政府治理、国有企业混合所有制改革与资本配置效率

祁怀锦 李晖 刘艳霞

内容提要：以2008～2017年国有上市公司为样本，检验了政府治理、国有企业混合所有制改革与资本配置效率三者之间的关系。研究发现：国有企业混合所有制改革程度与企业资本配置效率显著正相关，即国有企业混合所有制改革能够提升企业资本配置效率;政府治理水平与企业资本配置效率显著正相关，其主要体现为从提升政府效率、加快市场化进程等方面改善政府治理水平，能显著提高企业资本配置效率;相比政府治理水平较低的地区，国有企业混合所有制改革提升资本配置效率的效果在政府治理水平较高的地区更明显，即政府治理对混合所有制改革提升企业资本配置效率有促进作用。进一步分析发现，混合所有制改革对资本配置效率的促进作用分别在非国有股东持股比例介于1/3至2/3之间和资产负债率低的样本组更显著，而政府治理对企业资本配置效率的正向影响在资产负债率高的样本组更显著。

关键词：政府治理;混合所有制改革;国有企业;资本配置效率

中图分类号：F123.9    文献标识码：A    文章编号：1003-7543（2019）07-0040-12

《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》《中共中央 国务院关于深化国有企业改革的指导意见》等文件的出台，标志着国有企业进入深化改革与规范治理结构的重要阶段。在此背景下，我国国有企业的混合所有制改革成为实务界和理论界关注的焦点。实施混合所有制改革，通过“逐步调整国有股权比例，形成股权结构多元”，发挥非公有资本在国有企业治理中的作用，从而改善公司治理水平、提高资本配置效率，是国有企业改革的动机与目的[1]。因此，通过分析股权结构的动态变化，研究混合所有制改革对国有企业资本配置效率的影响，有助于进一步检验和评价改革效果，对于深化改革、推动经济发展有重要的理论意义和现实价值。

除考虑公司股权结构特征等内部治理机制对企业资本配置效率的影响之外，还应考虑公司的外部治理环境所带来的影响。新制度经济学认为，政府提供了企业经营运行所必需的产权保护、行政环境、法律环境等制度性基础。在我国，政府对资源的微观配置仍有重要的影响。政府治理水平的高低在一定程度上可以反映企业外部治理环境的优劣。我国各地区的外部治理环境存在较大差异，通过政府治理体现出來的外部治理环境如何影响企业资本配置效率呢？政府在经济体制改革中发挥着重要的作用，不同地区政府治理的差异又会对混合所有制改革与资本配置效率的关系产生怎样的影响呢？为回答这些问题，本文尝试检验政府治理、国有企业混合所有制改革、资本配置效率三者之间的关系，研究内外部治理机制产生的治理效果，以期为政府治理及混合所有制改革的深化提供一定的理论参考。

一、相关文献综述

目前关于混合所有制改革效果的研究，主要从混合所有制改革对企业绩效、投资效率、公司治理、保值增值及创新等方面的影响而展开。政府治理对微观企业影响的研究，则主要关注政府治理对公司治理及投融资活动等方面的影响。

关于混合所有制改革效果的研究，可归纳为四个方面：一是混合所有制改革对企业绩效的影响。Backx et al. 以1993～1997年国际航空公司50个样本为研究对象进行实证检验，结果发现，相较于国有航空公司，民营航空企业的绩效更好;混合所有制航空公司企业的绩效表现介于二者之间[2]。马连福等从混合主体多样性、混合主体深入性、混合主体制衡度三个维度考察了混合所有制改革对竞争类企业绩效的影响[3]。郝阳、龚六堂考察了国有和民营参股股东对公司绩效的影响及其作用机制，证实了“混合所有”的股权结构提高了公司绩效[4]。二是混合所有制改革对投资效率的影响。张祥建等分别研究了留存国有控股、高管政治关联单一因素和双重因素对实施股票发行的民营化企业投资效率的影响效应和内在机理[5]。杨志强和李增泉从产权专业化角度，研究了在环境不确定时混合所有制改革对企业非效率投资的“纠偏”效应[6]。三是混合所有制改革对公司治理的影响。郝云宏、汪茜以“鄂武商”为例，研究了混合所有制企业股权制衡的治理作用与机制[7]。刘运国等、曾诗韵等、蔡贵龙等分别从混合所有制改革对企业内部控制质量、会计信息质量、高管薪酬契约等方面的影响进行了研究[8-10]。四是混合所有制改革对保值增值及创新的影响。祁怀锦等研究发现，混合所有制改革有利于促进国有资产保值增值[11];王艳认为混合所有制改革能够驱动企业创新发展、提高企业创新效率[12]。

关于政府治理对微观企业影响的研究，可归纳为两个方面：一是对公司治理的影响。Fan et al. 研究证明，在新兴市场中，政府干预当地企业的经营活动是普遍现象[13]。La Porta et al. 的研究表明，政府质量提高能够降低经济主体间信息不对称和交易成本，帮助企业获取外部资本[14]。戴亦一等的研究指出，地方政府质量能最终影响媒体的治理效应[15]。二是对企业投融资活动的影响。辛清泉等发现政府干预对企业投资效率的影响具有促进效率和导致恶化分配的两面性。陈德球和李思飞研究结果证实，地方政府治理水平越高，企业投资规模越大，投资效率越高。陈德球等研究了政府治理水平和控制权结构对家族企业投资行为的影响机理[16]。

综上所述，现有研究为混合所有制改革的影响因素及其效果提供了丰富的经验证据，但在不同程度上忽视了对混合所有制改革目标达成的检验。资本配置效率的提高是国有企业混合所有制改革的动机与目的，因此从企业资本配置效率的角度研究混合所有制改革后果具有重要的现实意义。从政府治理对企业投融资行为的影响来看，以往大部分文献从我国上市公司层面进行研究，或按照公司产权性质分为民营企业与国有企业进行研究，较少涉及对混合所有制改革企业相关决策影响的研究。此外，对公司治理问题的研究忽视了对政府行为以及公司所处的治理环境的分析。本文研究国有企业混合所有制改革与资本配置效率的关系，不仅有助于更加全面地对混合所有制改革产生的效果进行评价，而且可以为混合所有制改革的深化提供一定的理论参考。将混合所有制改革对资本配置效率的影响置于政府治理背景下进行研究，可以为政府在企业微观资源配置领域及保证改革效果方面有效发挥作用提供参考。

二、理论分析与研究假设

（一）国有企业混合所有制改革对资本配置效率的影响

信息不对称和代理问题是影响资本配置效率最主要的因素。国有企业仍存在国有股“一股独大”现象，从而产生了所有者缺位、内部人控制、监管失效等代理问题。企业内部监督机制不够完善，加上所有者缺位造成的内部人控制，引致管理者在作出偏离股东价值最大化目标的资本配置决策时，股东难以进行有效监督，从而造成企业资本配置效率低下。

完善公司治理机制能降低管理者的道德风险和逆向选择，缓解委托-代理冲突，提高资本配置效率。随着国有企业混合所有制改革程度的深入，实施股权结构多元化，不断提高非国有股东持股比例，进而强化企业内部监督机制，有助于完善公司治理，提高会计信息质量[9]，增强国有企业管理层薪酬对绩效的敏感度，完善高管薪酬激励契约[11]，降低企业的信息不对称程度，减少代理问题，提升公司治理水平，从而提高企业的资本配置效率。基于此，提出如下假设：

H1：在其他条件不变的情况下，国有企业混合所有制改革程度与资本配置效率正相关。

（二）政府治理对国有企业资本配置效率的影响

目前我国正处于经济转型时期，地方政府对于企业活动的干预是新兴市场的共同特征。政府治理水平在发展经济、维护稳定等政绩考核指标驱动下，会进一步强化外部治理机制对企业经营活动的影响，进而影响企业的外部治理效率[16]。

借鉴陈德球和李思飞等、姜琪[17]的研究，从反映外部治理环境的角度考虑，选取政府效率、市场化程度、公平公正、清廉程度四个指标度量政府治理水平。政府效率和市场化程度体现政府能力，公平公正和清廉程度体现政府态度，四个维度指标共同反映了作为外部治理重要主体的政府在实施具体政策时是否“有意愿且有能力做”，能在一定程度上反映政府治理水平[17]。

从政府效率角度考虑，当政府效率比较高时，说明政府达到预定行政目标的水平和能力比较高，面对充分就业、提供公共服务等政治考核的压力比较小，将行政目标内化于国有企业经营目标中的动机较弱，从而会减少对国有企业经营活动的干预，降低国有企业承担的政策性负担，提高国有企业的资本配置效率。

在经济转型过程中，市场化程度是衡量政府治理的重要指标之一。市场化进程越慢的地区，政府对地方国有企业经济活动的干预动机越强烈，从而造成国有企业资本配置效率降低。市场化程度提高意味着能降低政府干预程度，使利润最大化成为国有企业主要经营目标，有利于资本优化配置[18]。

公平公正指的是政府能平等地考虑不同地区、不同群体的发展，公平行使公共权力。在我国经济转型时期，土地、资本等重要资源在较大程度上仍受到政府的支配，不公平、低质量的政府可能会扭曲政府税收或支出结构，导致资源要素流动不均衡。国有企业在承担较多政策性负担的同时，其原本受到较少融资约束，也更容易通过政府获得高回报投资项目。随着政府治理水平的提高，资源分配和流动趋于公平合理，国有企业预算约束得以硬化，同时面临更大的挑战和竞争。因此，在经济转型时期，政府公平公正水平的提高，短期内不会对国有企业资本配置效率产生明显正向影响。

清廉程度作为制度环境的重要指标，能对企业行为决策和资本配置效率产生重要影响。若政府廉洁，企业就无需为了与政府建立良好关系而向其“支付”更多资源，从而影响资本配置效率。但考虑到国有企业与政府具有密切的关系，国有企业不需要通过腐败行为即可使其利益得到制度化的优先保证。因此，短期内，政府的清廉程度不会对国有企业资本配置效率产生明显正向影响。

综上所述，政府效率和市场化程度提高会提高国有企业资本配置效率。而在经济转型时期，国有企业资本配置效率可能暂时不会明显地受到公平公正和清廉程度的影响。但从长期来看，预期良好的外部治理环境能提高企业资本配置效率。基于此，提出如下假设：

H2：在其他条件不变的情况下，政府治理水平与资本配置效率正相关;政府治理水平度量维度中，政府效率和市场化程度两个维度与资本配置效率正相关。

（三）政府治理对国有企业混合所有制改革与资本配置效率关系的影响

企业赖以生存的外部宏观环境和内部微观环境是互动的，外部环境和企业内部治理水平会共同影响企业的资本配置效率。因此，企业的资本配置决策不仅依賴于外部环境和公司内部治理水平各自的影响，而且依赖于二者在企业经营决策过程中的互动关系。企业内部治理机制的有效性会受到政府治理水平的影响。

混合所有制改革通过降低信息不对称程度及代理成本，提高公司内部治理水平，从而提高资本配置效率。同时，混合所有制改革对资本配置效率所发挥的作用会在一定程度上受到政府治理的影响：政府治理水平比较高时，其所在地区企业的内部治理水平可能也较高，其资本配置已经具有一定效率，此时混合所有制改革对资本配置效率的影响不如政府治理水平低的地区的改革效果明显;反之，在政府治理水平较低的地区，其企业内部治理水平也较差，资本配置偏离最优水平较多，混合所有制改革对资本配置效率的影响会更明显。

从另一个角度看，当地方政府治理水平较高时，地方政府及官员干预国有企业的经济动机较低，政治风险较高，整体上政府放权意愿得到提高，能够在股权结构层面上提高国有企业混合所有制改革程度[10]。同时，随着政府治理水平的提高，企业的外部治理环境会越来越好，能更好地保证经济体制改革的目标达成，即更有效发挥市场在资本配置中的作用，强化国有企业混合所有制改革对资本配置效率的正向影响。基于此，提出如下假设：

H3a：在其他条件不变的情况下，相较于政府治理水平较高的地区，混合所有制改革程度对资本配置效率的正向影响在政府治理水平较低的地区更显著。

H3b：在其他条件不变的情况下，相较于政府治理水平较低的地区，混合所有制改革程度对资本配置效率的正向影响在政府治理水平较高的地区更显著。

三、研究设计

（一）样本选取

自党的十五大提出“混合所有制经济”概念到党的十七大提出“以现代产权制度为基础，发展混合所有制经济”，国有企业产权改革一直在不断推进。在国有企业混合所有制改革过程中，最关键的是引入非国有投资主体以实现股权结构变革。考虑到国有股在2007年底股权分置改革完成之前流动性不足，本文以2008年为研究起点，采用我国A股国有上市公司2008～2017年的数据为研究样本，从股权结构维度研究公司前十大股东的持股情况及股东性质，该数据主要来源于CSMAR数据库和RESSET数据库，并根据公司年报及网站等信息来源手动搜集补充缺失的数据，对样本作了以下筛选工作：第一，剔除金融类上市公司;第二，剔除*ST、ST上市公司;第三，剔除数据缺失的样本;第四，为了排除极端值对研究结果的干扰，对连续变量在1%和99%分位处进行Winsorize处理。同时，为控制潜在的自相关问题，在所有回归中对标准误进行公司层面的 Cluster 处理。

（二）模型设计

为验证本文所提的假设，设置以下实证模型：

为检验混合所有制改革对资本配置效率的影响，建立模型（1）进行检验。其中，被解释变量为资本配置效率（Eff），解释变量为混合所有制改革程度（Nonstate）。在回归分析中，对影响企业资本配置效率的主要变量进行控制。主要模型如下：

Effi，t=β0+β1Nonstatei，t+B×Controls+∑Industry+∑Year+ε（1）

为检验政府治理对资本配置效率的影响，建立模型（2）进行检验。其中，被解释变量为资本配置效率（Eff），解释变量为政府治理（GGI），同时加入相应控制变量。主要模型如下：

Effi，t=β0+β1GGIi，t+B×Controls+∑Industry+∑Year+ε（2）

（三）变量定义

1.混合所有制改革程度的度量

本文根据 2008～2017年样本公司年报中披露的前十大股东的信息，将前十大股东划分为国有股和非国有股，从股权结构维度即以前十大股东中全部非国有股东持股比例之和度量国有企业混合所有制改革程度。

2.政府治理的度量

从政府效率（Efficiency）、市场化程度（Index）、公平公正（Justice）、清廉程度（Incorruption）四个维度衡量政府治理水平，并将四个维度指标标准化后相加得出综合政府治理（GGI）指数，用公式表示如下：

GGI=■+■+■+■

四个维度指标具体度量方法如下：

政府效率（Efficiency）：用“地区生产总值”与“地区财政支出”的比值来表示，其中“地区生产总值”和“地区财政支出”数据分别来源于国家统计局网站各省（区、市）相关年份的“地区生产总值”项和地区财政支出的“地区一般公共预算支出”项。

市场化程度（Index）：采用《中国分省份市场化指数报告（2016）》测度的市场化指数来表示。该指数对我国省际的市场化进程进行测度，提供了一个反映我国市场化程度的指数。

公平公正（Justice）：用农村与城镇人均可支配收入比来表示，数据来源于国家统计局网站各省（区、市）相关年份的“分地区农村居民家庭人均纯收入”和“分地区城镇居民平均每人全年家庭收入”项。

清廉程度（Incorruption）：采用“每万名公职人员中职务犯罪人数”指标的相反数来衡量清廉程度。其中，“公职人员职务犯罪人数”来源于各省（区、市）人民检察院相关年份年度工作报告中“贪污贿赂犯罪人数”和“渎职侵权犯罪人数”之和，“公职人员总数（万人）”来源于国家统计局网站中各省（区、市）相关年份“公共管理和社会组织就业人数”。

3.资本配置效率

本文选用“投资回报率与资本成本率的比值”来度量资本配置效率。其中，投资回报率使用总资产收益率来衡量，资本成本率使用加权平均资本成本（WACC）计算。

4.控制变量

控制变量主要包括企业规模（Size）、资产负债率（Lev）、成长性（Growth）、资产有形性（Tang）、资产周转率（Ato）、独立董事比例（Indep）、两职合一（Dual）、董事會规模（Board）、股权集中度（Concern）、控股股东性质（Control）。同时，在模型中设置了行业虚拟变量与年度虚拟变量以控制行业和年度固定效应。具体变量定义及度量方法如表1（下页）所示。

（四）描述性统计

表2（下页）为主要变量描述性统计结果。结果显示，国有企业资本配置效率（Eff）的均值为0.180，与最大值2.654相比存在较大差距，表明资本配置效率有很大提升空间。前十大股东中非国有股持股比例之和（Nonstate）的均值为0.125，标准差为0.139，说明样本公司混合所有制改革程度存在一定差异。政府治理（GGI）综合指标均值为1.663，标准差为0.449，最大值为2.466，说明我国各省份从政府效率、市场化程度、公平公正以及清廉程度等方面表现出的政府治理水平存在较大差异。资产负债率（Lev）均值为0.521，说明债务融资占总资产的52.1%。公司成长性（Growth）均值是0.147，说明样本销售收入增长率均值达到14.7%。资产有形性（Tang）均值为0.441，说明有形资产占总资产的44.1%。

（五）相关性分析

本文对主要变量进行了相关性分析。非国有股东持股比例之和、政府治理与资本配置效率之间的相关系数均在1%水平上显著，说明前十大股东中非国有股东持股比例之和与政府治理会促进企业资本配置效率的提高，初步验证了H1和H2。其他各变量之间的相关性系数均未超过0.5，说明变量的选取基本合理，回归模型各变量之间不存在严重的共线性问题①。

四、实证检验与结果分析

（一）假设H1检验：混合所有制改革程度与资本配置效率的关系

为检验混合所有制改革对资本配置效率的影响，本文从股权结构维度，选取前十大股东中非国有股东持股比例之和作为混合所有制改革程度的度量指标，使用“投资回报率与资本成本率的比值”来度量资本配置效率。从表3（下页）第（1）列结果可以看出：在控制了相关控制变量及行业和年度固定效应后，前十大股东中非国有股东持股比例之和（Nonstate）与资本配置效率（Eff）之间的回归系数为0.151，在5%的置信水平显著。这说明实施混合所有制改革，在企业产权结构中引入非国有资本，形成不同股权性质资本的有效融合，能够解决原有国有股“一股独大”造成的所有者缺位和内部人控制等问题，增强市场在资本配置中的作用，有效提升资本配置效率。

（二）假设H2检验：政府治理水平与资本配置效率的关系

为检验政府治理对资本配置效率的影响，本文从政府效率、市场化程度、公平公正、清廉程度四个维度构建了政府治理度量指标。表4第（1）列结果表明，政府治理（GGI）与企业资本配置效率（Eff）正相关，两者之间的回归系数为0.052，且在5%置信水平上显著，说明政府治理水平的提高，对国有企业资本配置效率有正向促进作用。表4第（2）、（3）列结果表明，政府效率（Efficiency）和市场化程度（Index）与企业资本配置效率（Eff）均呈正相关关系，回归系数分别为0.014和0.012，且分别在1%、5%置信水平上显著，说明政府效率和市场化程度的提高能显著提高企业资本配置效率。表4第（4）、（5）列结果表明，公平公正（Justice）和清廉程度（Incorruption）对企业资本配置效率（Eff）有正向影响但不显著，说明政府治理对资本配置效率的正向影响主要体现为政府效率和市场化程度对资本配置效率的促进作用。

（三）假设H3检验：政府治理水平对混合所有制改革程度与资本配置效率关系的影响

从上述检验结果可以发现，基于外部治理环境的改善，政府治理对企业资本配置效率有正向促进作用。那么政府治理水平的差异，会如何影响混合所有制改革的效果呢？为检验政府治理对混合所有制改革与资本配置效率关系的影响，我们根据政府治理指标中位数，将样本分为政府治理水平较高组和政府治理水平较低组，分别检验不同政府治理水平下混合所有制改革对资本配置效率的影响，并将结果列示于表3第（2）列和第（3）列。从表3第（2）、（3）列结果可以看出，在政府治理水平较低组，前十大股东中非国有股东持股比例之和（Nonstate）与企业资本配置效率（Eff）的回归系数为0.085，在统计意义上不显著;而在政府治理水平较高组，前十大股东中非国有股东持股比例之和（Nonstate）与企业资本配置效率（Eff）的回归系数为0.239，且在5%置信水平上显著，说明相较于政府治理水平较低的地区，国有企业混合所有制改革提升资本配置效率的效果在政府治理水平较高的地区更为显著，即政府治理对混合所有制改革提升企业资本配置效率有促进作用。

同时，我们按照政府治理包含的四个维度分别进行分组检验，可以得出：相较于政府效率（市场化程度、公平公正程度、清廉程度）较低组，混合所有制改革提升资本配置效率的效果在政府效率（市场化程度、公平公正程度、清廉程度）较高组更为显著，即政府效率（市场化程度、公平公正程度、清廉程度）对混合所有制改革提升企业资本配置效率具有促进作用。虽然公平公正和清廉程度对企业资本配置效率提高的正向作用暫时不显著，但政府治理及其四个维度对混合所有制改革提升企业资本配置效率均有促进作用①。

（四）稳健性检验

为了检验前文计量结果的稳健性，本文进行了如下稳健性检验：

第一，考虑到同期之间可能存在内生性问题，我们对前十大股东中非国有股东持股比例作滞后一期处理进行稳健性检验。全样本及政府治理水平分组检验的回归结果与主检验结果基本一致，结论较为稳健。

第二，改变政府治理水平度量指标进行稳健性检验。我们利用王小鲁等《中国分省份市场化指数报告》中的一级指标“政府与市场的关系（包括市场分配经济资源的比重、减少政府对企业的干预、缩小政府规模三个分项指标）”指数来代替“市场化指数”，用一级指标“市场中介组织的发育和法律制度环境”下的二级指标“维护市场法制环境”指数来代替“清廉程度”，然后将“政府效率”“政府与市场的关系”“维护市场法制环境”与“公平公正”四个指数利用公式（Xi-Xmin）/（Xmax-Xmin）进行标准化，最后计算其算术平均值作为政府治理水平综合指数，并进行回归（剔除西藏地区样本），回归结果与主检验结果基本一致，结论较为稳健。

（五）进一步分析

本文实证检验了非国有股持股比例与企业资本配置效率正相关，那么非国有股东持股比例是否越高越好？刘小玄、李寿喜发现，当国有股比例处于30%左右时，企业效率最优。马连福等研究发现，非国有股东持股比例为30%～40%时，公司绩效表现最好[3]。本文按照非国有股东持股比例，将样本分为非国有股东持股比例小于1/3、持股比例大于2/3和持股比例介于1/3至2/3之间共三组，检验非国有股东持股比例与资本配置效率的关系。

根据表5（下页）第（1）列、第（2）列和第（3）列结果可以看出，当非国有股东持股比例小于1/3和大于2/3时，非国有股东持股比例与资本配置效率之间的回归系数分别是-0.156和0.002，在统计意义上均不显著;当非国有股东持股比例介于1/3至2/3之间时，非国有股东持股比例与资本配置效率之间的回归系数为1.189，且在5%置信水平上显著。上述统计结果表明，与非国有股东持股比例小于1/3或大于2/3相比，当非国有股东持股比例介于1/3至2/3之间时，非国有股东持股比例的提高能显著提升企业资本配置效率。这说明，引入公司的非国有股东持股比例并非越高越好，只有当国有股东与非国有股东形成制衡时，才能更为有效地发挥公司治理效应，有利于企业资本配置效率的提高。当非国有股东超过一定比例甚至可能成为控股股东时，为了满足非国有资本天然的逐利性，有可能作出不利于公司利益的事情，从而损害公司利益。

2017年7月，第五次全国金融工作会议重申积极稳妥推进去杠杆，深化国有企业改革，把降低国有企业杠杆率作为重中之重。2018年5月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》提出要加强国有企业资产负债约束，降低国有企业杠杆率。本文将样本分为高资产负债率组和低资产负债率组，分别检验两组样本中混合所有制改革的效果是否存在差异，检验结果如表5第（4）～（7）列所示。可以看出，相较于资产负债率水平高组样本，混合所有制改革在资产负债率低组对资本配置效率提高的影响更显著，说明为了保证和提高混合所有制改革效果，企业应该调节杠杆，降低资产负债比例，从而降低财务风险;政府治理在资产负债率高组对资产配置效率的影响更显著，说明高资产负债率企业内部治理差，政府治理水平的提高有效改善了外部治理环境，从而使得外部治理机制发挥了作用。

五、结论与政策建议

本文利用2008～2017年我国A股国有上市公司样本数据检验了政府治理、混合所有制改革、企业资本配置效率三者之间的关系。研究结果表明，从股权结构角度度量的混合所有制改革程度与资本配置效率之间呈正相关关系，即实施国有企业混合所有制改革会提高企业资本配置效率水平;从外部治理环境对国有企业的影响来看，政府治理水平的提高，尤其是政府效率和市场化程度的提高能显著改善资本配置效率。相较于政府治理水平较低的地区，政府治理水平较高的地区国有企业混合所有制改革对资本配置效率的影响更为显著，即政府治理能促进国有企业混合所有制改革对资本配置效率的正向影响。进一步研究发现，非国有股东持股比例介于1/3至2/3之间时，国有企业混合所有制改革对资本配置效率的影響最为显著。当国有企业资产负债率低时，混合所有制改革对资本配置效率的影响更显著。当国有企业资产负债率高时，政府治理对资本配置效率的正向影响更显著。

基于上述研究结论，提出如下政策建议：

第一，实施国有企业混合所有制改革，积极发挥非国有股份的治理作用。国有企业在混合所有制改革中，引入具有市场能动性和逐利天性的非国有股东，可优化企业的经营管理机制，并在混合所有制企业内部形成有效监督，从而完善公司治理机制，改善公司治理结构，提高资本配置效率。

第二，提高政府治理水平，促进国有企业资本配置效率的提高。从外部治理环境来看，提升政府治理水平，尤其是提高政府效率、加快市场化进程，可有效减少政府对地方国有企业经济活动的干预，充分发挥市场在资本配置中的作用，从而提高资本配置效率。

第三，提高政府治理水平，确保国有企业混合所有制改革效果。地方政府提供了支撑市场运行的公共治理机制，体现了其在保证国有企业混合所有制改革效果方面的必要性。在国有企业混合所有制改革过程中，仍需要从政府效率、市场化程度、公平公正、清廉程度等方面不断提高政府治理水平，为企业提供良好的外部治理环境和充分的市场化竞争机制，确保混合所有制改革的效果，提高资本配置效率。

第四，把握国有企业混合所有制改革的力度，完善国有企业内部治理机制。非国有股东比例的提高能为国有企业带来活力和竞争力，改善公司治理结构。然而，非国有股东的比例并非越高越好，在改革过程中要注意引入非国有资本的比例，使非国有资本与国有资本能形成有效制衡，以保证其在公司治理中发挥作用。

第五，调杠杆降低资产负债比率，深化国有企业混合所有制改革。2016年以来，我国陆续采取了一系列去杠杆举措。调杠杆与混合所有制改革是相辅相成的，调杠杆是推动国有企业改革的良机，有效的混合所有制改革也可以通过改善公司治理水平有效降低杠杆率。应当将调杠杆与混合所有制改革有机结合起来，改善公司治理，提高资本配置效率。同时，对于资产负债率高的国有企业，要重视政府治理水平的提高给企业带来的有效治理效果。

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Abstract： Based on the panel data of the state-owned listed companies in China from 2008 to 2017， this paper makes an empirical analysis of the relationship among government governance， mixed ownership reform of state-owned enterprises and capital allocation efficiency. The results show that： there is a significant positive correlation between the degree of mixed ownership reform of state-owned enterprises and the efficiency of capital allocation， that is， the mixed ownership reform of state-owned enterprises can improve the efficiency of capital allocation. Here is a significant positive correlation between the level of government governance and the efficiency of capital allocation. Further tests show that improving the level of government governance from the aspects of improving the efficiency of government and accelerating the marketization process can significantly improve the efficiency of capital allocation. Compared with regions with low level of government governance， the effect of mixed ownership reform of state-owned enterprises on improving capital allocation efficiency is more significant in regions with high level of government governance， that is， government governance improves the positive effect of mixed ownership reform on capital allocation of enterprises. Further analysis shows that the positive effect of mixed ownership reform on the efficiency of capital allocation is more significant in the sample group with the share of non-state shareholders between 1/3-2/3 and low asset-liability ratio respectively， while the positive effect of government governance on the efficiency of capital allocation is more significant in the sample group with high asset-liability ratio. This study provides a theoretical reference for deepening the reform of state-owned enterprises and government in China.

Key words： government governance; mixed ownership reform; state-owned enterprises; capital allocation efficiency