股票、债券和基金市场间的收益率联动

张逗

本文选取2008-2017年我国股票、债券、基金市场的对数收益率作为样本数据，针对数据来源、价格走势进行了大体分析，基于VAR模型针对股票、债券、基金市场间的收益率联动机制开展了实证研究。研究结果表明，债券对股票市场的影响由负向转变为正向，基金对股市的影响由正向转变为正负交替形式。

一、引言

通常不同资产市场间的相关性能够为金融行业的政策制定与经济参与者投资组合方式的选择提供参考经验，围绕股票、债券、基金市场进行三者收益率间的关联性研究，不仅有助于经济参与者合理规避经济风险、赢得预期收益，同时还能够深化对经济政策的了解程度，为市场监管与风险调控贡献借鉴价值。

二、数据选取与处理

（一）样本数据来源

通过收集大量文献与数据资料进行分析，其中有研究选取1998-2006年间的上证国债指数与上证综指数据进行研究，研究结果表明股票市场与证券市场间的收益率存在长期、显著的动态变化关系;选取2003-2011年的上证综指、上证基金指数进行研究，研究结果表明上证综指收益率是上证基金指数收益率序列的格兰杰原因，二者间处于正相关关系。本文选取2008年-2017年设为样本时间段，选取上证综指数据代表股票市场，选取上证国债指数代表债券市场，选取上证基金指数代表基金市场，拟针对三者间收益率的联动机制进行实证研究。

（二）价格走势分析

通过观察股票、债券、基金市场价格走势的波动幅度与趋势可以发现，股票与基金市场价格的波动幅度较大、趋势大体相近，而债券市场价格走势趋于平稳，因此拟选取股票市场作为参考范本，依据其价格走势变化情况将所选样本数据划分为以下五个阶段：第一阶段为2008-2009年，在此阶段股票市场价格明显下降;第二阶段为2009-2010年，在此阶段股票市场同比略有上升;第三阶段为2010-2015年，在此阶段股票市场呈大幅震荡;第四阶段为2015-2016年，在此阶段在新股首次发行与财税政策的支持下，股票市场价格呈现出一定的回升;第五阶段为2016-2017年，股票市场价格总体趋于平稳，2017年下半年-2018年初呈现出震荡向上的反弹。

三、股票、债券和基金市场间收益率联动机制的实证研究

（一）VAR模型建立

本文基于AIC原則进行VAR滞后阶数的判断，整体来看五个阶段的滞后阶数均较小，可以证明股票、债券、基金市场间呈短期影响，其VAR模型为：

其中Yk为内生变量、外生变量向量Ai，Bi、为待估参数，k为滞后期，K为待估参数的个数，n为滞后期。

（二）协整检验

采用协整检验方法，未移动平均项的向量自回归模型为：

上式构建了一个调整参数矩阵，通过针对矩阵进行分析得出协整检验结果，将本文所选取的五个阶段数据代入模型中，构成平稳时间序列，证明变量间存在协整关系。

（三）脉冲响应函数

通过分析五个阶段的脉冲响应函数图可以发现，2008-2015年内涵盖的三个阶段的脉冲响应大体相同，其中债券与股票市场的收益率呈负相关性，基金对股票市场呈正向影响。在新股首次发行与财税政策恢复的影响下，A股市场的股权融资规模呈现出合理增长趋势，股票市场在整体震动的形势下呈现出缓慢上升态势，在2015年国债指数受冲击的影响下，上证综指的响应由正向转变为负向、最后收敛为零。通过观察2016-2017年的脉冲响应图可以发现，在国债指数受到冲击的情况下，股票指数的响应由正向逐渐减小、直至收敛为零;在基金指数受到冲击的条件下，股票市场由原有的正向响应转变为正负交替模式，但股票市场对此仍呈现出显著的正向响应。

（四）方差分解

通过观察方差分解表可以发现，股票价值、外围环境变化将显著作用于股票市场，自2008年起国债指数对股票指数发挥着显著的影响，伴随时间的推移，基金市场对股票市场的影响也呈现出持续增大的趋势，这与金融市场的开放化、市场化程度不断加深等因素存在密切关联，促使股票、债券、基金市场间呈现出日益显著的相互影响关系。由此可以总结出，在债券市场发行量、交易量、托管量不断增大的背景下，债券品种、交易方式日渐多元化，债券市场对股市收益率变化的影响由负向逐渐转变为正向;与此同时基金作为金融产品在内地市场的发展潜力正持续增大，对于股市收益率的影响由正向逐渐转变为正负交替模式。

四、结语

总体来看，股票、债券、基金市场间处于长期均衡变化关系，本文选取2008-2017年时间段作为研究范畴，从中可以发现债券对股票市场的影响由负向转变为正向，基金对股票市场的影响由正向转变为正负交替。在此还应基于股市发展规律实行投资者市场的创新管理，进一步推动金融市场的稳步发展。（作者单位：湖北经济学院）