风险投资对产业转型升级的影响研究

一 引言及文献综述

改革开放以来，我国经济增长迅速，经济增速一度超过10%。但快速增长主要依靠粗放型增长方式，即依靠人口红利、低土地价格等要素优势进行技术含量较低的产品生产，长期处于全球价值链的底端。近年来，我国土地、劳动力等初级生产要素价格不断攀升，导致产品的低成本优势逐渐减弱，大量劳动密集型产业(如“三来一补”)迅速向东南亚或非洲地区转移。2017年，我国GDP增速降为6.9%，迈入经济新常态，即由高速增长阶段转入中高速增长阶段。同时，2018年至今，中美贸易摩擦愈演愈烈，让我国深刻认识到自主创新、掌握关键技术、提高核心竞争力的重要性。因此，转变经济增长方式，寻求新的经济增长动力，实现产业转型升级成为我国缓解经济下行压力的必然选择，也是化解当前主要矛盾的重要举措。

产业结构优化升级需与合适的经济、社会与政策条件相配合。既往研究表明，制度政策(Lall,2001[1];Ergas,1986[2])、技术创新(Abernathy,2010[3];Blomstrom et al.,2000[4])、对外开放(林春艳和孔凡超,2016[5];蔡海亚和徐盈之，2017[6])、外商投资(傅强和周克红，2005[7]；陈望远和黄金波，2012[8])与企业资本(Wernerfelt和Navas， 2004)[9]等是影响产业转型升级的重要因素。部分研究从金融角度出发，发现金融资本(谭亮，2018)[10]、金融发展(易信和刘凤良，2015[11]；王立国和赵婉妤，2015[12]；汪浩瀚和潘源，2018[13])、金融集聚(孙晶和李涵硕，2012[14]；于斌斌，2017[15])等因素对产业转型升级有重要影响。作为资本的重要来源之一，风险投资的特有属性能够较好地与企业技术创新相契合，促进产业转型升级。

发达国家的理论与实践表明，风险投资在产业转型升级过程中起重要作用，其发达程度与产业转型升级程度密切相关。有学者从理论层面分析风险投资对产业转型升级的影响及其作用机制。风险投资对企业创新行为有积极影响(Wang et al.，2016[16]；詹正华等，2016[17])，而创新又恰恰成为推动产业转型升级的重要因素(付宏等，2013[18]；巫强和刘志彪，2017[19])。林宗卿(2011)[20]研究认为，风险投资可通过支持技术创新、提升人力资本质量等路径促进产业转型升级。我国企业融资仍以银行体系主导的间接融资为主，市场主导的直接融资比例较小。而当前银行主导的间接融资并不能有效地支持具有较好发展态势和潜力的创新型企业(La Porta et al., 2002)[21]，同时在识别和把握高新技术产业发展方面存在一定局限性(Rajan和Zingales，2001)[22]。相比而言，风险投资作为一种创业投资，通过市场机制，以独特的甄别手段和盈利模式向真正有需要的初创企业提供资金支持并获得股权，解决创业“融资难”问题；风险投资在为企业提供资金支持的同时，还能带来增值服务或产品附加值提升，比如为企业发展引进专业人才与先进管理方式，增加企业研发投入及有效促进其成果转化等，进而推动产业转型升级；最后，风险投资作为一种特殊的资金融通方式，有向发达地区靠拢(张玉华和李超，2014)[23]、向高新技术产业集聚的现象。这将增加高技能劳动力需求，带动这些劳动力在产业间的转移流动，即风险投资促进高技能或知识型劳动力随资金进入的产业转移，提高产品技术含量，推动产业转型升级。既有研究虽然从不同层面对上述机理做了探讨，但尚需实证检验。在当前形势下探究风险投资对不同维度的产业转型升级的影响，能够增进对风险投资作用的认识。

二 研究设计

当前，有研究认为产业转型升级可分为产业结构合理化与产业结构高级化；而有些学者则将产业转型升级直接等于产业结构优化。本文参考干春晖等(2011)[24]、傅元海等(2014)[25]的做法，将产业转型升级分为产业结构合理化与产业结构高级化两个维度，然后进行实证检验。

(一)产业结构合理化度量

常进雄和楼铭铭(2004)[26]认为结构偏离度是衡量产业结构合理化的重要指标。干春晖等(2011)[24]认为结构偏离度不能很好地体现不同产业的重要性，且计算绝对值较为不便，由此引入泰尔指数以弥补以上不足。为此，本文同时采用结构偏离度与泰尔指数两个指标度量产业结构合理化。结构偏离度记为TL，泰尔指数用TE表示，其测算公式如下：

(1)

(2)

其中，i表示产业，n表示产业部门数，Y表示产值，L表示就业人数。当要素在各行业中充分流动，使各行业的产值比与就业人数之比相等，即各行业的劳动生产率保持一致时，表示生产处于均衡状态。此时结构偏离度TL为0。泰尔指数在结构偏离度计算方法的基础上考虑了三次产业的权重，与结构偏离度的判断方法相似，当泰尔指数TE等于0时，说明经济已达到均衡状态，产业结构合理。由此可知，结构偏离度、泰尔指数越大，说明产业结构越不合理；而结构偏离度、泰尔指数越小，说明产业结构越合理。

(二)产业结构高级化度量

在工业时代，产业结构高级化主要体现为经济的“服务化”趋势，具体反映在各产业部门之间产值、就业人员与国民收入的比重。本文参照干春晖等(2011)[24]、傅元海等(2016)[27]的研究，采用高端技术产业占比(TB)、高端技术与中高端技术产业产值之比(TS)来衡量产业结构高级化。

(3)

(4)

(三)产业转型升级的特征

首先，对度量产业转型升级的变量进行皮尔逊相关性检验。从表1可以看出，结构偏离度TL与泰尔指数TE存在显著的正相关关系，这是由于TL与TE都是通过三次产业的产值与就业人数等数据计算得到，只是TE考虑了各产业的比重。从图1也可以看出，2000-2014年TL与TE在一定程度上具有相同的变化趋势。同样地，结构偏离度TL、泰尔指数TE均与TB存在显著的相关关系，这是因为TL与TE在计算过程中已将TB考虑在内。

表1 产业转型升级的度量变量间的相关性

注：* 、**、***分别表示在0.1、0.05、0.01的水平下显著。

图1 2000-2014年中国产业转型升级趋势

注：右轴表示TL，其他指标以左轴为准。

根据皮尔逊相关性检验结果，TB与TS之间存在很明显的相关性。产业结构高级化可理解为产业结构从低级向高级变迁：劳动密集型的农业逐渐向资本、技术密集型的工业、知识密集型的服务业转变的过程。TB逐渐增大的过程中，TS也呈现着上升的趋势。这在一定程度上说明了采用变量TS进行稳健性检验具有说服力。

图1显示，中国产业结构偏离度总体大于0，且呈下降趋势，表明中国产业结构总体上呈现不合理的状态，但正趋向合理化发展，2006年前有稍微变大的趋势，而后渐渐下降。2000-2014年，泰尔指数的趋势与产业结构偏离度的趋势基本一致，但由于泰尔指数对产业结构进行加权，因此其变化大小与波动幅度有一定区别。

根据2000-2014年各省份数据，大多数地区产业结构偏离度TL的趋势都与总体趋势保持一致，如天津、山西、浙江、福建、山东、湖北与广东。部分省份产业结构偏离度呈上升趋势，如内蒙古、吉林、黑龙江、广西、海南、西藏和甘肃等十个省份。表明全国各地区产业结构偏离度差异比较大，其中，北京、天津、上海、广东、青海与山西等地区的产业结构偏离度较明显，即产业结构明显不合理。

2000-2014年高端技术产业占比TB数据显示，中国产业结构高级化总体呈上升趋势，即产业结构逐渐优化，经济“服务化”趋势明显。大部分地区产业结构高级化的趋势与全国趋势保持一致，如北京、天津、江苏、浙江、上海、山东、河南、广东、海南、贵州、云南与甘肃等。此外，部分地区，如安徽、福建、广西、重庆、山西、青海与新疆等七个地区的产业高端化程度波动较大。总体上，东部沿海等发达地区产业结构高级化程度较高，中西部地区的产业结构高级化程度较低。

(四)模型构建

风险投资对产业转型升级发挥作用机制的过程中，其他因素也将对产业转型升级构成影响。参考现有研究，引入经济发展水平(纪玉俊和李超，2015[28]；文东伟等，2009[29])、对外开放程度(陈继勇和盛杨怿，2009)[30]、外商直接投资(李佳，2014)[31]与政府干预程度(吴丰华和刘瑞明，2013)[32]作为控制变量。构建计量模型如下：

第五，在文艺思想方面的交流。 士僧交往，习禅之风盛行，必然对士大夫们的文艺思想产生很大的影响，譬如王士祯的“神韵说”。 他在《香祖笔记》中说：“舍筏登岸，禅家以为悟境，诗家以为化境，诗禅一致，等无差别。” 王士祯虽说到“严沧浪以禅喻诗，余深契其说，而五言尤为近之”，受到严羽“羚羊挂角，无迹可求”、司空图“不着一字，尽得风流”以及王惟、孟浩然等前辈以禅论诗的影响，但是究其生平，他喜与僧人交往，智朴是交往最密切的一位了，智朴对他文艺思想的影响值得关注。

Tit=ci+β1·lnvcit+β2·lnpgdpit+β3·openit+β4·fdi+β5·gov+μit

(5)

其中，T表示TL、TE、TB、TS；i表示第i(i=1,2,…,31)个省份；t表示第t(t=2000,…,2014)年；β表示待估计参数；c表示个体效应，μ表示误差项。

TL、TE、TB和TS分别表示产业结构偏离度、泰尔指数、高端技术产业占比、高端技术与中高端技术产业产值之比。TL与TE反映产业结构合理化，TB和TS反映产业结构高级化。地区三次产业产值数据来源于历年《中国统计年鉴》；地区就业人数数据取自历年《中国统计年鉴》、中国人力资源和社会保障部；缺失数据利用移动平均法补齐。vc代表风险投资参与度，采用各个省份风险投资每年投资发生额来表示，并对其取对数lnvc，以避免异方差问题；数据由清科私募通数据库导出，并以当年平均汇率换算成以人民币计价得到。

lnpgdp表示经济发展水平，采用人均GDP衡量，并对其取自然对数；open表示对外开放程度，采用各地区进出口总额占GDP比例衡量；fdi为外商直接投资，用“地区实际利用外商直接投资额与地区GDP之比”测度；gov为政府干预程度，用“地方政府一般预算支出与地区GDP之比”测度。以上数据均来自历年《中国统计年鉴》及EPS数据库。

三 实证结果及分析

(一)描述性统计

本文选取2000-2014年我国31个省、市、自治区数据研究风险投资与产业转型升级的关系，即对风险投资影响产业结构合理化与产业结构高级化进行实证检验，被解释变量、解释变量与控制变量的相关性分析与描述性统计结果如表2、表3所示。

表2 变量相关性

表2变量相关性分析中，核心解释变量lnvc与被解释变量TL、TB和TS呈现正相关关系，即风险投资与产业结构偏离度、高端技术产业占比、高端技术与中高端技术产业产值之比呈正相关关系，与前文的理论分析和研究假设一致。而lnvc与TE负相关，即风险投资与泰尔指数呈负相关关系。类似地，控制变量与被解释变量TL、TB和TS呈现正相关关系，而与TE的关系有正有负。这可能是由于泰尔指数考虑了产业权重，因此在数值上表现出与其他被解释变量不同的结果。

表3 描述性统计分析

根据表3的描述性统计，下面分别对被解释变量、解释变量以及控制变量进行分析。

1.被解释变量。首先，产业结构合理化方面，结构偏离度TL的全国平均值为3.378，说明我国目前的产业结构并不合理，即市场生产未达到均衡，并且这种不合理的状态还比较明显。其标准差为1.195，小于平均值，不存在异常值，说明各省份的产业结构均未达到合理的状态。但最小值为1.335，最大值为8.832，TL指标在全国范围内的差异还较大。而泰尔指数TE由于考虑了三大产业的权重，数值大小与波动幅度均比TL小，描述性统计分析结果也验证了这个问题。TE的平均值为0.314，表明我国产业结构不合理。其标准差为0.148，说明在全国范围内各省份产业结构不合理程度存在差异，但与TL相比较而言，TE在各省的差异较小。从最小值(0.027)与最大值(0.788)来看，各省份TE存在差异，即各省份的生产均未达到均衡状态，但产业结构失衡程度明显不一。

其次，产业结构高级化方面，TB的均值为0.402，说明目前我国产业结构高级化程度较低。其标准差为0.079，表明该指标反映的各省产业结构高级化差异较小。最小值(0.286)与最大值(0.779)也说明各省份的产业结构高级化差异并不明显。TS均值为0.931，与前者结果一致，表明当前我国产业结构还比较低级。标准差为0.450，比平均值小，说明不存在异常值的情况。最大与最小值显示，我国产业结构高级化在省份间的差异较大，这在一定程度上说明第三产业的产值在研究样本中的变化不及第二产业产值的变化大，即我国产业结构正逐渐向以第二产业为重的状态转移，而第三产业的发展还依旧较慢，产业结构高级化还需要时间。

2.解释变量。风险投资lnvc的均值为1.885，说明我国当前的风险投资水平较低。这是因为我国风险投资业发展较慢，21世纪初期风险投资每年投资发生额比较低。标准差明显大于其均值，这是由于在2000-2014年间，我国资本市场开放水平及相关政策变化，风险投资额数据跨度较大，导致整体波动较大。标准差为2.338，说明风险投资在我国呈现着地区差异性，最大值为7.826表示部分发达地区风险投资业的发展较快，投资规模较大。

3.控制变量。首先，经济发展水平lnpgdp是一个外部宏观变量，在一定程度上反映了我国的宏观经济发展状况。人均GDP对数的均值为2.928，说明我国总体的经济发展水平较高，而在全国范围来看，标准差与最值均说明我国各省份的经济发展水平存在差异，且各地区经济发展不均衡程度较大。变量open平均值为0.327，表明总体来看我国的对外开放水平较低，标准差(0.422)和最值(最小值0.036与最大值1.843)均反映各省份对外开放水平存在较大的差异。fdi指标较小的标准差(0.026)反映总体上我国外商直接投资存在较小差异, 同时其均值为0.028表明我国外商直接投资总体水平还较低。gov的均值为0.212，说明政府在21世纪以来，直接介入经济的成分比较少，市场化水平较高，从标准差0.162和最值(最小值0.070与最大值1.291)来看，近年来均呈现这一趋势，即政府较少干预经济。

(二)研究结果分析

本文以2000-2014年我国31个省、市、自治区为样本，构建动态面板模型，运用两步系统GMM法进行检验，表4为模型估计结果。结果均显示拒绝不存在一阶自相关的原假设，不拒绝存在二阶自相关的原假设，并且根据Hansen值判断得到，该模型通过了过度识别检验，即该模型的工具变量设置合理。

表4 TL与TB的回归结果

(续上表)

因变量自变量 (1)TL(2)TL(3)TB(4)TBlnpgdp-0.045∗∗∗0.005∗∗(-2.921)(2.480)open0.169∗∗∗0.068∗∗∗(16.111)(18.319)fdi-0.765∗-0.226∗∗∗(-1.927)(-4.222)gov0.212∗∗∗0.089∗∗∗(5.238)(11.507)_cons0.521∗∗∗0.475∗∗∗0.034∗∗∗0.153∗∗∗(51.865)(17.227)(4.229)(24.844)ar1(p-value)0.0040.0040.0000.000ar2(p-value)0.1880.1810.1430.142Hansen(p-value)0.2430.2590.2430.314N434434434434

注：(1)* 、**、***分别表示在10%、5%、1%水平下显著，括号中的值为t统计量；(2)ar1、ar2分别代表一阶、二阶回归残差自相关检验。

从表4回归结果来看，不管是只加入解释变量lnvc，还是同时加入控制变量，被解释变量的滞后一阶项的系数均在1%水平上显著，说明动态面板模型的设定是合理的。进一步观察核心解释变量的系数发现，lnvc的系数均为正，说明风险投资与产业结构合理化、产业结构高级化有正相关关系，即风险投资促进了产业结构合理化与高级化，符合预期。

观察风险投资与产业结构合理化的关系可知，风险投资促进了产业结构合理化的关系显著成立。当风险投资发生额增加1%时，产业结构合理化提升0.018%，说明目前这种作用力比较小。控制变量方面，lnpgdp的系数显著为负，说明经济发展水平对产业结构合理化具有制约作用，经济发展水平越高，产业结构合理化程度越低。其系数为-0.045，并且均通过1%的显著性检验，说明这种抑制作用虽很小，但比较明显。控制变量open与gov的系数均为正，且在1%的水平下显著，说明对外开放程度越高，越有利于产业结构合理化发展；政府干预程度变动1%，产业结构合理化程度提高0.212%。fdi的系数为-0.765，通过10%的显著性水平检验，表明其对产业结构合理化有阻碍作用。当外商直接投资增加1%时，产业结构合理化降低0.765%。

分析风险投资和产业结构高级化的回归结果，自变量lnvc的系数为正，说明风险投资与产业结构高级化正相关。系数为0.001，表明风险投资发生额增加1%，产业结构高级化提高0.001%，即风险投资对产业结构高级化表现为弱作用，且未通过10%的显著性检验，说明这种作用还不明显。控制变量方面， lnpgdp、open与gov的系数显著为正，说明经济发展水平、对外开放程度、政府干预程度与产业结构高级化呈正相关关系。fdi的系数为-0.226，并且在1%的水平下显著，说明外商直接投资对产业结构高级化具有显著的阻碍作用，并且这种作用比较大；当外商直接投资增加1%，产业结构高级化降低0.226%。

(三)稳健性检验

前文分析了风险投资与产业结构合理化和高级化之间的关系，为验证这些结果的稳健性，这里选取泰尔指数TE、高端技术与中高端技术产业产值之比TS两个变量分别衡量产业结构合理化与产业结构高级化，利用模型(5)进行再次回归。具体结果如表5示。

表5 TE与TS的回归结果

注：(1)*、**、***分别表示在10%、5%、1%水平下显著，括号中的值为t统计量；(2)ar1、ar2分别代表一阶、二阶回归残差自相关检验。

与表4结果相同，被解释变量的滞后一阶项均显著，说明回归模型设定合理，进一步观察过度识别检验的Hansen值，均表示模型的工具变量设定合理。表5显示，风险投资对产业结构合理化与产业结构高级化具有促进作用。由于后者结果并未通过10%水平的显著性检验，说明风险投资与产业结构合理化的正相关关系显著成立，而风险投资对产业结构高级化的推动影响目前还不是特别明显，不具有稳定性。这与前文的回归结果一致，同时，控制变量的系数符号均保持不变，说明本文关于风险投资对产业转型升级作用的相关结论具有稳健性。

四 结论与建议

(一)结论

本文利用2000-2014年全国31个省、市、自治区的样本数据，构建动态面板模型，运用两步系统GMM估计方法对风险投资与产业转型升级的关系进行实证检验。综合理论分析与实证检验，得出以下结论。

首先，全国范围内产业结构合理化水平和产业结构高级化程度呈现上升的趋势，总体上显示出我国产业转型升级正在逐步推进。从研究所选取的指标来看，这种产业转型升级初见成效。但产业结构合理化与高级化在全国范围内存在发展不对称的现象，中部地区及东部沿海地区的产业结构合理化与高级化水平均比较高，即中、东部地区的产业升级明显较快，但也存在产业结构合理化程度有待进一步提高的问题；西部地区的产业结构高级化水平相对较低，但其产业结构合理化水平在一定程度上优于中、东部地区。

其次，风险投资与产业结构合理化、产业结构高级化呈正相关关系，表明风险投资对产业结构合理化与高级化均起到促进作用，风险投资有利于产业转型升级，但这种作用比较小。

最后，经济发展水平与产业结构合理化、高级化的关系表现得不太一致，即经济发展水平的提高不利于产业结构合理化，但促进了产业结构高级化。对外开放程度不管是对产业结构合理化，还是产业结构高级化都具有促进作用，说明对外开放有利于产业转型升级。扩大市场开放水平会推动产业结构的优化。

(二)建议

在当前经济增速变缓的环境下，产业转型升级将成为经济发展的新动力。根据结论提出以下建议，以期为我国发展风险投资业以促进产业转型升级提供参考。

1.完善法律法规与市场基础，为风险投资业发展营造良好的制度环境。虽然我国对风险投资业制定了一系列的法律法规和政策，但具有管理、指导、扶持作用的政策法规还有待完善。2005年11月，《创业投资企业管理暂行办法》的出台为解决扶持的前提问题提供了指导，促进了风险投资业的发展。风险投资的发展必须根据相关法规制度来规范，企业发展过程中也需要风险投资支持，这要求政府及时判断市场形势，尽快推出相关政策。此外，我国当前的多层次资本市场体系较薄弱，未能满足不同层次、企业的需求。风险投资面临着越来越复杂的环境，容易导致风险资本进入企业容易而退出企业困难的局面。完善的资本市场是风险投资退出的基础。因此，相关部门应积极建立多层次资本市场，尽快进行公司法与证券法等的修改，创新风险投资发展方式。

2.建立风险投资基金，引导多元化资金参与。当下，我国风险投资发展处于不成熟阶段，存在诸多不规范问题。政府需加强规范管理，从不同角度更好地支持风险投资创新发展。如建立政府风险投资基金，为风险投资发展提供可参照的本土示范点。除了国家层面上完善制度与市场基础外，地方政府宜结合当地实际，建立符合现实发展情况的风险投资基金，作为基金发起人，兼顾市场运作效应。增强风险投资开发和管理能力，吸纳更多民间资本、保险基金、企业资金等多元化资金加入风险投资行业，采用多方合作、资源共享的方式，推动风险投资业发展，为提高产业转型效率提供支撑。

3.在经验学习的基础上，重视风险投资人才的培养。发达国家，如英国、美国等风险投资业发展较早，经验较为丰富，对风险投资发展处于初期的中国而言，具有非常强的借鉴意义。我国风险投资家或风险投资机构应该积极向发达国家学习发展风险投资的经验，取其精华，去其糟粕，积极探索符合本国国情的风险投资行业的发展模式，为中小投资机构发展提供具有借鉴性的示范点。由于风险投资是一种高度专业化与程序化的投资行为，风险投资专业人才在风险投资业发展中具有重要作用。因此，在经验学习过程中，需要结合本国本地实情，重点关注风险投资专业人才的培养和风险投资团队的建设，以满足新兴市场风险投资行业发展的人才需求。

总之，地区经济发展水平不平衡，产业转型升级存在差异，而我国风险投资发展较慢，缺乏经验，政府与企业都宜从自身性质和职能出发，主动学习并总结成熟经验，推动本土风险投资业发展，利用风险投资所具有的分散风险等优势，丰富企业创新发展的资金来源渠道，有效推动我国产业转型升级。