广东上市企业对外投资决策微观影响因素研究

林树哲

摘要：文章以广东省100家上市企业为研究对象，对出口经验、高管海外背景、政治关联等七个因素与企业对外投资决策的关系进行实证分析。通过Logistic模型回归检验，研究发现：①高管学历水平、出口经验、政治关联对企业对外投资决策具有显著影响，高管学历水平、出口经验与企业对外投资决策成正相关关系，政治关联成负相关。②出口经验在1-5年，高管学历为硕士的企业更倾向于对外投资，高管有政治关联的企业对外投资的概率更小。③企业性质与政治关联对企业对外投资决策具有协同抑制作用，而高管海外背景与高管学历水平无协同促进作用。

Abstract： The article takes 100 listed companies in Guangdong Province as the research object， and empirically analyzes the relationship between export factors， executives' overseas background and political connection and the foreign investment decision-making. Through the logistic model regression test， the study found that： ① the education level， export experience and political connection of executive have a significant impact on the company's foreign investment decisions， the education level and export experience of executive and corporate foreign investment decisions are positively related， political connection of executive and it are negatively related. ②the enterprises executives who have 1-5 years of export experience and master's degrees are more inclined to invest abroad， and those with political connections have lesser probability of foreign investment. ③ The nature of the enterprise and the political connection have a synergistic effect on the foreign investment decision-making of the enterprise， while the executives' overseas background and the executive education level have no synergistic effect.

关键词：對外投资决策;微观影响因素;广东上市企业

Key words： outward foreign direct investment decisions;micro-influencing factors;Guangdong listed enterprises

中图分类号：F275                                         文献标识码：A                                  文章编号：1006-4311（2019）20-0280-04

0  引言

伴随着全球化的浪潮持续推进，近年来我国企业对外投资的速度与规模均呈现出大幅度增长的态势。2019年对于我国企业对外投资而言，既有机遇又有挑战。一方面，国家经济保持稳中求进的总基调，“一带一路”战略进一步深入发展，为企业对外投资打下深厚基础;另一方面，金融环境的收紧、部分国家保护主义的抬头，无不增加我国企业对外投资的不确定性。

广东，作为改革开放的先行地，一直以来都是孕育企业的摇篮。因此，本文以广东省上市企业为研究对象，探究其对外投资决策的微观影响因素，以微观见宏观，深入分析企业微观影响因素的作用机制，结论可为广东乃至全国企业如何充分结合自身条件，正确、合理制定对外投资决策提供参考和思路。

1  文献综述

1.1 企业对外投资的经典理论模型

在对外投资理论中，美国经济学家Stephen H.Hymer对美国跨国公司进行研究后率先提出了垄断优势理论。Stephen H.Hymer认为，在不完全竞争的市场环境下，美国跨国公司之所以能对外进行投资是因为拥有某种或多种的垄断优势。技术优势是跨国公司最重要的垄断优势。在先进技术和雄厚资金的支持下，企业可以生产有别于其他公司的技术性产品，产品或技术的专利还可以限制竞争者进入，从而形成垄断市场地位。与先进技术相适应的，企业在长期生产经营中总结出的一套适应自身发展、适应现代化需要的先进管理技术。同时，企业中受过良好教育与培训的高层管理人员，也是确保公司管理高效的人力资源。

紧随其后，英国学者Buckley将产权经济学理论引入企业对外投资的研究中，进而提出了内部化理论。Buckley认为，导致企业对外投资的原因不仅仅在于市场的不完全性，更重要的是在于中间产品市场的不完全竞争。外部市场缺乏如技术、专利、管理技能与经验等无形资产的定价与交易机制，导致企业市场的交易成本上升。为了利益最大化，企业把外部市场活动置于统一的所有权控制下，保证自身持有长期的垄断技术优势。英国经济学家John H.Dunning在经过研究后也得出了与前两位学者相似的结论。

1.2 国内外研究现状

近年来，关于对外投资影响因素的研究主要集中于宏观层面，关于微观企业层面的研究相对较少，主要在以下几个方面。

1.2.1 高管海外背景、高管学历水平与企业对外投资决策

在国际化的背景下，郭怡辰（2018）发现“海归”高管能显著促进企业国际化战略，且高管团队中“海归”高管比例越高，企业国际化程度也越高。Bantel，K.A.， & Jackson，S.E.（1989）发现，高管团队学历水平的高低，对企业发展具有重要影响。田炜（2016）将高管的学历水平与企业投資行为联系起来，认为高管综合学历水平越高，企业越倾向于理性投资。

1.2.2 高管政治关联、企业性质与企业对外投资决策

宿晓、王豪峻（2016）利用沪、深A股上市公司数据的样本进行实证分析，结果显示，高管政治关联与对外投资决策成正相关关系，通过交互项分析发现民营企业高管政治关联对企业对外投资决策的影响更强些，而国有企业中高管海外背景与政治关联的协同作用反而会对企业对外投资决策产生负面影响。陈雨轩、程诺（2015）通过二值Probit模型进行实证研究后认为是否属于国有企业则对于上市公司进行对外投资并没有明显影响。

1.2.3 其他因素与企业对外投资决策

Terpstra，V.，&Yu，C.（1988）在对美国广告公司的对外投资的研究中发现，企业国际经营经验对企业对外投资的影响是积极的，一方面国际化经验能够成为一些企业的特有优势，另一方面随着国际运营经验的增加，企业也更倾向于向海外扩张。崔远淼（2018）通过面板二元选择模型进行实证发现，出口经验能显著提高企业对外投资的几率。张愉（2011）在利用二元Logistic模型实证研究中也发现国际化经验与企业对外投资呈正相关关系。王颖（2017）利用线性回归、Logistic模型把外资持股纳入企业对外投资决策的研究中，分析后发现外资持股与公司绩效有关。刘晓宁（2019）发现，研发投入对企业对外投资也是有一定影响的。神克会（2015）在通过Logistic回归模型进行实证分析后也得出了相同的结论。

综合上述研究成果，可以看出学者们已经从七个不同的因素对企业对外投资的微观影响因素进行分析，它们分别是高管海外背景、高管学历水平、高管政治关联性、企业性质、国际化经验、外资持股比例与研发投入。由于多数学者仅从一两个微观因素进行细致分析，缺乏全面性，本文选取七个方面企业的微观因素，多角度对企业对外投资的影响因素进行分析。而针对粤港澳大湾区的热点背景下，对广东省100家上市企业进行对外投资影响因素的研究与分析符合了时代的需求性。另外，现有的关于微观因素影响企业对外投资决策的文献较少，因此本文对丰富相关文献、拓宽研究起到一定的作用。

2  变量选取与说明

2.1 数据来源

本文变量数据主要来源于国泰安CSMAR数据库、中国上市公司关联交易数据库、东方财富网及各公司财务报表。由东方财富网获取广东板块流通市值前100位的广东上市企业的基本信息;由国泰安CSMAR数据库的公司研究板块，根据股票代码筛选得到高管海外背景、高管政治关联、企业对外投资数额、股东性质和持股比例等数据;由中国上市公司关联交易数据库、各公司财务报表得到各企业研发投入、出口经验等数据。

2.2 变量定义

变量定义说明如表1所示。

3  实证分析

3.1 描述性统计分析

数据统计显示，在100家上市企业中，51家有对外投资，49家无对外投资，两者数量和比例相近;在出口经验上，无出口经验的有41家，占比最大，出口经验在1-5年的有23家，5-10年的有35家;在高管学历水平上，高管学历为本科以下的较少，只有两家，学历为本科的有41家，学历为硕士的最多，有57家;在企业性质上，非国有企业占比较大，有63家，国企有37家;在政治关联上，有65家企业高管中至少有一个具有职级背景，无政治关联的企业有35家;在研发投入中，0.1-10%的占比最大，有67家企业处于此区间，其次是无研发投入，有18家，研发投入在10.1-20%的10家;在外资持股比例中，无外资持股的企业最多，有70家，外资持股在0.1-10%的有13家，其余比例数量相对较少。

3.2 模型设计

由于本研究中的解释变量与被解释变量均为离散型，且涉及解释变量较多，故建立下列Logistic模型，方程为：

Y为被解释变量企业是否对外投资，X1为出口经验，X2为高管海外背景，X3为高管学历水平，X4为企业性质，X5为外资持股比例，X6为研发投入，X7为高管政治关联。

3.3 实证结果分析

3.3.1 二元Logistic回归分析

①出口经验。

“出口经验”通过10%水平的显著性检验，其逻辑回归系数为0.516，Exp（B）=1.817，说明出口经验对企业对外投资决策具有显著影响，企业出口经验越长，对外投资的概率越大，出口经验每增加1年，对外投资的概率增大1.817倍。

②高管海外背景。

“高管海外背景”未通過显著性检验，其对企业对外投资决策无显著影响，这与部分国内学者研究结论不同，究其原因，一方面高管海外背景可能并非影响企业对外投资的关键因素，另一方面，地域差异及样本量问题，也可能是该变量不显著的原因。

③高管学历水平。

“高管学历水平”通过5%水平的显著性检验，其逻辑回归系数为1.126，Exp（B）=3.083，说明高管学历水平对企业对外投资决策具有显著影响。高管学历水平越高，对外投资的概率越高。高管学历水平每上升一级，对外投资的概率增加3.083。

④企业性质。

“企业性质”因素回归结果未通过显著性检验，表明对外投资与企业的性质关系并不显著。这与之前部分学者的观点不同，分析原因，可能是所选取的企业样本中，国企较多为带有政府导向的能源、高新技术行业，对外投资壁垒较多。

⑤外资持股比例。

“外资持股比例”该因素回归结果未通过显著性检验。分析结果和样本，推测原因一是因为本次选取的样本中，有外资持股的企业数量相对较少，缺少统计样本量;二是在国内大部分有外资持股比例公司中，外资股东往往更专注于股东分红利益，对企业投资决策参加较少，这导致了外资持股这一因素对对外投资促进作用不大。

⑥研发投入。

“研发投入”该因素回归结果未通过显著性检验。说明广东上市企业研发投入并没有显著的促进对外投资。

⑦政治关联。

“政治关联”通过1%水平的显著性检验，其逻辑回归系数为-1.289，Exp（B）=0.275，说明高管政治关联对企业对外投资有显著影响，相对于无政治关联，高管有政治关联的企业对外投资的概率降低，高管有政治关联，对外投资的概率减少27.5%。究其原因，具有政治关联的企业往往都带有政府意识色彩，在对外投资时受约束更大，而且可能会面临投资国的壁垒，因此政治关联会导致对外投资概率降低。

3.3.2 多元Logistic回归分析

将“政治关联”、“出口经验”、“高管学历水平”三个变量进行多元Logistic回归，以第一类别为参照系，其结果如上表所示。根据回归结果，高管有政治背景、出口经验在1-5年、高管学历水平为硕士对企业对外投资决策有显著影响;有政治关联的企业更倾向于不进行对外投资，其概率相比无政治关联企业减少28.9%，出口经验在1-5年的企业更倾向于对外投资，其概率是无出口经验企业的2.651倍，高管学历为硕士的企业更倾向于对外投资，相比于高管学历为本科以下的企业，其概率增加2.986倍。

3.3.3 交互项分析

考虑到企业性质与政治关联，高管海外背景与高管学历水平可能存在一定的协同效应。即当企业属于国企并且高管有政治关联时，对企业对外投资决策可能有协同抑制作用，当高管学历水平更高并有海外工作背景时，对企业对外投资决策可能有协同促进作用。因此，本文进一步将这两组可能有协同效应的变量数据进行交互，形成新的变量，再与其他变量和对外投资因变量进行Logistic回归，得出实证结果如表5。

①企业性质（1）*政治关联（1）。

“企业性质（1）*政治关联（1）”通过5%水平的显著性检验，其逻辑回归系数为-1.431，Exp（B）=0.239，说明上市公司为国企且高管有政治关联，对外投资倾向越低，交叉项逻辑系数相比于二元回归中政治关联的逻辑系数，其绝对值更大，说明高管政治关联和企业性质有协同抑制作用。

②高管学历水平*高管海外背景。

“高管学历水平*高管海外背景”的所有组别均没有通过显著性检验，说明高管学历水平和高管海外背景并无协同促进作用。其原因可能是这两个变量在影响企业对外投资时，高管学历水平为主要因素，但在有海外背景的高管企业中，高管学历背景并不能明显影响企业的对外投资决策。

4  结论

二元Logistic回归表明，高管学历水平、出口经验、政治关联对企业对外投资决策具有显著影响，高管学历水平、出口经验与企业对外投资决策成正相关关系，政治关联成负相关;多元Logistic回归表明，出口经验在1-5年，高管学历为硕士的企业更倾向于对外投资，高管有政治关联的企业对外投资的概率更小;交叉项分析表明，企业性质与政治关联对企业对外投资决策具有协同抑制作用，而高管海外背景与高管学历水平无协同促进作用。

参考文献：

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