外汇储备对我国基础货币供给影响的理论分析

宋博雅 电子科技大学成都学院

一、引言

我国经济进入“新常态”，经济运行的惯性决定了外汇储备量仍是我国货币创造的主要决定因素；同时，内外经济条件的变化促使我国基础货币的投放方式发生结构性变化，诸如央行通过再贷款等途径来创造信用货币。肖崎、王迪（2016）研究发现2011年以来外汇占款对我国货币供给的影响显著下降。[2]张平（2017）发现随着经济进入新常态，外汇占款比重不断下降而央行再贷款比重不断上升。[3]冯明、杨赫（2018）分析了我国外汇占款渠道在逐渐收缩，而央行再贷款渠道的重要性逐渐上升。[4]外汇储备量对我国货币政策的影响力在时间推移上发生了显著的变化。以上文献均说明，外汇储备数量是我国基础货币投放的重要决定因素，其将影响我国中央银行货币供给的政策效率。

二、外汇储备与我国基础货币信用创造的理论分析

金属货币时代结束以后，世界经济进入了信用货币时代。商品流通的一般等价物由具有价值的黄金白银转变成了无价值的信用纸币，国家信用成为了国家货币流通的唯一价值支撑。纸币替代金属货币可以在经济运行中节约大量的交易成本。一方面，纸币的全面流通可以将社会生产资源从成本巨大的金矿行业中转移出来，投入到利于实体经济发展的行业领域；另一方面，交易的过程不再需要大量的金属运输成本，贵金属数量不再是威胁国家货币紧缩的重要根源。总体来讲，信用纸币的创新有利于人类社会的商品生产流通，是一次巨大的社会进步。

价值规律是经济运行的基本规律，信用货币的创造要符合价值约束的基本要求。如果信用货币的运动脱离了价值基础，那么信用货币的无限发行将会严重地损害国家信用体系，造成恶性的通货膨胀。因此，价值约束成为了信用货币体系稳定的必要条件。央行是法定货币发行的唯一机构，其具有垄断的货币发行权。因此，信用货币的价值约束过程则具体体现在央行资产负债表的项目变动之中。但央行的货币扩张无法完成负债项目的自发实现，位于负债项目的基础货币数量必须要与资产项目的资产规模保持一致的平衡增长，即资产负债表扩张必然伴随着货币数量与资产规模的双重增大趋势。央行利用增大的资产规模来为负债方的新增基础货币提供价值担保，该过程就是中央银行基础货币创造的价值约束原理。

央行资产负债表的扩张方法包括内部和外部两条途径。关于央行资产负债表扩张的内部途径，传统的经济理论主要强调央行通过购买国债，利用财政融资来发行货币，即货币的信用体现为财政部门的信用，用未来国家财政的能力来为央行的信用做担保。在现代货币政策实践中，中央银行又创新了资产购买行为，在金融市场中直接贴现金融票据和金融债券，用社会实体的信用代替财政部门的信用①，以提供货币扩张中的价值基础，典型例子为央行利用再贷款工具完成基础货币的投放。关于央行资产负债表扩张的外部途径则主要指的是，外汇储备资产在中央银行的结汇将增加中央银行的资产数量，资产数量增大导致央行负债端的基础货币数量同时增大，即央行基础货币的投放则主要通过外汇占款的方式进行。

因此，央行基准货币创造的背后支撑力是国家经济实力或他国货币信用。国债、债券资产等项目表示该国信用货币创造的过程，是以国家未来经济增长的实力作为信用的支撑力量。而外国货币、外国国债等外汇项目表示国家信用货币的创造是以他国货币和信用价值为基础，这出现在一国经济实力不足，国家信用稳定性不强以及国家货币管理能力较弱的时期。利用他国的货币价值作为本国信用和货币价值的支撑，可以抑制本国货币不稳定对国家信用体系和实体经济运行的冲击；同时，可以为我国中央银行货币管理的经验累积争取时间，进一步培育货币政策有效运行的市场条件。甚至在货币混乱时期，他国的信用可以迅速为本国信用体系的建设提供一个稳定的支撑锚，有利于币制改革的顺利推进。

随着国家经济的发展，外汇资产作为国家货币信用创造支撑锚的机制效率逐渐降低，传统的投放机制的运作成本逐渐上升。首先，国家经济发展必然伴随着国家经济价值的扩大，作为一般等价物的货币，其体量必须要与经济增长的速度保持一致。这样的结局将会导致货币总量的增大，也就是国家将会囤积大量的外汇资产。这必然会增大外汇资产的管理成本。其次，随着外汇资产规模的扩大，两国经济金融的紧密性逐渐增大，他国的风险冲击将会严重导致本国风险增大，增大了外部冲击的风险。再者，大量的外汇储备意味着我国大量的资源都用于了别国的投资，造成了金融资源的外流。最后，中央银行与外汇储备相联系的货币发行制度，将严重干扰本国的货币发行。当本国所需货币小于外汇储备增长，在不存在央行对冲行为的条件下，将会造成国内主权货币的数量超过实体经济运行的需要，造成经济通膨的风险。反之，外汇储备增速的降低将会导致基础货币的供给总量小于实际货币的需求总量，造成国内通缩的隐患。

三、结论

随着我国经济实力的增大，央行的基础货币供给方式将发生变化，外汇储备对基础货币投放的重要性逐渐降低。央行利用票据和债券等工具作为基础货币创造的价值担保，促使货币创造中的新增金融资源流入到国家财政、金融机构以及实体经济中，提高国家财力和宏观投资水平。中央银行货币供给则不再受外汇储备增量变化的掣肘，其主要依据国家经济发展的阶段性要求来制定基础货币投放的速度，提高了我国货币政策调控的自主能力，严防储备波动对国内货币环境造成的外部冲击。