成分分析法对公司治理绩效的综合指标进行计算衡量，具体指标如图3所示。通过进行主成分分析后，取前五个指标进行公司绩效评价。得出公司治理绩效的综合评价公式：

Y=0.23184*DAR+0.20595*TAT+0.13087/3*(ROA+ROE+ROI)+0.11331*AGR+0.10019*people_s

图3 公司治理绩效指标体系

3.控制变量

本文引入是否是四大审计(BIG4)、两职合一(DUAL)、股权性质(FN)三个哑变量作为控制变量。其中：BIG4，是四大事务所审计取值为1，否则为0；DUAL，董事长与经理两职合一取值为1，否则为0；FN，国有控股则取值1，外资、民营或其他均取值为0。

(三)模型构建

本文针对公司治理结构中的上述因素综合对公司治理绩效的影响，构建模型

Y=α+β1*CR1+β2*CR5+β3*Z+β4*BS+β5*BOS+β6*IS+β7*EP3+β8*EPS+β9*BIG4+β10*DUAL+β11*FN+ΣYear+ε

采用Logistic回归估计模型:Y是公司治理绩效的综合指标，α为截距，β为回归模型系数，ε为残差，代表影响公司治理绩效的其他变量，并分年度进行回归。

五、实证分析

(一)描述性统计

表1 描述性统计

本文通过对乳制品行业35家公司，5年相关财务样本数据地整理，进行描述性统计，得出我国乳制品行业上市公司股权集中度较为集中，前5大股东基本掌控公司股权一半。与此同时，股权制衡比也较高。董事会与监事会规模相对适中，能较好地讨论及做出适合公司发展战略的决策，提高公司治理水平。但董事会规模公司间相差较大，原因可能是公司规模间的差异。独立董事比例较高，有效的保持了公司相对客观性，在一定程度上增强了公司治理水平。高管薪酬差距较小，说明在乳制品行业上市公司对高管的激励措施相对一致。

(二)回归结果分析

本文为评价乳制品行业上市公司公司治理状况，对模型进行了相应的回归分析，得出：

表2 回归分析结果

注：t-statistics in parentheses

***p<0.01,**p<0.05,*p<0.1

1.股权结构

第一大股东持股比例与公司治理水平在1%的水平上显著为负，支持假设H1a。因为第一大股东持股比例越高，越容易呈现“一言堂”，在公司决策中，更易加入第一大股东的主观性判断，不利于决策出对公司最有利的发展战略。前五大股东持股比例与公司治理水平不显著，拒绝假设H1b。究其原因，选用前五大持股比例股东，比例过大，第一大股东与第二大到第五大股东利益不一致，导致两者达到抗衡。

股权制衡度与公司治理水平在1%的水平上显著为正，支持假设H2。说明其他股东的联合监督能够对第一大股东起到监督作用，有利于第一大股东做出正确的决策，提升公司治理水平。

2.董事会与监事会规模

董事会规模与公司治理水平在1%的水平上显著为正，支持假设H3a，说明在一定程度上董事会规模越大，董事会职能性越强，资源越丰富，董事会规模的扩大可以提高整体的专业水平和经验能力，使公司能够更好地应对日益复杂的外部环境,更有利公司发展治理；监事会规模与公司治理水平成负相关但不显著，拒绝假设H3b,说明监事会对公司治理水平起不到较大作用，但有其存在的合理性。

3.独立董事比例

独立董事比例与公司治理水平在1%的水平上显著为正，支持假设H4。独立董事的存在是对管理层机会主义的制约。因为独立董事的薪酬与公司绩效没有直接联系，所以为了其自身的声誉，独立董事会履行好自己的监督职责，从而减少公司管理层的在职消费等不合理现象，进而提高公司经营绩效。

4.高层管理者激励

高管薪酬前三名金额与公司治理水平在10%的水平上显著为正，支持假设H5a。股东希望能够实现股东财富最大化，管理层则由于自身利益的驱动，会希望自身薪酬更高或者有着更多的在职消费，而高管薪酬和在职消费都会导致股东财富的减少，这就造成二者之间的冲突。为了使高管的目标和股东的目标趋于一致，就需要对高层管理者进行有效的激励，实现其自身的价值，进而使公司价值最大化。

每股收益与公司治理水平正相关，但不显著，说明每股收益对公司治理有一定的推进作用，但并不是决定性的主要因素。

(三)稳健性检验

本文将前十大股东持股比例替代第一大股东持股比例，用前二到五股东比例与第一大股东之比代替Z指数，监事会规模与董事会规模之比代替两职合一，管理层薪酬总额代替前三名薪酬总额，进行稳健性检验，结果与上述回归结果一致，无差异。

六、建议

(一)优化股权结构

股权结构对公司治理举足轻重，应当弱化乳制品行业中公司第一大持股股东的持股比例，降低股权集中度，合理分配股权，可以尝试吸收乳业合作社、养殖小区或乳业家庭牧场等组织入股。但与此同时也要避免股权过于分散，导致意见不同、目标不一致、难于决策，降低公司治理效率的情况。

(二)适当扩大董事会规模

在适当的范围内，规模越大的董事会中董事有更加多样的背景、技术及对经营决策的看法，因此决策质量更高。乳制品行业作为“朝阳产业”更应该适当扩大董事会规模，通过汲取不同领域背景董事的积极影响，全方位地制定乳制品上市公司个性化发展战略。但其规模也不宜过大，否则组织内部易形成派系，需要整合及统一众人意见，反而使效率降低，达不到集思广益的效果。

(三)适度扩大独立董事比例

独立董事的存在是为了使公司决策尽可能不过于保守或激进，遏制经理人的机会主义行为，促使经理人在进行投资时以企业价值最大化为原则，抑制过度投资；使代理人与委托人二者目标一致，降低代理成本，进一步优化公司治理。因此，在乳制品行业上市公司的公司治理结构中应当适度扩大独立董事的比例。

(四)优化高管激励机制

乳制品行业上市公司应该越来越多地依赖薪酬体系来吸引、激励与保留高素质的经理和专业技术人才，以提高公司治理水平。

内部：乳制品行业要求企业不断创新、不断追求产品质量的提高，所以应该适当激励高管，提升高管对公司的热情，并带动下属的工作积极性，保证高管对公司的忠诚。同时，董事会在与经理进行薪酬契约谈判时应该是秉公无私的，否则极易出现秘密薪酬、运气薪酬、高额的“分手费”，徒增公司运营成本，成为公司发展的羁绊。

外部：完善高管激励机制，吸引外部有才能高管入职，为公司注入新鲜血液，尤其是规模庞大、运营复杂的上市公司，如伊利、蒙牛等，或者富于增长潜力的企业，如2017年上市的科迪与庄园牧场，因为他们更愿意支付较高的薪酬以吸引高素质的管理者，提高自身竞争力，扩大公司市场份额。

七、研究结论与意义

本文选择35家乳制品上市公司，如蒙牛、伊利、光明等液态奶食品制造公司，飞鹤乳业等固态奶粉食品制造公司、旺旺集团等乳饮料食品制造公司，并以ROA、ROE、ROI等代理变量作为公司绩效综合指标，以公司治理内部指标体系：股东持股比例、董事会规模、独董比例、高管薪酬等作为解释变量，利用Stata14进行回归分析，得出第一大股东持股比例与公司治理绩效为显著负相关,董事会规模、独董比例、高管薪酬与公司经营绩效为显著正相关。

通过对回归结果进行分析，可以对乳制品行业上市公司的治理结构进行合理评价，同时也能为其公司治理质量的提高提供具体的数据支持，最终从公司治理层面为提高公司经营绩效提出参考性建议，并且对其他行业的公司治理评价也有着一定的借鉴意义。