瀚讯股份：应收款急剧攀升现金流极为难看

林然

日前，上海瀚讯信息技术股份有限公司（以下简称“瀚讯股份”）IPO上会获得通过，公司拟在深交所创业板发行不超过3336万股，发行后总股本不超过13336万股，募集资金约6.51亿元。用于军用宽带无线移动通信系统军兵种派生型研制项目、军用无人平台宽带移动通信系统研制项目、通信技术研发中心建设项目和测试演示平台建设项目。

瀚讯股份定位军工通信行业，主要向军方客户和铁路等行业客户提供行业宽带移动通信系统的整体解决方案。公司是在聚焦国家4G/5G长期技术发展及军队信息化升级背景下展起来的，并参与研制了军用4G系统。

然而，军方背景也为瀚讯股份的经营带来了一些麻烦。股市动态分析周刊记者研读其招股书后发现，瀚讯股份存在明显的应收账款不断累积，且账龄不断攀升的问题。随之而来的是瀚讯股份现金流的持续净流出。不过，也是这个正面临不断被“掏空”的企业，却创造了可比同行业中奇高的毛利率。

应收款急剧攀升 周转率常年垫底

招股书数据显示，2015年至2017年，瀚讯股份营业收入分别为：1.38亿元、3.68亿元和3.86亿元，同比增长率分别为56.62%、166.51%和4.83%。同期应收款余额分别为：1.27亿元、3.24亿元和4.95亿元，同期增长率分别为82.99%、154.44%和52.92%。应收款占营收比重分别为92.15名、87.98%、128.34%，占总资产比重分别达到42.29%、48.34%、59.40%。总体来看，瀚讯股份营收增长明显落后于应收账款，2017年营收几乎没有变化，但应收款项依旧高速增长了52.92%。且应收款占营收比重常年在85%以上运行，2017年甚至超过营业收入。这在公司所列可比公司基本没有出现此种情况。（见表一、表二）

从应收账款周转率看，瀚讯股份2015年至2017年分别为：1.45次、1.72次和1.01次，远低于行业平均的2.38次、2.06次和1.73次。同时，3年来一直是可比公司排名的倒数第一。军工产业链的公司，应为军方账款支付惯性的延迟，较高的应收账款比例并不奇怪。但是瀚讯股份应收款的攀升速度明显远高于行业，且周转率也长期垫底，这不得不让人怀疑，瀚讯股份的议价能力同比是否处于明显的弱势。

而且，应收款攀升速度大于营业收入增速，表明瀚讯股份高账龄的应收款正在不断累积。资料显示，瀚讯股份1年以内应收款占比从2015年的84.45%下降到2017年的69.87%，高账龄的应收款正在侵蚀公司流动性。若按照瀚讯股份招股书中所说，这一行业特性暂难改变，那么议价能力明显弱于行业可比公司的瀚讯股份，其上市后数年内或许都难有可观的经营业绩。

现金流极为難看

如上文所言，瀚讯股份应收款的堆积和账龄的不断攀升，正不断侵蚀公司现金流。其中，经营活动现金流持续净流出，净现比数据极不乐观，巨额的应收账款或已经严重影响公司正常运营，瀚讯股份可能正面临较大的流动性风险。

根据招股书，瀚讯股份2014年至2017年以来，销售商品、提供劳务等收到现金分别为：0.72亿元、1.05亿元、1.94亿元和2.23亿元，远低于同期营业收入。4年以来，瀚讯股份创造的经营活动现金流分别为：-0.61亿元、-0.26亿元、-0.87亿元和-0.47亿元，总计-2.22亿元。同期公司的净利润分别为：0.02亿元、0.23亿元、0.37亿元和0.71亿元，总计1.32亿元。4年时间的净利润不仅没有带来丝毫的现金流入，还需要掏钱出去超过2.22亿元资金，弥补现金流的差额。

在A股市场，军工背景的企业，都面临较为难看的经营活动现金流。但是4年的经营时间，对于瀚讯股份来说，已经是较长的周期，但其造血能力依旧非常差，且暂时看不到改善的苗头。

股市动态分析周刊记者就此邮件采访瀚讯股份，其如何看待未来现金流情况，有无改善的时间表，是否面临较大的流动性压力等问题，瀚讯股份方称将积极回复问题，但截至发稿也未有消息。

毛利率远高同行

招股书数据显示，瀚讯股份2014年以来的毛利率分别为：76.18%、78.28%、57.09%和72.18%，同行业平均水平分别为：52.69%、52.51%、55.81%和54%。2016年，瀚讯股份毛利率陡然下滑，在于其2016年拥有6，151.55万元的其他成本，乃是瀚讯股份对相应设备的一些采购，公司一次性算入成本，若剔除相应数据，公司2016年依旧有超过73.79%的毛利率。这与行业平均水平形成强烈反差，且差距极大。

瀚讯股份在招股书中表示，高毛利率是公司产品高技术含量的体现，也意味着较高的行业壁垒，是公司竞争力的体现。然而，账龄不断攀升的应收款，远低于行业的应收款周转比例和极差的净现比数据，似乎并不表明公司在行业中的议价能力有多高，如此高的毛利率，能够持续多久呢？