浅谈资本结构的影响因素及最优选择

张恒跃

摘 要 企业资本结构是现代企业发展的核心部分，一直是理论界和实务界热议的话题。本文阐述企业资本结构的基本内涵，分析权益资本和债务资本的不同特点。重点从影响企业资本结构的宏观因素和微观因素方面展开探讨，总结宏观因素影响的几个要素主要为经济环境、经济政策、行业特征，微观因素影响的几个要素主要为企业的资产状况、偿债能力、经营周期、经营规模和产权性质，提出资本结构最优选择时应综合平衡财务风险和资金成本、综合平衡资金成本和收益、满足企业资金需求总量以及进行动态调整。

关键词 资本结构 影响因素 最优选择 动态调整

资本结构优化作为现代企业发展的核心部分，一直是理论界和实务界的研究热点。在理论界，资本结构研究主要有MM理论、权衡理论、融资优序理论等，这些理论都试图找到影响企业资本结构的因素，从而建立一种最佳资本结构模型，使企业的资本结构更为合理。在实务界，不同的企业、不同的行业环境、不同的发展阶段需要决策如何优化资本结构，以达到企业价值提高、利润最大化的目标。

一、资本结构的基本內涵

从会计上最基本的恒等式“资产=负债+所有者权益”可以看出，企业的资产来源于两部分，一是权益资本，又叫所有者权益，二是债务资本，又叫负债。企业的资本结构由权益资本和债务资本之间的比例关系形成，这是资本结构的基本内涵。探讨资本结构的目标是找出使企业价值实现最大化的资本结构，即最优资本结构。

权益资本主要为股东投入的资金以及企业自身利润积累的资金，特点是不用还本金，而且没有利息，只有在企业获得盈利时才可以获得股利;股东投入的资金存在无法收回的风险，因此股东的回报一般要高于债权人;权益资本可以长期使用，是一种长期资本。

债务资本主要是金融机构的借款以及与供应商等合作伙伴的往来款，特点是不论企业是否盈利，债权人均有权获得利息且到期收回成本，在企业清算时债务资本优先于权益资本。企业可以通过扩大债务资本，获取更多的财务杠杆价值，有“借鸡生蛋”的效果。债务资本的利息可以在企业所得税税前扣除，企业利用债务资本可以达到减税作用。比如企业有1000万元的权益资本，此时可以在金融机构再借1000万元，用2000万元投入经营实现盈利后，归还债务资本的本息。

二、资本结构的影响因素

（一）宏观因素

1.经济环境。经济环境的阶段性周期循环波动，对企业资本结构产生无形的影响。经济环境处于复苏、繁荣阶段时，市场供求旺盛，企业往往倾向于增加债务资本比重，以抓住发展机遇;而经济环境处于衰退和萧条阶段时，企业一般会压缩债务资本比重，控制财务风险。

2.经济政策。国家通常采用金融、财政、税收政策等进行宏观经济调控，这些政策将对企业的资本结构产生直接影响。比如，紧缩型货币政策下，企业实际利率上升，债务融资成本随之增加，这个时候企业倾向于采用股权融资方式;反之宽松货币政策下，债务资本的比重相对就会上升。当国家实施所得税优惠、财政补贴及红利返还等政策时，企业会因债务资本的抵税作用减少而降低债务融资杠杆。

3.行业特征。通常来讲，企业会根据所处行业特征选择资本结构。如果企业所处行业的竞争程度较低，企业适当提高债务资本比重，不会影响营业收入和利润的稳定增长;如果企业所处行业整体的技术门槛较高，企业选择资本结构时往往倾向于提高权益资本比重。

（二）微观因素

1.企业资产状况。企业可根据资产状况选择不同的资本结构。当企业属于重资产经营模式时，例如在生产经营中需要大量的机器设备、厂房建设等固定资产，投资金额大、回收周期长，采用长期债务资本和权益资本筹集资金比较恰当;当企业属于轻资产运营模式时，因为债务借款能力有限，此时更多地选择股权融资，权益资本比重较大;如果企业的存货和应收账款等流动资产较多，通常采用短期债务资本筹集资金。

2.企业偿债能力。企业在资本结构的选择上应充分考虑偿债能力，在足以偿还债务的前提下增加债务资本的比重。企业在财务状况好、营业收入稳定且有上升趋势、获利能力强时，具有较高的承担风险能力，债权人愿意提供债务融资，此时企业的债务资本比重会增加。

3.企业经营周期。当企业经营处于快速成长期时，资金的需求量较大，而融资成本也可以在经营规模的扩大中得到补偿，这个时候即使负债率较高，发生偿债风险的概率也较低，可以保持较高的债务资本比重。当经营出现较大风险时，企业应迅速调整资本结构，保持较高的权益资本比重是优选方式。

4.企业规模及产权性质。从企业规模来讲，规模越大，其可用于抵押的固定资产、存货等实物资产越多以及现金运营能力越强，可以通过提高债务资本比重筹得更多的资金。从企业的产权性质来说，国有企业相比民营企业所受融资约束少，融资信誉评价较高，债务资本比重相对较高。

5.经营者及投资者的偏好。对股权控制要求较高的企业经营者及投资者而言，为了掌握企业的控股权，一般倾向于采用债务资本筹资，只会在企业资金无法运转或股权融资不损害其控股权地位时才会采用权益资本筹资。如果经营者及投资者的风险偏好程度较高，敢冒风险、善于抓住时机扩大经营，这个时候企业会维持较高的债务资本比重。

三、资本结构的最优选择

在内外部因素的综合影响下，企业需要综合权衡资金成本和财务风险等重要因素，调整优化债务资本与权益资本的比例结构。短期看，需要从资金成本、资金需求总量出发，选择融资方式;中长期看，需要从获取稳定的投资收益、风险可控的资本结构等方面进行融资选择。最优资本结构需综合考虑以下几项因素：

（一）综合平衡财务风险和资金成本

企业融资时，一般考虑的两个主要因素是风险和成本。在风险可控范围内，企业需要综合权衡债务资本和权益资本的比例关系，对比同行业综合资金成本，使企业综合资金成本保持合理值，才能实现企业价值最大化。一般而言，债务资本比重增加时，其资金成本相对权益资本的要求低，但是财务风险随之增加;而当权益资本增加时，虽然财务风险会减少，但股东资本回报要求高。

（二）综合平衡资金成本和收益

最优资本结构的最终目标是增加资金投入经营后所获得的收益，因此，在确定融资方案时，企业需要合理配置各项经济资源，使负债经营所获收益尽可能多地超过负债经营成本，在充分运用财务杠杆的同时，使所有者权益不断增加、企业净资产收益率不断提高。

（三）满足经营周转资金需求总量

持续稳定的现金流是企业正常生产经营的保障，因此，在寻求最优筹资方案时，应在时间和额度上合理匹配权益资本和债务资本，及时地满足生产经营周转所需资金规模，保持资金顺畅周转，以免出现资金不足或资金过剩的情况。

（四）动态调整资本结构

企业的资本结构会随着各影响因素而不断发生变化，这是一个长期且不断优化的过程，是一个动态调整的过程，企业需要根据不断变化的各种条件动态调整资本结构。近年来，中央对国有企业资产负债约束出台了各项措施，要求控制债务资本比重，鼓励通过多种形式，如混合所有制改革、债转股等，增加权益资本比重，实现企业权益资本和债务资本的均衡发展，控制经营和财务风险，这些都是资本结构调整的过程。

企业要充分考虑相关因素，不断优化资本结构，在财务杠杆利益、筹资成本、筹资风险、资金流动性等各要素之间寻求动态平衡，合理配置债务资本与权益资本的结构，实现最优融资方案，确保企业持续健康发展。从优化债务资本与权益资本结构比例关系的角度出发，对融资选择作出最优安排，是实现企业价值最大化的有效途径。

（作者单位为北京城建集团有限责任公司）

参考文献

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