伊利股份投资价值评估

邢启亮

摘 要：正确对上市公司进行估值，在合适的价格买入优质公司的股票是股票投资赚钱的法宝。股利贴现模型、自由现金流折现模型和市盈率法更适合成熟期的企业，期权定价模型适合创业型的高科技公司，市净率法可用于微利或亏损企业估值。伊利股份是乳品行业的头部企业，分红稳定，用市盈率和市净率对其进行估值，市净率估值更贴近股票市价。

关键词：股票投资；估值方法；盈利股份；价值评估

股票投资，判对了指数不一定赚到钱，以“好价格”买入“好公司”却可以。“好价格”判断需要正确的估值。程之琦（2017）]张雪玲（2018）系统介绍了常用的股票估值方法，同时比较几种股票估值模型的优劣势。卢中慧（2013）刘璐（2015）梁贵淑（2017）杨珺（2018）都认为用自由现金流指标更适合去评估公司的股票价值。马青山，余静（2003）认为股利贴现接近股票内在价值的一种方法。林南玲，巫彦衡，林巧玲，曾凡（2018）认为用市盈率对股票进行估值应考虑股票所属行业、宏观经济状况及股票流通盘的大小。

一、股票估值方法及其实用性

1. 绝对估值法

绝对估值法是将公司未来收益的现金流贴现到今天来估计企业未来的内在价值。依据所使用的现金流不同分为股利现金流贴现模型、自由现金流贴现模型和期权定价模型估值模型。

股利现金流贴现模型易于计算和理解，难在公司未来股利发放的预测，不适用现金股利发放不稳定及不发放现金股利的公司。

自由现金流贴现模型通过历史财务数据的计算，反映了企业的内在价值，但折现率的选取存在较多主观性，对经营状况不稳定的公司现金流的预测难以精准，对正处于发展扩张期的公司来说，不很容易预测。

期權定价模型主要思想是对冲证券组合，假设公司就是被交易的对象，是期权的标的物，企业投资看作是一个上涨期权，如果期权合约规定的价格超过了当时市场上的企业价值，那么就实行这份合约，如果期权合约规定的的价格低于当时市场的上企业价值，那么就放弃这份合约。使用这个方法的同时需要满足较多的条件才能达到较为准确的结果。这个方法比较适合创业型的高科技公司。

股利贴现模型和自由现金流折现模型更适合成熟期的企业，因为成熟期的企业经营状况较为稳定，所以大多数企业的股利发放和现金流入更能准确预测，这样计算出来的企业价值也会降低误差。

期权定价模型适用于幼稚期的企业，此时企业发展还在摸索的阶段，不确定因素和风险都很高，所以更适合期权定价模型利用证券对冲组合降低风险。

2.相对估值法

相对估值法是使用市盈率、市净率、市售率、市现率等价格指标和同类企业或所在行业的平均数值进行比较，如果公司数低于平均数则股票价值被低估，反之，则公司股票被高估。相对估值法中较为重要的一点就是可比公司的选择问题，如何才能选择出和目标公司主营业务和经营状况较为相似的公司是重点。市盈率和市净率是常用的相对估值指标。

市盈率（PE）法是较为简洁方便的估值法， p/e则代表了公司处于稳定收益下的存在年限，而实际上e处于一个稳定的值几乎是不可能的，e的取值决定于经济形势的状况，可以分为历史的e和行业的e两种，历史的e准确度高，而行业的e存在人的主观性问题。PE值在使用的时候，若公司的每股收益为负，则此公式无意义；一些公司在每股收益较低的情况下计算出来来的市盈率非常高时，市盈率都会失真。市盈率法适用于发展成熟的企业，因为这时企业的收益大多能确定为正值，从而避免了企业每股收益为负时公式失去意义的状况。

市净率是用每股股价除以每股净资产，也可以用公司股票市值除以公司净资产。它的优点在于净资产比净利润更稳定，对于微利或亏损的公司不能使用市盈率，但仍可使用市净率进行评估。但市净率的缺点是账面的净资产可能被认为高估，受到会计处理方法影响较大。

用市净率进行评估可以想象成搭伙做生意。对于PB=50的上市公司，意味着企业创始人投入1元，你投入50元一起合伙做生意，显然买入市净率太高的公司不是门好生意。而当一些优质的公司PB低于1的时候，意味着自己拿着和公司创始人一样或折扣的投入便可以拥有同样的生意。若公司和行业长期前景和盈利能力尚可，只是暂时处于困境，这往往是一笔好买卖。

市净率和净资产收益率、贴现率、增长率相关，起决定因素的是净资产收益率（ROE），因为衡量企业长期赚钱能力的标准只有ROE，它反映公司的产出对应的是需要多少投入。巴菲特1977年在《通货膨胀如何欺诈股票投资者》一文中，熟练的运用杜邦公式，指出提高ROE的5种仅有的方式，即提高资产的周转率；廉价的债务杠杆；更高的债务杠杆；更低的所得税；更高的运营利润率。这一判断可以帮我们甄别“好公司”。

二、伊利股份基本面分析

国人对优质奶制品的需求不断提高，未来奶制品市场还有巨大潜力。在奶制品市场中，伊利集团是头部企业，它拥有大量自持的优质牧场，能够确保优质奶源，在以蒙牛、光明、三元、贝因美等构成的竞争市场中始终占据较高的份额，2018年营业收入接近800亿元，净资产收益率（ROE）13.6%，总资产周转率1.7次，销售利润率8.2%，权益乘数1.7，伊利股份的盈利能力可观。但其奶源基地多而广，但是其区域跨度大，管理的成本居高不下。

三、伊利股份价值评估

伊利股份是大消费白马股，需求稳定，属于成熟期企业，利润分配比较稳定，因而可以采用简单易行的相对估值法。

1市盈率估值法

用市盈率模型评估伊利股份，采用了市盈率的行业平均值，在几百家大大小小的乳品公司中笔者重点选取了光明，三元，天润乳业、西部牧业等几个占据市场较大份额的公司，他们的盈利稳定，避免了每股收益过小而导致市盈率失真。

对比公司市盈率计算值

通过计算可以得到，2018年度对比系公司的市盈率的平均值为39.6，接近于食品饮料行业的平均市盈率，乳品行业的公司竞争力依旧在继续增大。再通过查询2018年伊利股份的每股收益，得到它的收益是1.06元，通过市盈率的计算公式，我们可以得到伊利公司2018年的股价估计值为1.06*39.6=41.9，由此可以预测伊利股份在以后的股价里至少为41.9。

2市净率估值法

笔者选取2013年——2018年5年的历史市净率，计算伊利公司的历史市净率的平均值， 伊利公司市净率计算值.

通过计算可以得到伊利公司的历史市净率的平均值为5.63，然后再查询2018年度伊利公司的每股净资产数据，得出伊利企业的每股净资产为4.59元，利用市净率的计算公式可以得到伊利企业的股价在25.84元左右。

上述两种方法对于伊利股份的股票估值来说，与2018年12月31号的收盘价两种程度都有不同程度的偏离，但从数据上来看，市净率会更接近于伊利股价。这与本文所选的对比公司的数量和对比公司的和伊利企业的相似度以及市净率数据选取总的年份有一定的关系。

采用市盈率计算出来的结果为41.9元，而采用市净率计算出来的结果为25.84元，将两种方法和 2018年12月31号伊利公司的收盘价为22.88元进行对比可知，市盈率的偏差比市净率的偏差大的多，就以上的数据可知，市净率会更适合伊利公司估值，所以预估伊利企业未来股票的内在价值至少在25.84元左右。

从以上各个方面对伊利企业的分析来看，伊利企业整体上还是偏于稳健发展，在乳品行业的发展历史上也一直属于该领域的龙头企业，值得更多的个人投资者和机构投资者对该企业进行关注。

参考文献：

[1]程之琦. 不同行业估值模型的适用性分析[D].浙江大学，2017.

[2]张雪玲. 基于财务报表的企业投资价值评估研究[D].西安理工大学，2018.

[3]马青山，余静.股利贴现模型及实例分析[J].云南财贸学院学报，2003（06）：108-109

[4]梁锦泉. 伊利股份和光明乳业财务绩效对比研究[D].电子科技大学，2018.