各国的REITs对于中国发展REITs的启示

●刘雪娇

一、概念

1.定义。发行股票或单位收益凭证来召募大众投资方的资金，并将多数投资方不确定不等额的出资形成大规模的资金，专门设立的房地产投资管理机构，按照资金组合原理，将这些资金投资在房地产行业中未上市或者关于房地产项目中，以资本经营和提供增值服务为基本方式，实现资金的保值，增值，回收，在将来以投资收益出资为比例分成的产业投资制度，叫做REITs。但这些表面上的外在表现而言，房地产信托投资基金本质上是在许多卓殊的法律制度层面而构建的一个“制度安排集合体”，这才是REITs的根本内质。

2.分类。根据组织形式、资金投向、运作方式、筹集方式、财产初始状态、是否上市的不同状态，REITs也根据不同的状态也有不同的分类。在历史发展过程中，以组织形式为主要划分点的，公司型与契约型占据主导地位。而通过资金投向，则以权益型，抵押型，混合型作为主要方向。以投资者、基金管理者、基金信托人作为REITs系统中的主要参与者，操作方式也分成最初时节的募集运作以及正式运作两个大的方面。

3.来源。REITs的前身是因为在1822年的时候，荷兰威廉一世时期推行的一项类似的制度，后来这一观念逐渐形成。在此之后，许多国家都以其能提高资金的使用效率，促进经济发展等益处，而纷纷效仿。

尽管REITs在荷兰呈现出最先提出的状态，但确定的概念是由美国具体化实践的。其前身是19S中马萨诸塞州的商业信托，但是为了企业能够在不受特殊规定的干扰中，获得更多的经济利益，而实现的。1960年，为解决行业资产难以流动的问题，让老百姓能参与房地产带来的高效益，艾森豪总统签署了《1960年国内税收方案》，这一法令的颁布，在税惠、上市交易方面都有了很大的改观，充分地将传统房地产带来的问题给解决了。次年，在世界上才有了真正的REITs，REITs在美国能够得以幸存，这个方案的推动作用是不可小觑的。

二、国际模式

1.美国。美国在享受到信托模式带来经济利益之后，为了更大程度上扩大信托规模，收获更多有关于房地产的利益，在1960年，REITs在美国正式设立。投资者为了从股票中获得利益，信托基金在商业地产方面进行投资也可以获得利益。其中的原因，是因为国会在商业资产的投资方面，为投资者开辟新的途径。这使得世界上最主要、最规范的信托市场，在美国诞生。其主要成就有：拥有将近至少9600亿元的资产，并上市了200多家基金会。（1）种类。美国REITs的主要被分成：权益型、抵押型、海合型。在对于房地产资产进行广泛投资方面，并且依靠租金或者增值方面进行收益的，主要是权益型。把收益方向主要依靠在发放贷款的利息或者抵押的租金上的方式，则是抵押型。而混合型就是将两者综合起来的一种投资。（2）组织。公司制和契约制成为美国主要的组成方式。公司制是以投资人占据公司股份，并且投资人会受到以分配股利为主的形式。从专门设立的投资公司中获利。契约制是建立信托契约，在股东数上，明确规定，不超过百人。（3）管理。资金75%投资于房地产：税后收入的90%作为利润分配。（4）政策。“过手证券”是房地产投资信托基金在税收方面上享受的最具有特征的待遇，以“导管原理”作为主要依靠方式，此等税收待遇被认为是收入传递的工具，所以免征所得税。但REITs有可能要缴纳五种联邦税。（5）监管。大部分的美国REITs进行第三方监管，进一步保证投资方的合法权益。美国方面，为了更全面地保护自己的利益，也因此设立了有关规定，商业银行，信托投资公司这种大的企业才足以成为房地产投资项目的托管者。也正是因为这种合理的维护方式，也得到了相关机构的高度称赞，这种方式也被其他机构不断推崇。正是有了第三方的监管，资金被转移的状况的可能概率才会呈现出很小的概率，结果就是，房地产信托行业也在不断地发展。

2.日本。作为以往的亚洲之首的日本，房地产行业也曾出现过良好的态势，但是不久因为泡沫危机而损失的惨不忍睹。在此之下，日本房地产信托投资基金未解决这个问题，而被推上历史舞台。这一平台的出现，也不断刺激日本的资产证券化快速发展。新世纪之后，日本决定为了保证经济以如此的状况发展，出现了对法令进行修改的事件。修改之后的《投资信托及投资公司法》不负众望，在大规模引进民间资金，对房地产行业市场衰退的现象有所缓解。在此之后，房地产投资信托的具体界定由定睛证券交易所进行修改。2001年，由于日本推出的REITs状态不断完善，对彼时的房地产状况也产生很大的影响。15年重新塑造了日本房地产行业的春天，市值猛然上升，由此，日本才荣得J-REITs。（1）类型。站在行业角度上来讲，住宅、办公、店铺、商业等许多类别的J-REITs，是其的主要类别。（2）组织。J-REITs在至少高于4000的上市股和1000人的基础上，组建议公司或者契约的形式。（3）管理。在房地产投资方面，为了保证其稳定，以不出售物业股份为前提，可持有高于75%的股份，并得到至少90%的年利润。（4）政策。投资人在获得不同的收益时会不同程度地上缴一部分税用。税率为20%(合并申报)，是股利金额为10万元以下的情况。在20%（合并申报）或者35%（合并申报）之间的，需要交纳10万元至50万日元以下的税；而50万元以上的，统统需要交纳20%（合并申报）的税务。然而投资者在出售J-REITs而获利时，用按照售价的1.05%就源方式或者以买卖差价的方式纳税。

3.新加坡。新加坡也从另外一方面充分展现了资金雄厚，国家的经济发展模式也在世界上被效仿。REITs的充分推行，与在全球有关金融的排名中，居于全球四位的国际地位相得益彰。即使国内发展REITs在世界发展史上落后于美国将近半个世纪，但结果毫不逊色。截至2016年，新加坡的REITs为国内经济带来了足够的活力。（1）类型。REITs一般为持有物业资产的直接投资，依规定作为执行标准，净收入的90%以上都将为持有人所有。不能投资与空地，除非该空地已经得到开发，允许并且准备开发建筑。投资中并未进行开发完成的房地产不能超过总资产的两成（无论境内还是境外）。为了防止资产的不稳定性，最多只可在一处房地产开发过程中投入10%的资产。其中，基金和证券只能占这10%的一半。（2）组织。新世纪初，新加坡金融方面出现了政策革新，由此之后，公司法人和信托成为其主要方式。不同的方面有不同的解决办法，在证券交易所上市交易的是公司法人形式，信托是选择通过私募的方式来筹集资金的。股东人数至少25%的REITs被至少500单位持有人持有。（3）管理。应金融管理局的具体指导，3/4的房地产投资基金资产应该运用到已经能够产生效益的房地产上。不能开发的项目，只有REITs在明确意愿开发持有的情况下，才可以开发项目。租赁或其他开发项目之外，不能在项目收益中抽取十成以上，并且可以投资海外资产。（4）方针。机构投资方需缴纳17%的税收，而个人投资者不征税。当年派发在收入的90%以上的时候，就可以不应交纳税款。印花税、无资本税相对来说也是可以赦免的。（5）监管。为保证国家投资信托基金能够稳定发展，律令规定，有关管理人员必须具有长时间的管理经验，一般来说为五年以上，并且要具备相关证件。以季度为基本单位分红，最长时限为年。

三、我国的REITs

1949年以来，我国为实现人民安居乐业，也不断地在人们根本问题上进行改革，以住房为基础的政策也不断革新。1998年政府指导下的住房政策改革为房地产行业带来了春天，而商品房的发展空间更为迅猛。

金融资产是中国房地产行业的隐形力量，金融成为房地产行业飞快发展的导火索。目前由于中国有关于金融政策的支持还是在初级阶段，而房地产开发需要的资金会更多，所以政府为了更好地促进房地产行业的发展，也在实践中不断探索，并开展了贷款证券化、房地产信托投资基金等试点工作。

2002年，信托成为房地产汇集资源的新星。2005年，国家宏观调控政策的支持，也把房地产信托投资基金推到筹集资金的风口浪尖上。投资者们看到房地产行业的巨大利益，纷纷以房地产为发家致富的新寄托点。而信托基金也不断地适应时代的发展，出现许多新品。后期，却出现了个别风险事件，信托产品的违约，由此而延迟兑付。

2008年，每个国家与经济体都在力挽狂澜，挽回次贷危机爆发的道路，尽量减少损失。年末，国务院也为此发布了指导意见，REITs登上中国的经济舞台。

在2014年10月，国家方面为提高居民首套自居房产方面发出对于新的筹集资金的重要指示。对于房地产投资基金来说，又上升到另外一种高度上。

而对于REITs的运作的不同方式上来说，资金信托型和财产信托型，两种方式为基本方式，而其中各有分类。投资者可以根据自身的实力状况，选择间接投资或者直接投资。而优先收益权成为房地产财产持有者招募资金的好方式。

四、可能面临的风险

房地产投资信托基金由于在金融建设以及市场经济中皆具有积极作用得以发展，对REITs的全面利用已经成为国内投资者带动房地产发展，以获取最大经济利益的共识，所以房地产投资信托基金在中国的发展依然成为大势所趋。但是，由于我国的市场经济发展仍然远远跟不上美国等发达资本国家的经济发展，而REITs仅仅是中国发展经济的一个新鲜事物，所以在实际市场发展中，仍然具有很多急需解决的问题。

1.法律法规不健全。时至今日，我国的法律在对于信托投资基金这方面仍然没有详尽的法律规定，仅仅是依靠部分法律规定来进行规范，但是时代发展中，必然出现许多细节方面的问题，而无法操作。比如在小规模的投资者召暮资金成立的信托基金（包括房地产）仍然是不合法的。

2.道德风险问题。由于，REITs在我国的发展还没有达到尽善尽美的状态，响应的法律法规硬性规定还未成熟，现在的阶段，对受委托人的道德是一种巨大考验。然而，由于信息不对称等小细节方面，基金管理者很有可能利用这些现存的小漏洞为自己谋福利。在我国的具体事例中，也已经出现了这种问题，并且不在少数。更有甚者，基金管理者将资产盈利转移到公司账户上，造成公司年净值增加多个百分点，但基金管理公司的资产却翻倍的增长，这种事件数不胜数。这种道德的规范全凭自身的约束力，投资者利益在本质上没有得到完整的保证。

3.专业人才缺乏。对房地产信托投资基金的正确理解，才能对它进行更好地运用。REITs不仅仅是作为一个关于房地产方方面的专项技术，更是一种理财，获得经济利益的产品，资金翻转是其要达到的本质目标。对于房地产投资信托基金的完整操作，领导者必须在充分了解行业里的平均利润作为参考的标准，如果达不到投资者的利益标准，很有可能就会募集不到需要的资金。然而如此一来，对相关工作人员的要求就会大大加大，社会上更需要的是复合型的人才。所以发展REITs的首要任务，就是社会上存在具有专项技术以及全面发展的人才，然而在实际的中国，这种人才非常匮乏。

4.难获得税收优惠。REITs在美国等得以长期发展下去的根本就在于能够享受到免税、少税的国家政策。首先，REITs不存在公司税问题，另外，西方国家明确规定，以REITs为主的房地产投资皆可享受免税政策，这种政策极大程度地刺激了房地产投资信托基金的发展。这也为我国如何更迅速地利用REITs发展经济也做出了指导。当今时代下，我国发展的各种政策还未完全成熟，REITs在中国的发展也有待提高。

五、可借鉴的经验

为充分地推动REITs在中国的持续性发展，我们必须在宏微观经济发展、政策、法律环境等方面进行塑造。为我国REITs基金提出发展战略，即组织模式采用信托模式。以私募方式作为积淀，其次在进行公募方式。国内募集与海外募集相结合；以多种资金方式作为来源，对于房地产信托基金的产品，主要从多种房产不同模式上进行生产信托产品。

1.建立发展环境。从更广阔的角度来看，拥有一个良好的环境，可以促进金融业与房地产业的发展，并有利于开拓国际市场，只有市场更加开阔，才能通过中介机构的连接，促进这一产业的更新升级，这样才有利于发展REITs。只有市场机制的不断完善，才能更好地合理构建国内法规政策的结构，为REITs建立完善的政策法制环境。我们要充分地吸收其他先进国家的立法和实践经验，比如美国、德国、英国等国家。

2.防范道德风险。可考虑建立受托人委员会，负责制订业务发展计划，并要求受托人与投资顾问和相关的房地产企业没有利益关系。

3.制定税惠政策。以市场需求为导向，制定税惠政策，以刺激其发展。