气候金融研究综述

谢理惠

(云南财经大学经济研究院 云南 昆明 650000)

一、引言

联合国气候变化专门委员会认为全球升温幅度需控制在1.5摄氏度以内，否则地球在2030年之后会迎来毁灭性气候。在2015年，全球约900万人死于环境污染的影响，相当于世界每年死亡人口的六分之一。2019年全球空气状况报告显示，每年死于空气污染相关疾病的人数比死于交通意外或疟疾的人数还要多，空气污染成为继吸烟、饮食、肥胖症之后的世界第四大死因。从资本市场来看，在联合国责任投资原则组织倡议下，来自60余个国家，掌握62万亿资金的投资者在进行投资决策时会将环境冲击作为重要的考虑因素之一。而且随着碳信息披露项目的推进和来自投资者的压力，许多上市公司已经开始自愿披露碳风险，并采取系列措施来应对环境变化带来的问题。

在我国第六次环境保护大会上提出了“建设资源节约型，环境友好型社会”的基本国策；党的十七大将“建设生态文明”确定为“全面建设小康社会”奋斗目标的新要求；习近平总书记在党的十九大报告中指出要加快生态文明体制改革，建设美丽中国，牢固树立社会主义生态文明观，推动形成人与自然和谐发展现代化建设新格局。在中央巡视组进行的环保监督巡视中，受理群众生态环境问题举报共37640件，责令整改与立案处罚的企业共35782家，环保罚款金额达到7.1亿元，问责的环境污染相关责任人共6219人。由此可见，我国也非常重视环境保护问题。

在这样的背景下，环境污染与公司财务的研究引起了学术界的广泛关注，而且2018年诺贝尔经济学奖授予了研究气候变化的学者——William D.Nordhaus，而Nordhaus最大的贡献是将气候变化纳入了宏观经济的整个分析框架。

二、气候金融研究现状

最近，在The Review of Financial Studies上出了一个气候金融的专栏，研究气候变化对公司财务和资本市场的影响。Hong,G Andrew Karolyi,Jose A Scheinkman(2020)提出环境与财务相结合的研究在经济与管理领域已经取得了很多的成果，但是在金融与会计领域的研究甚少。根据横向统计，在2010-2019年，在金融领域只发表了9篇关于生态环境与金融的论文；根据纵向统计，在2014年发表了2篇，2017年和2018年各有1篇，在2019年发表了5篇有关生态环境与金融的论文。由此可见，近些年对气候金融的关注越来越多，这为学术研究提供了一个很好的契机。

三、气候金融研究的主要内容

(一)生态环境对企业的影响

根据Hamilton(1995)对美国有害物质排放清单统计，美国上市公司排污量占所有有害物质排放的四分之三。因此，很多研究都是以上市公司为样本，公司会对环境有很大影响。面对企业对生态环境的污染，美国在2017年投入超过200亿的资金用于污染防控，环保处罚的总金额接近30亿美元；中国2014年通过新环保法及四个配套办法，2018年环境行政处罚罚款152.8亿元。

1.公司环保行为的影响因素

(1)政府

政府是制定环保政策的主要决策者，对企业的环保行为影响最大。企业的发展要符合相关政策法规的要求，适时调整自己的发展战略，改善产品生产的相关技术，只有符合环保政策的企业，才会有更持续的发展。

(2)投资者

投资者在进行投资时是否会考虑企业的环境污染情况，包括排污、环保创新等，都会影响到公司的环保行为。随着人们对生态环境的注重，投资者在投资时会将企业的环保行为作为考虑因素，进而会影响到企业的环保行为。

(3)其他利益相关者

其他利益相关者包括客户、民众等。Khanna，Anton(2002)研究发现相比于生产中间产品的企业，生产最终产品的企业更倾向于建立完备的环境管理系统，这是因为生产最终产品的企业与客户的关系更加紧密，他们更加在乎自己在客户眼中的环保声誉。Hamilton(1999)认为直接受到污染影响的当地民众对于企业的环保行为也是有影响的，研究发现民众的集体行动力越高，当地工厂排放的空气致癌物越少。Sharma,Henriques(2005)发现许多环保相关的社会团体和公益组织，媒体等也会对企业的排污行为和环保表现起监督和促进作用。

(4)公司特征与高管特征

从公司层面来说，企业的行业属性、规模、融资约束、董事会特征、管理层的主观重视程度都会影响企业的环保行为。如果企业属于污染行业或规模比较大，会受到社会比较大的关注和压力，所以这些类型的行业和企业会重点进行环保的创新和投入，以此来减少污染物的排放。公司要进行环保的创新需要资金的支持，Levine等(2018)重点研究了一个企业的融资约束是如何影响企业的环保行为。De Villiers等(2011)研究了董事会规模的大小、董事会成员是否在其他公司任职、董事会成员里是否有法律背景的董事对企业环保行为的影响，结果发现董事会规模大、董事会成员在其他公司任职和董事会成员里有法律背景董事的公司会注重环保行为，相关污染会比较小。但是Lewis等(2014)发现了一些不一样的结论，如果CEO读过MBA会比较注重公司的环保行为；如果高管是新上任的，由于他们有业绩的压力和比较激进的心态，他们会投入大量的金额在环保措施上；如果董事有法律背景，会比较谨慎，害怕披露相关的环保信息之后引起不必要的法律纠纷，他们的环保措施会比较差。管理层越重视环保，会投入比较多的资金进行环保措施的改善。

2.环保问题对企业价值的影响

(1)短期影响

Klassen和McLaughlin(1996)研究了企业环保表现对股价的影响，发现公司收到独立第三方机构颁发的环保奖励会使公司股价上升，接受政府机构的环保调查、违反环保法律的企业的股价会下跌。Karpoff等(2005)环保罚款的平均金额为1300万，强制整改和赔偿的平均费用为9400万，合计相当于公司总市值为2.26%。

(2)长期影响

Porter等(1995)认为在企业的长期存续的动态均衡中，对环保的高追求反而会提升企业的竞争力，因为设定合理的环保标准可以促进企业进行创新，从而提升工艺，减少原料损耗，能源消耗和人工成本。Palmer等(1995)认为随着环保要求的日益提高，企业以前掌握的技术与工艺可能会因不符合环保要求而很快淘汰，不断进行的创新会给企业施加越来越大的压力；迫于环保压力进行的技术创新可能会挤出其他更有价值的投资。

3.企业应对环保风险的措施

第一，企业内部要对环保问题做出高度重视，进行相关治理；第二，要对碳排放，污染物的排放进行符合规定的披露；第三，企业要进行环保的创新，工艺的改进；第四，企业可以对高管施行奖惩措施，如果高管重视环保，企业会给予高额奖金。

(二)生态环境对个人的影响

环境污染本身就会对个人的生理与心理健康产生影响，从而改变人的行为表现，而且由于环保问题引起的法律政策的变化也会对个人的经济活动产生影响。目前的研究主要是从影响途径和影响对象两方面来讨论这个问题。

1.影响途径

生态环境对个人的影响途径有直接影响和间接影响两种。其中，直接影响又分为对生理健康影响和对心理健康影响。在对生理健康的影响方面，Dockery等(1993)和Pope III等(2002)发现空气污染会影响人体呼吸系统，引发心脑血管疾病，提高死亡率；世界卫生组织在2009年提出腹泻类疾病导致的死亡88%都是由于不健康的饮用水导致的，其中99%的病例都是发生在发展中国家，气候变化是很多传染病爆发的罪魁祸首；Chen等(2013)和Ebenstein等(2017)发现集中燃煤供暖的政策导致秦岭淮河线两侧的开孔器污染出现不连续性，分界线以北地区更高的污染程度导致当地居民的平均寿命减少3-6年。在对心理健康的影响方面，Cohen,Evans和Krantz(1986)认为空气污染会对人体造成刺激，导致生理不适与行为偏差；Evans等(1987)发现严重的空气污染会导致抑郁、焦虑、暴躁等负面情绪；Fonkon等(2011)和Weuve等(2012)发现空气污染会导致记忆力下降和认知能力下降。综上，污染对人们心理和生理健康的负面影响所导致的行为偏差会影响人们的决策过程，造成投资者的决策失误和员工的工作效率降低等。

在间接影响方面，MacKerron和Mourato(2009)认为人们对于污染的主观感受和客观受污染程度均与生活满足感之间存在负相关的关系；Keenan等(2014)发现极端炎热的天气使人们意识到全球变暖的重要性，此时人们会更多地向气候变化相关的慈善机构进行捐赠。

2.影响对象

生态环境的影响对象包括投资者，员工和消费者，接下来我们分别仔细分析对这三类对象的影响。

(1)对投资者的影响：

Huang,Xu,Yu(2019)指出空气污染会影响投资者的认知功能，导致他们做出错误的投资决策，使投资表现降低，AQI指数每上升100个单位，投资者做出的决策在40天投资周期内的收益率会降低0.84%左右。Li,Massa,Zhang(2019)得出污染还会增加投资者的行为偏差，空气质量较差的时候，投资者投资时的处置效应会更加严重，同时，投资者也更可能会犯下购入“受关注”股票的失误。Choi,Gao,Jiang(2019)指出天气异常炎热的时候，人们对全球变暖的关注度也会增加，个人投资者会卖出碳排放量大的公司的股票，导致这些股票短期内收益率降低。Dong,Fisman,Wang,Xu(2019)认为专业的股票分析师同样会被污染影响判断，若分析师调研过程中空气污染比较严重，则分析师调研后15日内对公司未来盈余状况预测的乐观程度会降低。

(2)对员工的影响

Walker(2013)发现空气污染法规导致污染行业的就业率下降10%左右，受到影响的劳动力由于失业和再就业后的工资水平下降等原因，在三年内平均收入下降了5%以上，五年后才开始恢复，总收入损失约为20%。Chang等(2016)发现空气污染同样影响白领人群的工作效率。

(3)对消费者的影响

Ito和Zhang(2016)研究发现为了消除集中供暖政策造成的空气污染，秦岭淮河线以北的人们对于空气净化器的购买意愿增加了190美元，高收入的家庭对于空气净化器的购买意愿更加强烈。Bakkensen和Barrange(2017)发现精明的投资者和关注全球变暖的社区民众会在进行房地产投资决策的时候考虑到气候变化的因素，海岸线上升导致的洪涝风险会导致沿海地区房价下降。

综上，我们可知气候变化引起了学术界的广泛关注，目前气候金融的研究主要是从企业和个人两个角度来研究，结合了环境学、心理学和金融学的相关知识，也得出了一些重要的结论，但目前的研究成果还是处于较少的阶段，这也为广大学者提供了很好的研究契机。