比特币价格泡沫及其原因分析

陈春莲

【摘要】近年来，比特币价格剧烈波动，比特币价格是否存在泡沫成为热门话题。本文拟从比特币的货币属性和行为金融的角度分析比特幣价格泡沫的存在与否，然后分析比特币价格泡沫存在的原因，最后在此基础上提出以比特币为代表的互联网金融产品的监管建议。

【关键词】比特币 价格泡沫 货币属性 行为金融

一、引言

比特币（Bitcoin）是通过开源的算法产生的一套密码编码，是世界上第一个分布式匿名数字货币。自2010年起比特币陆续开始在日本、美国、中国等国家交易，2013年之后比特币交易不断活跃，交易价格呈现爆发式上涨趋势。随后中国、俄罗斯等国家相继叫停比特币交易，比特币价格迅速回落。面对比特币价格的反复及其价格的剧烈波动，首当其冲的问题是比特币究竟是物有所值还是价格泡沫？

因此，本文拟从比特币的货币属性和行为金融的角度分析比特币的价格泡沫，然后分析比特币泡沫存在的原因，最后在此基础上提出关于以比特币为首的互联网金融产品的监管建议。

二、从比特币的货币属性的角度分析比特币价格泡沫

货币是从商品中分离出来的能够充当一般等价物的特殊商品，具有使用价值和价值。贾丽平（2013）认为由于比特币通过P2P网络中众多节点构成的分布式数据库来确认并记录所有的交易行为，并使用密码学的设计来确保货币流通各个环节的安全性，这使得比特币具有去中心化、有限供给、易于估计流通速度、便于控制通货膨胀等优点。

从价值尺度的角度来看比特币和黄金一样具有低产出和数量有限的特点，具备稀缺性、充当价值尺度的社会职能，成为世界最被认可的虚拟货币。从流通手段的角度来看，虽然比特币在部分国家或地区被禁止交易，但在某些国家仍然流通。从支付手段的角度来看，比特币可以线上线下赊销赊购公司提供的商品和服务，实现未来货币与财富的兑现。从贮藏手段的角度来看，比特币携带和保管的成本几乎为0，且不易出现损耗。消费者将来如果需要实现货币购买力，比特币具备保值功能，可以按照交易平台兑换汇率将比特币赎回为现实货币。从世界货币的角度来看，不同国家有其主权划分，因此不同国家对比特币的态度会严重影响到比特币的无国界性，其世界货币的职能也有待商榷。总体来说，比特币虽然具有部分货币属性，但在目前的政策环境下仍然不属于货币，只能看作是一种特殊的商品。

比特币既缺乏金本位币背后的商品职能，又缺乏信用货币的强制力保障。比特币的价值取决于有多少人、多少商品和服务愿意接受比特币付款。因此如果比特币能够获得高认可度，交易范围扩大，提升公信力，它的货币属性就会越来越强，那么也许就会产生一种新的货币体系。从这个角度来讲，现实中比特币的价值波动剧烈，正是因为比特币使用范围和实际影响不够大，从而容易被投机者炒作，其内生性的体制约束力还没有充分显现而导致的。

三、从行为金融角度分析比特币价格泡沫

由于比特币的价值取决于有多少人、多少商品和服务愿意接受比特币付款，因此比特币的内在价值很难衡量。也因为比特币价格剧烈波动，比特币价格是否存在泡沫成为不少学者的研究重点。美银美林（Woo等，2013）认为设计上的优点是比特币可能成为电子商务的一种主要支付方式，并且可能成为传统货币交易的有力竞争者而具有较大的投资价值。从比特币的潜力来看，认为每个比特币的合理价格大约为1300美元。比特币的价格早已超过1300美元，因此从这个角度来说比特币价格存在泡沫。廖愉平（2014）对比特币的市场发展阶段进行了划分，认为比特币交易已进入以投机需求为主导的市场泡沫凸显期，市场价格已严重偏离其内在价值。Husler等（2012）建立包含正反馈效应的理论模型表明正反馈作用可以导致资产价格的超指数增长而产生价格泡沫，比特币价格的快速上涨可能正是由于这一因素引起的。邓伟（2017）认为比特币是一种完美的金融投机对象，投机因素是比特币价格泡沫产生的主要原因，而监管缺失则是导致比特币价格泡沫不断膨胀的重要原因。因此目前比特币的价格是存在泡沫的。

金融学的经典理论认为有效资本市场假说下，以股票为代表的金融资产的市场价格反映其内在价值，市场价格围绕其内在价值上下波动。市场价格不会长期显著地偏离其内在价值，否则就会存在资产价格泡沫然而由于内在价值的不可观测性，这一经典理论很难被正面验证。邓伟（2017）利用比特币作为一种具有共同内在价值的世界性虚拟货币，且在多个国家进行同步交易等独特性质，从价格背离性和爆炸性的角度对比特币是否存在价格泡沫进行了实证检验，证明了比特币存在价格泡沫。

投机泡沫和非理性狂热是现代经济挥之不去的影子，对于比特币来说更是如此。从比特币本身来说，比特币是一种完美的金融投机对象，投机是比特币价格产生的主要原因。当大多数人都认为比特币价格会上涨时，又会产生“羊群效应”带动更多的人购买比特币，从而导致比特币价格大幅上涨。同时由于比特币设计机制的优势，比特币在众多交易平台以多种货币计价，开户、资金的转入和转出等手续全部都在网上进行、十分便捷。比特币进行24小时不间断交易，还可以在世界范围内进行类似银行账户转账的“转币”操作。另外，作为一种新颖的投机产品，比特币等互联网金融产品的潜在价值不确定性较大，对于投机者来说具有较大的吸引力。这些因素使得比特币具有金融资产和货币双重属性，是一种具有极强流动性的完美投机对象。

现代历史发展进程促使导致市场波动的结构性因素的出现，如：市场竞争意识、实用主义氛围、新的信息技术等，这些因素更加易于诱发人们的投机心理。这些因素通过市场自身的放大和反馈机制产生作用，在一定时期内导致市场的涨跌和泡沫的形成。放大机制通过反馈机制发生作用，市场参与者的心理对市场状况的认识通过交易操作反馈到市场活动中，而众多的交易中活动会推动市场的变化，这种变化又会反馈到公众的心理活动中，正是这种连续的反馈作用造成了反馈环的放大机制。过去的价格上涨增强了投资者的信心及期望，这些投资者进一步抬升股价以吸引更多的投资者，这种循环不断进行下去，造成对原始诱发因素的“过度反应”。同样，当价格下跌时，投资者会失去信心，感到失望，引起价格的进一步下滑。从一定程度上来说，反馈机制引发了泡沫的形成，也导致了泡沫的破灭。

从外部因素来看，监管的缺失是导致比特币价格泡沫产生的重要原因。比特币从2010年开始交易到2013年底出现明显的价格泡沫的几年间，各国政府总体上对比特币持开放宽容的态度，并没有及时采取适当的限制措施，比特币的监管存在临时性的空白，从而放任了比特币价格泡沫的膨胀。直到2013年底，比特币已经出现了明显的价格泡沫之后，各国政府才相继发布关于比特币的政策、法规等监管措施。中国、法国、日本以及欧盟等国家和地区对比特币出台了较为严格的管制措施，比特币被认定为不具有法偿性和强制性等货币属性。但是以美国和新加坡为代表的国家对比特币的管制则相对宽松。在各国相继出台了关于比特币的监管政策后，比特币的价格迅速回落，这也从侧面反映了政府监管的临时性缺失是比特币价格泡沫不断膨胀的重要原因。

四、启示及建议

比特币作为一种新颖互联网金融产品，在中国这种缺乏多元投资产品的情况下为投资者提供的新的投资渠道，在部分国家比特币甚至改变了居民的消费和生活方式，催生了许多与比特币相关的新型产业。但是我们也不可忽略比特币价格泡沫所带来的负面影响，比特币价格泡沫的发生对预防和治理其他互联网资产泡沫和互联网金融监管具有重要启示。

第一，以比特币为代表的虚拟货币发展速度之快、发展规模之大已经远远超过各国的预期，同时各国无论对比特币采取何种态度，但监管都相对不足。此外，诸如比特币等互联网金融产品具有一定的货币属性，在世界范围内转移方便，在监管缺乏的情况下可以成为转移资产甚至“洗钱”的有效途径。尤其是对利用虚拟货币洗钱的风险防控措施基本处于空白状态，即便出台了相关规定或者提出反洗钱方面的要求，单执行效果并不明显。因此，全球各国都亟待建立防范虚拟货币洗钱的监管体系。

第二，政策当局应该加强对交易平台的监控，促进交易机制的完善并防止市场操作。对于新颖的互联网金融产品，政策当局应该加大对交易平台的监管，促进交易机制的完善、防止出现类似比特币交易平台安全问题所导致的投资者遭受损失的现象。政策当局在正确引导投资者进行理性投资的同时，还应加强对金融市场的监管，防止和治理市场操控行为，为投资者创造更加公平、安全的投资环境，促进互联网金融的健康发展。