需求旺季恐落空 橡胶下行压力续增

陈栋

今年以来，由于宏观经济受到全球贸易争端升级的冲击，多数大宗商品陷入回调走势，其中橡胶期货也遭遇同样的影响。可以看到，国内橡胶期货主力合约价格自年初的12960元/吨一线高点，振荡回落至11000-11500元/吨区间内运行。在宏观环境欠佳的情况下，橡胶自身供需结构的优劣，将成为后市价格能否再度迎来上涨的关键。不过笔者认为，由于全球橡胶供应压力依然偏大，叠加中国汽车消费出现滑坡，胶市供需格局偏弱，可能导致10月胶价难有上涨行情出现，下行的压力还将续增。

经济下行倒逼降息潮

由于今年全球贸易纷争不断，导致经济下行压力凸显。从全球公布的最新经济数据来看，约20个国家的制造业PMI显示经济减速。中国、日本、德国、韩国、美国、法国、英国、意大利和巴西等国出现收缩。其中美国8月Markit制造业PMI初值为49.9，低于预期的50.5，也低于前值50.4，显示出收缩迹象。8月美国制造业采购经理人指数十年来首次跌破50荣枯线，制造业衰退给美国经济拉响警报，美元或将随着经济衰退风险增加和大规模货币政策刺激出台而逐渐走弱。欧元区8月制造业PMI初值为47，虽然高于预期的46.2，也高于前值46.5，不过处于荣枯线之下。

面对日趋严峻的经济形势，步入2019年以来，全球多个国家央行陆续宣布降息，截至8月末，全球已经有25个国家有降息动作，其中包括7月底的美联储降息25个基点，时隔12年再次开启降息周期，同时还宣布将提前结束其资产负债表正常化（缩表）计划。新一轮全球“降息潮”已经来袭。尽管宽松预期强烈，不过流动性改善存在时间滞后效应，就短期而言，宏观面环境整体呈现偏负面状态，对于橡胶等大宗商品而言形成偏空氛围。

供应略微宽松的格局

众所周知，橡胶幼苗期7年左右，以后才进入成熟期适宜割胶产出。由于在2005-2012年期间，产胶国新种植面积呈现井喷态势，这预示着新胶高增产周期会在2013-2019年凸显，从2020年开始，产量增速才会放缓。从天然橡胶生产国协会（ANRPC）公布的数据来看，2018年全球天然橡胶产量1387万吨，消费量1381万吨，供应略微宽松。而2019年主产国总种植面积基本与前几年持平，维持在1215万公顷左右，加之2019年发生极端气候的概率偏低，这或将意味着2019年主产国产胶量供应压力仍难有回落的可能，高产量模式将成为大概率事件。在需求方面，根据IRSG最新预测，2019年全球天然橡胶需求增速放缓，预计同比增长2.6%，预计2019年全球胶市供需结构仍将处于宽松状态。

轮胎开工率增长空间有限

作为橡胶的直接下游需求端轮胎行业，为了迎接车市“金九银十”传统消费旺季的到来，在8月下旬就开始提高开工率，以增加成品库存量。据了解，截至8月下旬，随着国内轮胎行业设备检修的结束，整体产能逐渐放量中，企业平均开工率普遍小幅提高。其中山东地区轮胎企业半钢胎开工负荷为59.16%，较去年同期走高4.62个百分点;而全钢胎开工负荷为62.81%，较去年同期走高11.84个百分点。

笔者认为，后市轮胎行业开工率能否持续回升，能否给予胶价正反馈的利多刺激，需要关注两点：一是目前橡胶高库存现状是否因轮胎企业开工率增加而得到有效缓解，二是终端汽车消费行业能否迎来“金九银十”的旺季。据统计，截至8月23日当周，沪胶期货库存为459509吨，较近三年平均值大幅增长4.9%;周注册仓单为417110吨，较近三年平均值大幅增长7.08%。根据统计数据，自2015年以来，在注册仓单量超过40万吨进行交割时，沪胶期货价格往往表现不佳，期价上行有限，多以易跌难涨的姿态呈现。

终端需求不佳胶价面临下挫

天然橡胶主要用于轮胎生产，而轮胎需求强弱取决于终端车市景气度。然而近两年我国车市消费并不理想，导致行业景气度明显回落。

汽车销量数据不仅在批发环节表现不乐观，而且在终端零售环节也同样陷入困境。据显示，2019年7月汽车经销商库存预警指数为62.2，环比上升11.8个百分点，同比上升8.3个百分点，库存预警指数位于警戒线之上。2019年1-7月，汽车经销商库存预警指数均值为57.91，不但也位于警戒线之上，而且还高于去年同期水平。

与此同时， 作为天然橡胶市场需求晴雨表的重卡销售数据在7月继续偏差。7月国内重卡市场销量继续表现不佳，共销售各类车型7.6万辆，环比今年6月再降24%，比2018年同期的7.7万辆下降1.3%。1-7月，重卡市场累计销量为73.23万辆，同比下降2%。预计下半年重卡行业累计销量仍会有5%-10%的下滑幅度出现。终端消费不佳对胶价会形成较大的负面影响。

汽车刺激政策利多效应有限

处在外部经贸环境日益堪忧的背景下，8月末，我国国务院办公厅印发《关于加快发展流通促进商业消费的意见》，其中提到实施汽车限购的地区要结合实际情况，逐步放宽或取消对汽车购置的限制。有条件的地区对购置新能源汽车给予大力支持。虽然多数投资者认为，上述措施将激发汽车消费的潜力，但笔者认为不宜过分乐观。

从潜在购买力角度，近年来，居民负债率不断上升，2018年达到50%以上。从杠杆率提升速度来看，2008年以后，我國居民杠杆率明显加速，尤其是2015-2017年，负债率提升近10个百分点。房贷余额的快速增长导致居民杠杆率在短期内拉高，一定程度上削减了居民的日常开支，而汽车作为金额较大的可选消费品，潜在消费能力受到较大限制。此次国家出台的消费刺激政策能否给车市带来“金九银十”的利多提振尚有待观察，虽说积极效应存在，但有多大的程度尚难断定，因为目前大城市堵车状况严重，停车难问题仍待改善，刺激措施太单一，缺乏系统性。鉴于我国居民杠杆率的提升，房贷挤压汽车消费，未来车市销售潜力不足。预计第四季度我国车市在政策扶持下，产销萎缩程度有望缩小，但要回归正增长，其可能性较低。

展望后市，笔者认为，虽然国家出台汽车消费的刺激政策，但居民潜在消费能力减弱，料难在“金九银十”的旺季阶段创造需求超预期增长的景象。与此同时，全球天然橡胶供应压力趋增，供需矛盾存在。胶市供需结构依然偏弱料制约胶价难以迎来阶段性上涨行情。考虑到第四季度宏观面潜在利空因素较多，经济下行压力较大，预计10月橡胶期货仍将面临较大的下行压力。