首批科创板上市企业背后的三点启示

文/刘艳

历时八个多月，250 多天，科创板终于在今年7 月22 日鸣锣开市。截至当天9 时48 分，首批25 家企业合计成交额突破百亿大关，催生了120 多个亿万富翁，中国资本市场迎来“科创板时代”。首批科创企业主导产业领域主要集中在新一代信息技术产业、高端装备制造、生物产业、新材料等领域，全部属于国家重点规划的战略性新兴产业热门领域，这也充分彰显了科创板专注科创企业发展的根本属性。透过对首批科创板企业的画像分析，我们可以得出三点启示。

第一，具有“注册制”改革实践层面上的启发意义。

科创板在诸多领域作出了改变：科创板将试点注册制,放松盈利要求,执行史上最严退市制度等。从整个科创板的宏观发展面来看，背后所折射出来的改革意义无疑是重大的,同时它也向所有参与者表明，科创板不是“法外之地”，注册制不是形式上的注册，不等于审核标准的考察放松,它可以避免纯粹以利润指标对企业上市的一刀切。另外，从拟上市企业和投资机构的角度来说，科创板开通后，能够为在前期研发投入较大和后期市场拓展风险较大的高科技企业提供较为通畅的融资和上市渠道,有利于从资本角度扶持其发展。而宽松的上市条件相当于增加了PE/VC 机构的退出通道,降低投资机构退出风险,有利于引导一级市场资金投资提早布局,提升资金利用效率,扶持高新技术。

此外,现有资本市场板块在股权架构、员工股权激励、发行市盈率窗口指导等方面不能很好地适应科创企业的特点。有些很有潜力的公司由于受发行市盈率窗口指导的限制,发行价上不去,其价值也得不到合理体现。于是，科创板综合考虑了市值、收入、研发投入、现金流、利润等指标，制定了可供企业选择的五套标准，允许尚未盈利企业或存在累积未弥补亏损企业及特殊股权架构和红筹企业上市，突破了以往主板、中小板、创业板过于重视利润指标的限制，更能满足科创企业的需要；科创板作为多层次资本市场的一部分，并非偏居一隅的板块，而是资本市场改革试验田，其必将在更广泛的领域发挥引领作用。目前，设立科创板并试点注册制已经在申报门槛、发行承销、市场交易、信息披露要求、投资者适当性管理等多个方面建立起较为完备的规则体系，从而积累了大量创新经验。这些增量创新，毫无疑问将引领资本市场进一步深化改革发展。

第二，“硬科技”公司在科创板上大放异彩，弥补了原有资本市场的缺憾。

科创板公司的科技含量备受重视，在研发投入上，有10 家公司2018 年研发投入占总营收的比重超过10%，其中有4 家超过20%。研发投入比重最高的是虹软科技，这家公司2018 年的营收为4.58 亿元，其中1.49 亿元投入到研发领域，占比高达32%。对比之前的A 股上市规则,科创板对拟上市企业的财务指标更为宽松。

从我国原有资本市场各板块的情况来看,主板对公司的规模、财务指标都有很高的要求。中小板与主板在审核上整体趋同,财务指标等上市条件差异不大。对于大部分科创企业特别是比较早期的科创企业,主板和中小板的门槛都比较高。创业板尽管在财务指标等条件上有一定放松,但仍然不接受暂未盈利的科创企业申报。许多具有“硬科技”的科创企业上不了主板、中小板,也上不了创业板。此外,现有板块在股权架构、员工股权激励、发行市盈率窗口指导等方面不能很好地适应科创企业的特点。有些很有潜力的公司由于受发行市盈率窗口指导的限制,发行价上不去,其价值也得不到合理体现。

科创板承载着符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业，重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术企业。在28 家已上市的科创板公司中，超过四成的公司创始人或高管有海归背景，首批25 家公司研发人员的数量占比中位数为28%，而创业板则为18.2%。统计显示，科创板首批公司近三年合计研发投入占合计营收的比例中位数为10.2%，而创业板的这一指标则为5.2%。

第三，企业IPO 之路需要多选择性的提前规划。

科创板为我国科技创新型企业在国内实现IPO 开辟了一条全新的道路，打破了内地企业向我国香港、美国等地寻求上市的僵局,打通了人民币基金的退出渠道,让内地投资者分享企业成长红利。更多的企业开始谋划申报科创板，而相对于同样面向科技创新型企业的我国香港主板市场、纳斯达克市场在企业上市条件、上市成本、融资效率等方面具有很大的不同。

在上交所科创板尚未推出之前，我国香港主板和美国纳斯达克是我国快速成长期科技创新型企业的主要选择。科创板作为助力科技创新型企业发展的精准市场，无疑也是国内资本市场改革的一块试金石，其将引领我国资本市场向成熟资本市场看齐。从IPO 阶段融资来看，我国香港主板及美国纳斯达克市场更加成熟完善，科创板将引领我国A 股市场走向市场化发行定价之路。从上市后再融资来看，科创板依照主板再融资，实行“一次一审”原则，我国香港主板和美国纳斯达克实行“一次授权，多次募集”原则。从锁定期情况来看，我国香港主板市场和纳斯达克市场更为灵活。A 股的锁定期相对我国香港主板市场、纳斯达克市场的时间较长。对企业上市市场选择而言，还需根据企业自身的情况、实力和长期发展战略规划等多种因素来进行综合理性考虑。

综上所述，在新经济蓬勃发展的今天，我们无法忽视的是资本的力量。如何能够以高效、灵活、健全的方式整合社会资源,为企业发展提供坚实的土壤,注入能量，或许科创板的建立与规范是目前看起来最合理的答案。科创板的未来投资空间值得想象和预期，有望成为不可或缺的新动能。它的开启告诉我们，创业投资的商业本质是价值投资，价值投资不但要求投资人有独特的发现价值的眼光，而且要求投资人耐得住寂寞，长期坚守做时间的朋友，真正追求企业成长所带来的回报。投资机构在投资领域要专注，不能哪个领域热门就转向哪个领域。追风口逐热点可能最后落得一地鸡毛，而专注某一科技领域并长期坚守，资本市场最后也会伸出橄榄枝。

根据适者生存法则，科创板开板后，有价值的企业就会得到市场的认可，没有价值的企业则可能被市场抛弃。企业是否有价值最终会落脚到投资机构真刀真枪的专业判断，如果仅是浮在表面的了解而没有深刻的行业洞察能力与过人的专业判断能力，投资机构将无法在科创板时代生存。