关于期权交易策略的初步研究

胡钟元

（对外经济贸易大学，北京 100029）

我国的期权种类还比较少，期权现今在中国发展的不成熟对于投资者而言既是挑战也是机会，能否迎面挑战，搭上期权发展的顺风车关键在于透彻地研究每种期权交易策略以及与中国的实际相结合，在不同的行情下及时构造出能够赢利的期权策略。

一、基本策略

（一）看涨期权

预期某种资产处于价格上涨即牛市行情下，投资者通过买入看涨期权，当标的市价大于期权执行价时，投资者便可按执行价购入标的资产，从而提前锁定未来购买该资产的最高价，执行价与市价之差便为投资者的盈利，反之则不行权，仅仅损失一笔期权费。

（二）看跌期权

预期某资产处于价格下跌即熊市行情下，投资者通过买入看跌期权，当市场价格低于期权执行价格时，投资者可以以执行价卖出证券，提前锁定未来出售证券的最低价格，投资者将盈利；反之则不行权，其损失也仅仅为期权费。

（三）保护性看跌期权组合

该种期权组合构成为：1、n单位标的资产，2、购买一份看跌期权合约，合约中标的资产数量总和为n单位；由于其风险收益类似于看涨期权，所以也称为合成看涨期权组合，描述的是当拥有标的资产时，购入稍许虚值的看跌期权，为自己的标的资产上保险，规避资产价格下行风险。

（四）备兑看涨期权组合

投资者拥有标的资产的同时，卖出一份看涨期权以稳定收益，当标的市价比合约价格大时，虽然看涨多头会行使权利，但是他在股市的收益可以用于弥补在期权市场上的损失，这样他将有稳定的净收益，当市场最新价低于合约价时，看涨多头方会放弃执行，此时投资者获得期权费作为额外收益。

二、期权价差交易策略

（一）牛市看涨价差期权组合

该策略由1、一份执行价为X1，期权费为C1的看涨期权多头，2、一份费用为C1，协议价格为X1的看涨期权空头组成，其中X1＜X2，C1＞C2，并且它们同时到期。

随着看涨期权协定价上升，由于资产价格涨破协定价格更加困难，所以看涨期权费就会随之下跌，卖出的看涨期权的费用总是比买进的看涨期权费用低，执行价格较低的期权合约为该策略的主心骨，卖出执行价格较高的期权合约的主要目的其实是为了降低该组合的投资成本，该组合将投资者的盈亏控制在一定的范围内。

（二）牛市认沽价差期权组合

该组合由1、一份看跌期权多头，其协定价格为X1，期权费用为P1；2、一份看跌期权空头，其协定价格为X2，期权费用为P2的一份看跌期权空头两部分组成；X1＜X2，P1＜P2，其中两份期权合约的到期日相同。

对于看跌期权，随着协议价格的下跌，标的市价若想跌破执行价会变得越发困难，所以期权合约的合约费通常也会随协定价格的下跌也下跌，对于该组合策略而言，卖出的协定价格比较高的那份看跌期权为主心合约，投资者买入的执行价格较低的那份看跌期权实际上是为卖出的那份看跌期权上保险，以免投资者因股价大量下跌而蒙受损失，适合未来股市有较大幅度上涨的行情，但即便是上涨，盈利也是微乎其微的。

（三）熊市看涨价差期权组合

该组合由1、一份看涨期权多头，其协定价格为X1，期权费用为C1；2、一份看涨期权空头，其协定价格为X2，期权费用为C2两部分组成其中X1＞X2，C1＞C2，并且它们的到期日相同。

熊市看涨价差期权策略与牛市看涨价差期权策略的组合方向恰好相反，投资者购入一份协定价格较高的看涨期权同时出售一份到期日相同但协定价格相对较低的看涨期权，其中协定价格较低的那份看涨期权实际是该投资组合的主力期权，买入的执行价格较高的看涨期权所起的作用也相当于保险作用，避免因股价上涨过高而损失过大，该组合适合于预计股市未来有温和下跌行情。

（四）熊市看跌价差期权组合

该组合由1、一份看跌期权多头，其执行价格为X1，期权费用为P1；2、一份协议价格为X2，期权费用为P2的两个部分组成，其中X1＞X2，P1＞P2，它们同时到期。

投资者购入协议价格比较高的一份看跌期权并且出售一份同时到期但是协议价格比较低的看跌期权，其中执行价格比较高的那份看跌期权是该投资组合的主力期权，买入协议价格较低那份期权所起的作用是为了降低该组合的投资成本，适合未来证券市场有温和的下跌。

（五）多头看涨蝶式期权组合

该组合由1、一份协定价格为X1，期权费为C1的看涨期权多头，2、一份协定价格为X3，期权费为C3的看涨期权多头，3、两份协定价格为X2，期权费用为C2看涨期权空头三个部分组成（其中X1＜X2＜X3，C1＞C2＞C3）通常情况下X2＝（X1＋X3）／2。

多头看涨蝶式期权组合属于非定向策略中的一种，它也是利用波动率获利的一种策略，投资者在购买协定价格较低和协议价格较高的看涨期权各一份，同时出售协议价格居中的看涨期权两份，这三份看涨期权同时到期，当证券市场价格波动较小时投资者将盈利，操作较前几种期权交易策略而言较复杂，适合价格波动不大的市场行情；空头看涨蝶式期权组合与多头看涨蝶式期权组合是恰好相反的操作策略，当资产的市场价格有较大幅度波动时投资者获更大收益。

三、组合期权交易策略

（一）跨式组合

底部跨式组合由1、一份执行价为X，期权费用为C的看涨期权多头。2、一份协议价格为X，期权费用为P的看跌期权多头组成，它们的到期日相同。

底部跨式期权组合又称为买入跨式期权组合，它也是利用波动率盈利的期权组合之一，该期权组合同时购买具有同样期限、同样的协定价的看涨期权和看跌期权各一份，当股市出现大涨或大跌的状况时，投资者便可以通过该组合盈利，适合出现涨幅或跌幅较大的波动的市场。

顶部跨式组合是底部跨式组合的相反操作又称为买入认沽跨式期权组合，其也是利用波动率盈利的期权组合之一，该期权组合卖出协定价格相同并且同时到期的看涨期权和看跌期权各一份，当股市波动不大时投资者将盈利，当股价不变时投资者获最大盈利，适合股价变动微乎其微的平稳市场。

（二）条式组合

底部跨式组合由1、一份执行价格为X，期权费为C的看涨期权多头；2、两份协定价格为X，期权费为P的看跌期权多头组成，它们的到期时间相同。

该组合同样也是依赖于股价的波动率获利的一种组合，底部条式组合与底部跨式组合极为相似，二者最大的区别是看跌期权的数量比跨式组合的2倍，投资者盈利的条件也与底部跨式组合相同，但是对于底部条式组合来说，当股价下跌对投资者比股价上涨给投资者带来的利益更大，适合股价波幅较大的动荡行情。

顶部条式组合是底部条式组合的反向操作，是指投资者对底部条式组合中的三份期权合约做空头操作，该组合的盈亏图则与顶部跨式期权组合相似，是在股价波动不大的情况下获利而当证券价格波动较大时则投资者将会亏损，只是在朝着股价下跌的方向盈亏折线的斜率更大，意味着当股价上涨或下跌同等程度时，下跌的方向给投资者带来的影响更大。

（三）带式组合

底部带式组合构成为：1、购买两份执行价格为X，期权费为C的看涨期权；2、购买一份看跌期权，协议价格为X，期权费用为P，它们同时到期。

该组合是依赖于股价的波动率获利的一种组合，底部带式组合与底部条式组合的区别是交换组合中看涨期权和看跌期权的数量，底部带式组合是投资者同时买入两份看涨期权和一份看跌期权，投资者盈利的条件也与底部条式组合策略相同，但是底部带式组合则是朝着股价上涨的一边对投资者的影响更大，该组合适合市场大幅波动。

顶部带式组合是底部带式组合的反向操作，是指投资者对底部带式组合中的三份期权合约做空头操作，该组合的盈亏图则与顶部条式期权组合相似，是在股价波动不大的情况下获利而当证券价格波动较大时则投资者将会亏损，只是在朝着股价上涨的方向盈亏折线的斜率更大，意味着当股价上涨或下跌同等程度时，上涨的方向给投资者带来的影响更大。

（四）宽跨式组合

底部宽跨式组合构成为：1、购买一份执行价格为X1，期权费为C的看张期权，2、购买一份看跌期权，协议价格为X2，期权费用为P2，它们同时到期但X1＞X2。

底部宽跨式期权组合是由两份协议价格不同但却同时到期的期权组合构成，看涨、看跌期权各一份，并且看涨期权的协议价比看跌期权的更高，该投资组合与以上的条式和跨式组合的操作原理十分相同，同属于依赖于波动率盈利，与前两者不同的是底部宽跨式期权组合中当波动率低于一定范围时投资者都会遭到最大亏损，适合价格大幅波动的市场行情。

顶部宽跨式组合是与底部宽跨式期权做的相反的空头操作，其盈利条件也与底部宽跨式相反，当市场波动幅度不大时投资者将获利，市场价格大幅波动将使投资者损失，该投资策略与顶部跨式期权组合策略的盈亏十分相近，但是该策略相较于跨式期权而言有很大的优势，该期权策略只要股价波动在一定范围内都可以获得最大盈利。

四、结束语

总之，以看涨期权为例，买方看涨期权的投资者在到期日前和到期当日买入标的资产的权利（非义务），为获得这种权利他支付给合约对方（看涨期权卖出者）权利金，一旦持有相应长头寸的投资者要求，看涨期权卖方必须履行交割股票的义务。